東方證券-恆瑞醫藥-600276-2025年中報點評：業績高速增長，出海有望加速前行-250827

（來源：研報虎）

　　創新葯銷售與出海雙輪驅動帶來業績強勢增長。公司2025年上半年實現營收157.61億元，同比+15.88%，歸母淨利潤44.50億元，同比+29.67%。單二季度實現營收85.56億元，同比+12.53%，歸母淨利潤25.76億元，同比+24.88%。公司業績表現出色，主要系創新成果持續釋放，同時對外授權合作加速。

　　新產品密集落地，創新驅動成長。2025年上半年創新葯銷售及許可收入達95.61億元，其中創新葯銷售收入75.7億元，佔總營收比例提升至48%。我們認為，公司未來將繼續由創新驅動成長：首先，今年上半年共有6款創新葯物獲批，覆蓋多個治療領域，未來隨着這些產品納入醫保，銷售潛力有望得到加速釋放；其次，公司儲備了一批優質在研管線，在繼續加強腫瘤等強勢領域的同時，進一步完善代謝和心血管疾病、免疫和呼吸系統疾病、神經科學領域的廣泛佈局；第三，公司搭建了多個新技術平臺，如新分子模式平臺、AI藥物研發平臺等，多元化的源頭創新有望不斷產出差異化、具有創新競爭力的產品。

　　出海正當時，對外授權積極兑現。公司在內生發展的基礎上不斷加強國際合作，尤其在對外授權方面成效顯著。今年上半年公司達成3項對外授權：1)與GSK達成PDE3/4在內的12款創新葯合作協議，首付款5億美元，潛在總金額120億美元；2)與默沙東達成關於Lp(a)口服小分子的合作協議，首付款2億美元，潛在總金額17.7億美元；3)與德國默克達成口服GnRH的合作協議，首付款0.15億歐元。同時，公司繼續穩步開展創新葯物的國際臨牀試驗。我們認為，持續出海彰顯出公司強大的自主研發實力，未來隨着自研創新葯在海外不斷推進，全球化佈局有望開花結果，最終實現創新產品的價值最大化。

盈利預測與投資建議

　　公司對外許可收入增厚業績，考慮到創新葯出海有望持續，假設未來對外許可收入穩定增長，故上調2025-2027年EPS為1.19、1.36、1.54元(原預測值分別為1.06、1.17、1.42元)。根據PE估值法及可比公司估值水平，給予公司2025年62倍市盈率，對應目標價為84.32元，維持「買入」評級。

風險提示

　　創新葯研發不及預期的風險，創新葯銷售不及預期的風險，仿製藥進入集採的風險。