國金非銀舒思勤｜保險行業2025中報總結：投資驅動Q2利潤改善，財壽險承保端均表現優異

（來源：國金證券研究所）

摘要

■ 核心觀點：

核心觀點：

　　2025H1五家A股上市險企歸母淨利潤合計+3.7%，其中Q2在相對高基數下同比+5.9%，主要受益於資產端改善。2025H1歸母淨利潤增速分別為：新華33.5%>中國財險32.3%>人保16.9%>太平12.2%>太保11.0%>陽光7.8%>國壽6.9%>平安-8.8%>友邦-23.1%，其中Q2為新華45.2%>太保36.5%>平安8.2%>中國財險4.8%>人保-0.3%>國壽-31.2%，國壽與人保負增長主要受虧損合同影響（人保影響去年基數）。25H1太平利潤同比正增主要受益於税收減少，資產端表現不佳，平安利潤同比負增主要受平安好醫生並表及可轉債虧損，且OCI股票佔比高，其浮盈與資本利得未進入利潤表。

　　正營運偏差與投資業績向好驅動營運利潤正增，合同服務邊際整體正增長。2025H1平安、太保集團歸母營運利潤分別同比+3.7%、+7.1%，平安壽險、太保壽險、友邦保險歸母營運利潤分別同比+2.5%、+5.0%、+6.6%全面正增長。合同服務邊際的攤銷是營運利潤的穩定來源，整體受益於營運偏差正貢獻與新業務價值持續增長，上市險企均實現了正增,增速排序分別為人保+12.0%>陽光+10.3%>友邦+9.2%>太平+2.6%>國壽+1.6%>太保+1.2%>新華+0.7%>平安+0.3%。

　　DPS實現超預期增長。上市險企每股分紅增速及分紅比例為：新華（+24.1%，14.1%）、國壽（+19.0%，16.4%）、人保（+19.0%，12.5%）、中國財險（+15.4%，21.8%）、友邦（+10.1%,18.1%）、平安（+2.2%，22.1%）。當前平安、友邦、太保分紅均掛鉤營運利潤，人保、國壽、太平、陽光等均致力於實現DPS持續穩健增長，預計分紅穩健性有望提升。

　　壽險NBV延續高增，銀保渠道NBV貢獻提升。可比口徑下，2025H1上市險企NBV增速表現分別為：人保+62.7%>陽光+47.2%>平安+39.8%>太保+32.3%>太平+22.9%>國壽+20.3%，未重述去年同期數據的口徑下，新華NBV仍實現了58.4%的增長表現優異，友邦NBV增長15.6%。銀保渠道貢獻整體提升，陽光、人保壽、新華NBV貢獻均超50%，銀保渠道NBV佔比及提升幅度分別為：陽光（61%/+2.4pct）>人保壽險（59%/+9.6pct）>新華(53%/+17.5pct)>太保(38%/+18.4pct)>太平(31%/+5.6pct)>友邦(28%/-1.9pct)>平安(27%/+14.9pct)>國壽(15%/+5.5pct)。

　　財險非車險保費增速分化，COR同比改善且表現優異。1）保費：25H1財險原保費整體低增長，車險增速除眾安外均位於2.8%-3.6%區間，非車險表現分化。2）COR：中國財險（94.8%/-1.4pct）<平安財險（95.2%/-2.6pct）<眾安在線（95.6%/-2.3pct）<太保財險(96.3%/-0.8pct)，一是大災情況同比好轉，二是報行合一深化，費用率進一步壓降。

　　投資端：投資收益表現分化，債券配置比例表現分化，股票+基金佔比整體提升。①投資表現：人保、財險、新華、陽光總投資收益率同比提升，其中新華非年化總投資收益率為3.0%，高於其他公司；平安、太保、國壽、太平總投資收益率同比下降，大部分公司受交易債影響，其中太平下降1.3pct至1.3%表現最弱，預計股票投資偏弱且FVPL債券佔比16%遠高於其他公司；平安、新華、人保綜合投資收益率同比提升，其中平安、新華表現亮眼，均為3.1%，平安OCI股票浮盈600億元+，同比+114%。②資產配置：上半年除了新華、太平之外，其他公司股票+基金佔比均有所提高，平安提高最多至13.8%，新華佔比18.2%高於其他公司；結構上都增配了股票，大部分公司減配了基金（除國壽）。除太平外，其他公司OCI股票佔比均有所抬升，其中，平安、陽光佔比提升最多（均提升了2.2pct）且佔比最高，分別佔投資資產比例為6.8%、10.7%，除中國財險外其他公司佔比在2%-3.5%之間，國壽OCI股票佔比最低為2.0%。

投資建議：

　　利差改善、行業競爭格局向頭部集中的中長期邏輯是本輪保險股行情持續的基石，疊加強貝塔屬性與市場共振，持續看好。結合二季報情況以及下半年的利潤預期，我們推薦：1）業務質地較好（負增成本低、資負匹配情況較好）的頭部壽險公司；2）強β標的新華保險；3）2季報表現較好、Web3.0佈局積極的眾安在線；4）估值便宜、分紅險轉型構築先發優勢、下半年基數最低的中國太平。

風險提示

　　監管趨嚴; 權益市場波動; 長端利率大幅下行; 宏觀經濟復甦不及預期。

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目錄

1．財務表現：利潤表現分化，資負兩端均有差異

　　1.1 淨利潤：五家上市險企合計同比+3.7% 其中Q2同比+5.9%

1.2 合同服務邊際：普遍實現正增長

1.3 淨資產：增長分化，受益於財險業務增長人保增速領先

1.4 分紅：DPS同比提升超預期，后續穩健性有望增強

2. 利源分析：保險服務業績普遍增長，投資業績表現分化

3. 壽險：NBV延續高增，Margin普遍提升、新單表現分化

4. 財險：保費收入穩健增長，COR整體表現優異

5. 資產端：二級權益佔比普遍提升，總投資收益率分化

6. 投資建議

7. 風險提示

正文

1．財務表現：利潤表現分化，資負兩端均有差異

　　1.1 淨利潤：五家上市險企合計同比+3.7% 其中Q2同比+5.9%

　　2025H1五家A股上市險企歸母淨利潤合計+3.7%，其中Q2同比+5.9%，主要受資本市場向好資產端改善驅動。2025H1上市險企歸母淨利潤增速排序分別為：新華33.5%>中國財險32.3%>人保16.9%>太平12.2%>太保 11.0%>陽光7.8%>國壽 6.9%>平安-8.8%>友邦-23.1%，其中Q2排序為新華45.2%>太保36.5%>平安8.2%>中國財險（4.8%，中國會計準則）>人保-0.3%>國壽-31.2%，國壽單季度負增長預計受利率下行部分合同轉虧損影響，人保微負增長主要由於去年壽險的虧損合同轉回帶來的費用低基數。25H1太平利潤同比正增主要受益於税收減少65億港元，資產端表現不佳，總投資收益減少155億港元，25H1平安利潤同比負增主要受：1）平安好醫生並表及發行的美元、港元可轉換債券的轉股權價值重估損益等帶來負影響55.7億元，2）OCI股票佔比高，其浮盈與資本利得未進入利潤表。

　　Q2利潤彈性與差異主要來自於各公司FVPL股票佔比差異。2025Q2各險企總投資收益（利息收入+投資收益+公允價值變動損益-減值損失）增速分別為新華（+37.7%）>人保（+28.3%）>國壽（+27.7%）>太保（+18.2%）>平安（+17.5%）。此外，利率下行背景下FVPL債券增值對Q2投資收益也有貢獻。

　　正營運偏差與投資業績向好驅動營運利潤正增。雖然營運利潤投資收益率鎖定4.0%，但是投資好轉仍有助於提升營運利潤：1）提升投資資產增長水平；2）VFA模型下投資收益的增長對應要提升公司的利潤部分會被CSM吸收。2025H1平安、太保集團歸母營運利潤分別同比+3.7%、+7.1%，平安壽險、太保壽險、友邦保險歸母營運利潤分別同比+2.5%、+5.0%、+6.6%全面正增長，預計太保主要受投資向好及營運偏差正貢獻影響，展望后續，預定利率快速下調帶來利差改善、NBV持續增長驅動合同服務邊際陸續恢復正增、疊加報行合一與險企營運效能的提升，預計后續各險企營運利潤有望延續正增長；友邦正增長主要受益於合同服務邊際釋放同比增長9.4%，分紅險賬户權益配置比例更高投資收益更好，致使投資業績減少6.2%。

1.2 合同服務邊際：普遍實現正增長

　　合同服務邊際的攤銷是營運利潤的穩定來源，整體受益於營運偏差正貢獻與新業務價值持續增長，上市險企均實現了正增長，增速排序分別為人保+12.0%>陽光+10.3%>友邦+9.2%>太平+2.6%>國壽+1.6%>太保+1.2%>新華+0.7%>平安+0.3%；但國壽與太平的新增合同服務邊際分別負增長31.0%、30.5%，主要受利率下行與公司主動縮短新業務久期影響。

1.3 淨資產：增長分化，受益於財險業務增長人保增速領先

　　2025H1上市險企歸母淨資產較上年末增速分別為人保+6.1%>太平+3.6%>國壽+2.7%>平安+1.7%>太保-3.3%>陽光-10.1%>新華-13.3%,部分險企負增長主要源於資產端採用即期利率、負債端採用N日均線，利率市場波動下即期利率降幅小於N日均線，致使OCI債券增值對衝不了負債的增提，預計后續國債利率走勢趨於平穩，對后續淨資產的波動性影響較小。

1.4 分紅：DPS同比提升超預期，后續穩健性有望增強

　　DPS實現超預期增長。上市險企每股分紅增速及分紅比例為：新華（+24.1%，14.1%）、國壽（+19.0%，16.4%）、人保（+19.0%，12.5%）、中國財險（+15.4%，21.8%）、友邦（+10.1%,18.1%）、平安（+2.2%，22.1%）。當前平安、友邦、太保分紅均掛鉤營運利潤，人保、國壽、太平、陽光等均致力於實現DPS持續穩健增長，預計上市公司分紅穩健性有望提升。

2. 利源分析：保險服務業績普遍增長，投資業績表現分化

　　降費增效背景下保險服務費用增速放緩，保險服務業績普遍增長。2025H1，平安、太保、人保、陽光、國壽、新華保險服務業績分別同比+2.0%、-0.5%、+1.7%、+13.3%、-23.3%、+2.3%，國壽負增長主要源於利率下行致使部分合同轉虧損體現在當期保險服務費用中。

　　投資服務業績表現分化。2025H1，平安、太保、人保、陽光、國壽、新華保險投資業績分別較上年同期-118、+29、+77、-9、-53、+42億元，負增長一是受去年同期債市表現更好高基數影響，二是部分險企分紅險賬户權益配置比例更高投資收益好於傳統險，其投資收益在承保財務損益中鏡像抵消；正增長主要受益於權益市場向好。

3. 壽險：NBV延續高增，Margin普遍提升、新單表現分化

　　居民儲蓄需求依然旺盛疊加預定利率下調后Margin提升，NBV整體延續高增。可比口徑下，2025H1上市險企NBV增速表現分別為：人保+62.7%>陽光+47.2%>平安+39.8%>太保+32.3%>太平+22.9%>國壽+20.3%，未重述去年同期數據的口徑下，新華NBV仍實現了58.4%的增長表現優異，友邦NBV增長15.6%。

　　受益於預定利率下調，margin同比實現較好提升。可比口徑下排序分別為：平安（26.1%/+8.8pct）>太平（21.6%/+3.1pct）>陽光（21.1%/+7.2pct）>國壽（17.7%/+2.9pct）>太保（15.0%/+0.4pct）>人保壽（12.1%/+5.1pct），未重述去年同期數據的口徑下，友邦Margin增長3.8pct至57.7%表現較好，新華下降3.9pct至14.9%，預計主要受繳別縮短、躉交佔比提升等因素影響。

　　產品、渠道策略差異疊加高基數，新單表現分化。2025H1新單保費增速排序分別為：新華+100.5%>太保+26.3%>人保+15.4%>友邦+8.7%>太平+2.7%>國壽+0.6%>陽光-3.0%>平安-7.2%，增速因渠道、產品策略差異化，新華上半年主銷傳統險且銀行渠道躉交投放較多實現高增長，太保、國壽等銀保渠道躉交投放較多也實現了較好增長，人保主要受益於銀保期繳高增。

　　NBV、EV預期回報貢獻穩定，投資偏差與營運偏差正貢獻，驅動EV實現穩健增長。2025H1內含價值增速排序為：陽光+11.0%>人保+10.9%>太平+8.9%>新華+8.1%>平安+5.5%>國壽+5.5%>太保+4.7%。友邦內含價值權益較上年末+2.9%，增速較低主要受股份回購拖累。

　　面對預定利率不斷下調的預期，2025年開始各險企都紛紛加大了對於分紅險的銷售力度，但轉型差異較大。1）國壽：分紅險佔個險首年期交保費比重超50%；2）太保：新保期繳中分紅險佔比提升至42.5%，其中代理人渠道新保期繳中分紅險佔比達51.0%；3）新華：分紅險新單佔比提升至10.9%；4）太平：分紅險在長險首年期繳保費中佔比87.1%；5）陽光：個險浮動收益型產品與保障型產品佔比超50%；銀保新單期繳中浮動收益型產品佔比27.1%，提升11.0pct。

1）個險渠道：NBV全面正增長，代理人規模穩定且質態提升

　　Margin提升驅動絕大部分險企NBV高增，新單表現分化。可比口徑下，2025H1上市險企個險渠道NBV增速表現分別為：人保+46.2%>陽光+23.6%>太平+22.5%>平安+17.0%>國壽+9.5%>太保-2.5%，未重述去年同期數據的口徑下，新華、友邦個險NBV仍實現了11.7%、19.4%的增長表現優異。

　　1）Margin：受益於預定利率下調與報行合一，Margin同比實現較好提升，可比口徑下排序分別為：平安（35.9%/+13.5pct）>陽光（35.7%/+10.1pct）>國壽（32.4%/+9.2pct）>太保（26.4%/+1.5pct）>太平（22.7%/+3.6pct）>人保壽（20.5%/+9.4pct），未重述去年同期數據的口徑下，友邦個險Margin提升4.8pct至72.0%表現較好，新華下降9.9pct至20.6%，預計主要受繳別縮短等因素影響。

　　2）新單保費：高基數疊加分紅險轉型，絕大部分險企負增長，增速排序分別為：新華+65.2%>友邦+11.5%>人保+1.3%>太平-2.3%>太保-7.7%>陽光-11.2%>國壽-21.6%>平安-26.9%,新華高增長預計主要源於公司開門紅期間加大了中短繳期傳統增額終身壽險銷售。

　　代理人規模企穩，產能維持高水平。1）從規模看，截至2025H1，代理人規模分別為國壽（59.2萬）>平安（34.0萬）>太平（22.5萬）>太保（18.6萬）>新華（13.3萬）>人保壽（7.9萬），較上年末增速分別為太平（-0.6%）>太保（-1.1%）>新華（-2.5%）>國壽（-3.7%）>人保壽（-4.3%）>平安（-6.3%），代理人規模維持相對穩定。2）從產能看，各險企代理人產能維持高水平，除新華1.67萬元/人/月以外，其余均在2萬以上，普遍負增長主要受極高基數影響。

　　代理人隊伍質態整體改善。1）平安：整體人力中大專及以上學歷銷售人員佔同比提升1.5pct，但活動率同比下降6pct至49.9%，代理人頭部集中明顯；代理人收入同比下降17.3%，其中壽險收入下降20.7%。2）太保：新增人力3.9萬人，同比增長19.8%；核心人力月人均首年佣金收入7120元，同比下降13.4%，主要受報行合一、新保下滑影響，核心人力月人均首年規模保費72,870元，同比增長12.7%。3）國壽：隊伍優增優育取得實效，優增人力同比提升27.6%。4）新華：月均合格人力同比-7%至2.5萬，月均合格率同比+0.4pct至18.6%；月均績優人力同比-3%至1.79萬人，月均績優率13.3%，同比提升0.8pct；月均萬C人力0.43萬人，萬C人力佔比3.2%，同比持平；月均人均綜合產能1.67萬元，同比增長74%。

2）銀保渠道：NBV高速增長，集中度大幅提升

　　新單保費高速增長疊加Margin改善，NBV大幅高增，預計行業集中度大幅提升。2025H1，可比口徑下，上市險企銀保渠道NBV增速表現分別為國壽+178.7%>平安+168.5%>太保+156.0%>人保+80.9%>陽光+53.0%>太平+23.9%,未重述去年同期數據的口徑下，新華銀保NBV仍實現了137.1%的增長表現優異，友邦NBV同比+8.4%。

　　1）Margin：受益於預定利率下調，Margin同比改善，提升幅度受繳期結構影響。可比口徑下，上市險企銀保渠道Margin分別為：平安（28.6%/+9.7pct）>太平(20.0%/+1.8pct)>陽光（19.0%/+7.2pct）>太保(12.4%/+2.9pct)>國壽(11.7%/+2.8pct)>人保壽險(9.9%/+4.9pct),均實現較大程度提升；未重述去年同期數據的口徑下，新華銀保Margin同比-0.7pct至13.1%，預計主要受繳期結構惡化影響（銀保躉交投放增長110億至138億元），友邦銀保Margin同比+1.6pct至43.3%表現優異。

　　2）新單保費：受益於報行合一下低基數，與「1+3」網點合作限制放開后頭部險企加大資源投入與戰略合作，2025H1銀保渠道新單保費絕大多數實現高速增長，增速排序分別為：新華+150.2%>國壽+111.1%>太保+95.6%>平安+77.6%>人保+25.5%>太平+15.2%>友邦+4.4%陽光-5.2%。今日保數據顯示，上半年行業銀保新單規模負增長1.5%，期交新單同比+4.5%左右，遠低於上市險企增速。

　　壽險公司銀保渠道貢獻整體提升，陽光、人保壽、新華NBV貢獻均超50%。2025H1銀保渠道NBV佔比分別為：陽光（61%/+2.4pct）>人保壽險（59%/+9.6pct）>新華(53%/+17.5pct)>太保(38%/+18.4pct)>太平(31%/+5.6pct)>友邦(28%/-1.9pct)>平安(27%/+14.9pct)>國壽(15%/+5.5pct)。新單保費方面，銀保渠道佔比分別為：人保壽險（72%/+7.9pct）>陽光（68%/-1.5pct）>新華（59%/+11.7pct）>太保（46%/+16.3pct）>友邦（38%/-1.5pct）>太平（35%/+3.8pct）>平安（24%/+11.6pct）>國壽（22%/+11.6pct）。

4. 財險：保費收入穩健增長，COR整體表現優異

　　25H1財險原保費整體低增長，眾安（9.3%）>平安（7.1%）>人保（3.6%）>太保（0.9%），行業整體為5.1%。除眾安外，增速差異主要由非車險帶來，車險同比增速在2.8%-3.6%區間，差異不大；非車險同比增速分別為：平安（13.8%）>人保（3.8%）>太保（-0.8%），行業整體增速為5.6%。

　　具體來看：1）平安非車險增速較快主要由健康險+22.5%、農險+15.7%、意外險+25.6%驅動。2）太保非車險負增長主要由於調結構繼續，企財險、農險、責任險分別+11.9%、+4.7%、+3.3%增速較好，健康險-3.8%，其他險種-11.3%（主要受個人信用保證保險基本出清，除此之外的險種+11.1%）。3）人保財險主要受農險壓降商業險疊加去年基數未重述，同比-3.9%拖累，意健險、其他險種分別同比+7.9%、+8.0%維持較好增長，責任險、企財險分別同比+1.3%、+5.7%，費用管控下實現較好增長。

　　承保盈利方面，COR表現分別為：中國財險（94.8%/-1.4pct）<平安財險（95.2%/-2.6pct）<眾安在線（95.6%/-2.3pct）<太保財險(96.3%/-0.8pct)，均實現同比改善預計一是受益於大災情況同比好轉，二是車險報行合一全面深化，費用率進一步壓降。

　　具體來看:1)中國財險車險COR同比-2.2pct至94.2%，主要由報行合一監管趨嚴費用率下降4.1pct帶來，新能源車險佔比提升致使賠付率上升1.9pct；非車險COR同比-0.1pct至95.7%，其中農險受益於產品結構調整COR同比-0.6pct至88.4%，責任險COR同比-0.5pct至103.6%（其中賠付率+1.5pct，費用率-2.0pct），大災好轉疊加費用改善企財險同比-9.5pct至90.1%，其他險同比+1.0pct至88.6%，但受社保業務影響，意健險COR同比+1.9pct至101.8%，其中賠付率上升6.3pct至71.1%。2）太保財險車險COR同比-1.8pct至95.3%，非車險COR同比+0.4pct至97.6%，剔除個人信用保證保險業務影響后，COR同比-2.3pct至94.8%，具體看，健康險（99.3%，-1.5pct）、農險（98.8%，同+1.0pct）、責任險（99.4%，持平）、企財險（92.8%，-1.3pct）。3）平安財險車險COR同比-2.6pct至95.5%，非車險同比-2.8pct至94.4%，保證險風險出清，且責任險（-0.4pct至97.6%）、健康險（-6.1pct至89.8%）、意外險（-1.1pct至98.4%）同比好轉，農險同比+2.1pct至98%，全部實現較好盈利。

5. 資產端：二級權益佔比普遍提升，總投資收益率分化

　　固收方面，持續增配利率債，部分險企債券佔比下滑。2025H1，平安、太保、國壽、新華、太平、人保、陽光債券佔比分別較年初-0.9pct、+2.4pct、持平、-1.5pct、+2.0pct、+0.7pct、-4.4pct，壽險公司通過配置利率債拉長資產端久期，除人保外利率債佔比均高於70%，財險配置金融債、企業債佔比更高。

　　權益方面，利率延續低位疊加資產荒，上市險企二級權益佔比普遍提升。截至2025H1，股票+基金佔比及變化分別為：新華（18.2%，-0.2pct）、陽光（15.1%，+1.8pct）、平安（13.8%，+2.1pct）、國壽（13.6%、+1.4pct）、太平（12.7%，-0.4pct）、太保（12.0%，+0.4pct）、人保（10.7%，+1.7pct）。分賬户看，各公司持續增配高股息股票以股息補票息從而穩定淨投資收益率，OCI股票規模及佔比均有大幅提升，截至2025H1，上市險企OCI股票規模及較2024年末增速分別為：平安（4243億元，+61.2%）、國壽（1403億元，+133.2%）、太保（957億元，+25.9%）、陽光（589億元，+26.4%）、太平（488億港元，+2.4%）、人保（439億元，+60.7%）、新華（374億元，+22.3%），OCI股票佔比及較2024年末變動分別為陽光（70.4%、+1.4pct）、平安（65.3%，+5.2pct）、人保（46.4%，+1.1pct）、太平（34.9%，-1.7pct）、太保（33.8%，+4.0pct）、國壽（22.6%，+10.6pct）、新華（18.8%，+1.9pct）。

　　利率下行資產再配置收益降低，淨投資收益率同比下滑，權益市場向好但債市承壓疊加高基數，總/綜合投資收益率表現分化。1）2025H1上市險企未年化淨投資收益率表現分別為：人保（1.9%/持平）>平安（1.8%/-0.2pct）>太保（1.7%/-0.1pct）>太平（1.6%/-0.2pct）>新華（1.5%/-0.1pct）,國壽、陽光部分年化后分別為2.8%、3.8%，同比分別-0.3pct、-0.2pct。2）2025H1上市險企未年化總投資收益率表現分別為：新華（3.0%/+0.6pct）>人保（2.6%/+0.5pct）>太保（2.3%/-0.4pct）>平安（1.9%/-0.3pct）>太平（1.3%/-1.3pct）, 國壽、陽光部分年化后分別為3.3%、4.0%，同比分別-0.3pct、+0.2pct，25H1債市整體大幅弱於去年同期，大部分公司受交易債影響，太平表現偏弱，一方面預計股票投資偏弱，另一方面公司FVPL債券佔比16%，遠高於其他公司（不到10%）。3）剔除FVOCI債券的浮盈，綜合投資收益率表現分別為：新華（3.1%/+0.6pct）=平安（3.1%/+0.3pct）>人保（2.8%/+0.5pct）>太保（2.4%/-0.6pct）>太平（1.5%/-1.6pct）,陽光部分年化后為5.1%，同比-0.2pct，其中平安、新華表現亮眼，平安OCI股票浮盈600億元+，同比+114%。

6. 投資建議

　　利差改善、行業競爭格局向頭部集中的中長期邏輯是本輪保險股行情持續的基石，疊加強貝塔屬性與市場共振，持續看好。1）利差修復：一是，9月將下調預定利率，新保單負債成本將進一步下降，存量負債成本預計將於明年開始下降。二是，預計頭部公司負債成本本來處於較低水平，利差安全墊足夠。三是，利差在當前水平窄幅震盪，之前對於利率快速下行的預期有所扭轉，疊加保險公司加倉權益（上半年權益倉位提升1pct，規模增加9000億元），權益市場向好的情況下，保險公司綜合投資收益率中樞預計平穩。綜上，利差中長期在改善以及利差預期也在修復。2）在報行合一、分紅險轉型的推進下，行業集中度快速提升，且趨勢將延續。3）具有強貝塔屬性，最受益於股市上漲。

　　結合二季報情況以及下半年的利潤預期，我們推薦：1）業務質地較好（負增成本低、資負匹配情況較好）的頭部壽險公司；2）強β標的新華保險；3）2季報表現較好、web3.0佈局積極的眾安在線；4）估值便宜、分紅險轉型構築先發優勢、下半年基數最低的中國太平。

7. 風險提示

　　1）監管趨嚴：若前端銷售的監管政策趨嚴，或導致各保險公司新單增長不及預期；

2）權益市場波動：將直接降低保險公司的投資收益從而拖累利潤表現；

　　3）長端利率大幅下行：淨資產波動加大、投資收益減少，將進一步引發市場對保險公司利差損的擔憂，對保險公司估值水平形成壓制；

　　4）宏觀經濟復甦不及預期：壓制保險需求釋放。