夜讀 | 霍華德·馬克斯深談：如何聰明的思考而不是盲目努力

橡樹資本聯合創始人、《投資最重要的事》作者霍華德·馬克斯在投資圈被人津津樂道，不是因為他預測準確，也不是因為他的財富規模，而是他獨特而坦率的思考方式。

去年10月份，他和蓋伊·斯皮爾（Guy Spier）在一場對談中，再次以簡單、真誠的表達分享了自己多年累積的經驗與智慧。

這場對話聚焦於一個核心問題：我們應該如何聰明的思考，而非盲目努力？

霍華德認為，聰明的思考首先意味着承認自己的侷限，理解市場的不確定性。他在對話中多次強調：「沒人真正知道未來會發生什麼，包括我自己。」

其次，聰明思考還體現在投資之外的人生態度上。霍華德並不主張以投資為核心的唯一導向，他坦言自己喜歡開心生活。

他明確表示，生活不該圍繞着成為一個「更好的投資人」來安排，而是應該遵從自己內心真正的興趣與快樂。

對那些初入投資世界的人，霍華德同樣提供了坦誠而具體的建議：思考清楚自己的最終目標是什麼，然后再做決定。不是追求盲目的規模擴張，而是專注於長期穩定的表現；不是為迎合市場而寫作，而是敢於表達真實觀點，哪怕短期看來並不討喜。

蓋伊·斯皮爾也是一位有名的價值投資者，曾以65萬美元的高價贏得與沃倫·巴菲特的午餐，后來撰寫了暢銷書《價值投資者的自我修養》。他在這場交流的輸出同樣不少，兩個人的對話很多智慧碰撞。

聰明投資者（ID: Capital-nature）翻譯整理出來，分享給大家。

創立時的思考

 蓋伊·斯皮爾  非常感謝你今天的到來！我運營着一個名為 Value X 的投資社羣，很多成員正在搭建自己的投資業務。你在這方面非常成功，我想請教你一些關於如何構建一家投資公司的經驗。

第一個問題來自一段我印象深刻的對話。當年馬克斯·海涅（Max Heine）創辦了 Mutual Series，我曾聽他門下的邁克爾·普賴斯（Michael Price）説過一句話：

「與其做對衝基金，不如考慮做共同基金——因為共同基金是可以被出售的資產，而對衝基金要困難得多。」

我想把問題拋給你：在你創建橡樹資本時，是否考慮過公司未來是否能被出售，或者這對你當時的方向選擇有無影響？

 霍華德·馬克斯  我是在1969年進入這個行業的，現在看起來簡直像史前史了（笑）。我們在1995年創辦了橡樹資本，到現在已經快30年。坦白説，1995年我們完全沒有想過這家公司未來能不能被出售這個問題。

你要知道，直到2007年，纔有第一家另類投資管理公司被出售，那就是紐約的堡壘投資集團（Fortress），發生在2007年初。后來黑石（Blackstone）也跟進了，我記得阿波羅（Apollo）也嘗試過，不過被全球金融危機打斷了。

所以回過頭看，我們創立公司的時候，壓根就沒想過「賣掉它」這回事。

順便説一句，我們橡樹創始團隊的幾個人最早都在TCW工作，那時我們管理的資產大概是70億美元。我們從未問過自己一個問題是：「我們有可能再實現70億的規模嗎？」

我們完全沒想過有朝一日能做到2000億美元。

而之所以會成長到那一步，要歸功於互聯網泡沫破裂之后的市場變化。從2000年開始，標普500連續三年下跌，2000、2001、2002年，人們對股票徹底失去了興趣。爲了應對衰退，美聯儲降息，結果大家也對債券失去了興趣。

那麼，當人們不想碰股票，也不想碰債券時，會投什麼？

答案是：另類資產。所以他們轉向了對衝基金、私募股權以及我們從事的一些策略。

今天早上還有人跟我説，2005年時我們管理的資產是500億美元，而真正的飛躍是在那之后。這背后的核心原因是市場對另類投資的興趣大幅上升。

事實上，當我們創辦橡樹資本的時候，「另類投資」這個詞在行業中幾乎還沒被正式使用。

所以，這是對你問題的一個長回答：我們從來不是爲了賣掉它而創辦公司的，而是希望把客户的事情做好，並努力打造一家成功的企業。

 蓋伊·斯皮爾  這對你們當年可能不是一個緊迫問題，但很多剛起步的人確實需要做選擇。以我自己為例，在金融危機中我意識到，與其服務機構，我更適合只接受企業家的資金，因為彼此更容易理解和對齊。

當時我連平臺都沒有，創業初期就我和合夥人加一臺彭博機（笑）。后來機構找上門來，提出各種要求，比如業績歸因分析，如果我都滿足他們，反而無法專注投資。

所以我想問，如果是你今天重新開始，會如何看待這些選擇——比如客户類型、賬户結構，或是組建基金等問題？

 霍華德·馬克斯  我是在1969年從花旗銀行開始的職業生涯，所以從一開始我就是在機構投資為主的世界里。我從未真正面對「我是否應該走這條路」的問題。那時我管理的大多數資金來自養老金計劃。銀行當然也有一些富有的個人客户，但養老金資金佔了絕大多數。

所以，我從一開始就在機構資金的世界里運作，這也是為什麼我們最后能做到2000億美元的規模。

當然，我們服務的投資領域也在不斷擴展，我們也伴隨着這些市場的擴張而成長，這一切都建立在更優越的風險調整后收益基礎上。

但我認為，對於剛起步的人來説，不應該先問「我們應該用什麼形式運作」這個問題。

我們到底是該做託管賬户、對衝基金、共同基金，還是服務機構客户或個人客户？這些都不是你該一開始就問的問題。

你真正該問的是：「我想達成什麼目標？」

很多人並沒有明確地去思考這個問題，但你必須自問：我究竟想要什麼？ 是儘可能多賺錢？還是獲得智識上的滿足？或者別的什麼目標？

你看，這種目標會直接決定你的選擇。

如果你是奔着賺最多的錢去的，那你可能不會滿足於「只做高淨值個人客户」。這確實是一個非常關鍵的抉擇。

如果你想賺最多的錢，那你就得在任何時候、任何情況下，儘可能多地接收資金。

但如果不是這樣，那你有時就得説：「我不能再收更多錢了。我滿了。否則我就做不好。」或者，「現在不是做我這套策略的好時機，你不應該在這個時候投資。」

這纔是核心問題，必須先回答這個問題。

我一直認為，投資管理這個行業其實存在一個光譜，從「匠人」（artisans）到「工廠」（factories）。

如果你是「匠人」，你關心的只是把事做好，為客户交出優秀的產品。

而「工廠」的關注點是規模、增長率、費用、成本控制、利潤率，以及業績表現。但業績在那里面只是實現盈利目標的一個必要條件，而不是目的本身。

我一直認為，無限地擴大規模、接受所有能拿到的錢，與追求持續的優秀業績，是相互衝突的。你必須做出取捨。

橡樹選擇的是更偏「匠人」的一端。

你可能會説，都2000億美元了，你怎麼還能説自己是手工藝者？但實際上，我們始終在控制資產規模。

目前我們大概有20個投資策略，平均下來每個策略100億美元左右，其中一些策略所在的市場容量本身就比較大。所以我們一直控制在合適的規模上。

比如我們最核心的一組策略是「機會型基金」，專注於困境債務和機會型信貸，從1988年10月就開始了，到現在已經差不多36年了。

如果你去看它的歷史表現，非常優秀。它是由我合夥人布魯斯·卡什（Bruce Karsh）管理的，他是一位出色的價值投資者。

這個系列基金是封閉式的，也就是説每期基金是獨立的。

最成功的幾期基金，往往都是我們規模最大的一期。

但有意思的是，如果某一期基金規模大且表現出色，下一期我們反而會降低募資金額。因為一隻基金表現好，意味着市場在上漲，也意味着市場變得不那麼有吸引力。於是下一期我們就募更少的錢。

大多數人如果一隻基金做得很好，往往會藉機去募更多的錢；而我們選擇相反的做法，因為我們更在意業績，而不是規模。

這是每一個想要創辦投資機構的人都必須面對的根本性抉擇。所有其他問題，都是從這個決定延伸出去的。

 蓋伊·斯皮爾  我很想更深入瞭解你當年的選擇。這類決策並不容易，這也是我每年去伯克希爾股東大會的原因，提醒自己別因「資產擴張」而迷失方向。

你當時是如何思考和定位自己的？那時還沒有像巴菲特解散合夥基金這樣的先例可學，你的判斷幾乎是獨立形成的。

所以我想問，這種「不一樣的選擇」背后的基因從何而來？你顯然走出了一條不同於黑石這類公司的路，而你原本也完全有可能走那條路，對吧？

 霍華德·馬克斯  你説得對，這確實是一個重要的抉擇。

但與此同時，我也必須坦白地説：我們從來沒有正面地去思考過這個問題。我們從沒坐下來認真討論：「我們是要追求賺最多的錢，還是追求做出最好的業績？」

我們一直的出發點就是：追求最好的投資表現。

這其實不是一個有意識的選擇。但我們五個創始人，尤其是我和布魯斯·卡什，主要是我們兩個在主導公司的運營，我們在理念上完全一致。

一個成功的合夥關係，最關鍵的兩點是：價值觀一致，以及能力互補。

而我們的價值觀，始終引導我們追求更好的投資表現、贏得客户尊重、建立良好聲譽與口碑。

你知道，有人曾對我説：「你對我們的基金幫助太大了，在關鍵時刻你給了我們正確的建議，使我們取得成功。」

對我來説，這樣的評價，遠比多賺點錢更有價值。

在我們這個瘋狂的世界里，如果你足夠有才華，其實你有兩個選擇：一個是成為「匠人」，也能賺得很富有；另一個是成為「工廠」，可以富得流油。

換句話説，如果你真的有能力，選擇走「匠人」路線，並不意味着你就要過苦日子。當然，如果你不具備真正的能力，那很可能你無論怎麼選，都賺不到錢。

我們並沒有特別規劃什麼路徑，只是始終想把事情做到最好。

我建議你和聽眾可以去我們橡樹資本的網站看看，我們在那里展示了我們的投資理念，這是我們創辦公司時所寫下的核心原則，1995年寫好至今一字未改，對我們非常重要。

我們還有一份商業原則，知道的人不多，它闡述了我們打算如何開展業務。你去看一下，它里面明確寫着：我們的目標就是投資上的卓越。我們一直嚴格遵守這些原則，它為我們提供了一套共同遵循的座標系統，這對我們非常重要。

歸根結底，這就是我們堅持的價值觀。

寫備忘錄的思考

 蓋伊·斯皮爾  我非常喜歡你與David Perell的那期播客，對我寫作啓發很大。很多投資人一旦開始寫作，很容易陷入一個誤區：以為只要寫得有趣，就能帶來好投資。

你和巴菲特顯然避開了這個陷阱——你們的寫作沒有爲了取悦觀眾。哪怕你提到曾為沙特客户寫備忘錄，但讀者讀到的始終是你對每一個人的真誠交流，就像坐在爐邊幫我們理清思路。

但多數投資人很難完全不在意「寫出來有什麼影響」，尤其是市場營銷上的影響。所以我想問：你是怎麼避免這種影響的？又會給同樣在寫作中的人什麼建議？

 霍華德·馬克斯  你的問題切中要害。

如果你寫作的目的就是爲了賺錢，那你寫的每一篇東西，本質上就會變成營銷材料。它就會帶有傾向性。

如果你真的想寫出有價值的內容、有深度的作品，那你就必須有時敢於寫出一些可能與你的利益相沖突的觀點。

換句話説，你是否寫過這樣的內容：如果讀者把你寫的觀點真正貫徹到底，反而會讓你少賺錢？

如果你的答案是「沒有」，那要麼你運氣好，剛好所有你該寫的東西都跟賺錢一致；要麼你其實是在按照「有利可圖」來裁剪你該寫的內容。

我覺得巴菲特比我聰明（笑），但我相信他和我一樣，都曾經寫過一些內容：我們知道這些內容不會讓我們賺更多的錢，甚至可能會讓我們少賺錢。

但沒關係，因為説實話、講真話，就像坐在火爐邊和客户交流，對我們來説，這遠比多賣一單更重要。

 蓋伊·斯皮爾  我幾乎可以説，有共鳴的寫作往往都帶着風險——那些真正打動人的內容，通常是我在表達真實想法時跨出的那一步。

我記得有次拜訪家得寶創始人肯·朗戈尼（Ken Langone），我問他那些誠實價值觀是從哪來的，他説：「我從母親膝下學來的。」這聽上去模糊，但其實很真實。

當然，並不是每個人都有那樣的成長環境。我想對那些沒有受過類似薰陶的人説，依然有別的方式可以找到這些價值觀的路徑。

 霍華德·馬克斯  沒錯。不過這確實是一個挺深的話題，我們可能要聊上好幾個小時（笑）。但我想説的是，如果沒有那些早期的外部輸入，比如母親的教導，我們到底是怎麼形成價值觀的？

我不認為我們生來就有價值觀，甚至也不認為我們天生就有形成價值觀的傾向。

我覺得，這一切都取決於我們的早期環境。有時是某個觸發點，比如你讀到的一本書；又或者，如果不是來自父母、牧師或老師的引導，那可能是某天你讀報紙看到一個故事，從中得出一個結論：「我最好不要做某件事，因為那個做了的人最后名譽掃地。」或者你讀到那個人是個騙子，你心里想：「我可不想靠近這種人。」

我還記得，加州有個叫約翰的人，現在他已經搬走了，不在加州了。他小時候是在洛杉磯治安很差的沃茨區長大的。

有一天，一個企業家去拜訪他們，向他傳遞了一些價值觀：你可以做成一番事業，但你也應該回饋社區。

所以我覺得，這些價值觀的形成有時是神祕的，也因人而異。但我相信，它必須通過某種方式被「植入」。

 蓋伊·斯皮爾  我想特別強調這一點，因為對我來説也很重要。我第一次嘗試「激進的誠實」，是在我書的第一章，坦白寫下自己曾接受一份不該去的投行工作，那是我不願重來的選擇。

后來接觸到巴菲特圈子，對我人生影響深遠。那是我30歲時走出的第一步，也是一條任何人都可以複製的路徑。

所以我想説得清楚些：即使你沒在霍華德·馬克斯那樣的環境中長大，你仍然有機會做出轉變。

 霍華德·馬克斯  完全正確。永遠都不算晚。

人生觀的思考

 蓋伊·斯皮爾  我想換個話題。讓我驚訝的是，在投資行業，哪怕只有一點點超額收益，也可能帶來遠超財務需求的巨大財富。只要一個人在這行里水平過得去，最終都可能獲得遠超自身財務需求的巨大財富，對吧？

這讓我思考一個問題：在不為生計發愁之后，我到底是爲了什麼而繼續做這件事？

所以我很好奇，你是如何看待這個問題的？又是如何在各種目標和誘惑中找到自己的平衡？

 霍華德·馬克斯  你看，我現在78歲（1946年4月23日生）了，相比沃倫（巴菲特）我還算個「小年輕」。但如果我明天退休，也不會有人説我「太輕松」或是「偷懶了」，就像我母親説的那樣「懶骨頭」。

最關鍵的是，我喜歡這件事。

每次寫備忘錄時，我都儘量避免重複自己説過的話。我努力寫出有「增量內容」的東西，也就是説，我希望通過寫作能自己真的弄明白點什麼。而如果我每天都能想明白一些新的問題，還能有什麼比這更有意思的事嗎？

你知道，投資本身就是一道謎題。更有意思的是，它每天都在變。

再進一步説，正如索羅斯在談「反身性理論」時指出的：投資者試圖解出這道謎題的過程，本身就改變了謎題的結構，從而需要新的解法。

你説，還有比這更吸引人、更有挑戰性的工作嗎？

我不是靠這份工作領工資的。我沒有薪水，沒有獎金，也不參與任何基金的利潤分成。我唯一的收益來源，是橡樹資本整體的利潤分成。

我的希望只是，橡樹這家公司的價值能隨着時間增長，而這是一個間接的好處。

那麼問題來了：如果我不做這份工作，那我還能干什麼？我又該如何繼續與這個世界保持聯繫？

我最不想看到的，就是退休之后徹底脱離世界。對我而言，這個選擇是非常自然的。而「我沒有工資」這件事，對我來説根本不是問題。

 蓋伊·斯皮爾  我想提供一種很難忽視的選擇視角。我有位朋友是蘇黎世聯邦理工的機器人專家拉夫·德安德烈亞（Raph D’Andrea），他説我們很多腦力都花在了「追逐短暫知識」上——正如你所説，投資者在試圖理解世界的過程中，也在改變世界本身。

但與此同時，還有人專注於更長久、本質的知識，比如科學和工程。

像耶魯的尼古拉斯·克里斯塔基斯教授、哈佛尋找外星生命的科學家，他們研究的可能比我們持有一家三十年都更長期。

所以我也在問自己：我為什麼不把精力投入到這些更持久的事上？你又是如何看待這個選擇的？

 霍華德·馬克斯  首先，我對自然科學一無所知，也不懂那些所謂能永恆存在的東西。

如果你要我美化一下自己的職業，那我可以説，我是一個社會科學家，我研究的是世界和人性原本的樣子。

我的任務，是接受變化、面對變化，因為這個世界就是不穩定的、不永久的。

但我喜歡這樣想：雖然解決問題的答案在變，但思考問題的方式可以是恆久的。

這纔是價值投資者的本質。

你不能説「價值投資」就是低市盈率，或者低市淨率，這些都太表面了。你要問的是：在今天、在今年、在接下來的幾年里，什麼纔是從市場中獲取價值的最佳方式？

所以我不會自欺欺人地説，橡樹資本或者我本人是在做造福社會的偉大事業。這並不是一種利他的行為。

但也許，在我過去55年的職業生涯中，我確實想明白了一些別人沒想明白的事，這些認知幫助了別人。

也許在接下來的55年里，我還能再做一遍（指找到新的思考路徑），這就是我給自己設的目標。

説實話，我對那些其他領域，比如科學什麼的，其實並不瞭解。我上周剛發佈了一篇關於資產配置的備忘錄。在那篇備忘錄里，我展示了自己用圖形化方式思考風險的方法，我也承認：如果有一天我離開了這個世界，我希望人們能説：「這是霍華德·馬克斯理解風險的方式。」而且我覺得這個方法對別人是有幫助的。

這就是我想留下的一點可傳承的東西。

我在我的書和備忘錄中，其實一直在努力做到：不是告訴大家「應該怎麼想」，而是嘗試告訴大家「如何思考」。

我每年大概會去20到30所大學授課，還會參加20到30場教育類會議，比如CFA的活動等等。

我的目標始終是：分享一種「如何思考」的方式。對我來説，這已經是我能做到的最好事情。

 蓋伊·斯皮爾  現在很多人有個「迷思」，覺得某些愛好能讓自己成為更好的投資人，比如橋牌、下棋，甚至冥想。羅伯特·哈格斯特倫就寫過《投資：最后的人文藝術》。

我自己橋牌打得不多，但也曾想，如果多練可能會提升投資能力。像我剛從印度回來，那里不少投資人都參加過內觀冥想課程。

所以我想問你：你怎麼看待這些興趣愛好？如果有人問你「我該不該打橋牌」或「這些活動能不能提升投資」，你通常怎麼迴應？

 霍華德·馬克斯  我想説很清楚了，我不是牧師，不是道德楷模，不是什麼「做好事的人」。我從不假裝自己是在做什麼崇高的事業。

所以談到工作之外的時間，我的主要目標就是：讓自己開心。

我們在這個世界上的時間，其實沒那麼多。而等你到我這個年紀，你會發現時間就更少了。

一個人當然應該為家庭、為社區、為行業、為世界儘自己的一份力，但最重要的，還是得讓自己活得快樂。這並不是説我主張縱情享樂，那只是我的價值判斷，但我確實覺得快樂是生活的核心。

你剛纔説該不該打橋牌？我的回答是：如果你喜歡，那就去打；如果你只是爲了變成一個更好的投資人，那就別打。

比如我特別喜歡玩西洋雙陸棋，我也玩得很多。這個遊戲很有意思，因為它是一種在不確定性中做決策的練習：你有一些規則要遵守，它們大概率能幫你贏，但最終的結果又會受到大量隨機性的影響。

你必須處理這些，這不正像極了投資嗎？

我在加州有個最好的朋友，西洋雙陸棋比我厲害多了。他專門研究過各種戰術和概率，經常想教我。我跟他説：「如果我想工作，我就去辦公室；我玩雙陸棋，只是爲了開心。」

我對這些問題的看法，就是這麼簡單。

我媽媽以前就常説，「只工作不玩耍，聰明孩子也變傻。」那種把生活中的每個決策都變成「怎麼才能當個更好的投資人」的思路，我實在提不起興致。

聽起來太無趣了，也不是我想要的生活。我喜歡開心的時光，喜歡逗孩子們笑、逗孫子們笑，戴戴滑稽帽子，玩玩輕松的遊戲，就是那種感覺。

我對「只做那些能讓我成為更好投資人」的生活，完全沒有興趣。

 蓋伊·斯皮爾 你剛提到自己不是佈道者，讓我想到喬丹·彼得森（Jordan Peterson）的一句話：「不可妄稱主的名。」

他解釋説，那些假裝在做好事、實則為自己謀利的「道德表演」是對價值的濫用。

而你剛纔的表述恰好相反——你坦率地説不是為拯救世界，只是想在有限生活里做個體面的人。我覺得這很動人，也值得被強調。

 霍華德·馬克斯  謝謝，我覺得你説得非常好。我對那些自我膨脹、喜歡自我吹捧的人，確實沒有興趣。

我經常引用丘吉爾的一句話：「他是個謙遜的人，而他也確實有很多值得謙遜的理由。」（He was a humble man, and he had much to be humble about.）

我自己怎麼看自己？就是一個再普通不過的人。正如我母親常説的那樣：「穿褲子還得一條腿一條腿地穿。」我也一樣。

我只是努力在自己能力範圍內，為我自己、我的家人、我的社區、我的公司、我的同事和我的客户，儘可能做好。

 蓋伊·斯皮爾  我覺得在投資這個世界里，有一個特別有趣、也特別矛盾的現象：那些主動做出不以賺錢為第一目標選擇的人，反而往往會在最終賺到最多的錢。就像某種宇宙法則，或者説是人性中的某種定律，特別耐人尋味。

 霍華德·馬克斯  説得有道理，不過我必須補充一點：雖然這是一種很好的生活方式，但它並不是通往成功的保證。

有些人就是把賺錢放在一切之上，他們確實賺得最多；也有些人不是以賺錢為唯一目標，但他們也做得非常好。

這個所謂的「成功方程式」，其實變量太多了，沒有人能説這就是成功的唯一路徑，不管你是怎麼定義成功的，是指財富，還是別的什麼。

而且你還得考慮運氣和時機。有時候，只是一場意外，或是在正確的時間做了正確的事，這些都起到了巨大的作用。你根本逃不開這個現實。

困境時刻的思考

 蓋伊·斯皮爾  你是否經歷過那種覺得自己失敗、必須熬過去的時刻？我相信每段成功的旅程都不是一帆風順的，有些投資在當下看非常艱難，甚至更糟，直到后來才逆轉。你現在是很多人請教的對象。

那你自己過去是怎麼挺過那些艱難時刻的？又是怎麼幫助別人走過低谷的？

 霍華德·馬克斯  首先我得説，我一直在機構投資領域。我從來不會在一個單一投資上押注太大，以至於它的成敗會顯著影響我的整體表現，或是讓我對自己產生質疑。

所以從這個意義上講，我從沒經歷過因某個項目讓我崩潰的時刻。

我真正的考驗時刻，其實是像2008年全球金融危機那樣的宏觀時刻。當時世界像是要塌了，我們甚至會想，會不會明天這個世界就結束了？

而我們當時還在積極投資。我們必須問自己：是在做正確的事情，還是市場在告訴我們「你錯了？

這就是我經歷過最接近你所説「人生臨界點」的時刻。

但你知道，當人們在生活或投資中遇到困難來找我時，我會告訴他們：沒有人能每次都做對。

你要做的是，從更長的時間維度、更大的決策樣本來看自己的投資記錄。沒有哪一個決策能從根本上改變你的整體判斷力。你要學會像個統計學家那樣去看待自己的經驗。

什麼意思呢？就像民調專家，他們通過少量樣本，試圖去推斷整個羣體的真實狀況。

你也得這樣看自己的投資人生：今天你可能正在經歷挫折，但一個錯誤的決策，並不意味着你是個失敗者。

這並不會真正改變你是不是一個好投資人的事實。

我自己花很多時間去幫別人在情緒上找回錨點。人是情緒化的動物，面對世界和生活中發生的各種事情，會產生情緒反應是很正常的。但在投資里，這種情緒反應往往極其有害。你必須努力去克服它。

1998年，有一個年輕的基金經理來找我。現在他已經是個老PM了，26年過去，他也退休了。當年他來找我，是因為長期資本管理公司轟然崩塌，那年也發生了盧布貶值、東南亞金融危機等等。

他來找我，我記得他是個特別有思想的人。他對我説：「我覺得這次完了，世界要崩了，一切都要結束了。」

我説：「你為什麼這麼想？」他講了一大堆理由。

我聽完説：「好，我明白你的意思了。現在回你座位上，繼續做你的工作。」

戰場上的英雄，不是那種完全不怕的人。真正的英雄，是害怕，但仍然堅持做正確的事。我們做投資，也是一樣。

大衞·斯文森（David Swensen）在他的書《開創性的資產組合管理》中有一句我認為特別棒的話，他説 「投資管理需要接受令人不安的、特立獨行的立場」。

這兩個詞組合得太妙了：令人不安+特立獨行。這確實會讓你不舒服，但它必須如此。

比如，如果所有人都在説「英偉達是未來，必須買」，而你卻覺得：「估值太高了，我要賣出。」那你心里不感到不安，反而不正常。

你必須帶着不安感，去堅持做你「理性上認為正確的事情」。這就是我試圖幫助別人「校準狀態」的方式。

 蓋伊·斯皮爾  我也想分享一個印象特別深刻的故事。

2001年「9·11」那天，我本來在穆迪公司樓下有個會。那天下午，住在紐約上西區的人，很多都走到哈德遜河邊的碼頭上，看着遠處升騰的灰塵。

我在那里碰到了喬納森·布蘭特（Jonathan Brandt），你可能認識他，他在Ruane Cunniff工作，他和格雷格·亞歷山大（Greg Alexander）關係很近。他跟我說了格雷格在那天的故事。

格雷格當時在中城的辦公室，聽說了發生的一切。他站在咖啡機旁聊了五分鍾，然后就回到座位上，繼續看年報。

這事讓我印象特別深刻。

我自己也一樣，我那些最成功的投資，背后都有類似的「不動如山」的堅持。

對於未來的思考

 蓋伊·斯皮爾  雖然這期節目播出時大選可能已經結束，但我還是想問問你怎麼看。

我自己很關注政治，也有立場，但在投資上我會把這些情緒「留在門外」。像《厄運與繁榮報告》（Marc Faber在香港出版的）這類「末日簡報」，我會看，但不會被影響。

不過説實話，我確實覺得我們正處在一個全球性的轉折點。美國債務飆升，如今連利息支出都超過了國防預算。

我有個朋友米洛·瓊斯（Milo Jones）説，巴菲特能取得今天的成就，很大程度上是因為他生活在美國這片富饒而穩定的大陸中心。

但這個世界正在快速變化，令人困惑甚至焦慮。所以我想請教你：在這樣一個變化的時代，你怎麼看「什麼樣的生意能挺過未來50年」？

 霍華德·馬克斯  好，你説隨便聊聊，那我就來「隨便聊聊」。

先從一個真實案例説起：2016年10月29日，也就是整整八年前的今天，全世界幾乎都確信兩件事：第一，希拉里·克林頓會贏；第二，如果她沒贏，市場就會崩盤。

結果怎麼樣？她確實輸了，但市場卻一路上漲。

如果連這都不能説明兩個道理：一是沒人知道未來會發生什麼，二是沒人知道發生了什麼后市場會怎麼反應，那我真不知道還有什麼能讓人相信這個事實了。

這是第一個例子。

第二個例子：假設你在2019年，是世界上最聰明的人，還擁有完美的預見能力，你可能會説：

「明年（2020年）會爆發一場疫情，全球經濟將因此停擺。」

「2021年，普京會入侵烏克蘭。」

「2022年，哈馬斯會襲擊以色列，中東局勢瀕臨全面戰爭。」

你每一個預測都可能是對的，但如果因此清倉賣股票，你的財富反而會縮水。那些事情看起來都無比糟糕，但並未阻止市場一路走高。

你剛纔提到你的深刻記憶是9·11，而我的則是雷曼兄弟倒閉。

當時全球金融危機正在全面爆發，雖然我們可能還沒正式叫它這個名字，但大家都知道出大事了：貝爾斯登、美林證券、瓦喬維亞銀行、華盛頓互惠銀行、AIG 接連出事。

終於，到了2008年9月15日（星期五）收盤后，雷曼兄弟宣佈破產。

我們在9月18日（星期一）早上走進辦公室，那時我們剛剛為一隻專注於困境投資和機會型信貸的基金，募集了110億美元——是當時歷史上規模最大的基金。

2001年時，那隻基金的規模還是20億美元。到了2007年幾乎翻了五倍多。

而現在，這110億美元的基金，大部分還沒投出去，還「躺」在賬上。所以問題來了：我們該出手嗎？還是等着金融體系徹底崩盤？

你可能會説，那我們就做個分析吧，找10個博士來跑模型，看看到底會不會「世界末日」。

但你知道嗎？你根本無法分析未來，尤其是那種極端小概率、尾部風險事件。沒有任何嚴謹的分析，能讓你得出「世界是不是會結束」這種結論。

疫情爆發時，我引用過哈佛的一位流行病學家馬克·利普希奇（Marc Lipsitch）的説法。他説，當我們做決策時，依據通常有三類：一是數據；二是與以往事件的類比；三是主觀假設。

而我當時意識到，在那種情況下，我們既沒有數據，也沒有可類比的歷史事件，一切都只能靠主觀判斷。

這正是我們在2008年9月18日面臨的處境。我們在想：世界會不會真的要完了？

於是我寫了一封備忘錄，好像標題是《What Now?》或者是《Now What?》，我記不清了。在那封信里，我寫道：「我們很難説世界就要完了，也很難説這個結局的概率有多大。如果真的世界末日，我們又該怎麼辦？但大多數時候，世界並沒有終結。這就是我們能做出的全部判斷。」

這就是我對宏觀現象的看法，包括你提到的美國財政管理混亂、債務水平高企、利息負擔超出國防開支等問題。

我們能怎麼辦呢？我們還能不投美國嗎？有什麼地方更好嗎？每個國家都有自己的問題，有的國家缺乏經濟活力。

我覺得我們只能像你説的那樣，把情緒留在門外，進入分析狀態，做最好的財務判斷，試着把兩塊錢變成三塊錢。這纔是重點。

 蓋伊·斯皮爾  我突然想起你寫過一封對我影響最深的備忘錄：《無人知曉》（Nobody Knows）。你在信中坦率地説：「沒人知道——連我也不知道。」還提醒大家別相信那些聲稱自己知道的人。

我覺得，這正是我今天從你這里學到的最大智慧：坦誠、真實，哪怕可能有損自身利益。謝謝你，霍華德。最后交給你，説幾句結束語吧。

 霍華德·馬克斯  如果你從這場對話中帶走的是「要勇敢説真話」這個信息，那我真的非常高興。因為這也是我希望這個世界能接收到的信息，並希望更多人願意這樣過自己的一生。

這個想法其實不是某一天的頓悟，而是過去這些年一點一點累積的。我逐漸意識到：我已經沒有什麼好怕的了。

所以就像你説的，我可以說出真話，即使這些話在表面上看起來對我沒有好處。

我一直很敬佩的一個人物，是約翰·肯尼斯·加爾佈雷斯（John Kenneth Galbraith）。他30年前寫過一本書，叫《金融狂熱簡史》（A Short History of Financial Euphoria）。

他有句話我很喜歡，他説：「預測者分兩種：一種是不知道的人；另一種是不知道自己不知道的人。」

我知道我自己不知道。而正因為如此，我纔可以自由地説：「沒人知道，包括我自己。」

這次對話對我來説非常棒。我猜你錄下來了吧？我等會兒想要一份錄音，説不定這里面也有些內容對我自己有啓發。

非常感謝你給我這個機會。

 蓋伊·斯皮爾  最后，我腦海中突然冒出一個想法，我們不如用查理·芒格的一句話來結束今天的談話：「説實話，你就不用記得自己對誰説過什麼。」

這句話他是在一次伯克希爾股東會上説的，我很喜歡。如果你想象一下那些出軌的人，你就會發現：誠實守信的人，生活其實輕松得多。

感謝你分享你的智慧，也感謝你願意為這麼多人騰出時間，這本身就是一種慷慨的行為。你幫助了無數的人，每天入睡時，你都應該帶着這份成就感。你的孫輩們也知道這一點。祝你度過美好的一天。