睿遠兩權益大將如何調倉？各對反內卷亮觀點

財聯社8月27日訊（記者 封其娟）公募中報披露大幕再度開啟，睿遠旗下兩位權益大將不吝筆墨，暢談了上半年的投資策略和對下半年宏觀經濟、市場行情的未來展望。核心共識是，紅利策略的配置價值被繼續看好，「內卷」的行業挑戰與「反內卷」下產業競爭格局的重塑機遇，也成為共同關注的新議題。

今年上半年，傅鵬博旗下睿遠成長價值隱形重倉股變化較大，已更替6只個股；趙楓旗下睿遠均衡價值三年隱形重倉股更替4只個股；較二季報而言，公募中報新增披露了6月的收益率。據中報，睿遠成長價值A/C6月收益率為9.53%、9.49%，較比較基準分別實現了6.98%、6.94%的超額收益；睿遠均衡價值三年A/C6月收益率為3.41%、3.38%，較比較基準分別實現了1.13%、1.1%的超額收益。

傅鵬博指出，上半年「穩定現金流高分紅和熱點主題下微盤」風格指數的表現遠好於其他投資策略，這一觀察是2024年市場風格的延續，形成的原因已被投資者熟悉。下半年，流動性極其充裕的現狀，疊加以險資為代表的大資金加大權益資產配置需求，紅利資產繼續受到青睞順理成章。他還強調，A股歷來會尋找高景氣和高增長的行業並給予相應公司估值溢價，市場持續追逐熱點行業和彈性公司也不會停止。隨着上市公司中報陸續披露，傅鵬博將對轉好的行業和公司做「查缺補漏」。

基於宏觀視角，傅鵬博總結，當前需求側以「託底」為主，團隊將密切觀察「反內卷」在各行業的具體舉措和落實進展。未來，當工業品價格指數築底回升，價格上漲不影響下游實物銷售量，期間費用相對剛性條件下企業利潤有望恢復到增長軌道，對資本市場將是一大利好，或帶來順周期行業的投資機會，如鋼鐵、煤炭和水泥等。

上半年，趙楓對組合進行了部分調整，更加看重企業的商業模式、競爭壁壘和估值，希望組合持有的公司能夠持續創造穩定的自由現金流，並通過較高的再投資回報率或高比例的分紅給股東創造回報。

中國資本市場上半年表現出明顯的韌性，但趙楓直言，在投資中國資產的過程中，一個很大的挑戰是行業內無序競爭，在行業需求增長放緩階段，仍通過擴大產能激烈競爭存量份額，導致在很長時間內企業無法創造足夠的股東回報，也被稱為「內卷」。造成這種現象的原因有多個，趙楓認為最重要的兩個原因分別來自內部和外部，對應着股東文化缺失和地方政府經濟增長訴求。

傅鵬博：科技、醫藥為配置重點，強調投資安全邊際

二季度，睿遠成長價值股票類資產配置超過90%，港股和PCB標的對淨值貢獻較為明顯。整體配置上，以電子、互聯網科技、精密製造和醫藥板塊為重點。出口鏈雖被短暫衝擊，傅鵬博二季度逆勢增加了相關公司的持倉。但他也提到，對於組合中主營業務中外需佔比較大的標的公司，上半年經歷較高出口增長后，也要密切觀察經營變化和對衝手段，做好調整預案。

截至年中，睿遠成長價值隱形重倉股依次為：博遷新材、舜宇光學科技、廣匯能源、信達生物、阿里巴巴－W、比亞迪、東山精密、藍曉科技、蘇大維格、伯特利；較去年年末，舜宇光學科技、廣匯能源、信達生物、阿里巴巴－W、比亞迪、東山精密新進隱形重倉股，萬華化學、中通快遞-Ｗ、石英股份、邁瑞醫療、偉明環保已退出該行列。而去年底的隱形重倉股之一，近期備受關注的寒武紀，自今年一季度被買入前十大重倉股后，已連續兩個季度位列第七。

傅鵬博介紹，該產品前十大持倉中，傳統能源類淨值佔比減少，主要考慮到市場風格變化與相關公司面臨的較大經營壓力。一季度重點配置的港股互聯網公司、移動運營商和新能源公司依舊在前列；重點增加了醫藥板塊配置，創新葯板塊表現突出，團隊順勢配置了產品儲備管線豐富、研發能力突出、細分藥物有特色、峰值銷售有較大空間的個股，受益於β行情和組合的選擇，對淨值有突出貢獻。

傅鵬博談及，「尋找高景氣和高成長公司」是組合成立以來一直秉承的投資風格，階段性高波動或難以避免。在給定貼現率下，估值是公司增長空間與持續時間的函數，投資高波動、高估值公司需謹慎預判未來增長及現金流創造能力；若長期空間與增長時長存疑，需調整貼現率。目的都是為投資留出安全邊際。

宏觀經濟方面，在季報運行分析基礎上，傅鵬博補充了七月份的宏觀觀察：製造業PMI從6月49.7%回落至49.3%，邊際放緩，整體偏弱和低於季節性水平。「反內卷」對光伏和新能源等行業的產出有一定的抑制作用，在后續可能存在的內需壓力和外需放緩背景下，通過壓降產能利用率、提高商品價格的效果需要觀察。

他認為，下半年，貨幣和財政政策有望進一步發力，以夯實需求企穩回升的基礎。當下，流動性極度寬松，內需政策儲備較多，高層對資本市場期許，故不缺利好后市的因素。

趙楓：價值投資中，自由現金流預測是主要易錯點

截至今年年中，睿遠均衡價值三年隱形重倉股依次為：三諾生物、華潤萬象生活、中國移動、中國人民保險集團、三峰環境、阿里巴巴－W、圓通速遞、李寧、碧桂園服務、中國平安；較去年年末，三諾生物、華潤萬象生活、中國移動、中國人民保險集團新進隱形重倉股，青島啤酒股份、宏發股份、中通快遞－W、分眾傳媒已退出該行列。

面對外部衝擊，中國資本市場上半年表現出明顯的韌性，趙楓分析原因主要有二：一是權益資產估值低、股息回報率高，在無風險利率持續走低的環境下，權益資產吸引力明顯；二是投資者認識到中美貿易完全脱鈎是雙輸的格局，而中國產業競爭力強、戰略堅定、國內政策空間大，有能力大幅減小衝擊，實現經濟平穩。基於此，上半年低估值高股息個股持續走強，機構資金配置需求旺盛。此外，創新葯行業和AI相關硬件公司上半年表現亮眼。

在趙楓看來，對價值投資而言，未來自由現金流預測是價值判斷的主要易錯點，降低失誤需要：一是留足安全邊際，謹慎看待企業未來現金流價值並體現在估值中；二是提高預測的可靠性，尋求能夠創造可靠且持續自由現金流的公司。

他總結，好商業模式可構建高壁壘、避內卷、穩現金流，但多為企業長期投入的結果，而非天生，像海外奢侈品公司、蘋果的護城河，既靠正確初心，也需多年投入與持續維護。此外，行業差異明顯，部分行業更難出現好的商業模式，投資時需更審慎。

深究來看，趙楓認為，企業長期競爭力的關鍵是在正確道路上持續投入，這需要良好企業文化支撐，包括正確價值觀（如用户至上、長期主義等）、堅定的戰略及有效的制度與激勵機制。長周期觀察而言，成功企業大多遵循此邏輯，也為長期投資者帶來可觀回報。有好的企業文化與商業模式的企業未必是好標的，但缺乏者長期回報大概率不佳。

若將買股票視作買企業且長期持有，投資與經營方法完全一致：都希望企業創造自由現金流，現金有高回報再投資機會，且投資安全穩定持久，核心即 「長期複利，控制風險」。若少數優秀企業是長期複利主力，長期投資它們通常不會差。