利潤降83%，低價定增「補血」， 博瑞醫藥的減肥藥成新「賭注」

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　　來源：尺度商業

　　文 | 張佳儒

　　董事長親自試藥，自稱體重從91公斤降到76公斤，減重30斤。兩年前的這則消息，讓博瑞醫藥（維權）和其在研的減肥藥大火了一把。如今，博瑞醫藥營收淨利雙下滑，減肥藥成了公司扭轉頹勢的關鍵砝碼。

　　8月28日晚間，博瑞醫藥披露2025年半年報，上半年，公司實現營業收入5.37億元，同比下降18.28%；歸母淨利潤1717.32萬元，同比下降83.85%。

　　從業績下滑的核心原因來看，支柱業務承壓明顯：一方面，受流感趨勢變化等影響，奧司他韋原料藥及製劑需求及價格下滑，抗病毒類產品收入、毛利額均大幅減少；另一方面，客户階段性商業需求波動，抗真菌類原料藥品種收入較去年同期減少。

　　此外，利潤驟降還與公司持續加碼研發密切相關。半年報顯示，博瑞醫藥研發投入為3.48億元，同比增長144.07%，研發投入佔營業收入的64.83%。

　　從研發重點方向看，博瑞醫藥聚焦BGM0504注射液等創新葯及吸入製劑的研發。其中，BGM0504正是兩年前引發關注的「董事長試藥款」減肥藥。

　　據公開信息，2024年末，BGM0504注射液進入臨牀III期，已投約1.32億元，未來仍需要鉅額資金投入。

　　為推進BGM0504商業化，8月1日，博瑞醫藥宣佈將這款減肥藥產品的相關權益授權給華潤三九，華潤三九需支付的累計研發投入里程碑付款最高為2.8億元。

　　目前來看，博瑞醫藥營收與淨利雙降，加大BGM0504藥的研發投入，顯然將該藥品作為業績增長的新「賭注」。

　　這一商業授權迅速引發關注。相比國產創新葯商業授權（BD）金額數億美元甚至數十億美元的交易金額，博瑞醫藥此次2.82億元授權金額明顯偏低，這也讓外界對BGM0504注射液的商業價值產生疑問。

　　這究竟是怎麼回事？

　　營收淨利雙降資金承壓，

　　向實控人定增募資「輸血」引熱議

　　博瑞醫藥2025上半年的業績表現，創下2019年上市以來的「罕見紀錄」：首次中報營收淨利雙下滑；歸母淨利潤降幅刷新上市以來中報的最大降幅紀錄。

　　業績疲軟直接傳導至資金層面，博瑞醫藥資金面陷入壓力。上半年，公司經營活動產生的現金流量淨額同比下滑24.87%，造血能力減弱；貨幣資金減少3.33%，現金儲備縮水；短期借款增加46.39%，一年內到期的非流動負債增加23.04%，短期償債壓力增大。

　　在資金壓力下，博瑞醫藥正推進一筆募資總額5億元的定增計劃。8月8日，該定增申請被上交所受理，根據定增公告，募資額扣除發行費用后將全部用於補充流動資金和償還銀行貸款。

　　定增公告中，博瑞醫藥也強調了資金壓力。比如，2022至2024年和2025年1-3月，公司計入財務費用的利息支出分別為2371.04萬元、4442.42萬元、5243.50萬元和1497.25萬元，不斷增長的利息支出對盈利產生影響。

　　值得關注的是，2025年一季度，博瑞醫藥歸母淨利潤僅1295.98萬元，而同期計入財務費用的利息支出1497.25萬元，已然超過歸母淨利潤，盈利被利息「吞噬」的問題凸顯。

　　博瑞醫藥表示，定增不僅能為公司「輸血」，有效緩解資金壓力、降低財務費用，更重要的是，可以為公司在高端仿製藥和創新葯領域持續開展的研發投入提供資金保障。

　　從歷史數據來看，博瑞醫藥對研發的投入確實持續加碼。2022年至2024 年，公司研發費用分別為2.07億元、2.49億元和2.97億元，佔當期營業收入的比重分別為20.35%、21.08%和23.19%，研發投入規模和佔比均持續上升。

　　根據2025半年報，博瑞醫藥研發投入的焦點正是減肥藥產品。上半年，公司持續推進 BGM0504 注射液等創新葯及吸入製劑的研發，創新葯及吸入製劑合計研發投入佔公司研發投入的91.22%；其中，創新葯投入較去年同期增長604.93%。

　　然而，這筆對博瑞醫藥至關重要的定增計劃，卻引發了外界的質疑。

　　根據8月披露的最新定增公告，公司實控人袁建棟擬全額包攬此次定增認購，發行價格確定為22.36元/股。

　　值得注意的是，8月以來，博瑞醫藥股價均價105.31元，9月3日收盤價90.09元。對比之下，袁建棟擬認購價22.36元明顯較低。

　　為何定增價與現價存在巨大價差？

　　早在2024年5月，博瑞醫藥便發佈了第一版定增方案，當時的發行價格為22.56元/股。定價依據為不低於定價基準日前20個交易日公司股票交易均價的80%，符合監管規定。

　　博瑞醫藥定價基準日為2024年5月7日，當日公司股價約35元/股左右。此后，博瑞醫藥股價因減肥藥概念大漲，但定增價僅因分紅略微調整，最終確定為22.36元/股。

　　股價上漲、定增價不動，博瑞醫藥的定增發行價，引發外界對於定價是否公允的拷問。

　　事實上，A股市場此前已出現過類似的定增公允性質疑案例。

　　2023年4月，震有科技發佈定增預案修訂稿，擬向公司控股股東、實際控制人定向發行股份數量不超過2450.98萬股，募集資金不超過2億元。定增預案顯示，本次定增發行價格為8.16元/股，是定價基準日（2022年10月29日）前20個交易日公司股票交易均價的80%。

　　而到了2023年底，震有科技收盤價約為增發價的2倍之多，引發市場熱議。巨豐投資首席投資顧問曾表示，這不僅會稀釋上市公司股權，對其他股東而言，也有失市場公平性原則。

　　當時，上交所也要求該公司説明向實控人發行股票定價的依據、計算過程及公允性，可見監管層對這類問題的高度關注。最終，震有科技的定增宣告終止。

　　如今，博瑞醫藥的定增定價爭議，無疑再度將這一問題推向公眾視野，定增計劃能否順利實施，有待觀察。

　　從瑞德西韋到減肥藥：

　　博瑞醫藥的信披之困與產品價值之疑

　　從大手筆押注研發，到實控人擬掏出5億元參與定增，博瑞醫藥的佈局均圍繞一款減肥藥展開。這款產品被視為公司未來業績增長的核心大單品，首次引起廣泛關注卻陷入信息披露爭議，其商業價值也遭遇市場拷問。

　　博瑞醫藥的這款減肥藥產品引發外界廣泛關注，源於2023年10月12日的一場投資者電話會議，博瑞醫藥實控人、董事長袁建棟表示，其親自試藥，體重從91公斤降到76公斤，減重30斤。

　　袁建棟的言論將產品推上風口，也引起監管關注。當年10月17日，博瑞醫藥公告袁建棟收到江蘇證監局警示函，警示函指出，BGM0504 注射液用於減重尚處於臨牀試驗階段，有效性尚不明確，袁建棟關於藥效的相關言論具有誤導性，違反了信息披露管理辦法。

　　值得注意的是，在減肥藥產品之前，博瑞醫藥方面也曾在另一款明星藥品瑞德西韋上出現過信披漏洞。

　　2020年2月12日，博瑞醫藥宣稱公司已經批量生產出瑞德西韋原料藥，瑞德西韋製劑批量化生產正在進行中。

　　當時，瑞德西韋是全球關注的抗病毒「明星概念」，博瑞醫藥批量生產的消息，使得公司知名度大增，股價隨之暴漲，2020年2月12日至2月14日，公司股價三天大漲59%。

　　實際上，博瑞醫藥公告中所稱「批量生產」為藥品研發試驗性生產，而非商業化量產。最終，證監局對公司及董祕出具警示函。

　　如今，隨着市場熱度褪去，博瑞醫藥對瑞德西韋已經隻字不提，而新的明星產品減肥藥，又陷入了價值爭議。

　　2025年8月1日，博瑞醫藥宣佈與華潤三九就BGM0504注射液在中國大陸地區的研發、註冊、生產和商業化展開合作。華潤三九將分階段支付BGM0504最高2.82億元研發里程碑款以及額外銷售里程碑付款。

　　外界有聲音稱，這一授權金額與當前國產創新葯BD（商業授權）市場的行情嚴重脱節。

　　博瑞醫藥緊急澄清，稱2.82億元並非BD費用，因為項目合作並未發生專利權屬的變更，博瑞醫藥及關聯公司仍是BGM0504 注射液項目現有專利的專利權人。公司還認為2.82億元是一個比較公允的價格。

　　博瑞醫藥選擇與華潤三九合作，源於GLP-1領域的激烈競爭現實。

　　BGM0504是GLP-1+GIP（葡萄糖依賴性促胰島素多肽）受體雙重激動劑，國內市場上諾和諾德的利拉魯肽、司美格魯肽，禮來的替爾泊肽，仁會生物的貝那魯肽、中美華東的利拉魯肽等GLP-1產品已獲批。

　　根據摩熵醫藥數據庫（全國醫院銷售數據）以及米內網等數據，以利拉魯肽注射液2024年的銷售額為例，在主要生產企業中，僅有諾和諾德一家的年銷售額在10億元之上，另有一家銷售過億，其他大多不足3000萬元，甚至僅有數百萬。

　　在這樣的競爭格局參考下，博瑞醫藥與華潤三九合作，還有更重要的考量，那就是藉助華潤三九的市場資源、銷售渠道以及品牌影響力，意圖在產品獲批后迅速將產品推向市場。

　　根據半年報，BGM0504注射液2型糖尿病和減重兩項適應症國內III期臨牀試驗目前已完成全部入組，處於給藥和隨訪階段。待完成國內Ⅲ期臨牀研究，並經國家藥監局審評、審批通過后方可在國內生產上市。

　　浙商證券在研報中表示，預計BGM0504有望最快於2027年在國內獲批上市。降糖及減重藥市場空間大，看好BGM0504大單品潛力。

　　綜合來看，在上半年博瑞醫藥營收淨利雙降的背景下，BGM0504的商業化進度和未來的商業化表現至關重要。

　　未來，博瑞醫藥這款被寄予厚望的減肥藥，能否順利通過審批落地，又能否依託華潤三九的銷售渠道快速放量，真正為公司業績「增重」，我們將保持關注。

　

責任編輯：楊紅卜