【東吳晨報0905】【行業】食品飲料【個股】億緯鋰能、偉仕佳傑、比亞迪、科士達、富創精密

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行業

食品飲料：

白酒2025年中報總結

釋放壓力，見底可期

Q2場景衝擊壓力加劇，動銷考驗更見真章。25H1白酒板塊營業總收入同比下滑0.3%，歸母淨利潤同比下滑0.9%，扣非淨利潤同比下滑0.9%；25Q2白酒板塊營業總收入同比下滑4.7%，歸母淨利潤同比下滑7.3%，扣非歸母淨利潤同比下滑7.6%。宏觀層面，25Q2商務場景受到顯著衝擊，同時個人餐飲及宴席場景也受到波及，高端、次高端用酒需求環比下臺階。25Q2社零及餐飲同比增速均較Q1回落，特別5月以來消費場景衝擊加劇：1是商務場景明顯萎縮，高端、次高端用酒需求趨勢性承壓；2是居民餐飲、宴席場景造成連帶波及，中高端白酒消費受到階段性抑制。渠道動銷壓力從高端、次高端向中高端、低端擴大，動銷及渠道基礎不夠強勢的產品，持續面臨回款擠壓。酒企層面，25Q2板塊業績增速轉負，酒企加大轉向力度，邊際放松回款、發貨要求，優先推進報表、渠道出清，以維護渠道秩序穩定、整固長期發展基礎。渠道層面，25Q2高端、次高端白酒批價普遍下移，僅少數產品如國窖、青20，通過較為精細的控盤分利和庫存管控操作使得批價波動相對可控。

高端酒有序降速，次高端持續出清，地產酒加速紓壓。25H1白酒板塊營業收入同比下滑0.35%，歸母淨利潤同比下滑0.9%，Q2較Q1降速明顯，1是需求顯著承壓，2是渠道有所收縮，3是酒企着眼長期加大調控力度。25H1酒企預收余額普遍處於近兩年低位，多數高端、次高端酒企表觀回款增速<收入增速，顯示渠道回款壓力持續顯現；區域酒龍頭表觀回款增速略好於收入增速，報表調節相對更具主動性。銷售端，多數公司收入增速隨表觀回款加速回落，預收賬款余額回落至周期性低位。收現端，伴隨渠道授信支持收緊，龍頭酒企收現增速與表觀回款增速普遍差異不大。分板塊看，二線次高端酒企自24Q2以來加強發貨調控，伴隨基數走低，25Q2收入同比降幅趨於收窄；高端、區域酒龍頭則普遍自25Q2開始加速釋放報表壓力，區域酒企出清力度相對更大。

產品結構承壓，淨利率仍在回落。毛利率方面，25H1高端酒、次高端酒、區域酒企毛利率分別同比-0.5、-0.4、-0.3pct，產品結構與貨折對毛利率均有拖累。費率方面，25H1多數酒企銷售費率同比提升，其中老窖、古井、老白乾酒的銷售費率同比改善則與費用精細化管控有關；25H1伴隨收入兑現趨弱，多數酒企管理費率同比小幅增長。利潤增速方面，25H1高端（5.49%）＞次高端（-3.22%）＞地產酒（-24.90%），產品結構回落、動銷轉化不暢，酒企毛銷差經歷下行考驗，同時規模負效應也造成影響。

投資建議：我們認為出清仍是主要期待，把握出清主要矛盾以及未來業績修復可見性主線，自下而上優先關注更早進入拐點，且增長彈性領先的酒企。參考2013~16年股價表現，白酒周期從築底出清到向上修復的過程中，行情並非簡單複製白酒上行周期高端→次高端→中高端的輪動順序，而是自下而上優選業績領先標的。1）周期築底期間，以大眾需求為主的中高端產品增長表現相對穩健，后續若地方提振消費政策出臺，需求修復有望較快兑現。2）高端、次高端行業需求要實現爬坑修復，較大程度有賴於宏觀環境走出通縮、實現復甦。並且參考覆盤經驗，預計本輪高端、次高端產品動銷要達成量價新均衡，仍需一定的時間過程，可更多關注具備香型份額提升、全國化擴張或新品招商alpha的部分個股。推薦自下而上優選具有股息率打底、公司治理優異、有望率先輕裝上陣的瀘州老窖、山西汾酒；業績出清更清晰、有增量邏輯的珍酒李渡，其次關注捨得酒業、酒鬼酒、洋河股份；主動出清而基地市場穩固，產品結構較好，估值相對偏低且有望較早恢復增長的古井貢酒、迎駕貢酒。

風險提示：出清不充分和消費復甦不及預期的風險，行業競爭加劇風險。

（分析師 蘇鋮、孫瑜）

億緯鋰能（維權）（300014）

經營拐點已至

新品開啟放量，利潤彈性可期

事件：25年9月2日，億緯鋰能固態電池研究院成都量產基地正式揭牌，「龍泉二號」全固態電池成功下線。成都基地總面積約11000平方米，全面投產后年產能近50萬顆電芯。基地分兩期建設，一期將於2025年12月建成，具備60Ah電池製造能力；二期計劃於2026年12月實現100MWh年產能交付。此次下線的「龍泉二號」為10Ah全固態電池，能量密度高達300Wh/kg、體積能量密度為700Wh/L，主要面向人形機器人、低空飛行器以及AI等高端裝備應用領域。

經營拐點已至，后續量利雙升，利潤彈性可期。公司25年Q2出貨27.3GWh，同環比+30%/+21%，6月產能利用率達90%，我們預計25年出貨130GWh，同增60%+，26年出貨有望達200GWh，同增50%+，27年仍維持高速增長。盈利方面，電池價格已觸底，儲能持續滿產滿銷，隨着小鵬、零跑等爆款車型放量，產能利用率持續提升，此外合資材料工廠即將盈利，我們預計Q3經營大幅改善，26年隨着大圓柱+大鐵鋰新品開啟放量，海外市場大規模放量，單wh盈利有望進一步提升，動儲業務預計貢獻70億利潤，26-27年利潤彈性可期。

打造差異化產品，大圓柱+大鐵鋰訂單飽滿，26年佈局收穫期。新品方面，公司差異化佈局大圓柱+大鐵鋰，規劃27年產能達300GWh，大圓柱26年出貨預計20GWh+，其中以寶馬為主，此外拓展塔塔、奔馳等客户，有望貢獻100億收入，27年預計翻倍增長；大鐵鋰26年出貨預計40GWh，解決熱複合疊片問題，下游客户訂單飽滿，海外基地加速佈局，27年預計翻倍以上增長。固態方面，公司成都量產基地正式揭牌，「龍泉二號」全固態電池成功下線，25年底具備60Ah電池製造能力，能量密度突破400Wh/kg，26年底具備100MWh產能，在機器人、低空飛行器、AI等領域開啟應用。

盈利預測與投資評級：考慮到下游需求超預期，我們維持25年歸母淨利潤47億元，同增16%，上修公司26-27年歸母淨利潤至75/105億元（此前預期71/92億元），同增59%/40%，25-27年對應PE為28x/17x/12x，考慮到公司出貨高速增長，給予26年25x估值，對應目標價92元，維持「買入」評級。

風險提示：原材料價格波動超市場預期，電動車銷量不及市場預期。

（分析師 曾朵紅、阮巧燕、朱家佟）

偉仕佳傑（00856.HK）

深耕東南亞，雲和AI引領數字化亞洲

投資要點

亞太領先的ICT行業解決方案商：公司成立於1991年，2002年在中國香港主板上市。公司是亞太地區領先的專注ICT行業解決方案的科技平臺，是科技產品進入中國及東南亞市場的主要通路，為合作伙伴提供全品類、一站式、全鏈路的信息化服務，以提升運營效率，降低交易成本，推動科技企業數智化轉型，加快信息化產業數智化進程。業務涵蓋企業系統、消費電子和雲計算三大板塊，業務覆蓋雲計算/大數據、人工智能、數據存儲、數據分析、基礎建設、網絡安全、方案交付、移動互聯、遊戲娛樂、物聯應用、可穿戴設備及虛擬現實產品等十二大領域，在雲生態建設、IT運維服務、供應鏈金融、信創產業等拓展出全新版圖。公司服務市場覆蓋中國、泰國、新加坡、印度尼西亞、菲律賓、馬來西亞、柬埔寨、緬甸及老撾9個國家，全亞太供給87個分支機構、攜手50000家渠道機構，服務19億人羣。偉仕佳傑是華為、新華三、阿里巴巴、騰訊、曙光、聯想等300多家世界500強科技企業。

東南亞市場保持高速增長，助推業務穩健發展：東南亞市場深耕東南亞市場多年，在東南亞表現強勁穩健，收入佔比正逐年提升，2024年東南亞地區收入同比增速接近74%，佔比達到34.41%。未來，在東南亞全面部署人工智能、雲服務、星鏈等未來科技的趨勢中，預計公司的東南亞市場優勢有望持續擴大。

從雲計算到AI，業務規模大幅攀升：2013年公司成立雲計算事業部，開始佈局雲計算業務。2015年開始陸續與微軟、阿里雲、亞馬遜、華為、VMware等雲廠商開展合作。2020年公司收購專注於雲管理和AI智算調度運營的軟件科技公司雲星數據（現名佳傑雲星）。在東南亞，公司作為英偉達的戰略合作伙伴，助力多個重點項目落地。集團旗下佳傑雲星作為華為雲的軟件供應商，攜手華為，為科技部批准建設的9個國家級智算中心中的7個提供產品和服務。佳傑雲星自主研發的AI算力管理與調度解決方案，助力南昌人工智能超算中心，杭州、寧波、天津、長春等人工智能計算中心落地。2024年，公司人工智能業務收入37.8億港元，同比增長42%。

盈利預測與投資評級：我們預計公司2025年-2027年收入為1023、1171、1334億港元，對應增速分別為15%、14%、14%；歸母淨利潤為13、15、18億港元，對應增速分別為20%、22%、15%，對應PE分別為12、10、8倍。我們看好公司后續在雲計算和AI領域的佈局，有望打開第二成長曲線，首次覆蓋，給予「買入」評級。

風險提示：海外市場拓展不及預期、企業產品落地不及預期、市場競爭加劇。

（分析師 王紫敬）

比亞迪（002594）

2025年8月銷量點評

8月銷量環比回升

繼續加快高端化和出口

投資要點

8月銷量37.4萬輛、環比回升：比亞迪8月銷37.4萬輛，同環比+0.1%/+8.5%；1-8月累計銷量286.4萬輛，同比+23%，含海外銷量62.4萬輛，佔比22%。結構方面，8月本土銷量29.3萬輛，同環比-14%/+11%，累計銷量223.95萬輛，同比+9%；8月海外銷8萬輛，同環比+157%/+0.1%，累計銷量62.4萬輛，同比增136%。我們預計全年銷量500萬輛+，同比增長17%+，其中出口90-100萬輛，同比增長128%，我們預計本土銷量405萬輛+，同比增5%。

純電份額再提升、持續推進高端化和出口：8月插混乘用車銷17.2萬輛，同環比-22.7%/+5.4%，佔比46.3%，同環比-13.7/-1.6pct，累計142.5萬輛，同比+8.4%；純電乘用車銷20萬輛，同環比+34.4%/+12.2%，佔比53.7%，同環比+13.7pct/+1.6pct，累計140萬輛，同比增39.4%。8月高端銷量2.9萬輛，同環比+88.9%/+10.7%，累計19.6萬輛，同比+76%，我們預計全年高端車型銷量35-40萬輛，同比增80%+。其中，騰勢8月銷1.2萬輛，同環比+20.1%/+5.4%，累計10.3萬輛，同比+29%；仰望8月銷405輛，同環比+30.6%/+19.5%，累計1747輛，同比-72%；方程豹8月銷1.6萬輛，同環比+233.6%/+14.7%，累計9.1萬輛，同比+265%。出海方面，公司在巴西獨資建設SKD/CKD工廠，泰國工廠已投產，我們預計匈牙利工廠今年底至明年Q2陸續投產。高端及海外均價高，我們預計總體ASP有望提升。

8月電池裝機同增23%、外供電池持續高增：比亞迪8月電池裝機23.2GWh，同環比+23%/+4%，1-8月累計裝機180GWh，同增67%，受益於單車帶電量提升及電池外供，我們預計全年裝機290-300gwh，同比增50%。外供看，7月裝機2.5gwh，同環比+186%/+1%，1-7月累計外供裝機17.6gwh，同比增272%，其中小鵬6gwh、小米3.6gwh，我們預計全年外供裝機30-35gwh。

盈利預測與投資評級：我們預計公司25-27年歸母淨利450/589/710億元（維持原值），同增12%/31%/21%，對應PE 22/17/14x，給予26年25倍PE，目標價161元，考慮公司持續推動智能化與出海，維持「買入」評級。

風險提示：原材料價格波動超市場預期，終端需求不及預期，行業競爭加劇。

（分析師 曾朵紅、黃細里、阮巧燕）

科士達（002518）

2025年中報點評

數據中心放量高增，光儲逐步恢復

投資要點

事件：公司公佈2025年中報，H1營收21.6億元，同+14.3%，歸母淨利潤2.6億元，同+16.5%，毛利率29%，同-3pct，歸母淨利率11.8%，同+0.2pct；其中25Q2營收12.2億元，同環比+15％/+29.2％，歸母淨利潤1.4億元，同環比+51.6%/+29.9％，毛利率28.7%，同環比-2.2/-0.7pct，歸母淨利率11.8%，同環比+2.9/+0.1pct。

25年數據中心業務穩健成長、26年將加速高增。公司25H1數據中心業務實現營收13億元，同增8%，毛利率33.4%，同-2pct，佔總營收比例約60%。分結構看，我們測算金融行業佔比30-40%，通信及互聯網客户佔比約35%，政府及軌交約10-20%，25年通信及互聯網訂單需求旺盛，收入佔比有望超金融，25年全年有望穩健增長，我們預計數據中心增長約30%，26年為國內數據中心發展大年，需求加速釋放將進一步推動業績高增。公司AquaCube 系列 CDU 及冷板式液冷系列一體化解決方案將可實現芯片級精準快速冷卻。

25年光儲充業務逐步恢復增長。25H1公司光儲充業務實現營收8億元，同+28%。1）儲能業務25年陸續交付大客户前期合同及新簽訂單，其他户儲及工商儲逐步穩健增長，25年我們預計新增3億元左右營收；2）光伏業務國內競爭激烈毛利率有所下滑，25年加速海外拓展，我們預計海外增長50-100%；3）充電樁業務25年我們預計恢復高增，實現營收3-4億元。

費用率控制良好、經營性現金流轉正。公司25年H1期間費用3億元，同+1.6%，費用率13.7%，同-1.7pct，其中Q2期間費用1.6億元，同環比+0.3%/+13.9%，費用率12.9%，同環比-1.9/-1.7pct；25年H1經營性淨現金流1.4億元，同比轉正，+472.7%，其中Q2經營性現金流2.7億元，同環比+1821.6%/+304.1%； 25年H1末存貨10.7億元，較年初+2.4%。

盈利預測與投資評級：我們預計公司25-27年歸母淨利潤分別為5.8/8.2/11.7億元，同增47%/41%/43%，對應PE為35/25/18x。考慮到充電樁、儲能行業正處於高速發展階段，公司將充分受益高增，同時公司產品、研發、渠道上具有多方優勢，盈利彈性較大，同時AIDC帶來業績彈性，首次覆蓋，給予「買入」評級。

風險提示：行業競爭加劇、政策不及預期、關税風險。

（分析師 曾朵紅、郭亞男）

富創精密（688409）

業績短期承壓

看好零部件龍頭平臺化佈局下的長期成長性

2025H1業績承壓，Q2業績環比修復：2025H1公司實現營收17.24億元，同比+14.4%；歸母淨利潤為1228萬元，同比-89.9%；扣非歸母淨利潤為-162萬元，同比-101.5%，業績承壓主要受產能前置佈局、人才儲備先行等前期投入影響，新基地折舊費用增加、人工成本上升。Q2單季營收為9.62億元，同比+19.5%、環比+26.2%，實現快速修復；歸母淨利潤為3443萬元，同比-43.9%、環比扭虧為盈（25Q1為-2216萬元）；扣非歸母淨利潤為2681萬元，同比-54.0%，環比扭虧為盈。

Q2毛利率/淨利率環比改善：2025H1公司銷售毛利率為26.5%，同比+0.2pct，銷售淨利率為0.2%，同比-6.7pct；期間費用率為23.2%，同比+2.8pct，其中銷售/管理/研發/財務費用率為2.2%/12.7%/7.0%/1.2%，分別同比+0.4pct/+1.8pct/+0.2pct/+0.3pct，管理費用提升主要系業務規模擴大，管理需求增加，人工成本增加，非流動資產折舊攤銷增加，及諮詢費增加所致。Q2單季銷售毛利率為28.4%，環比+4.3pct；銷售淨利率為3.9%，同比-2.7pct，環比+8.3pct。

合同負債與現金流顯著改善，訂單兑現能力增強：截至2025H1末，公司合同負債為0.07億元，同比+207.4%；存貨為9.90億元，同比+20.2%。2025H1公司經營活動淨現金流為1.49億元，同比大幅改善（24H1為-1.00億元），主要系公司持續優化經營性現金流管理，客户回款情況較好。

大客户滲透持續加深，核心部件量產加速落地：公司堅持「大客户戰略+平臺化佈局」，2025H1前五大客户營收佔比超過75%，核心客户滲透效果持續提升。期間公司精密零部件業務持續取得量產突破：勻氣盤方面，螺紋斜孔勻氣盤實現規模化量產，成功應用於 PEALD機臺；加熱勻氣盤完成研發並加快客户驗證進程，適配 CVD、ETCH 等核心機臺；交叉孔焊接勻氣盤實現量產突破，主要配套 ALD、PVD 設備。金屬加熱盤方面，公司已實現多型號產品自主研發併成功量產，打破海外技術壁壘，成為國內主流客户的主要供應商。

海外基地建設協同推進，Compart併購增強全球競爭力：公司持續深化屬地化服務體系，已在北京、南通、沈陽、新加坡等地形成佈局，其中北京工廠已成為頭部客户指定重點配套基地，新加坡工廠於2024年完成認證並實現交付，屬地交付能力不斷提升。2025年上半年，公司聯合戰略投資方收購國際品牌Compart，補強氣體傳輸領域核心環節，完善從原材料、零部件到系統交付的全產業鏈整合能力。25H1公司氣體傳輸系統業務訂單同比+53%，營收同比+21%，協同成效持續釋放。

盈利預測與投資評級：考慮公司仍處於平臺型擴張關鍵期，我們基本維持公司2025-2027年歸母淨利潤預測為3.2/4.8/6.5億元（前值3.2/4.7/6.5億元），對應當前市值動態PE為66/45/33倍，維持「增持」評級。

風險提示：行業周期波動風險、原材料價格波動、地緣政治衝突等。

（分析師 周爾雙、李文意）