國投證券-百濟神州-688235-澤布替尼海外持續放量，下半年多個里程碑事件值得關注-250823

（來源：研報虎）

　　事件：公司發佈2025年半年度主要財務數據公告，報告期內公司產品收入為173.60億元，較上年同比上升45.8%；2025年半年度公司營業總收入175.18億元，較上年同比上升46.0%；2025年半年度歸屬於母公司所有者的淨利潤4.50億元。

　　澤布替尼海外市場持續放量。2025年Q2公司產品收入13億美元，同比增長42%；產品收入增長主要得益於澤布替尼銷售額增長。在美國，澤布替尼Q2銷售額為6.84億美元，同比增長43%；在歐洲，澤布替尼Q2銷售額為1.50億美元，同比增長85%，主要得益於在所有歐洲主要市場的市場份額提升。

　　其他重點產品Bcl2抑制劑索托克拉、BTKCDACBGB-16673快速推進中，多個里程碑事件值得關注。

　　 Bcl2抑制劑索托克拉:R/RCLL和R/RMCL的上市申請在中國已獲受理，並被納入優先審評;聯合抗CD20抗體用於治療R/RCLL的全球3期試驗已完成首例受試者入組。此外用於治療R/RMCL的2期試驗預計2025年下半年進行數據讀出，並有望提交全球加速上市申請。

　　 BTKCDACBGB-16673：R/RCLL全球3期已完成首例受試者入組，R/RCLL中國3期已完成首例受試者入組，R/RWM潛在註冊性2期研究已啟動患者入組。此外，2025年下半年預計啟動對比非共價BTK抑制劑匹妥布替尼用於治療R/RCLL的3期頭對頭試驗。

　　其他產品：PD-1單抗用於早期非小細胞肺癌的新輔助和輔助治療的上市申請有望2025年下半年獲得歐盟委員會批准；CDK4抑制劑預計2026年啟動HR+/HER2-乳腺癌二線治療的3期試驗、HR+/HER2-乳腺癌一線治療的3期試驗。

　　投資建議：我們預計公司2025年-2027年的收入分別為361.5億元、459.4億元、556.4億元，淨利潤分別為12.0億元、46.9億元、81.7億元；考慮到公司已上市/即將上市產品的放量潛力以及豐富的臨牀研發管線，我們認為公司未來發展前景可觀，首次給予買入-A的投資評級，根據DCF模型給與6個月目標價297.74元。

　　風險提示：臨牀試驗進度與數據不及預期的風險，出海進度不及預期的風險，銷售放量不及預期的風險