不畏浮雲遮望眼--先健科技2025年半年報解讀

（來源：Talk of Carlyler）

一、半年業績的評價

從公司發佈的業績指標看，營收6.767億元，同比增長2.1%；歸母淨利潤0.551億，同比下降73.2%。毛利率從78%下降到73%。看起來業績下滑得很厲害。

影響業績主要因素是有1.93億元的股份支付費用。股份支付不是不好，搞股權激勵的重要作用是吸引和留住核心人才。從公司披露的成本構成看，銷售人員股權激勵佔了大頭。

考慮扣非情況，扣非歸母淨利潤為2.336億元，同比增長2.1%。

二、產品研發進度

研發投入，算了一下，佔營收比例超過22%，這個投入力度還是很大的。

產品獲批方面，公司主動脈弓部病變原位開窗（全球首創）、主動脈分支重建覆膜支架（煙囪）已獲批，CS一體式弓部三分支重建系統在臨牀中。煙囪支架在CE認證中。按照公司的介紹，主動脈弓部支架市場規模達到100億（不知道是RMB還是dollar，這點沒回應我）。

市場很關注的可吸收支架方面，IBS冠脈支架已經完成一期五年隨訪、二期及三期二年隨訪，安全性和有效性進一步確認。目前正在CE及國家藥監局註冊申請中。中期發佈會公司説法是9月預期可以拿證，國內26年Q1能獲批。這個市場的規模也是100億元，這個100億元的單位應該是dollar。

國內市場份額官方説法是希望達到20%佔有率。24年全國支架使用量達到250萬個。20%的份額就是50萬個，參考鎂合金支架在香港、海南博奧城的銷售價格以及國內聚乳酸支架銷售，2萬元/個的定價應該沒問題，這里銷售大概能夠達到100億元人民幣，淨利率20-30%算，淨利潤預計可以達到20-30億元。

這里面補充説明一下，IBS冠脈支架臨牀入組患者的條件涵蓋了真實世界患者80-85%的情況，這個結論是我根據官方發佈的入組條件與真實世界的情況做的比對。另外，鐵基支架確實相比其他支架有自身的優勢，包括對比鎂合金支架、聚乳酸支架，性能及應用範圍都超過上述支架。此外，鐵基支架與Xience頭對頭臨牀比較，效果基本一致。所以，我認為20%的份額可能還是稍微有點低估，這個支架就是對鈷鉻合金支架的降維打擊，要替代相當一部分鈷鉻合金支架。

歐盟官方沒説預期可以佔到少，查了一下百多力的鎂合金支架銷售價格大概在1.8-2.5萬歐元之間。從公開渠道看到的2020年歐盟區域藥物洗脱支架植入量為400萬個。1%的市場份額算，4萬個支架，大概有7億歐盟銷售，換算成人民幣也有60多億的銷售，按10-20%淨利率算，能夠貢獻大概6-10億左右的利潤。

當然，以上純粹是個人的一個推測，真實世界的銷售或者應用有較多的不確定性，請大家務必要按照自身的理解來投資，不可偏聽偏信，自己對子自己的投資負責。

自2018年關注先健科技以及微創醫療以來，經過幾年的理解，最終選擇了先健科技。20年一劍，足以證明這家企業在器械領域的創新能力以及對待創新、患者的態度。哪怕最后投資的資金都打水漂了，也是心甘情願。

三、先健的投資

先健科技無論市值、還是體量都挺小的。但這家公司竟然玩起了投資。大概看了一下半年報，一共投資出去了接近8億元的資金，有一級市場的投資、也有二級市場的投資。從這點看，先健有點像復星醫藥。但目前的盈利能力就不咋地。這點投資者需要關注。希望先健科技能夠擁有復星醫藥點石成金的能力。

小小的先健，卻擁有大大的夢想。