國金紡服楊欣｜若羽臣公司深度研究：新枝已綻華，斐啟新紀元

（來源：國金證券研究所）

　　作者：楊欣、趙中平、楊雨欽

摘要

公司定位

若羽臣商業模式介於互聯網電商企業和傳統品牌企業之間，既可通過電商打法快速起量，又藉助代運營經驗將爆品轉化為可持續品牌，從而兼顧短期爆發與長期價值。25H1公司業績表現亮眼，收入13.19億元，同比+67.55%；淨利潤0.72億元，同比+ 85.6%。

　　「代運營+品牌管理+自有品牌」三輪驅動模式。自有品牌成為核心增長引擎，25H1收入6.03億元，同比大增242.42%，營收佔比翻倍至45.75%，綻家、斐萃25H1毛利率分別為66.5%、86.81%；代運營業25H1營收3.80億元，品牌結構優化推動毛利率提升9.52pct，提供穩定現金流；品牌管理業務25H1營收3.35億元，同比+52.53%，總代模式深度合作國際品牌，毛利率回升至44.24%。

　　爆品是如何煉成的？——精準切入高增長細分賽道，依託強大供應鏈整合能力實現快速產品落地與賽道切換。自有品牌以人羣需求為導向，鎖定資深中產、新鋭白領、精緻媽媽、小鎮貴婦等高消費力年輕女性，推動定價模式從成本定價轉向人羣需求定價，搶佔中高端細分市場。國際大牌規模限制其快速響應細分需求，而白牌湧入則提升行業熱度帶來beta紅利，實現白牌種草、龍頭收割。

　　爆品接力驅動自有品牌持續非線性增長。目前品類接力路徑清晰：內衣洗衣液（2021年高收入佔比）→洗衣液（2024年爆發，2025年持續放量）→抗衰小紫瓶/紅寶石油（2025年推廣，2026年利潤釋放），持續驗證多品類協同戰略。綻家25H1收入4.44億，同比+157.11%；斐萃25H1收入1.6億，二季度環比高增，紅寶石油新品牌VitaOcean已上線。

風險提示

　　自有品牌推廣不達預期；宏觀經濟不確定因素下消費信心減弱；細分賽道行業競爭加劇。

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目錄

一、代運營多年沉澱，賦能自有品牌多點開花

1.1、代運營起家，發力自有品牌

1.2、"輕研發+供應鏈整合"模式下輕資產運行

1.3、股權結構穩定，籌劃H股上市

二、增量怎麼實現：老業務託底，新爆品的重複打造

2.1、代運營和品牌管理帶來了什麼？

2.2、爆品是怎麼打造的？

（1）選賽道：以人羣需求為原點，鎖定高消費力年輕女性

（2）選品：供應鏈能力+人羣細分需求痛點進行差異化選品

（3）營銷：結合平臺流量規則+目標用户+產品特性三大差異

2.3、自有品牌如何實現非線性增長？

（1）「量」的空間哪里來：新中產的細分需求藍海

（2）「價」的空間哪里來：「人羣定價」下的產品力支撐

（3）家清：綻家

（4）保健品：斐萃+VitaOcean

風險提示

正文

一、代運營多年沉澱，賦能自有品牌多點開花

1.1、代運營起家，發力自有品牌

　　若羽臣成立於2011年，是中國領先的全球消費品牌數字化管理公司，以電商代運營業務起家，逐步拓展至品牌管理及自有品牌孵化領域。公司代運營業務由母嬰逐步拓展至美粧、大健康、寵物食品等高增長品類，並與拜耳、寶潔、強生等超百家國際知名品牌建立深度合作。公司於2020年推出自有香氛家清品牌「綻家Lycocelle」，2024年推出主打女性抗衰的自有保健品品牌「斐萃FineNutri」，標誌其戰略佈局已拓展為以老業務託底、新業務驅動的「代運營+品牌管理+自有品牌」三輪驅動模式。

　　目前自有品牌已成為公司核心增長引擎，驅動整體業績顯著超越行業水平。自有品牌通過全產業鏈佈局展現強勁發展動能，2024年收入4.96億元，同比增加117.53%，增速創近三年新高，22-24年收入佔比三年內實現翻倍，25H1收入佔比45.75%較24H1佔比22.4%再次翻倍；2025H1收入6.03億元，同比大增242.42%，營收佔比45.75%。相比之下，傳統代運營業務受電商流量紅利消退影響持續承壓，2024年營收7.64億元，同比下滑13.04%，收入佔比從2022年的86.78%大幅收縮至43.25%。品牌管理業務通過總代、買斷及合資模式向上遊延伸，成功掌握定價權，實現212%的同比增速，2024年營收達5.01億元，佔比28.38%。在自有品牌的強勢帶動下，公司2024年整體營收同比增長29.26%，顯著高於以代運營為主的電商行業平均增速13.92%。

　　公司三大業務毛利率呈現顯著分化，自有品牌高毛利。自有品牌通過品牌溢價與直銷模式避免渠道加價，斐萃、綻家分別實現86.81%、66.92%的高毛利率，接近高於對應行業全產業鏈品牌盈利水平，有效拉動公司2024年整體毛利率升至44.6%，高於行業均值38.85%。品牌管理業務毛利率受線下渠道運輸成本拖累， 2024年毛利率僅30.5%，同比降低7.2pct；代運營業務2024年毛利率39.3%，接近互聯網服務企業盈利水平。25H1代運營、品牌管理業務毛利率均展現出回升趨勢，毛利率分別為44.38%、44.24%，在自有品牌持續驅動下，公司整體毛利率有望進一步提升。

1.2、"輕研發+供應鏈整合"模式下輕資產運行

　　公司自有品牌採用輕資產運營模式，顯著區別於傳統品牌商的重資產模式。公司專注產品定義與品牌運營，生產環節全部外包，研發端聚焦應用而非技術層創新，綻家依託新西蘭品牌基礎聯合國際實驗室開發香氛配方；斐萃專注成分復配技術。生產端通過全球供應鏈實現高效協同，綻家優選國際原料與國內頂尖代工廠，斐萃合作GMP認證工廠。

　　公司持續強化營銷投入的同時保持毛銷差穩定，費用管控能力與營銷效率優秀。儘管線上流量成本攀升，公司銷售費用率仍處於行業較低水平。2025H1因新品牌斐萃處於孵化期，銷售費用率提升至45.40%，但毛銷差11.51%與24H1持平，表明費用投入效率可控。預計2026年斐萃進入利潤釋放階段，銷售費用率將逐步回落。

　　公司存貨周轉天數保持行業領先水平，且呈現優化趨勢。2025H1公司存貨周轉率進一步下降至80天，較2024H1同比減少40天。隨着代運營業務有序收縮，低周轉率業務佔比減少，同時自有品牌強勢增長，綻家洗衣液持續放量、斐萃2025H1收入超預期，公司存貨周轉效率有望進一步提升，經營效率持續優化。

1.3、股權結構穩定，籌劃H股上市

　　截止至2025年9月1日，公司第一大股東為董事長王玉為公司實控人，直接持有公司30.66%的股份；王文慧系王玉妻子，同時作為公司實控人直接持有公司4.19%的股份；天津雅藝生物科技合夥企業（有限合夥）系由王玉、王文慧夫婦共同設立的有限合夥企業，王玉、王文慧分別持有天津雅藝生物科技合夥企業（有限合夥）99%、1%的股權。雙方合計持有上市公司43.45%股權。

　　公司正在籌劃發行H股並在香港聯交所主板上市。港股上市有助於其對接國際資本，提升國際影響力，併爲海外優質資產收購提供便利，尤其關注大健康、個護領域。

　　公司管理層保持較高穩定性，核心團隊具備行業經驗。董事長兼總經理王玉為公司創始人，在2011年創立若羽臣，正式進入電商代運營行業；副總經理徐晴2012年加入若羽臣任職至今，2015年起擔任公司副總經理；公司董祕兼財務總監羅志青擁有豐富的財務管理經驗，2012年加入若羽臣並任職至今。

二、增量怎麼實現：老業務託底，新爆品的重複打造

　　若羽臣商業模式介於互聯網電商企業和傳統品牌企業之間，其獨特之處在於既通過電商打法快速起量，又藉助供應鏈能力將爆品轉化為可持續品牌，從而兼顧短期爆發與長期價值。市場普遍認知中，電商企業強在"快"但弱於品牌沉澱，傳統企業強在"穩"但弱於流量適應。這一差異本質上反映了品牌力構建中"信息密度"的媒介作用——即單位時間內品牌信息觸達消費者的頻次和強度。傳統品牌依賴時間複利實現認知沉澱，而電商品牌通過互聯網渠道（如抖音、小紅書的多平臺飽和曝光）在短時間內集中釋放高信息強度，以渠道密度替代時間積累，快速完成消費者心智佔領。若羽臣正是通過高效整合兩種路徑，實現品牌價值的加速構建。

2.1、代運營和品牌管理帶來了什麼？

　　代運營和品牌管理業務作為電商模式的代表性業務，積累了三大核心能力，為自有品牌發展奠定堅實基礎：

　　（1） 全渠道運營能力：通過服務寶潔、拜耳、強生等超100個國際品牌，熟悉天貓、京東、抖音、小紅書等平臺的流量規則和運營策略，能夠快速為自有品牌制定精準的渠道策略。尤其在新興電商平臺積累了豐富的內容營銷、達人合作、直播運營經驗，自有品牌可複用成熟的方法論。合作品牌拜耳康王24年全網銷售同比增長283%，抖音自營GMV同比增長706%，抖音自播GMV增長738%，小紅書店鋪增長365%；艾惟諾天貓旗艦店全年GMV同比增長超31%，抖音旗艦店GMV同比增長超75%，雙十一期間通過精準投放，天貓GMV爆發式增長1508%。

　　（2） 優質的供應鏈資源：依託國際品牌合作積累的優質供應商資源（如寶潔、拜耳、強生），賦能自有品牌研發與生產。在后續自有品牌的建設中，綻家與國際香料公司合作開發沙龍級香氛，由國內頂尖工廠代工；斐萃與海外原料商（如挪威Zooca Calanus）合作，獨家引入紅寶石油成分，構建技術壁壘。

　　（3） 精準的消費者洞察：期間沉澱大量消費數據，幫助公司精準捕捉用户精細化需求，指導自有品牌的產品研發。早在2020年公司合作品牌已實現覆蓋71個零售模式、77個服務費模式、88個渠道分銷品牌，國際品牌佔比超78%，通過多年沉澱在2024年成功打造拜耳康王防脱洗發水、米諾地爾搽劑等天貓超級單品，艾惟諾舒緩精華露、撫觸油等爆款。

　　細分賽道的拓展上若羽臣已在代運營中積攢成功經驗，公司通過精準細分NMN賽道及差異化輔酶Q10產品矩陣，成功助力金達威旗下Doctor’s Best實現品類突圍。在NMN領域，若羽臣基於人羣與需求分層，將單一產品拓展為覆蓋不同年齡、性別及功效的細分矩陣，如活力版（NMN3000）、輕奢版（NMN6000）、尊貴版（NMN12000），並推出女性抗衰專屬「小仙彈」，精準匹配Z世代抗初老及高齡用户延衰需求。在輔酶Q10紅海市場中，公司在Doctor's Best原先的輔酶Q10產品基礎上，挖掘出90、95后新生代備孕女性高淨值人羣，以「高吸收+備孕調理」差異化賣點破局，推動還原型輔酶Q10成為細分爆款。

　　代運營業務受電商行業衝擊明顯，2022-2024年公司代運營業務營收佔比從86.78%降至43.25%，營收規模由10.56億元收縮至7.64億元。2020年后，我國傳統電商增速放緩，互聯網滲透率超70%，用户規模接近天花板，新增流量有限，在此背景下若羽臣代運營業務面臨多方壓力：①競爭加劇擠壓利潤率：電商服務商數量增加，價格戰壓縮服務費模式的盈利空間；②品牌方自建團隊趨勢，業務量減少：部分國際品牌如寶潔、歐萊雅逐步收回電商運營權，轉向自營；③平臺規則變化與流量成本上升：抖音、天貓等平臺算法頻繁調整，運營不確定性增加；④代運營需墊資採購，存在存貨與資金周轉壓力。

　　公司代運營業務2024年營收佔比43.25%，2025年上半年實現營收3.80億元，佔比28.83%，持續為公司提供穩定現金流。通過優化品牌結構，聚焦高潛力國際品牌並縮減低效投入，代運營業務毛利率顯著提升，25年上半年同比上升9.52pct。品牌管理業務依託代運營資源向全鏈路服務延伸，通過總代模式與國際頭部品牌深化合作，25年上半年營收達3.35億元，同比增長52.53%，營收佔比提升至25.42%。雖24年因拓展山姆、永輝Bravo等精品渠道導致運輸成本上升，毛利率短期承壓，但有效觸達高淨值客羣並提升品牌曝光度。2025年上半年品牌管理毛利率已回升至44.24%，未來毛利率與銷量均具備顯著提升空間。

2.2、爆品是怎麼打造的？

　　流量紅利見頂的后電商時代下，公司自有品牌的賽道選擇、產品定位及營銷策略與傳統電商流量模式存在本質差異。雖然立足於成熟行業，但並不追求諸如「大牌平替」的短期流量邏輯，而是通過綻家、斐萃等自有品踐行一條更接近DTC品牌本質的道路：避開主流市場的紅海競爭，通過深刻洞察發現一個細分羣體的痛點，用極致的產品力予以解決，並通過高效的流量工具與目標用户建立直接、信任、長期的關係，從而構建一個具有健康盈利能力和強大壁壘的品牌。

（1）選賽道：以人羣需求為原點，鎖定高消費力年輕女性

　　在自有品牌的賽道選擇上，公司以人羣需求為原點，鎖定以「高消費力年輕女性」為代表的高潛力人羣，目標用户畫像包括資深中產、新鋭白領、精緻媽媽、小鎮貴婦等。「選賽道」本質上是回答「哪里有機會」，公司的賽道選擇基於市場供需缺口與自身能力適配性的雙重考量：市場供需缺口上聚焦成熟行業中的結構性機會，如家清、保健品等行業滲透率較發達國家低，且新中產崛起下推動精緻護理、健康管理等細分需求；能力適配性上具備多年家清、美護電商代運營經驗及消費洞察能力。基於此，公司鎖定高消費力年輕女性為核心人羣，通過三大標準篩選高增長賽道：

　　電商適配性：優先佈局線上滲透率快速提升、且目標人羣與電商主力用户重合的賽道；

代運營數據覆蓋：憑藉代運營業務積累，能夠精準捕捉的供需失衡節點；

　　避開紅海競爭：規避傳統品牌主導的紅海，聚焦低集中度細分市場。

（2）選品：供應鏈能力+人羣細分需求痛點進行差異化選品

　　在選定賽道內，通過供應鏈能力與人羣細分需求痛點的結合實現差異化選品。選品本質是解決"提供什麼產品"的問題，即供給端"能做什麼"與需求端"做什麼好"的交叉點。公司基於家清、保健品等賽道多年運營積累，具備強供應鏈整合能力，可快速實現產品落地。需求端則聚焦高消費力年輕女性細分場景，如內衣洗護抗細菌殘留、精緻洗護、熬夜、抗初老等，精準切入細分需求。

　　在家清領域，公司通過服務國際品牌發現國內傳統洗衣市場飽和，但"精緻洗衣護理"需求空白，同時複用積累的全球原料資源開發植物基配方，避開"全效洗衣"紅海。綻家從高端內衣護理切入，逐步拓展至香氛洗衣賽道。斐萃復刻相同路徑：在與Azo、THOMPSON'S等保健品品牌合作經驗的基礎上，通過分析銷售數據，鎖定護肝、女性健康等高增長方向，避開Centrum等合作品牌主導的複合維生素市場，聚焦熬夜護肝、女性抗衰等場景需求。該策略既規避了與寶潔、善存等國際巨頭在主流市場的直接競爭，又通過供應鏈和數據分析的複用實現產品快速落地。

（3）營銷：結合平臺流量規則+目標用户+產品特性三大差異

　　公司營銷策略注重精準與高效，而非盲目追求流量廣度。與依靠"大牌平替"等標籤吸引價格敏感人羣的策略不同，公司避開低毛利價格戰，專注中高端細分賽道，目標客羣具備高支付意願與低價格敏感特徵，流量投入主要用於精準觸達，再憑藉產品力轉化為高黏性、高復購的核心用户。這種"細分賽道對抗公約數"的策略，使其在成熟行業中成功破局，避免陷入流量困境——依賴持續流量投入卻難以留存客户、低毛利難以覆蓋營銷成本的惡性循環。

　　公司通過精準匹配平臺特性、用户畫像與產品優勢，實現高效營銷轉化。公司覆蓋天貓、京東、抖音、小紅書等超20個電商及內容平臺，針對不同平臺差異化佈局：1）抖音：以35歲以下女性為核心，側重短視頻與直播帶貨，主打視覺衝擊強、易傳播品類；2）小紅書：聚焦25-40歲精緻女性，強調成分安全與真實測評，構建信任消費；3）天貓/京東：偏向高價值核心用户與家庭採購決策者，突出品牌口碑與長期功效，強化復購粘性。多平臺策略既保障短期爆發力，如抖音快速起量，又通過天貓/京東實現長期復購，形成完整的營銷閉環。

　　綻家摒棄硬核流量帶貨模式，轉向場景化滲透與明星形象適配的策略。渠道上採用抖音高流量主播與小紅書輕量級生活類博主互補：在香氛洗衣液等感性品類中，弱化功效宣傳，以"精緻洗衣"概念營造生活場景，通過中小型家居博主自然植入及高契合度明星背書（如伊能靜的居家形象、張柏芝的凍齡女神形象、奧黛麗·赫本聯名款的經典優雅）強化情感共鳴；在內衣洗護等功效型品類中，則強調去污、抑菌等技術賣點，並優先投放天貓、京東等注重性能的平臺。平臺佈局上形成協，抖音依託百萬級頭部達人實現短期爆發，小紅書通過十萬級輕量博主構建長效轉化。目前綻家小紅書粉絲數達6.7萬，顯著高於立白3.4萬和藍月亮2.6萬，為持續增長奠定基礎。

　　斐萃營銷策略在整體打法上與綻家保持高度一致，均採用跨平臺協同+精準人羣觸達的核心邏輯，但針對保健品更強的功效屬性作出內容上的調整：其一，強調專業機構背書，弱化明星代言權重，同時所選明星更為年輕，普遍處於25-35歲年齡區間，以匹配具有抗初老等需求人羣的年齡特徵；其二，將綻家的生活場景滲透轉化為功效實證營銷，通過「28天對比實測」、成分機理科普等硬核內容建立專業認知。這種調整既保持了若羽臣成熟的"抖音爆發+小紅書沉澱"渠道策略，又精準契合了保健品消費者對技術可信度的核心訴求，實現從"情感驅動"到"功效驅動"的針對性變化，進一步驗證了公司可複製的品牌孵化能力。

　　天貓作為公司傳統優勢渠道保持穩健增長，抖音、京東作為新興渠道快速放量。爆品需要精準把握不同平臺的運營特性：天貓的銷量增長相對穩定但轉化較慢，由於搜索流量需持續投入且轉化率較低，增長更多依賴賽道整體β的帶動，呈現漸進式特徵；而抖音則憑藉其強內容營銷屬性成為爆發性增長的主要支撐，在與小紅書高價值用户的高重合度下，實現"小紅書種草蓄能-抖音爆款點燃"的流量閉環。公司2021-2024年天貓（含天貓商城、天貓國際、天貓超市）、京東、抖音渠道銷售額三年CAGR分別為2%、96%、159%。截至2024年，線上渠道銷售構成中，天貓、京東、抖音佔比分別為48%、8%、22%，抖音渠道佔比迅速提升。自有品牌綻家、斐萃重點佈局運營成熟的天貓及高增長的抖音渠道，抖音渠道實現快速放量。

2.3、自有品牌如何實現非線性增長？

（1）「量」的空間哪里來：新中產的細分需求藍海

　　中國消費市場的快速演變催生了多元化的細分需求，公司核心競爭力在於精準捕捉新消費羣體的代際需求變遷，並通過營銷能力將隱性需求顯性化。當前新中產羣體的精細化需求仍存在巨大供給缺口，優秀企業能夠通過強大的營銷能力將潛在需求轉化為具體產品，從而開闢新賽道。若羽臣的「新」體現在三個方面：一是聚焦代際切換產生的新消費羣體；二是精準識別並滿足新生代消費者在新時代背景下衍生的伴生性需求，通過差異化產品迴應其「被看見、被理解」的情緒價值；三是在產品策略上開創全新細分賽道，而非侷限於傳統品類技術迭代。這一模式突破了傳統消費品企業依賴成分升級或技術突破的路徑，成功切入高成長性賽道，進入垂直消費趨勢催生的精細化藍海市場。

　　公司自有品牌在賽道選擇上均精準卡位高增長細分市場。

　　（1）家清賽道中綻家聚焦的香氛洗衣液、專衣專護等細

　　分領域持續高增。京東數據顯示，2021-2023年香氛洗衣液消費金額增速超100%，衣物留香噴霧超60%，內衣/真絲/羽絨服專用洗衣液增速均超50%，孕嬰童、養寵及白領細分需求強勁，驗證公司佈局前瞻性。（2）保健品賽道中斐萃受益於行業擴容紅利。歐睿數據顯示，2021年全球保健品規模達2732億美元，預計2025年中國市場規模增至624億美元。對比日本，中國人均保健品消費金額僅為日本20%，潛在空間廣闊。雙賽道均具備"高增長+低滲透"特徵，為自有品牌持續放量提供結構性機會。

　　公司自有品牌的增長潛力不僅限於單一品類，其核心優勢在於依託強大的供應鏈整合能力，能夠精準選擇高潛力賽道並快速實現新品落地，同時通過高效營銷能力顯著縮短品牌孵化周期。在賽道快速切換、品牌快速孵化模式下，公司能夠持續捕捉新興消費趨勢，構建多品類、跨賽道的品牌矩陣，為長期增長打開空間。

（2）「價」的空間哪里來：「人羣定價」下的產品力支撐

　　公司自有品牌的定價能力本質上體現了"按人羣定價"模式對傳統"按成本定價"的超越。其核心客羣新中產階級具備高支付意願和低價格敏感特徵，消費決策的參照系已從產品性價比轉向生活方式性價比。例如，綻家99元洗衣液在傳統視角下較50元競品顯貴，但通過重構為"日均1元"的生活消費概念（相當於3個月5杯奶茶），從而突破傳統按成本定價的天花板。這種定價策略的底層邏輯是價值錨點的轉變：如寶潔和完美日記遵循"價格實惠又好用"的成本價值錨定，而若羽臣採用"需求價值錨定"，通過解決特定場景需求（如精緻內衣護理）支撐溢價和客户黏性。持續增長的核心在於精準切入細分賽道的能力，若羽臣藉助長期電商運營積累的流量洞察與供應鏈整合體系，構建可規模化複製的爆品機制，兼具互聯網企業的爆發力和傳統品牌的持續經營力。

　　綻家的產品力核心在於通過統一的香調語言串聯多場景體驗，將功能性清潔升級為生活美學。綻家目前推出20多款獨特香型，與立白主打經典玫瑰香型與技術留香、藍月亮覆蓋大眾基礎需求形成差異化競爭，以獨特香型、沙龍級調香和IP聯名強化情感價值，精準觸達追求個性化品質的用户羣體，而非侷限於性價比或單一功能賣點。

　　公司憑藉輕資產運營模式及靈活的市場策略，在細分賽道競爭中展現出顯著優勢，而傳統大品牌受制於固有定位和規模導向，難以快速響應細分市場需求。傳統大品牌往往採取「大滲透、大分銷」的公約數策略，品牌定位追求廣泛人羣覆蓋；即便推出新品，消費者認知仍錨定於主品牌的傳統形象，價格提升空間有限；若試圖通過新建子品牌破局，則又面臨高成本投入與資源分散的問題，不符合大企業效率優先的原則。相比之下，若羽臣的輕資產模式使其能夠快速切入新興細分領域，以更低試錯成本完成賽道切換，精準捕捉細分需，避免了與大品牌的直接規模競爭，從而在差異化市場中實現溢價能力與增長潛力。綻家主打的香氛品類本身即具備顯著的溢價能力，以洗衣凝珠為例，立白"香氛洗衣凝珠"較其原有"沙龍及香水洗衣凝珠"實現17.3%的溢價，而綻家香氛洗衣凝珠在此基礎上進一步溢價9.2%；而綻家四季繁華系列洗衣液較立白、藍月亮等同類型香氛高端產品的溢價幅度分別高達63.9%和78.8%。

　　同時，新白牌的湧入有利於提升賽道曝光度與搜索熱度，為公司帶來行業beta紅利。若羽臣憑藉「強選品+強營銷」模式已形成競爭壁壘：一方面通過差異化賣點（如香型、形態、場景）強化內容傳播，另一方面以渠道運營將話題熱度轉化為復購，並在高端價帶實現穩定成交。相比之下，新白牌若主打性價比，客羣易被藍月亮、立白等主流品牌分流；若對標若羽臣旗下高端品牌，則面臨供應鏈、研發能力及營銷能力的短板，獲客成本更高、起量更慢。此外，賽道熱度上升后，平臺流量投放與用户搜索行為會進一步向已站穩腳跟的若羽臣集中，使其成為行業擴張的主要受益者，實現銷量與溢價能力的同步提升。

——如何解釋自有品牌的非線性增長與持續性？

　　公司自有品牌增長依託多品類接力而非單一爆品驅動。當某爆品進入成熟期增速放緩時，新培育爆品恰進入爆發期，形成梯次接力格局，有效規避單品類增速瓶頸，推動業績非線性增長。公司輕資產模式支持賽道內及跨賽道快速切換，憑藉供應鏈優勢迅速捕捉市場機會。儘管產品並不依賴高研發壁壘，市場跟進速度較快，但其快速切換和落地能力難以被傳統制造商或新電商複製。核心優勢在於賽道切換與爆品複製能力，而非單一品牌深耕。當前品類接力路徑清晰：內衣洗衣液（2021、2022年高收入佔比）→洗衣凝珠（2023年高收入佔比）→洗衣液（2024年爆發，2025年持續放量）→抗衰小紫瓶/紅寶石油（2025年推廣，2026年利潤釋放），持續驗證其多品類協同戰略。

　　基於公司已驗證的賽道選擇能力和營銷實力，我們認為判斷其自有品牌高增長可持續性有兩個關鍵因素：一是新品儲備及推出節奏，二是新品市場表現是否符合爆品預期。

（3）家清：綻家

　　中國家清行業市場規模保持穩健增長。根據Nint任拓《2024家清行業趨勢快速報告》，2024年上半年家清行業電商銷售額突破1100億元，同比增長近20%，預計2025年市場規模將接近2600億元。據歐睿數據預測，2024-2028年衣物護理市場規模將以1.53%的複合增長率增長，2028年市場規模有望達到797億元。

　　綻家品牌以「自然植萃科技+沙龍級香氛」雙核心定位為基礎，通過多品類梯隊佈局實現持續增長。產品生命周期呈現規律性：在經過消費者認知轉化、市場檢驗的準備期后進入爆發，隨后步入穩定期。久謙數據顯示，2024年前五大單品佔比82.4%，品類間形成清晰增長梯隊：

　　①爆發期品類：香氛洗衣液作為戰略大單品持續放量，2024年GMV增速1165%，預計2025年增速維持100%+；

　　②穩定期品類：洗衣凝珠、內衣洗衣2024年GMV增速分別為31%、-3%，共同支撐基本盤；

　　③培育期品類：地板清潔劑、衣物柔順劑成為新增長點，2024年GMV分別同比+125%、+90%，其中柔順劑GMV在2025H1較2024全年增加162%，預計2025年全年增速可達300%+。

　　這種成熟期託底、爆發期拉動、培育期儲備"的梯隊結構，有效規避單品類增速放緩風險。公司通過優化營銷投放精準度，以及拓展盒馬、山姆等線下優質渠道，有望進一步縮短新品孵化周期，加速新爆品向爆發期的躍遷。

　　綻家業績呈現明顯的季節性特徵。根據久謙數據，618和雙11兩大促銷節點分別貢獻全年約11%和17%的銷售額，下半年整體GMV佔比達60%。2025年上半年，綻家GMV已實現2024年全年水平的119%，增長勢頭強勁。基於此銷售態勢及季節性規律，預計2025年綻家品牌營收有望實現翻倍增長。

（4）保健品：斐萃+VitaOcean

　　中國保健品市場規模穩步增長，據歐睿數據2025年中國維生素與膳食補充劑市場規模達2419億元，2020-2024年複合增長率為6.64%。中國醫藥保健品進出口商會數據顯示，2024 年我國營養保健食品進口額為77.53億美元，同比增長15.10%，保健品已是跨境品類前三品類。

　　斐萃自2024年9月上線以來快速放量，2025年上半年實現營收1.60億元，二季度環比高速增長。渠道表現亮眼：抖音平臺截至2025年3月，位列海外保健品類第18名，品牌自播間第9名；天貓平臺訪客流量穩居行業第一梯隊，口服美容營養品類店鋪第2名，國際直播榜第10名，營養補充食品熱度榜及引流榜TOP1、成交榜TOP5；2025年618大促前期間全渠道GMV較2024年雙十一增長超2000%，斬獲天貓內容榜膳食營養補充食品類目熱度、引流、成交榜TOP1，以及抖音海外膳食營養補充類目TOP1。單品表現同樣突出，麥角硫因小藍瓶位列天貓國際口服麥角硫因好評榜、回購榜雙TOP1，光子瓶位列口服美容營養品新品榜TOP1。

　　斐萃聚焦中高端女性抗衰市場，以成分創新為核心，在升級現有產品線的同時拓展細分賽道。根據公司規劃，將系統性佈局女性全生命周期抗衰需求，推出紅寶石油、代謝/體重管理及抗糖等產品，完善產品矩陣與價格體系。營銷上強調成分獨特性，未來有望通過國際化整合產業鏈資源，推動獨佔性成分相關收併購。

　　VitaOcean：原紅寶石油產品線成功孵化出新品牌VitaOcean，該系列於2025年7月上線抖音旗艦店，上線一個月登頂天貓魚油新品榜TOP1。新品主打女性專屬魚油，聚焦抗氧化、抗炎和代謝管理功能，定價與斐萃紅寶石油小紅瓶一致（抖音旗艦店VitaOcean定價498元/60顆，斐萃小紅瓶到手價格約504元/60顆），高於Swisse黑繃帶魚油（抖音旗艦店定價239元/60粒）為代表的大眾線，有望快速搶佔女性專屬高端魚油新興細分市場。

　　NuiBay：定位普惠性價比市場（抖音旗艦店定價99元/30粒），針對麥角硫因賽道阻擊白牌上攻，保障斐萃中高端品牌定位。

分產品：

1） 電商業務板塊

　　① 代運營業務：戰略聚焦高毛利服務模式，通過優化客户結構提升盈利質量，預計未來三年規模有序收縮但毛利率持續提升。2025H1代運營穩健發展，實現營收 3.80 億元，同比-2.79%，毛利率44.38%，較去年同期提升近 9.52 pct。

　　② 品牌管理業務：合作品牌數業績持續表現優異，同時通過優質線下渠道擴張提升品牌曝光度，帶動收入高增，短期讓利換取市場規模。2025年 618 期間，合作品牌康王全渠道GMV同比增長165%，艾惟諾618開售首天貓渠道銷售同比增長超 38%。2025 H1品牌管理業務整體延續增長態勢，實現營業收入 3.35 億元，同比增長52.53%，營收佔比達25.42%，毛利率回升至44.24%。

2） 自有品牌業務

　　① 綻家：洗衣凝珠、內衣洗衣液支撐綻家規模基本盤，洗衣液仍處於快速放量階段，維持短期品牌業績高增速，地板清潔劑、柔順劑等新潛力爆品提供新增量。25H1綻家收入4.44億，同比+157.11%。

　　② 斐萃+VitaOcean：完善女性抗衰產品線佈局，通過差異化價格帶覆蓋更廣客羣，新品上市后增長動能強勁。25H1斐萃收入1.6億，毛利率86.81%，參考綻家上半年GMV平均佔比40%，預計斐萃25年收入達4億，25-27年保健品線實現收入4.0/6.38/8.95億元，同比+3197%/+80%/+60%。多品牌覆蓋中高端-大眾價格帶，斐萃穩定放量下高毛利率維持。

費用端：

　　1）銷售費用率：自有品牌建設需營銷持續投入，銷售費用率提高，但毛銷差基本維持穩定。2025H1斐萃新品推廣推動銷售費用提升至45.40%，但毛銷差11.51%與24H1持平，預計2026年斐萃開始釋放利潤，銷售費用率可控。

　　2）管理費用率：公司管理層結構穩定。

　　3）研發費用率：輕研發策略持續，投入集中在平臺數字化技術。

風險提示

　　自有品牌推廣不達預期。新品牌孵化存在較高不確定性，易受消費趨勢變化、監管政策調整及競品衝擊等因素影響。

　　宏觀經濟不確定因素下消費信心減弱。綻家、斐萃定位中高端市場，在宏觀經濟承壓背景下，消費者購買力減弱可能影響終端動銷表現。

　　細分賽道行業競爭加劇。隨着國際品牌與本土競品持續加碼細分賽道，主力品類市場份額可能面臨擠壓壓力。