中金：上調中煙香港(06055)評級至跑贏行業 升目標價至43港元

智通財經APP獲悉，中金發布研報稱，基於菸葉進出口業務成長勢頭，上調中煙香港(06055)2025/26年歸母淨利潤5%/8%至9.8/10.9億港元，現價對應2025/26年27/24倍P/E。考慮公司作為中國菸草獨家境外資本運作平臺的稀缺價值、內生+外延成長空間，上調公司評級至跑贏行業。基於盈利預測及市場風險偏好調整，上調目標價37%至43港元，對應2025/26年30/27倍P/E，較當前股價有13%上行空間。該行認為公司作為中國菸草獨家境外資本運作平臺的稀缺價值凸顯，菸草需求韌性護航及外延成長下中長期空間廣闊。

中金主要觀點如下：

公司公佈1H25業績

1H25收入同增18.5%至103.2億港元，歸母淨利潤同增9.8%至7.1億港元，業績均好於該行預期，主因菸葉進口發運節奏利好、菸葉出口產品結構優化等。

菸葉進出口營收快增，捲菸出口、新型菸草及巴西業務短期承壓

1H25具體看，1)菸葉進口：收入同增23.5%，其中進口量/均價同增2.5% /20.5%，發運節奏影響下均價較高菸葉佔比提升;2)菸葉出口：收入同增25.9%，其中出口量/均價同增12.7%/11.7%，公司積極拓展新客户，產品結構優化帶動均價提升;3)捲菸出口：收入同增0.8%，銷量/均價同比-7.9%/+9.4%，發運節奏影響下銷量短期承壓，產品結構優化帶動均價提升;4)新型菸草：收入同降66.4%，銷量/均價同降65.4%/3.1%，供應鏈及海外監管波動下經營承壓;5)巴西業務：收入同降50.3%，銷量/均價同降34.8%/23.8%，氣候制約、副產品出貨節奏影響收入增速;

菸葉出口、捲菸出口及巴西業務毛利率向好，氣候影響菸葉進口盈利水平

1H25公司毛利率實現9.2%，同降1.9ppt，其中定價策略優化下菸葉出口毛利率同增2.4ppt，自營比例提升下捲菸出口毛利率同增3.5ppt，副產品收入佔比提升帶動巴西業務毛利率同增10.2ppt，但氣候不利影響下公司於巴西進口菸葉成本上升，菸葉進口毛利率同降2.8ppt。費用端，1H25管理/財務費用率同降0.1ppt/0.5ppt。綜合看，1H25歸母淨利率6.8%，同降0.5ppt;

菸草需求強韌性下公司基本盤穩固，內生+外延雙輪驅動打開中長期成長空間

該行認為，1)現有業務，菸葉進口公司有望強化國際調配能力，實現經營穩中有增;捲菸出口加強免税渠道開拓及自營品規導入，且公司此前公告與四川中煙簽訂長城雪茄煙全球市場獨家經銷協議，有税渠道建設及雪茄出海有望打開成長空間;2)中長期看，公司有望積極探尋與集團戰略目標匹配的潛在優質標的，以外延併購強化全球競爭力。

潛在催化劑：菸葉進出口穩步增長;捲菸自營比例提升;外延資本運作。

風險提示：貿易摩擦、匯率變化風險;菸草消費下行風險;氣候制約;全球監管調整。