農林牧漁行業專題研究：成本下降驅動盈利改善，重點關注周期變化

作者：張子陽

摘要

■ 投資邏輯

行業概覽

年初以來飼料價格持續處於下降通道，整體驅動養殖成本持續改善。從養殖品種來看，生豬價格同比去年基本持平，但是飼料成本的下降以及規模場出欄量的提升驅動盈利改善；禽養殖板塊來看，年初以來禽類價格表現相對低迷，但是全產業鏈角度看實現穩定利潤。農產品方面，今年大宗農產品整體供需格局走向寬松，主要農產品價格已經跌至底部區間，原材料成本的下降驅動養殖板塊的利潤提升。2025H1農林牧漁板塊實現營業收入為6148億元，同比+6.12%，板塊營收端增長主要系養殖企業規模增長推動；實現歸母淨利潤270億元，同比+198%，主要系生豬養殖板塊扭虧為盈帶動整體利潤好轉。2025Q2板塊實現營業收入3240億元，同比+7.66%，實現歸母淨利潤136億元，同比+27.50%，養殖成本的下降帶動養殖板塊盈利同比大幅好轉。

生豬養殖

2024年生豬供給減少，全年生豬價格表現出較強的季節性且行業實現較好盈利，雖然10月份以后生豬價格持續下行，但是行業整體處於盈利狀態，產能持續增加。2025年初以來生豬價格整體呈現底部震盪趨勢，雖然中間生豬價格短時出現反彈，但是在供給較為充足的背景下，生豬價格整體低迷。25Q1全國生豬均價為15.01元/公斤，同比+3.90%，行業在飼料成本下降的背景下整體實現較好盈利；25Q2全國生豬均價為14.56元/公斤，同比-10.94%，受益於企業養殖成本的下降，Q2行業盈利依舊維持較好水平。生豬養殖板塊2025H1實現收入2486.05億元，同比+15.67%；實現歸母淨利潤170.84億元，同比+1551%，頭部生豬企業出欄量穩步提升疊加豬價與成本的剪刀差持續擴大使得利潤端表現較好。行業成本方差依舊巨大，頭部企業有充足的超額利潤釋放，建議優選低成本優質企業。建議關注：牧原股份、温氏股份等。

禽養殖

2025H1禽養殖板塊實現營業收入336.86億元，同比-0.29%，實現歸母淨利潤9.97億元，同比+6.43%，盈利表現改善主要系養殖成本下降，板塊內企業經營情況分化明顯。24Q2板塊實現營收176.78億元，同比-1.53%，實現歸母淨利潤6.17億元，同比-6.28%。今年以來禽類產品價格持續低位震盪，黃羽雞養殖整體出現虧損；白羽雞方面終端產品價格持續承壓，全產業鏈維持較好利潤，在飼料成本下行的背景下整體實現穩健盈利。白羽雞方面：目前海外引種預期趨於穩定，雖然海外供給偏緊，但是國內種雞供給相對寬松，整體供給端依舊處於相對高位；今年上半年白羽雞價格偏弱，頭部企業在全產業鏈佈局下實現較好利潤，持續看好全產業鏈佈局投資機會。黃羽雞方面：受去年整體養殖盈利較好的影響，黃羽雞去年整體存在一定的補欄導致今年價格偏弱，經歷一段時間虧損后黃羽雞產能已經出現下降，預計進入消費旺季黃雞價格仍有望上漲，行業可以取得較好盈利。

種子板塊

25H1樣本內公司實現營業收入88.73億元，同比+5.05%，實現歸母淨利潤-0.56億元，由盈轉虧。今年糧食價格基本接近底部，雖然玉米價格的持續回落導致玉米種子銷售承壓，但是預計后續價格有望企穩回升，同時我們觀察到優質種子依舊存在較好表現。此外，我國龍頭企業積極嘗試海外業務，優質種子出海銷售量有望持續增長，建議關注龍頭企業。

風險提示

轉基因玉米推廣進程延后/動物疫病爆發/產品價格波動。

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目錄

1．行業概覽：糧價下行驅動養殖盈利好轉，版塊H1實現較好漲幅

2.生豬養殖：生豬價格略有承壓，降本增效驅動盈利改善

3.禽養殖：企業表現出現分化，關注產能變動情況

4.種子板塊：糧價底部存在企穩，關注糧食供給量變化

風險提示

正文

1．行業概覽：糧價下行驅動養殖盈利好轉，版塊H1實現較好漲幅

年初以來飼料價格持續處於下降通道，整體驅動養殖成本持續改善。從養殖品種來看，生豬價格同比去年基本持平，但是飼料成本的下降以及規模場出欄量的提升驅動盈利改善；禽養殖板塊來看，年初以來禽類價格表現相對低迷，但是全產業鏈角度看實現穩定利潤。農產品方面，今年大宗農產品整體供需格局走向寬松，主要農產品價格已經跌至底部區間，原材料成本的下降驅動養殖板塊的利潤提升。2025H1農林牧漁板塊實現營業收入為6148億元，同比+6.12%，板塊營收端增長主要系養殖企業規模增長推動；實現歸母淨利潤270億元，同比+198%，主要系生豬養殖板塊扭虧為盈帶動整體利潤好轉。2025Q2板塊實現營業收入3240億元，同比+7.66%，實現歸母淨利潤136億元，同比+27.50%，養殖成本的下降帶動養殖板塊盈利同比大幅好轉。

根據申萬行業分類，在農林牧漁8個子行業中，2025H1有4個子行業收入端實現增長，其中收入增長較快的有林業（+67%）；動物保健（+33%）；飼料（+13%）；養殖業（+11%），收入同比增長的行業主要系養殖業上下游，由於整體養殖利潤維持較好水平且動物存欄處於相對高位，養殖户對飼料、獸藥等產品需求增加。從利潤端表現來看，25H1除去林業和漁業外所有子行業均實現盈利，其中養殖業（+743%）、飼料（+130%）與動保（+101%）利潤端實現較為快速的增長。從季度角度來看，養殖行業受益原材料成本下行、養殖效率提升等因素影響，二季度利潤仍有好轉；25Q2有6個子行業實現營收增長，分別是林業（+355%）、動物保健（+36%）、飼料（+15%）、養殖（+10%）、農產品加工（+2%）以及種植業（+1%），其余板塊出現不同程度的收入下滑。

從板塊走勢來看，25H1農林牧漁板塊整體上漲18.56%，在31個子行業中排名第16；2025Q2農林牧漁板塊整體上漲4.90%，在31個子行業中排名第8。2025H1農林牧漁子版塊中表現前3的分別為動物保健、農產品加工與養殖業，分別+31.19%、+22.71%與+18.73%；2025Q2農林牧漁子版塊中表現前3的分別為動物保健、飼料與漁業，分別+15.21%、+12.69%與-4.49%，農林牧漁板塊均跑贏滬深300。

2.生豬養殖：生豬價格略有承壓，降本增效驅動盈利改善

生豬價格略有承壓，降本增效驅動盈利改善。2024年生豬供給減少，全年生豬價格表現出較強的季節性且行業實現較好盈利，雖然10月份以后生豬價格持續下行，但是行業整體處於盈利狀態，產能持續增加。2025年初以來生豬價格整體呈現底部震盪趨勢，雖然中間生豬價格短時出現反彈，但是在供給較為充足的背景下，生豬價格整體低迷。25Q1全國生豬均價為15.01元/公斤，同比+3.90%，行業在飼料成本下降的背景下整體實現較好盈利；25Q2全國生豬均價為14.56元/公斤，同比-10.94%，受益於企業養殖成本的下降，Q2行業盈利依舊維持較好水平。我們選取牧原股份、温氏股份、新希望、正邦科技、傲農生物（維權）、天康生物、唐人神、大北農、天邦食品、新五豐、巨星農牧、華統股份、神農集團、京基智農、金新農與東瑞股份共計16家企業作為樣本，統計板塊內收入與利潤情況。生豬養殖板塊2025H1實現收入2486.05億元，同比+15.67%；實現歸母淨利潤170.84億元，同比+1551%，頭部生豬企業出欄量穩步提升疊加豬價與成本的剪刀差持續擴大使得利潤端表現較好。2025Q2板塊實現收入1297.31億元，同比+14.21%；實現歸母淨利潤89.33億元，同比+22.22%，生豬養殖企業受益成本下降，Q2利潤環比提升。

從收入角度來看，2025H1傲農生物、、京基智農、收入端均出現下滑，細分來看下滑的原因有生豬出欄量的下滑、飼料業務收入規模的下降以及其他業務板塊收入的收縮。其余企業收入端均實現穩步增長態勢，其中收入增長較快的企業有正邦科技、東瑞股份、巨星農牧與牧原股份，分別同比+112%、+72%、+66%與+34%，其中正邦科技、東瑞股份與巨星農牧上半年生豬出欄量增速行業領先。2025年上半年大部分企業收入均增長，其中收入增長明顯的有正邦科技、東瑞股份、巨星農牧、牧原股份分別實現收入增長112%、72%、66%與34%收入增長與出欄量增速以及出欄結構相關。

從利潤端看，雖然上半年豬價整體震盪偏弱，受益於行業養殖成本的下降，統計中企業僅有2家出現虧損，盈利水平側面反映了各家成本控制能力；同比來看，25H1除京基智農、唐人神與天邦食品外歸母淨利潤水平均出現趨勢好轉，京基智農歸母淨利潤的下滑主要系房地產業務影響，生豬養殖業務利潤出現明顯好轉。25Q2隨着養殖成本的穩步下降，所有企業Q2均實現正向盈利，隨着生豬供給量的持續增加，生豬價格在下半年或持續承壓，但是受益於養殖成本的持續改善，目前各家企業依舊實現較好盈利。

從出欄量角度看，25H1統計內16家上市公司共計出欄9628頭生豬，同比+28%，較24H1年同期增速明顯增加，主要系養殖盈利周期影響，其中新希望、傲農生物、天邦食品、華統股份與神農集團出欄量同比出現下滑，受制於政策影響，預計整體出欄量明年增速有所放緩。目前出欄量同比增長較快的有正邦科技、東瑞股份與巨星農牧，分別同比+125%、+116%與+74%，根據國家統計局數據25H1全國生豬出欄36619萬頭，同比增長0.62%，在行業整體出欄平穩略增的背景下行業集中度持續提升。

從生產性生物資產角度來看，由於生豬價格中樞的下降和行業產能調控，部分企業生產性生物資產價值出現下滑，成長型豬企Q2生產性生物資產依舊保持增長態勢。行業生產性生物資產的下滑一方面與母豬賬面資產下降有關，另一方面也與部分企業產能削減有關。截至2025Q2，統計內上市公司合計生產性生物資產223億元，同比下滑9%，環比提升1%，統計內16家企業中11家生產性生物資產呈現上漲態勢。

從資本開支角度看，25Q2行業資本開支數量同比持續收縮，25H1統計企業共計資本開支136億元，同比-6%，單Q2來看資本開支64億元，較去年同比增長31%。過去幾年行業相對激進的擴張使得固定資產產能較為充足，目前仍有大量企業產能利用率仍有較大提升空間，在新一輪上行周期中整體表現較為謹慎。

從資產負債率角度來看，行業資產負債率環比出現下降，25Q2行業平均資產負債率為59%，較25Q1行業平均資產負債率下降1.79pct，實現盈利后豬企主動降低槓桿率，尋求穩健經營。統計16家企業中14家企業資產負債率環比下降。從公司現金與現金等價物余額來看，在實現盈利后多家企業主動降低槓桿率，降低負債率后部分企業賬面現金及等價物價值有所減少。

生豬價格自年初以來呈現震盪向下態勢，受益於養殖成本的改善，生豬養殖企業在上半年均實現較好的盈利，而隨着供給端的逐步增加，預計下半年生豬價格進一步承壓，整體或出現跌破成本線去產能的情況。目前政策端對能繁母豬存欄向下調控方向不變，此外，環保管理持續推進，各個省份陸續加強環保管理，部分母豬場因環保因素開始整頓。當下豬價表現下成本較差企業已經出現虧損，預計養殖成本較差企業已經開始調減產能，而在供給壓力持續后移的背景下，預計短期生豬價格依舊存在較大壓力。若行業產能有序調控，預計近期能繁母豬存欄出現下降，中期行業盈利中樞有望提升。

短期來看，頭部養殖企業依舊實現較好盈利，預計資產負債表持續改善；若下半年因為供給壓力導致行業出現去產能行為，頭部企業依舊可以依託成本優勢穩步提升市佔率，目前板塊景氣度底部企穩。中長期來看，生豬養殖行業依舊有較為優秀的中樞利潤，且非洲豬瘟之后行業的快速擴張中，仍有大量企業是低質量擴充產能，行業成本方差依舊巨大，頭部企業有充足的超額利潤釋放，建議優選低成本優質企業。建議關注：牧原股份、德康農牧、温氏股份、巨星農牧、神農集團等。

3.禽養殖：企業表現出現分化，關注產能變動情況

2025H1禽養殖板塊實現營業收入336.86億元，同比-0.29%，實現歸母淨利潤9.97億元，同比+6.43%，盈利表現改善主要系養殖成本下降，板塊內企業經營情況分化明顯。24Q2板塊實現營收176.78億元，同比-1.53%，實現歸母淨利潤6.17億元，同比-6.28%。今年以來禽類產品價格持續低位震盪，黃羽雞養殖整體出現虧損；白羽雞方面終端產品價格持續承壓，全產業鏈維持較好利潤，在飼料成本下行的背景下整體實現穩健盈利。

從公司業績層面來看：25H1企業之間業績存在分化，其中主要經營白羽雞單一環節的企業收入和利潤端均有承壓，白羽雞全產業鏈企業盈利較為穩定；黃羽雞養殖今年上半年業績出現較大壓力；蛋雞受益於下游補苗需求旺盛，整體收入大幅增長。利潤方面來看，僅有白羽雞全產業鏈企業和蛋雞企業實現較好利潤，黃羽雞養殖與白羽雞單一環節企業業績承壓。

從盈利能力角度來看，此前受海外引種影響，上游企業實現較好盈利，隨着養殖供給端的逐步恢復，上游養殖盈利有所下滑，但是近期觀察到雞苗價格再度上漲；綜合來看，全產業鏈企業目前整體實現較好盈利。黃羽雞受消費市場和供給量的影響今年價格偏弱，雖然飼料成本有所下降，但是整體依舊出現虧損。2024H1益生股份、湘佳股份與立華股份在板塊內毛利率領先，分別為27.47%、15.13%與14.10%。淨利率方面領先的為益生股份、立華股份與仙壇股份，分別為13.43%、7.34%與2.07%。從趨勢上看，白羽雞企業盈利能力低於23年同期，環比來看白羽雞一體化企業Q2較Q1利潤率有所好轉。黃羽雞方面受益於Q2價格回暖，環比表現有所好轉。

白羽雞方面：目前海外引種預期趨於穩定，雖然海外供給偏緊，但是國內種雞供給相對寬松，整體供給端依舊處於相對高位；今年上半年白羽雞價格偏弱，頭部企業在全產業鏈佈局下實現較好利潤，持續看好全產業鏈佈局投資機會。黃羽雞方面：受去年整體養殖盈利較好的影響，黃羽雞去年整體存在一定的補欄導致今年價格偏弱，經歷一段時間虧損后黃羽雞產能已經出現下降，預計進入消費旺季黃雞價格仍有望上漲，行業可以取得較好盈利。建議關注：立華股份、聖農發展等。

4.種子板塊：糧價底部存在企穩，關注糧食供給量變化

種子板塊我們選取農發種業、敦煌種業、萬向德農、豐樂種業、隆平高科、登海種業與荃銀高科共計7家公司進行分析。25H1樣本內公司實現營業收入88.73億元，同比+5.05%，實現歸母淨利潤-0.56億元，由盈轉虧。其中收入增長較快的企業有農發種業與敦煌種業。利潤端增長較快的同樣為農發種業與敦煌種業。2024年以來玉米價格下行使得玉米種子增長略有承壓，種子企業整體收入和利潤水平較大承壓。

從盈利指標來看，龍頭種子企業毛利率存在分化，25H1隆平高科/登海種業/荃銀高科毛利率分別為36%/28%/14%，分別同比+4.56/+2.34/-3.97pct，同時行業25Q2毛利率較去年同期提升1.06pct，今年上半年玉米價格下跌幅度放緩。從25Q2來看，毛利水平最高的企業是萬向德農，毛利率為35%，其次為敦煌種業，毛利率為29%。毛利率最低的企業為農發種業，毛利率為7%；淨利率最高的企業為萬向德農，為6%，淨利率最低的企業為隆平高科，為-36%。

從庫存情況看，25Q2統計的7家企業中有7家庫存較去年增加，其中庫存增加最多的為農發種業，截至25Q2庫存為8.67億元，同比+39%，庫存增加的主要原因系種子下游消化速度放緩；其次為豐樂種業，截至25Q2庫存為8.89億元，同比+30%。

今年糧食價格基本接近底部，雖然玉米價格的持續回落導致玉米種子銷售承壓，但是預計后續價格有望企穩回升，同時我們觀察到優質種子依舊存在較好表現。此外，我國龍頭企業積極嘗試海外業務，優質種子出海銷售量有望持續增長。在全球極端天氣頻發、地緣政治震盪的格局下，糧食價格波動幅度加劇，糧食安全成為我國重要的議題。在加強國內糧食安全的背景下，轉基因種子商業化落地持續推進，轉基因種子較傳統種子或能銷售出較高溢價，從而帶動龍頭種子企業量利齊升。我們建議關注具有先發優勢和核心育種優勢的龍頭種企：隆平高科、大北農、登海種業等。

風險提示

轉基因玉米推廣進程延后——轉基因推進需要政策推動；

動物疫病爆發——動物疫病爆發將使養殖行業大額虧損；

產品價格波動——農產品價格大幅波動使得盈利受到影響。

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報告信息

證券研究報告：《農林牧漁行業專題研究：成本下降驅動盈利改善，重點關注周期變化》

報告日期：2025年09月01日

作者：

張子陽 SAC執業編號：S1130524120008