中金：維持赤子城科技(09911)跑贏行業評級 上調目標價至13.5港元

智通財經APP獲悉，中金發布研報稱，考慮創新業務增長好於預期，上調赤子城科技(09911)25/26年收入預測2%/2%至69/85億元，考慮營銷投放增長抵消毛利的優化，該行維持25/26年經調整淨利潤預測;維持「跑贏行業」評級，考慮到行業估值中樞上移，給予15倍25年Non-IFRS P/E，上調目標價20%至13.5港元，較當前股價有10%上行空間，當前股價交易於13/11倍25和26年Non-IFRS P/E。

中金主要觀點如下：

1H25收入基本符合該行預期

公司公佈1H25業績：1H25收入同增40%至31.8億元，符合該行預期;經調整EBITDA同增44%至6.5億元，歸母淨利潤同比增長118%至4.9億元，符合此前盈利預測中值。

營收支柱持續強化，矩陣擴張有望鞏固增長動能

1H25社交業務收入同增37%至28.3億元，系用户和ARPU增長雙輪驅動;創新業務同比高增71%至3.47億元，公司預計精品遊戲進入盈利回收期，長線用户ARPU、留存表現良好，且該業務開始貢獻高毛利分成。

1)SUGO、TopTop：收入均實現三位數同比增長，兩者合計貢獻近50%泛人羣社交收入，在Boomiix算法加持下，1H25 SUGO人均在線時長同增17%，ARPU值同增20%，且經營槓桿有所優化;此外，老產品YoHo在買量策略變化后增速亦有突破。

2)新產品孵化：5-6款新旗艦產品流水規模持續增長，合計佔泛人羣社交收入超20%，公司預計其中多款未來有望達到千萬美元月流水規模;To C代碼內容創作社區Aippy正在測試階段，公司預計現階段優先鞏固內容和用户基礎，后續或嘗試訂閲、道具付費、廣告等多種商業模式。

3)地域深化：1H25高ARPU中東北非市場收入佔比超60%，核心產品在該市場收入同增超60%，東南亞市場收入穩健，且公司積極試水拉美、歐美、日本市場。該行看好新產品的高速成長和全球化複製能力，該行預計25年用户規模延續較快增長，有望支撐25年社交業務收入同增34%。

毛利率結構性優化，流量投入維持高位

1H25毛利率達56%，同增6pcts，系社交業務分成比例下降、創新業務高毛利結構佔比提升，該行預計25年集團毛利率同比大幅優化。短期看，公司預計新品營銷成本或維持高位，但將強化產研、增長、運營三大能力的中臺化整合和AI賦能，以支撐產品和地域複製，因此該行預計研發、行政費用有望逐漸釋放經營槓桿。