民生研究｜晨聽民聲 2025.8.28

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（來源：民生證券研究院）

宏觀｜2025年7月工業企業利潤點評：「反內卷」對企業利潤的初步影響

宏觀｜海外市場追蹤：日央行加息：美聯儲之外的「暗流」

汽車｜隆鑫通用（603766.SH）系列點評五：2025H1業績符合預期 無極品牌量利共振

金屬｜東方鉭業（000962.SZ）2025年半年報點評：產能釋放進入業績加速期，定增預案打開遠期成長空間

金屬｜章源鎢業（002378.SZ）2025年半年報點評：鎢價上漲增厚利潤，刀具有望持續放量

能源開採｜淮北礦業（600985.SH）2025年半年報點評：業績符合預期，煤炭產銷環比恢復

計算機｜彩訊股份（300634.SZ）2025年半年報點評：全面擁抱AI，全棧式智能化佈局開啓發展新徵程

計算機｜中科信息（300678.SZ）2025年半年報點評：上半年新簽訂單增長282%，機器人打開新空間

電新｜新特電氣（301120.SZ）2025年半年報點評：儲能業務持續減虧，數據中心領域加速佈局

軍工｜國睿科技（600562.SH）2025年半年報點評：2Q25營收同比增長36%；軍貿項目交付較好

軍工｜菲利華（300395.SZ）2025年半年報點評：1H25淨利潤增長29%；穩步推進石英電子布測試

交通運輸｜嘉友國際（603871.SH）2025年半年報點評：25Q2業績符合預期，陸港項目25H1毛利同比+40%

交通運輸｜海晨股份（300873.SZ）2025年半年報點評：25Q2毛利同比+27%，新天車核心參數已達國際領先水平

食品飲料｜安井食品（603345.SH）2025年半年報點評：短期業績承壓，關注旺季動銷

食品飲料｜今世緣（603369.SH）2025年半年報點評：加碼渠道投入，降速調整節奏

▍2025年7月工業企業利潤點評：「反內卷」對企業利潤的初步影響

事件：8月27日，國家統計局公佈7月工業企業利潤數據。

1—7月份，全國規模以上工業企業實現利潤總額40203.5億元，同比下降1.7%。自中央財經委會議提出「反內卷」后，「反內卷」對於企業利潤的影響已初步顯現。結合7月工業企業利潤數據來看，或多或少都留下了「反內卷」的痕跡——雖然對於價格指標整體的影響略顯滯后，不過對於工業增加值的影響卻「立竿見影」，導致工業生產對企業利潤的支撐性邊際減弱；上游和中游利潤明顯改善的同時，下游利潤卻因為成本抬升而受到擠壓；此次「反內卷」的主角，即私營企業，其7月利潤增速表現也比其他企業類型更亮眼。

具體來看：三因素框架來看，生產的支撐性在減弱。

量、價、利潤率拆解來看，7月表現爲「量上價下、利潤率負增」的形勢，雖然這與此前5個月的情況基本保持一致，但不一樣的是，這次工業生產對於利潤增速的支撐性減弱，取而代之的是營收利潤率改善幅度明顯、從而對企業利潤增速形成支撐。我們在此前的報告《7月經濟數據的不尋常》中提出，短期內「反內卷」對於企業而言是陣痛，會引起產量的階段性下降。不過隨着部分行業內卷問題的逐步改善，7月工業企業利潤率的改善也較為明顯。 

不同行業來看，上游和中游的利潤改善明顯。

7月上、中、下游行業利潤同比增速依次為-12.7%、8.2%、-7.5%（6月依次為-23.3%、-1.2%、11.1%），下游行業利潤增速由正轉負的同時，上中游行業利潤增速卻呈現出不同程度的改善。可見「反內卷」初期對上游與中游行業的利潤提振更為明顯，不過需求才是決定上游利潤改善的持續性與向下遊傳導效果的最重要因子。 

具體而言，對於上游行業（比如鋼鐵、煤炭、水泥等），其面臨的終端需求（對應房地產、基建）當前可能還偏弱，會制約其利潤上漲空間，因此距離上游行業利潤增速的轉正還有待時日。 

對於下游行業，上游成本的抬升會擠壓其利潤空間。

若后續需求未起，則下游行業會削減對原材料的需求，這對於上游行業而言也並不是件好事。不同企業類型來看，「反內卷」下私營企業受益更為明顯。7月國有企業、私營企業、外資企業利潤同比增速分別為-6.9%、2.3%、-2.4%（6月分別為-8.3%、-4.9%、11.0%），其中私營企業利潤增速成功由負轉正，改善最為明顯。對比2015-17年的供給側結構性改革來看，本次「反內卷」主要圍繞以新興行業為首的民營企業展開，因此相較之下，私營企業利潤的改善可能更快。 

除此之外，「反內卷」的背景下，企業對「去庫」的偏好大於「補庫」。

7月工業企業營收和產成品存貨同比延續此前的下行趨勢，説明當前企業更趨向於主動去庫。在「反內卷」的背景下，企業去庫意願強於補庫，待前期「內卷」過程中產生的多余庫存基本處理完畢后，企業整體纔會重新邁入補庫階段。 

風險提示：

未來政策不及預期；國內經濟形勢變化超預期；出口變動超預期。

▍海外市場追蹤：日央行加息：美聯儲之外的「暗流」

作為影響全球流動性最重要的兩個影響因素，美聯儲已經暫時「認慫」，接下來可能要重視日本央行。

一言以蔽之，日本當前的經濟難題：勞動力市場偏緊+財政擴張（預期）+日元偏弱+落后於曲線的日本央行=通脹及其預期迟迟得不到緩解。 

但隨着時間推移，短期內日央行加息的條件已愈發成熟，而本次傑克遜霍爾會議上鮑威爾的表態為日本央行創造了不錯的窗口。

風險提示：

特朗普政策過於激進導致美國經濟陷入滯脹甚至衰退；關税擴散超預期，導致全球經濟超預期放緩；日央行貨幣政策調整不及預期。

▍隆鑫通用（603766.SH）系列點評五：2025H1業績符合預期 無極品牌量利共振

事件概述：公司披露2025年半年度報告，2025H1營收97.5億元，同比+27.2%；歸母淨利10.7億元，同比+82.3%；公司2025Q2營收51.1億元，同比+16.8%，環比+9.9%；歸母淨利5.7億元，同比+71.0%，環比+11.9%。 

2025H1業績高增 多業務協同發力驅動增長。

營收端：公司2025 Q2營收51.1億元，同比+16.8%，主要增量為：1）摩托車整車：2025Q2無極品牌表現亮眼，實現營業收入為11.2億元，同比+22.6%，環比+31.0%，佔總營收比例提升至21.9%；2）通機：2025H1收入為21.9億元，同比+52.8%，家用發電機產品收入同比激增142.0%，騎乘式割草車收入同比+94.2%，歐美市場需求拉動顯著；3）全地形車：2025H1收入為2.7億元，同比+44.8%，新車型 XWolf1000 泥漿版上市，產品矩陣持續豐富。利潤端：2025Q2歸母淨利潤為5.7億元，同比+71.0%，環比+11.9%，毛利率19.7%，穩中有增，核心因素包括：1）無極品牌收入佔比約24%，帶動量利共振；2）摩托車發動機、三輪車業務產品結構改善，250cc+發動機銷量同比+71.8%，三輪車出口收入同比+87.6%；3）規模效應下降本增效潛能釋放。費用端：2025Q2公司銷售/管理/研發/財務費用率分別為1.1%/2.4%/1.9%/-0.7%，同比-0.9/-1.1/-1.3/+0.0pcts，規模效應下，費用結構持續優化進一步增厚利潤空間。 

產品+渠道齊驅 無極品牌快速成長。

2025H1無極品牌增勢強勁，實現收入19.8億元，同比+30.2%，其中出口實現銷售收入11.9億元，同比大增83.3%，佔比提升至60.1%（同比+17.4pcts）。無極品牌國內外渠道建設進一步拓展，截至2025H1，國內銷售網點已增至1,053個，海外建成銷售網點1,292個，其中歐洲地區數量持續攀升，海外搜索總曝光量達 927 萬次（同比+70.85%），為品牌影響力的擴大與銷量增長築牢根基。 

中大排摩托車邁向全球 無極品牌貢獻主要力量。

公司中大排摩托車（＞250cc）2024/2025H1銷量分別為10.8/6.8萬輛，同比+43.1%/32.8%，其中出口銷量分別為5.1/4.8萬輛，同比+24.8%/69.4%，無極品牌貢獻主要力量。2025H1無極品牌在歐洲市場加速突破，西班牙市場銷量快速增長，上半年累計銷量達0.9萬輛，同比+113.5%，市場份額已提升至6.5%，位居第四名；意大利市場2025H1踏板車型SR16銷量為3,114輛，成為當地最暢銷的國產車型。 

投資建議：

看好公司無極品牌產品端+渠道端雙重擴展，量利共振加速成長。預計公司2025-2027年營收201.6/234.1/270.5億元，歸母淨利潤18.8/22.8/26.6億元，EPS為0.91/1.11/1.29元，對應2025年8月25日13.05元/股收盤價，PE分別14/12/10倍，維持「推薦」評級。 

風險提示：

控股股東重整進展不及預期；海外拓展不及預期；匯率波動等。

▍東方鉭業（000962.SZ）2025年半年報點評：產能釋放進入業績加速期，定增預案打開遠期成長空間

事件：公司發佈2025年半年報。

2025H1，公司實現營收7.97億元，同比增長34.45%，實現歸母淨利潤1.45億元，同比增長29.08%，實現扣非歸母淨利潤1.38億元，同比增長34.93%。2025Q2，公司實現營收4.59億元，同比增長37.24%，環比增長35.65%，實現歸母淨利潤0.88億元，同比增長41.39%，環比增長56.17%，實現扣非歸母淨利潤0.84億元，同比增長47.76%，環比增長54.82%。 

擴張產能逐步釋放，鉭鈮主業快速增長。

25H1，我們測算鉭鈮主業經營利潤約1.04億元，同比增長50.44%；25Q2鉭鈮主業經營利潤約0.68億元，同比增長64.39%，環比增長88.16%；主要得益於前期募投產能25Q2投產貢獻增量，同時需求側電子、高温合金、超導等訂單非常飽滿，業績開始加速增長。 

西材院穩步增長，貢獻穩定投資收益。

2025H1西材院實現收入6.54億元，淨利潤1.50億元，同比基本持平，貢獻投資收益約0.42億元，佔利潤總額比重約29%。2025年西材院下游訂單恢復趨勢明確，投資收益預計穩步增長。 

定增預案實現擴產擴能和一體化佈局，打開遠期成長空間。

公司發佈定增預案，擬募資12億元進一步提升公司在濕法、火法、製品等方面的生產能力，解決濕法生產線設備老化及產能不足問題，以及重點滿足國內市場對高温合金材料和高端製品材料的需求。其中中國有色集團認購約1.05億元、中色東方集團認購4.8億元，合計佔募資總額比重約49%，彰顯集團對公司業務未來發展信心。定增預案主要包括：1）濕法冶金項目，擬使用募集資金5.66億元（佔比約47%）新建氟鉭酸鉀1100t/年、五氧化二鈮1700t/年、高純五氧化二鈮150t/年、高純五氧化二鉭50t/年和鉭鈮化合物209.5t/年和副產品錫精礦90t/年的生產線；2）火法冶金熔鍊項目，擬使用募集資金2.53億元（佔比約21%）新增年產熔鍊鈮860t/年、熔鍊鉭80t/年、鈮及鈮合金條74t/年、鉭及鉭合金條（棒）240t/年；3）高端製品項目，擬使用募集資金2.54億元（佔比約21%），新增鉭鈮板帶製品產能145t/年。項目完成后，公司整體產能規模不僅得到提升，一體化佈局也將進一步得到完善。

中期分紅積極回報資本市場。

公司2025年半年度擬現金分紅金額約2525萬元，佔2025年上半年歸屬於母公司股東淨利潤的比例為17.44%。 

投資建議：

公司作為傳統國企代表，積極實施市場化激勵改革和持續研發創新雙管齊下，提質增效成果持續兑現；公司作為國內鉭鈮鈹行業龍頭，鉭絲鉭粉主業企穩復甦，高端新興應用領域需求多點開花，伴隨定增項目擴張產能逐步釋放，業績進入增長加速期。我們預計2025-2027年公司實現歸母淨利潤分別為3.04/4.14/5.45億元，對應2025年8月27日收盤價的PE分別為34/25/19倍，維持「推薦」評級。

風險提示：

原材料價格波動風險、新品研發不及預期、下游需求不及預期。

▍章源鎢業（002378.SZ）2025年半年報點評：鎢價上漲增厚利潤，刀具有望持續放量

事件：公司發佈2025年半年報。

2025H1，公司實現營收23.99億元，同比+32.27%；歸母淨利潤1.15億元，同比+2.54%；扣非歸母淨利1.07億元，同比-4.36%。分季度看，2025Q2，公司實現營收12.13億元，同比+29.05%、環比+2.25%；歸母淨利潤0.73億元，同比-14.71%、環比+70.41%；扣非歸母淨利0.66億元，同比-24.74%、環比+61.08%。剔除認定為先進製造業企業加計抵減因素，公司2025年上半年歸屬於上市公司股東的淨利潤同比增長16.87%，主要得益於鎢產品市場價格上漲及產品銷量增加。 

量：1）礦山方面，25H1公司鎢、錫、銅產量同比小幅增長。25H1鎢精礦產量1849.93噸，同比+3.24%，錫精礦426.12噸，同比+2.71%，銅精礦180.61噸，同比+2.02%；主要得益於公司圍繞各礦區深部開拓建設及完善相關配套系統工程，增儲擴產，同時加快礦山機械化進程，提升採礦、選礦效率，增加鎢、錫、銅等礦產品產出量。（2）下游加工方面，棒材、鎢粉、碳化鎢粉同比快速增長。25H1澳克泰刀具實現銷量1126.02萬片，同比-3.43%，棒材銷量427.01噸，同比+18.99%，棒材業務增長主要得益於國內新客户開發、AK系列產品推廣及老客户需求增加；本部硬質合金銷量573.92噸，同比-7.17%，鎢粉銷量2657.83噸，同比+43.68%，碳化鎢粉銷量2795.12噸，同比+19.25%，熱噴塗粉銷量222.59噸，同比-1.93%。 

價：2025Q2公司毛利率14.47%，環比提升0.67pct。25Q2年鎢原料價格上漲，鎢精礦市場價格環比+11.56%，同比+10.2%，至15.95萬元/噸，公司鎢礦產品利潤得到增厚；伴生錫市場價格同環比基本持平，約26.3萬元/噸；伴生銅市場價格環比持平，同比-3%，至7.77萬元/噸。 

澳克泰25H1同比由虧損轉為盈利138.79萬元。

25H1贛州澳克泰實現營業收入3.54億元，同比增長15.36%，其中硬質合金刀具銷售收入18,927.11萬元，同比增長2.26%；棒材銷售收入14,339.83萬元，同比增長28.30%。贛州澳克泰淨利潤138.79萬元，由上年同期虧損轉為盈利。 

核心看點：（1）上游礦產資源豐富，受益鎢價上漲。公司鎢礦成本較低，根據2020年採礦權出讓收益評估報告，測算淘錫坑鎢礦、新安子鎢錫礦、大余石雷鎢礦、黃竹壠鎢礦鎢精礦單噸總成本分別為55028.00元/噸、53547.26元/噸、61808.76元/噸、57122.00元/噸，充分受益鎢價上漲。截止2025H1公司擁有6座採礦權礦山，10個探礦權礦區，保有鎢資源儲量7.94萬噸，錫資源儲量1.76萬噸，銅資源儲量1.13萬噸。（2）下游刀具板塊穩步增長。公司全資子公司贛州澳克泰擁有刀片產能2000萬片，目前滿產，后續將提高產能利用率，公司刀具板塊有望成為重要的業績增長點。 

投資建議：

公司作為國內鎢產業鏈一體化企業，礦端受益鎢價上漲，硬質合金需求長期穩步增長，刀片板塊發展前景廣闊，公司業績未來可期。我們預計公司2025-2027年歸母淨利潤分別為2.26/2.73/3.16億元，對應2025年8月27日收盤價，PE依次為82/68/58倍，維持「推薦」評級。 

風險提示：

產品價格大幅下跌、原材料價格大幅波動、項目進展不及預期。

▍淮北礦業（600985.SH）2025年半年報點評：業績符合預期，煤炭產銷環比恢復

事件：2025年8月26日，公司發佈2025年半年報。

25H1，公司實現營業收入206.12億元，同比下降44.6%；歸母淨利潤10.32億元，同比下降64.9%；扣非歸母淨利潤9.73億元，同比下降66.3%。 

25Q2盈利同環比下降。

25Q2，公司實現營業收入100.45億元，同環比-49.6%/-4.9%；歸母淨利潤3.40億元，同環比-74.7%/-50.8%；扣非歸母淨利潤3.00億元，同環比-77.3%/-55.5%。25Q2，公司四費環比增加4.08億元，四費費率環比+4.6pct，其中銷售/管理/研發/財務費用費率分別環比+0.1/+0.9/+3.3/+0.3pct。 

25Q2煤炭產銷環比恢復，成本降幅不及售價致毛利率受損。

25Q2，公司商品煤產量460.0萬噸，同環比-9.6%/+6.8%；商品煤銷量350.4萬噸，同環比-12.5%/+17.9%；噸煤售價747.6元/噸，同環比-32.8%/-20.3%；噸煤成本425.6元/噸，同環比-20.7%/-18.1%；噸煤毛利321.9元/噸，同環比-44.0%/-23.0%；煤炭業務毛利率43.1%，同環比-8.6/-1.5pct。25H1，公司商品煤產量890.8萬噸，同比-13.7%；商品煤銷量647.6萬噸，同比-19.4%；噸煤售價834.9元/噸，同比-27.0%；噸煤成本468.9元/噸，同比-17.0%；噸煤毛利366.0元/噸，同比-36.8%；煤炭業務毛利率43.8%，同比-6.8pct。此外，公司披露，因朱莊礦資源枯竭，經安徽省能源局批覆同意公司作關閉處理，礦井覈定生產能力160萬噸/年，截至2025年6月30日資產總額3.50億元，主要為內部債權2.82億元、土地0.51億元，目前已充填完畢，預計礦井關閉對公司業績不會產生較大影響。 

25Q2煤化工產品產銷環比增長，乙醇價格環比上漲。

1）焦炭：25Q2公司焦炭產量96.6萬噸，同環比+17.5%/+29.9%；銷量98.3萬噸，同環比+16.8%/+40.2%；平均售價1361.1元/噸，同環比-29.7%/-9.2%。2）甲醇：25Q2公司甲醇產量18.7萬噸，同環比+167.7%/+57.6%；銷量7.2萬噸，同環比+98.4%/+68.3%；平均售價2070.1元/噸，同環比-6.3%/-7.4%。3）乙醇：25Q2公司乙醇產量13.3萬噸，同環比+76.4%/+38.9%；銷量12.9萬噸，同環比+102.5%/+41.2%；平均售價4978.8元/噸，同環比-7.8%/+4.2%。4）採購成本：25Q2公司洗精煤採購量138.9萬噸，同環比+13.4%/+31.3%；採購單價1006.3元/噸，同環比-36.8%/-16.0%。 

投資建議：

考慮煤炭和煤化工產品售價下滑，我們預計2025-2027年歸母淨利潤為17.15/23.12/31.84億元，對應EPS分別為0.64/0.86/1.18元，對應2025年8月26日股價的PE分別為21/15/11倍，維持「推薦」評級。 

風險提示：

煤價大幅下跌；新投產產能盈利、項目建設進度不及預期。

▍彩訊股份（300634.SZ）2025年半年報點評：全面擁抱AI，全棧式智能化佈局開啓發展新徵程

事件概述：2025年8月26日公司發佈2025年半年度報告，2025年上半年公司實現營業收入9.20億元，較上年同期增長17.72%；實現歸母淨利潤1.35億元，同比增長14.74%。其中，扣非后歸母淨利潤為1.07億元，同比下降12.84%，主要繫系統集成業務快速增長，相應外購軟硬件及服務成本增幅較大所致。 

智算服務與數據智能業務高速增長，成為核心驅動力。

2025H1智算服務與數據智能產品線收入達2.84億元，同比增長50.05%，是公司增長最快的業務板塊。1）智算服務：公司依託自研的AI原生雲計算解決方案Rich AICloud，為企業提供AI算力構建及大模型運營一體化解決方案。公司成功幫助客户建設智能駕駛智算中心，並聯合許昌電信為某科研院所提供模型訓練算力服務，顯示出在高端算力市場的拓展能力。2）數據智能服務：公司持續深化數據應用，支撐運營商客户融合大模型與專家經驗賦能精準營銷；同時，在南方電網的供應鏈、安監、辦公等多個業務領域落地了包括數據可視化、AI智能體等100+的應用場景，有效盤活客户數據資產。3）雲業務：持續支撐客户研發C端雲產品AI功能，打造了搭載雲盤個人知識庫的個人專屬智能體，並推出AIPPT、AI寫代碼等系列AI工具集，覆蓋學習、辦公、生活等多元化場景。 

AI全面賦能傳統業務，智慧渠道與協同辦公穩健發展。

1）智慧渠道產品線：2025H1實現收入3.53億元，同比增長14.80%。公司成功續簽中國移動手機營業廳、中移生態權益中心等多個核心項目，存量業務穩固。在AI創新方面，公司在「5G新通話+AI」領域取得突破，並在具身智能領域，協助客户開發具身智能機器狗APP，提升智能交互體驗。2）協同辦公產品線：2025H1實現收入2.50億元，同比增長2.01%，業務發展穩健。公司持續推動AI產品滲透，新籤南方航空、中國人壽AI郵箱項目。在信創與鴻蒙生態中，2025華為HDC大會上，公司Rich Mail信創郵箱產品持續迭代，Rich M@il APP鴻蒙版榮獲「華為鴻蒙辦公創新合作獎」，彰顯了公司在國產化生態中的技術實力和合作深度。 

投資建議：

公司是國內協同辦公、智慧渠道領域龍頭，在AI驅動的新技術革命背景下，以AI驅動傳統業務升級，平臺化佈局助力AI應用一站式開發，同時智算業務有望打開公司新的成長空間。預計2025-2027年歸母淨利潤分別為2.93/3.81/4.78元，對應PE分別為46X、36X、28X，維持「推薦」評級。 

風險提示：

行業競爭加劇；AI技術路線存在不確定性；行業需求釋放節奏存在不確定性。

▍中科信息（300678.SZ）2025年半年報點評：上半年新簽訂單增長282%，機器人打開新空間

事件概述：2025年8月25日公司發佈2025年半年報，2025年上半年公司實現營業總收入1.42億元，同比下降6.61%，歸母淨利潤376.75萬元，同比下降24.48%。 

新籤合同額高速增長，為未來業績奠定堅實基礎。

2025H1公司營業收入和淨利潤有所下滑，主要系部分項目實施周期影響，未能在報告期內完成驗收並確認收入。但公司市場開拓力度加強，新籤合同額創歷史新高，2025年上半年新籤合同額達6.77億元，較去年同期大幅增長282.6%。截至2025H1，公司已簽訂合同、但尚未履行或尚未履行完畢的履約義務所對應的收入金額為9.14億元，在手訂單飽滿，為未來業績增長提供了有力保障。 

業務結構持續優化，菸草、油氣等領域實現高增長。

分業務看，2025H1公司傳統優勢業務受項目周期影響短期放緩，數字會議業務收入同比下降33.32%，政府及事業單位業務收入同比下降63.94%。與此同時，公司積極拓展新領域，成效顯著：菸草信息化業務實現營業收入4,798.06萬元，同比增長35.56%。油氣信息化業務實現營業收入1,352.12萬元，同比增長95.85%。其他行業領域（包括教育、交通、司法等）實現營業收入2,984.69萬元，同比增長161.21%。 

加大AI領域研發投入，聯營企業中鈔科信貢獻穩定投資收益。

公司利潤下滑的另一原因為研發投入加大及政府補助減少。報告期內，公司研發投入1702.71萬元，同比增長15.74%，主要投向智慧醫療、智慧菸草、機器視覺平臺等方向，為公司長遠發展積蓄動能，公司在人工智能麻醉機器人、人工智能放療機器人等前沿領域已取得積極進展。此外，聯營企業中鈔科信（公司持股40%）業績表現亮眼，報告期內實現淨利潤1141.54萬元，同比增長89.13%，為公司貢獻投資收益456.62萬元，成為公司利潤的重要組成部分。 

投資建議：

人工智能推動醫療行業智能化，麻醉機器人是重要落地場景，助力麻醉學向數據驅動轉變，以實現更優患者麻醉管理。公司作為軟件與信息化重要廠商，受益於軟件行業AI驅動的盈利重構及機器人行業產業化機遇，而軟件行業在科技革命下將迎來新發展機遇。預計公司2025-2027年營業收入分別為5.85、6.81、7.99億元，歸母淨利潤為0.29、0.39、0.45億元，對應PE分別為398X、301X、260X，維持「推薦」評級。 

風險提示：

政策落地不及預期；信創等業務拓展不預期；同業競爭加劇。

▍新特電氣（301120.SZ）2025年半年報點評：儲能業務持續減虧，數據中心領域加速佈局

事件：2025年8月21日，公司發佈2025年中報。

公司25H1實現收入1.93億元，同比+16.10%；歸母淨利潤0.05億元，24H1基本盈虧平衡；扣非歸母淨利潤-0.05億元，24H1虧損0.07億元。單25Q2公司實現收入1.04億元，同比+13.02%、環比+18.51%；歸母淨利潤-0.04億元，24Q2虧損0.04億元；扣非歸母淨利潤-0.07億元，24Q2虧損0.08億元。

25Q2毛利率有所承壓，25H1核心產品毛利率仍維持30%+。

25H1公司核心產品仍為變壓器，25H1變壓器產品實現收入1.93億元，收入佔比約80%，其上游原材料為硅鋼片及銅、鋁等有色金屬，受大宗成本波動等因素影響，25Q2公司綜合毛利率降至22.29%，環比25Q1下降約4Pcts，但25H1核心產品變壓器毛利率仍維持30%+，且因成本端承壓等原因，變壓器產品成本同比增長1.66%、毛利率同比-2.91Pcts，對公司綜合毛利率造成一定拖累。

公司積極重視AIDC領域，SST固態變壓器方案已有佈局。

根據Precedence Research市場預測，從2023年至 2030 年，全球人工智能（AI）市場有望從 11,879億元增長至114,554億元，實現超過35%的複合增長率。公司25H1中報新增AIDC及SST內容：公司已具備配電變壓器等產品，佈局固態變壓器（SST）配套用變壓器的研發與創新，目前公司固態變壓器（SST）配套用變壓器處於技術研發階段，未來將助力下游應用領域實現更高效、簡潔與可靠的配電架構，推動公司可持續發展。

儲能業務持續減虧，有望成為公司新的正向利潤增長點。

25H1公司其他業務口徑實現收入3667萬元、YOY+1509.13%，毛利率提升至-4.28%，增長主要系公司拓展儲能市場，25H1公司儲能子公司減虧至-1112.8萬元。24年全年公司儲能子公司蘇州華儲虧損3284萬元，且24年公司對儲能子公司等已大幅計提減值6426萬元。隨公司儲能業務收入逐步增長，規模化效應、數字化產線降本等因素有望推動公司儲能業務盈利能力進一步修復，有望成為公司后續新的利潤貢獻增量業務。

我們預計公司2025-2027年營收分別為4.98、5.87、6.94億元，對應增速分別為32.2%、17.8%、18.3%；歸母淨利潤分別為0.58、0.94、1.13億元，對應增速分別為219.3%、63.0%、19.8%，以8 月26日收盤價為基準，對應2025-2027年PE為 96X、59X、49X，公司積極佈局數據中心領域，特種變壓器技術優勢領先，維持「推薦」評級。

風險提示：

電網投資不及預期風險，海外市場開拓不及預期風險等。

▍國睿科技（600562.SH）2025年半年報點評：2Q25營收同比增長36%；軍貿項目交付較好

事件：8月26日，公司發佈2025年半年報，1H25實現營收17.2億元，YOY +10.4%；歸母淨利潤3.5億元，YOY +1.1%；扣非淨利潤3.4億元，YOY +1.2%。業績表現符合預期。上半年，公司軍貿項目交付較好，帶動營收總體實現穩步增長。

我們點評如下：2Q25營收同比增長36%；1H25盈利能力總體穩定。1）單季度：公司2Q25實現營收13.6億元，同比增加36.2%；環比增加273.6%。歸母淨利潤2.7億元，同比增加19.2%；環比增加264.2%。2Q25，公司在2Q24的高基數基礎上依舊實現營收及歸母淨利潤的同比增長。2）利潤率：公司1H25毛利率同比下滑0.1ppt至41.3%；淨利率同比下滑1.9ppt至20.3%。其中，2Q25毛利率同比下滑3.6ppt至40.5%；淨利率同比下滑2.9ppt至20.2%。 

雷達貢獻主要營收；國睿防務營收同比增長26%。

1H25，分產品看，1）雷達裝備及相關係統：營收15.50億元，YOY +16.6%，佔總營收90%。2）智慧軌交：營收0.88億元，YOY -30.6%，佔總營收5%。3）工業軟件及智能製造：營收0.83億元，YOY -18.9%，佔總營收5%。分子公司看，1）國睿防務：主營防務雷達，營收13.63億元，YOY +26.3%；淨利潤3.51億元，YOY +10.0%。2）恩瑞特：營收2.04億元，YOY -21.5%；淨利潤0.08億元，YOY -49.3%。3）國睿信維：營收0.83億元，YOY -18.9%；淨利潤0.01億元，YOY -82.5%。 

匯兌損失影響財務費用率；經營活動淨現金流大幅改善。

1H25，公司期間費用率同比增加0.3ppt至10.3%：1）銷售費用率同比減少0.5ppt至1.7%；2）管理費用率同比減少0.9ppt至3.1%；3）財務費用率為1.1%，去年同期為-0.9%，財務費用率同比增加的主要原因是美元匯率變動，1H25匯兌損失2138.79萬元，1H24為匯兌收益542.96萬元；4）研發費用率同比減少0.2ppt至4.4%。截至2Q25末，公司：1）應收賬款及票據49.4億元，較年初增加14.3%；2）預付款項0.2億元，較年初減少6.2%；3）存貨18.0億元，較年初增加1.2%；4）合同負債4.8億元，較年初增加6.0%。1H25，公司經營活動淨現金流為-0.3億元，去年同期為-3.6億元。 

投資建議：

公司市場地位穩步提升，是雷達技術的行業引領者，持續突破國內、國際市場。同時加快發展新質生產力，謀篇佈局第二增長曲線，聚焦低空經濟、商業航天、機載氣象、機載防撞等戰略新興產業發展需求拓展業務。我們預計，公司2025~2027年歸母淨利潤分別是7.66億元、9.30億元、10.91億元，當前股價對應2025~2027年PE分別是47x/38x/33x。我們考慮到公司在傳統雷達領域的優勢及在戰略新興產業的拓展，維持「推薦」評級。 

風險提示：

下游需求不及預期、國際形勢變化、產品價格波動等。

▍菲利華（300395.SZ）2025年半年報點評：1H25淨利潤增長29%；穩步推進石英電子布測試

事件：8月26日，公司發佈2025年半年報，1H25實現營收9.1億元，YOY -0.8%；歸母淨利潤2.2億元，YOY +28.7%；扣非淨利潤2.0億元，YOY +51.1%。業績表現符合預期。上半年，公司半導體板塊穩步增長；航空航天領域訂單恢復；同時在超薄石英電子布產品方面取得較大進展。

我們綜合點評如下：2Q25歸母淨利潤同比增長23%；1H25盈利能力提升明顯。1）單季度：公司2Q25實現營收5.0億元，YOY -0.6%；歸母淨利潤1.2億元，YOY +23.0%；扣非淨利潤1.1億元，YOY +26.8%。2）利潤率：公司1H25毛利率同比提升6.4ppt至49.2%；淨利率同比提升3.1ppt至23.0%。1H25，公司石英玻璃材料營收同比增長21%，且毛利率同比提升6ppt，為公司綜合毛利率同比提升的主要原因。 

中益科技快速成長；石英電子布營收1312萬元。

1H25，分產品看，1）石英玻璃製品：營收2.6億元，YOY -30.9%，佔總營收29%；毛利率同比下滑3.17ppt至26.0%。2）石英玻璃材料：營收6.4億元，YOY +21.4%，佔總營收71%；毛利率同比提升6.02ppt至58.7%。子公司方面，1）潛江菲利華：營收1.9億元，YOY +18.6%；淨利潤0.14億元，YOY -49.1%。2）上海石創：營收1.9億元，YOY -48.2；淨利潤-0.34億元，1H24為0.15億元。3）中益科技：營收0.9億元，YOY +31.7%；淨利潤0.10億元，YOY +31.3%。公司目前研發的超薄石英電子布產品正處於客户端小批量測試及終端客户認證階段，石英電子布實現營收1312.48萬元。 

期間費用率同比減少；經營活動淨現金流大幅改善。

1H25，公司期間費用率同比減少1.8ppt至22.5%：1）銷售費用率同比減少0.3ppt至1.3%；2）管理費用率同比減少0.6ppt至7.8%；3）財務費用率為-0.1%，去年同期為-0.01%；4）研發費用率同比減少0.8ppt至13.4%。截至2Q25末，公司：1）應收賬款及票據8.2億元，較年初增加5.1%；2）預付款項1.8億元，較年初增加96.0%；3）存貨7.6億元，較年初增加2.6%；4）合同負債0.2億元，較年初減少0.2%。1H25，公司經營活動淨現金流為1.9億元，去年同期為0.1億元。 

投資建議：

公司是國內航空航天石英玻璃纖維主導供應商，擁有石英玻璃纖維材料、立體編織材料、復材結構件完整產業鏈。公司推出國內首創10.5代TFT-LCD光掩膜基板，填補精加工領域空白。目前公司研發的超薄石英電子布產品正處於客户端小批量測試及終端客户的認證階段。新興領域的佈局將為公司持續發展提供動能。我們預計，公司2025~2027年歸母淨利潤分別是4.39億元、6.36億元、8.65億元，當前股價對應2025~2027年PE分別是111x/77x/57x。我們考慮到公司的行業龍頭地位及在全產業鏈的佈局，維持「推薦」評級。 

風險提示：

下游需求不及預期、產能建設不及預期等。

▍嘉友國際（603871.SH）2025年半年報點評：25Q2業績符合預期，陸港項目25H1毛利同比+40%

事件概述：2025年8月26日，公司發佈2025年半年報，25Q2業績符合預期，蒙古進口銅精礦倉儲分撥業務達到歷史同期最高水平，非洲陸港項目1H25毛利同比+40.4%。2025H1公司實現營收40.8億元，同比-12.0%；實現歸母淨利潤5.6億元，同比-26.2%；歸母淨利率14%，同比-2.6pct。分季度看，2025Q2公司實現營收17.9億元，同比-32.4%，環比-22.0%；實現歸母淨利潤3.0億元，同比-34%，主要受國內需求波動和蒙古國主焦煤價格同比大幅下滑影響。歸母淨利率16.7%，同比-0.4pct。 

分業務結構看：

1）供應鏈貿易業務，受國內需求波動影響，蒙古國主焦煤價格同比下跌約40%，中蒙主焦煤供應鏈貿易業務利潤承壓。1H25板塊實現營收25.3億元，同比-24.1%，毛利2.0億元，同比-63.9%；業務量方面，1H25公司蒙古國主焦煤進口量近360萬噸，同比增長近70%；銷售量超340萬噸，同比增長超15%。其中，公司依託甘其毛都口岸的跨境車隊與倉儲設施，為客户提供近240萬噸煤炭跨境綜合物流服務。 

2）跨境多式聯運綜合物流服務，保持快速增長，蒙古進口銅精礦倉儲分撥業務達到歷史同期最高水平。1H25板塊實現營收12.2億元，同比+13.9%，實現毛利3.6億元，同比+18.8%；1H25公司中蒙跨境綜合物流業務持續拓展，已覆蓋天津港至二連浩特、甘其毛都、策克、塔克什肯等多個陸運口岸。蒙古進口銅精礦倉儲分撥業務達到歷史同期最高水平；奧雲陶勒蓋礦易耗品業務同比增長約為20.54%；為可口可樂提供飲料物流服務，箱量同比增長13.17%。 

3）陸港項目，非洲陸港項目逐步落地，維持較快增速。1H25板塊實現營收3.1億元，同比+34.2%，實現毛利1.8億元，同比+40.4%。截至1H25，公司在剛果（金），薩卡尼亞口岸車流與貨運量保持穩步增長，運營效能逐步釋放；在贊比亞，薩卡尼亞口岸至恩多拉公路已全線貫通，收費站建成在即，薩卡尼亞口岸擴建進展順利，莫坎博口岸已進入開工準備階段；在納米比亞，鯨灣物流園項目正式啟動；在坦桑尼亞，通杜馬口岸特殊經濟區與坦噶港特許權談判穩步推進。 

重視股東回報，1H25分紅比例為48.8%，第二大股東紫金礦業看好公司長期發展價值。

1）分紅：公司2025H1分紅比率為48.8%，每股派發現金紅利0.2元，按照2025/8/26公司收盤價11.38元/股，1H25公司股息率為1.8%。2）紫金礦業看好公司長期發展，持股比例保持穩定。截至1H25紫金持股比例維持17.26%，仍為公司第二大股東。 

投資建議：

公司蒙古國業務基本盤穩固，非洲地區持續佈局路產和運輸資源，保障業務拓展，顯著增厚利潤。我們預計公司2025-2027年歸母淨利潤分別為12.06、14.69、17.11億元，當前股價對應PE分別為13、11、9倍。維持「推薦」評級。 

風險提示：

地緣政治風險、全球經濟大幅下滑，項目建設不及預期。

▍海晨股份（300873.SZ）2025年半年報點評：25Q2毛利同比+27%，新天車核心參數已達國際領先水平

事件概述：2025年8月25日，公司發佈2025年半年報，主業經營超預期，1H25毛利率向上修復2.2pct達到26.7%，公司新一代天車產品核心參數已達到國際領先水平。2025年上半年，1）收入端：1H25公司實現營收8.72億元，同比+7.5%，實現銷售毛利2.3億元，同比+16.9%；毛利率26.7%，同比+2.2pct。2）利潤端：1H25公司實現歸母淨利潤1.3億元，同比-13.3%，受非主業經營因素影響，且主要影響Q2報表。若還原公司利潤成長可觀： 1）匯率波動影響約1492萬元；2）財務利息影響約379萬元；3）其他收益影響3508萬元；歸母淨利率14.9%；扣非后歸母淨利潤1.1億元，同比+0.4%，扣非歸母淨利率12.8%。 

25年二季度，1）收入端：25年第二季度公司實現營收4.72億元，同比+15.2%，實現銷售毛利1.37億元，同比+26.9%；實現毛利率29.0%，同比+2.68pct。2）利潤端：2025Q2公司實現歸母淨利潤0.72億元，同比-22.1%；歸母淨利率15.4%；扣非后歸母淨利潤0.64億元，同比+0.6%，扣非歸母淨利率13.5%。 

分業務結構看，主業經營超預期，公司新一代OHT天車核心參數已達到國際領先水平。製造業物流服務板，實現穩步增長。2025H1整體實現營收7.39億元，同比+7.8%；其中，1）消費電子物流業務實現營收6.86億元，同比+8.0%，公司積極拓展新老客户，實現業務持續穩健成長；2）新能源汽車物流業務實現營收5311萬元，同比+5.4%，公司新客户S客户增長迅速，J客户與V客户展現出較大發展潛力。 

自動化及裝備製造板塊，保持良好發展態勢，完成數家知名客户項目交付。

2025H1實現營業收入9287萬元，同比+8.9%，1H25公司成功完成數家知名客户項目交付，公司新一代OHT天車等產品的核心參數已達到國際領先水平。 

加大研發投入，以領先技術力創造核心競爭力。

1）2025H1公司成立了人工智能研究院和機器人研究院，機器人研究院依託公司在半導體AMHS設備及物流機器人等領域的核心研發實力，持續推動智能物流裝備與機器人技術的場景落地與關鍵突破；2）加大研發投入，2025H1公司研發費用同比增加26.98%，為公司智能物流技術迭代提供有力技術保障。 

投資建議：

我們預計公司下半年或將加速成長，上半年即便在關税背景下公司依舊保持增長，體現業務韌性。公司已重回成長賽道，並具備市場競爭力的技術與運營水平。預計公司2025-2027年，歸母淨利潤分別為3.1/3.8/4.2億元，EPS分別為1.34/1.64/1.84元，當前股價對應PE分別為18/14/13倍。維持「推薦」評級。 

風險提示：

下游製造業行業下行風險，客户集中度較高風險，新業務開展不及預期。

▍安井食品（603345.SH）2025年半年報點評：短期業績承壓，關注旺季動銷

公司發佈25H1業績公告。

2025H1公司實現收入76.04億元，同比+0.8%，淨利潤6.76億元，同比-15.8%，扣非歸母淨利潤6.03億元，同比-21.9%。其中2025Q2公司實現收入40.05億元，同比+5.7%，歸母淨利潤2.81億元，同比-22.7%，扣非淨利潤2.60億元，同比-26.1%。子公司中，新宏業2025H1實現收入8.08億元，同比+17.7%；淨利潤1254萬元，同比+25.2%；新柳伍2025H1實現收入6.88億元，同比+10.9%；淨利潤-644萬元，同比轉虧。 

優化新品研發策略，積極擁抱大B和新零售客户。

公司繼續堅持「研發一代、生產一代、儲備一代」的新品規劃思路，優化「B 端及時跟進、C 端升級換代」的新產品研發策略及「競品導向、渠道導向、專櫃導向」競爭策略，在拳頭產品鎖鮮裝系列上繼續打造迷你化、條狀化，向高端化。分產品看，25H1速凍調製食品/速凍菜餚製品/速凍面米/農副產品及其他分別實現收入37.59/24.16/12.41/1.81億元，同比-1.94%/+9.40%/-3.89%/-4.57%。分渠道，經銷/特通直營/商超/新零售及電商分別實現收入60.43/5.55/4.23/5.83億元，同比-1.15%/+7.22%/-1.76%/+20.92%。公司在積極推動渠道下沉、向低線市場延伸拓展的同時，全面擁抱大B（特通）客户和新零售客户，深挖渠道潛力。公司在今年旺季前明確全面擁抱商超定製化，由商超根據客户需求選品，通過規模化銷量突破形成成本優勢，策略推進初期已與沃爾瑪、麥德龍、大潤發等多家傳統商超及盒馬鮮生等新零售渠道在定製化產品開發等方面展開深度合作。 

原料成本上行，盈利短期承壓。

2025H1,公司毛利率/歸母淨利率為20.52%/8.89%，分別同比-3.39/-1.75pct；銷售/管理/研發/財務費用率分別為5.80%/2.72%/0.53%/-0.08%，分別同比-0.34/-0.48/-0.07/+0.56pct。25Q2，公司毛利率/歸母淨利率為18.00%/7.03%，分別同比-3.29/-2.59pct；毛利承壓主因原料成本上行以及新廠房設備投產導致折舊以及製造費用增加。銷售/管理/研發/財務費用率分別為4.96%/2.66%/0.52%/-0.04%，分別同比+0.12/-0.61/-0.10/+0.77pct。 

投資建議：

外部需求相對疲軟下公司積極調整應對、順應行業發展變化，多品類多渠道佈局，屬地化轉型持續推進，我們看好公司在品類及渠道開拓下的持續增長能力。我們預計2025-2027年歸母淨利潤分別為15.4/17.1/19.0億元，同比+3.4%/+11.3%/+11.2%，當前股價對應P/E分別為17/15/13x，維持「推薦」評級。 

風險提示：

新品拓展不及預期，原材料價格大幅上漲，行業競爭加劇，食品安全風險等。

▍今世緣（603369.SH）2025年半年報點評：加碼渠道投入，降速調整節奏

事件：公司於2025年8月26日發佈2025年半年報，上半年實現營收69.5億元，同減4.8%；實現歸母淨利潤22.3億元，同減9.5%；扣非歸母淨利潤22.2億元，同減9.1%。單季度看，公司25Q2實現營收、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤18.5、5.9、5.9億元，同減29.7%、37.1%、36.5%。

降速調整釋放壓力，省外持續培育佈局。

在行業「總量收縮、分化加劇」的調整期，公司出清渠道庫存，調整節奏，着眼長期良性發展。分產品看，25H1公司特A+類產品實現收入43.1億元，同比-7.4%；特A類22.3億元，同比+0.7%；A類2.3億元，同比-10.0%；B類0.8億元，同比-6.3%；C、D類0.3億元，同比-39.4%。分地區看，25H1公司淮安市場實現收入12.3億元，同比-4.3%；南京市場17.5億元，同比-7.9%；蘇南市場7.3億元，同比-11.0%；蘇中市場11.2億元，同比-0.2%；鹽城市場7.5億元，同比-6.4%；淮海市場6.8億元。同比-7.3%，南京、淮安等優勢市場在高基數、高佔有情況下，調整幅度保持可控；蘇中揚州、泰州、南通等區域保持穩健勢能。省外市場實現收入6.3億元，同比+4.8%，省外區域逐步起勢，逆勢維持增長，聚焦「10+N」重點地級板塊累積品牌勢能。經銷商層面，截至25H1末，公司省內經銷商646家，淨增加33家；省外653家，淨增加38家，合計1299家。 

加大費用投放力度，毛利率保持穩定。

公司25H1公司毛利率73.4%，同比-0.4pcts，行業需求承壓背景下公司調整買贈力度穩定產品價盤；25H1歸母淨利率32.1%，同比-1.6pcts。公司25年上半年銷售費用率為14.8%，同比+1.4pcts；管理費用率為3.0%，同比+0.2pcts；單二季度看，25Q2毛利率為72.8%，同比-0.2pcts；歸母淨利率為31.6%，同比-3.7pcts；加大渠道費用支持力度及品牌宣傳，國緣冠名「蘇超」強化高端形象，25Q2公司銷售費用率為19.0%，同比+6.8%；管理費用率為5.7%，同比+1.7pcts。公司經銷商回款節奏較為穩健，調整發貨節奏維持渠道庫存良性，25年上半年末合同負債6.0億元，同比-4.4%。 

投資建議：

公司短期在消費場景受限及需求復甦疲軟背景下加速報表出清，調整發展節奏，釋放渠道壓力；長期來看，公司省內恢復擴張勢能，省外逐步佈局開拓，看好后續品牌事業部持續精細化運營下產品勢能迴歸。我們預計公司25~27年歸母淨利潤為31.25/33.09/36.28億元，當前股價對應P/E為18/17/15X，維持「推薦」評級。 

風險提示：

江蘇省內競爭加劇；結構升級不及預期；新興市場開拓不及預期。

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