時代的「寒王」

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來源：北京商報

　　在國產替代的浪潮中，寒武紀看似偶然，又有諸多必然。我們聚焦「國產替代浪潮中的隱形冠軍」，也是在聚焦那些在細分賽道紮根深耕的硬科技企業。

　　它們中，有的借天時地利人和實現業績躍遷，成為產業自主的攻堅尖兵；有的在資本市場的估值重塑中，印證了硬科技從研發投入到價值兑現的邏輯，成為科技牛市的核心標的。通過這些典型樣本研究，拆解中國科技企業從技術攻堅到資本突圍的破局與成長，也為市場讀懂硬科技的長期價值提供參照。

　　王座易位。

　　8月27日13時37分許，A股交易時段迎來歷史性一刻——寒武紀盤中股價攀升至1462元/股，單日漲幅高達10.01%，同一時間超越貴州茅臺1460.93元/股的股價，成為當時A股市場股價最高的個股。

　　月K線顯示，截至目前寒武紀的單月漲幅已達93.39%，在半導體行業板塊中以5740.18億元的市值僅次於中芯國際的8106.92億元穩居次席。投資者對科技股的估值認知在這個流火的季節被「寒王」一次又一次刷新。

　　五年前的7月，頂着「科創板AI芯片第一股」名號的寒武紀登陸科創板，發行價為64.39元/股，上市首日便大漲超200%，盤中市值一度破千億。但在行業周期與研發投入的壓力下，「寒王」也曾陷入估值泡沫的質疑，2022年年中股價一度觸底，跌落至46.59元/股的歷史低點。

　　天使投資人、資深人工智能專家郭濤對北京商報記者表示，AI芯片賽道具有「高研發投入、長周期兑現」的硬科技本質，短期業績波動與股價調整是技術攻堅期的正常現象，不能簡單等同於「估值泡沫」。彼時市場的爭議更多是對硬科技「研發—落地」周期的認知偏差，隨着AI算力需求爆發與國產替代政策推進，技術價值轉化為實實在在的業績動能幾乎是必然。

　　跨越三年的估值重塑

　　這種必然性，正被「寒王」兑現。

　　從歷史低點到股價巔峰，寒武紀經歷了一場跨越三年的估值重塑，硬科技從研發到落地的周期相對緩慢，一度讓資本市場失去耐心，但隨着寒武紀在2024年四季度實現單季度歸母淨利轉正、2025年半年報業績進一步飄紅，錯位的產業節奏市場預期終於達成深度匹配。

　　業績爆發成為估值重構的核心引擎。半年報顯示，寒武紀上半年營收28.81億元，同比暴增4347.82%；歸母淨利潤10.38億元，實現規模化盈利，在數據層面印證了業內人士對於「技術價值轉化為業績動能」的判斷，也觸發資本市場對其「摘U」的強烈預期。根據科創板規則，若公司在一個完整會計年度實現盈利，股票簡稱中的「-U」標識將被摘除。

　　東海證券研報預測，寒武紀2025年歸母淨利潤可達15.95億元，遠超盈利門檻，「摘U」基本無懸念。該機構指出，作為國內稀缺的雲端AI芯片標的，寒武紀當前最大的增長動能來自雲端產品線的大幅放量，而思元系列芯片正是這一動能的直接載體：一方面，受益於國內互聯網、金融、交通等產業AI算力需求的持續提升；另一方面，依託國產替代加速的政策與市場環境，產品在客户端的訂單落地速度顯著加快，雙重驅動下有望持續帶動公司營收高增與歸母淨利潤的穩定盈利。

　　基於這一邏輯，東海證券對寒武紀給出明確業績預測：2025—2027年，寒武紀營收將分別達84.43億元、161.71億元、251.04億元，對應同比增速依次為618.91%、91.52%、55.25%；歸母淨利潤同步保持高速增長，分別為15.95億元、38.6億元、69.13億元，同比增速分別為452.69%、141.96%、79.09%，持續盈利的趨勢清晰可見。

　　從資本市場估值視角看，這樣的業績增速與估值水平形成了顯著的性價比。據研報測算，2025—2027年，寒武紀對應PE分別為153倍、63倍、35倍，PS分別為29倍、15倍、10倍，這一估值水平顯著低於海光信息、龍芯中科、景嘉微、瑞芯微等可比公司的2025年預期平均水平（平均PE為583倍，PS為39.96倍）。高增速支撐下，寒武紀的估值不僅未透支長期潛力，反而凸顯出性價比優勢，成為資本市場配置硬科技資產的重要選擇。

　　奧優國際董事長張玥對北京商報記者表示，國產芯片企業走向產品和營收的規模化落地，標誌着技術已進入產業化階段，且將帶動上下游協同發展——寒武紀思元系列芯片的量產，不僅自身實現了從研發到盈利的跨越，也為產業鏈同步帶來了機遇，而這又將在性能提升與生態建設上反哺核心企業的優勢。

　　現階段，寒武紀已然步入資本市場認可、業績持續正增長的收穫期——從前期研發攻堅期的估值波動，到如今依託規模化盈利實現估值重構，其成長路徑完整印證了硬科技企業「研發投入—技術落地—業績兑現—價值重估」的核心邏輯。

　　算力需求的「不可逆爆發」

　　高盛最新研報顯示，已將寒武紀目標價從1223元上調50%至1835元，核心邏輯直指三大時代紅利：其一，中國雲計算資本開支顯著提高。以騰訊為例，2025年二季度的資本支出同比增長119%，雲廠商對AI基礎設施的加碼，直接擴大了AI芯片需求。其二，客户出於關税不確定性與數據安全考量，加速芯片平臺多樣化佈局，降低單一供應商依賴，而寒武紀的思元系列芯片與DeepSeek等模型的適配能力（2025年8月中國信息通信研究院宣佈其通過DeepSeek兼容性測試），恰好契合這一需求。其三，公司持續增大的研發投入，既推動芯片技術迭代，也為更高AI芯片出貨量奠定基礎——高盛因此將2025—2027年公司淨利潤預測分別上調59%、28%、29%，以反映出貨量增長帶來的業績增量。

　　AI正從實驗室概念走向千行百業的實際應用，算力成了眼下與水電同等重要的基礎設施，科技行業正迎來一場以「國產算力自主」為核心的紅利浪潮。寒武紀的崛起，踩準了AI算力需求井噴與國產替代加速兩大時代紅利的交會點，成為這場浪潮中最具代表性的弄潮兒。

　　從行業大趨勢看，算力需求的爆發已進入「不可逆」階段。根據中國信通院發佈的《先進計算暨算力發展指數藍皮書（2024年）》，2023年全球計算設備算力總規模為1397EFlops，增速達54%，預計未來五年全球算力規模仍將以超過50%的速度增長，至2030年全球算力將超過16ZFlops（ZFlops為EFlops的1000倍），其中智能算力佔比將超過90%（按AI服務器算力總量估算）。

　　數據背后，是互聯網大廠、金融機構、製造業企業對AI大模型訓練、推理的常態化需求。第一上海證券研報指出，北美雲廠商2024年資本開支超3000億美元，國內字節、阿里等企業2025年AI相關資本開支預計突破3000億元，主要就是受AI投資的帶動，而算力的核心載體正是芯片。

　　自2021年思元290和思元370發佈以來，寒武紀的高算力產品已在包括阿里、百度、字節、騰訊等互聯網大廠受到廣泛測試和量產落地。同時，公司的產品也在運營商、金融、交通、能源等行業取得項目落地進展。北京社科院副研究員王鵬向北京商報記者強調，國產芯片行業已從單純的技術追趕轉向兼有生態競爭，企業們正在構建的是從硬件到應用再到生態的完整閉環。

　　來自美國芯片政策的影響，則意外加速了國產替代的紅利窗口期：中國企業資本聯盟副理事長柏文喜向北京商報記者指出，國內企業對海外芯片的路徑依賴正在被打破，行業已經陸續轉向國產算力供應鏈。

　　而寒武紀恰好是這場替代潮中最成熟的選擇之一，其產品無需依賴海外架構或工具，既能滿足自主可控的政策要求，也能為客户規避供應鏈風險。這種「稀缺性」讓寒武紀在國產AI芯片賽道中形成了護城河。

　　在一系列需求鏈中，寒武紀的關鍵定位被反覆凸顯。而趨勢上看，時代紅利的深度與廣度還在持續拓展。從深度看，AI技術正從「文本、圖像」向「多模態、具身智能」演進，新場景將催生新的算力需求，而從廣度看，AI在千行百業的滲透也纔剛剛開始，諸多場景的算力需求將逐步釋放，未來有望成為新的增長極。

　　北京商報記者就相關問題嘗試與寒武紀公司取得聯繫，但截至發稿暫未得到回覆。

　　可以説，寒武紀的紅利時代，是時代趨勢與自身能力共振的結果：AI算力的爆發提供了「需求紅利」，國產替代的加速提供「政策紅利」，而自研架構與生態則使其具備「承接紅利的能力」，並最終化作從技術適配到盈利落地的業績動能持續轉化。

　　對資本市場而言，后市既要看這一轉化動能能否延續以支撐業績向好，更可以期待其能否進一步帶動產業鏈企業成長、加固中國算力底座。

　　畢竟，當下風頭無兩的「寒王」，或許也只是國產算力革命的開端。

　　無限風光在「險」峰

　　身處寒武紀當下的王座時刻，亦有分析人士向北京商報記者指出，高光背后潛藏的待解風險與長期考問仍不可忽視，亮眼業績與高估值的光環下，需清醒審視其可持續性的挑戰。

　　從客户結構來看，大客户依賴的隱憂已在財務數據中直觀顯現：根據半年報披露，寒武紀應收賬款及合同資產期末余額前五名中，第一名佔比達42.5%，前五大客户合計佔比超八成，客户集中度過高的特徵顯著。

　　儘管當前互聯網大廠、運營商及金融機構的AI算力需求支撐了業績爆發，但長期來看，若核心客户因戰略調整（如自研芯片、減少外部採購）、行業周期波動降低算力投入，或與競爭對手達成深度合作，將直接影響寒武紀的訂單穩定性。此外，大客户在議價能力上的優勢，也可能對寒武紀未來的毛利率水平形成壓制，半年報中提及的毛利率波動風險，在客户集中背景下可能被進一步放大。

　　儘管財報表現優越，股價亦隨之一路狂飆，但其估值爭議從未停歇。寒武紀市盈率一再衝高，遠超同類芯片公司。

　　高市盈率背后的泡沫隱憂同樣尚未完全消散。儘管機構普遍給出樂觀預測，但需注意的是這種期待值是建立在營收和淨利的高增長假設之上，若未來AI算力需求增速不及預期，行業階段性產能過剩、大模型落地放緩，或公司產品迭代速度跟不上技術演進而導致業績增速下滑甚至停滯，高估值的「寒王」必然面臨相當程度的回調壓力。

　　芯片產業無疑是長坡厚雪，但在中途的多重挑戰仍需寒武紀持續突破。當下行業競爭白熱化，全球AI芯片領域頭部格局中海外龍頭仍佔優勢，同時國內多家初創企業與集成電路龍頭也在發力AI芯片賽道，寒武紀需持續維持技術領先性才能鞏固市場地位，而AI技術迭代速度較為快速，若研發滯后則現有產品可能快速麪臨淘汰風險，倘若研發開支進一步增加的同時成果無法及時轉化為商業訂單，也將對盈利穩定性形成壓力。

　　郭濤對北京商報記者表示，寒武紀業績爆發本質是技術卡位與場景紅利的驅動，一些潛在問題在行業技術迭代加速、競爭日趨激烈的背景下，還可能進一步加劇其研發投入與商業回報失衡的風險。

　　市場上，投資者和客户最在意的，除了眼前一份漂亮的半年報，還有諸多長期問題。

　　例如，未來三到五年能否持續交付，盈利能否延續而不是曇花一現，產品能否真正進入雲計算與大模型的核心場景，軟件生態能否補齊並構建閉環。只有不斷兑現這些承諾，階段性的爆發才能轉化為長期護城河。

　　自身的努力疊加時代的紅利，成就了昨天和今天的「寒王」，但「登高」之后更需防「跌重」，多重因素共同構成長期發展的險峰仍需警惕，需持續兑現外界預期。

　　否則，短暫的估值狂歡將難以支撐長期的價值沉澱。

　　圖片來源：寒武紀科技