中金：維持上美股份跑贏行業評級 上調目標價至106港元

　　中金發布研報稱，維持上美股份（02145）25-26年盈利預測，當前股價對應25-26年30/23xP/E。維持跑贏行業評級，基於公司多品牌矩陣持續擴充打開中長期成長空間，上調目標價8%至106港元，對應25-26年34/28x

　　P/E，有17%的上行空間。公司公佈1H25業績，收入41.1億元，同比+17.3%，位於此前業績預告上限（預告收入同比+16.8%-17.3%）；淨利潤5.6億元，同比+34.7%，位於此前業績預告區間偏上（預告淨利潤同比+30.9%-35.8%）；歸母淨利潤5.2億元，同比+30.6%。業績符合該行預期。

　　中金主要觀點如下：

　　1、韓束多產品線拓展順利，一頁環比提速高增

　　1H25公司收入同比+17.3%，1）分品牌：①韓束：收入33.4億元，同比+14%，多產品線、多品類拓展順利，紅蠻腰全渠道累計銷售超1500萬套，X肽系列全渠道累計銷售額超2億，身體乳、洗護位列抖音品牌身體乳爆款榜、抖音蓬松洗發水爆款榜Top1；②一頁：收入4.0億元，同比+146%，環比2H24進一步提速，明星單品嬰童安心霜618銷量超33萬瓶；③紅色小象：收入1.6億元、，品牌轉型初見成效；④一葉子：收入0.9億元。2）分渠道：①線上：收入38.1億元，同比+20%，佔比93%，同比+2ppt，線上自營渠道銷售同比增長25%，主要由天貓、京東、快手等抖外渠道高增拉動；②線下：收入2.7億元。

　　2、渠道結構優化、運營提效帶動銷售費率下降，盈利能力同比優化

　　公司1H25毛利率環比+1.7ppt至75.5%；銷售費率同比-0.7ppt至56.9%，主因主品牌韓束抖音達播佔比下降帶來費率優化，疊加銷售費率較低的抖外渠道佔比提升；管理、研發費率同比分別+0.5/+0.3ppt至3.7%/2.5%；此外，其他收入及收益1.8億元；所得税開支佔收入比例同比+1.1ppt。最終1H25歸母淨利率同比+1.3ppt至12.8%。

　　3、新品牌矩陣持續擴充，多品牌、多品類集團成長可期

　　展望后續，公司已分別於5月/8月推出防脱固發品牌極方、護膚品牌ATISER聚光白，初步起量效果良好，2H25公司計劃推出母嬰IP品牌面包超人、專業化粧師彩妝品牌NANBEAUTY等，品牌矩陣持續擴充。中長期看，公司計劃未來三年遵循「2+2+2」戰略，聚焦護膚、洗護、母嬰三大賽道打造6大品牌，未來十年佈局「大眾護膚、洗護個護、母嬰用品、皮膚醫療美容、彩妝、高端護膚+儀器」6大板塊，看好公司成為多品牌、多品類化粧品集團的廣闊成長空間。