橡樹資本霍華德·馬克斯：股市正處於泡沫初期

智通財經APP獲悉，橡樹資本霍華德·馬克斯近期表示，美國股市可能正處於泡沫的早期階段。他在一段採訪中反覆強調，還沒有到敲響警鍾的程度，但重點是很貴，它們可能會變得更貴，但它們很貴這個事實不應被忽視。為應對這種局面，霍華德·馬克斯認為可以在投資組合中增加一點防禦性了，而投資債券而非股票就是一種方式。

以下為採訪片段：

主持人:我想從您自己提出的一個核心問題開始:在您看來，面對淨負面發展，為什麼資產價格卻如此強勁?霍華德，您能分享一下您的看法嗎?

霍華德:我很高興今天早上能和您在一起。當然，就像您剛纔在屏幕上引用的那句話所暗示的，這都只是感覺和觀點，沒有什麼是事實。但確實，股票相對於我所説的基本面，或者您可能稱之為現實，似乎是昂貴的。我認為最主要的原因是，市場已經有16年沒有出現過嚴重的修正了，所以人們就不再習慣考慮市場修正了。我一直在思考投資者最大的一個錯誤是什麼，我得出的結論是，他們認為今天的情況會永遠持續下去，已經發生的事情會永遠繼續發生，然而均值迴歸的可能性要大得多，所以我只是覺得，作為股票投資者，效果非常好，加槓桿操作效果更好，集中投資少數幾隻股票也進展順利。投資者天生樂觀，這種樂觀情緒很難消退，而且，我認為市場的波動主要與心理波動有關。人們從中立到喜歡股票，到非常喜歡，到極度喜歡，再到喜歡過頭，這種持續性就會產生泡沫，而且我們可能正處於這種泡沫的早期階段。

主持人 :當您談到"喜歡」,霍華德，也許是有點喜歡這些資產過頭了，您能回顧一下上一次您看到這種環境是什麼時候，讓您覺得在當前估值下購買這些資產的機會可能不再那麼好 ?有沒有哪個時期讓您想起現在的情況?

霍華德:嗯，我想麗莎，上次大概是1997年左右，當時市場有點愛上了科技股，市場飛速發展，人們不擔心估值水平，人們對互聯網的機會極其樂觀。艾倫·格林斯潘曾著名地警告説，可能存在"非理性繁榮」。我之所以選擇1997年，是因為即使格林斯潘擔心這種「繁榮」，市場還是繼續上漲了兩年半到三年。所以請記住我説過我們正處於早期階段，我們還沒有達到一個關鍵的、瘋狂的估值，我當然沒有像您屏幕上引用的那句話所説的那樣敲響警鍾，沒有理由認為很快就會有修正，但重點是，東西很貴，它們可能會變得更貴，但它們很貴這個事實不應被忽視。

主持人:霍華德，我認為很多人在談到90年代末的迴響時，都指出市場的科技板塊是最被高估的。但我覺得您的備忘錄中非常有趣的一點是，這並不是您的看法，這並不是您更大的擔憂。在人們指望某種強勁增長和某種通脹背景的時候，為什麼這次科技不是您關注的焦點呢?

霍華德: 嗯，科技確實為市場營造了光環，很多人都引用了所謂的「華麗七雄」股票，比如亞馬遜和谷歌，它們對市場上漲貢獻巨大，它們不僅僅是七隻股票，它們以美元計的收益佔標準普爾500指數中所有500只股票總收益的一半以上，僅七隻股票就佔了500只股票的一半。但它們是偉大的公司，它們的估值很高，我認為我不能説這些估值是過高的。但其他493只股票的估值也相當高，雖然不如「華麗七雄」那麼高，但沒人説它們是同等質量的公司，相對於歷史而言它們的估值也相當高。我認為，高估值被應用於更普通的公司，這比高估值被應用於卓越的公司更令人擔憂。

主持人:霍華德，您的備忘錄中引用了一句話，我很喜歡這句:"只知已方論點者,對其論點所知甚少。「然后我通讀了備忘錄的其余部分，其中有一個關於信用的結論。我只是想知道，先生，您對股票的關注是否為您提供了關於目前信用市場價值的更廣闊視角?

霍華德:嗯，你知道，正如約翰·斯圖亞特·密爾在1859年(我相信是1859年)所説的那樣，你必須瞭解故事的所有方面，才能明白自己這方是否站得住腳。而且我引用了看漲的理由，説明市場為何沒有被高估，我認為這是工作的一部分。但正如你所説，我的結論是，我之前説過，我沒有敲響警鍾，但我確實認為現在是時候保持一些謹慎了。而且，你知道，這有點像我們在華爾街所説的「王婆賣瓜自賣自誇」,但你知道，我做的、橡樹資本做的主要是所謂「信用」，即購買公司的債務。而債務本質上比股票更具防禦性，你有一個支付承諾，你知道如果他們按承諾支付利息和本金，你的回報會是多少，而且大多數時候他們確實會支付。所以我只是認為現在是時候在你的投資組合中增加一點防禦性了，而投資信用而非股票就是一種方式。

主持人 :霍華德，如果信用利差是自1998年以來最緊張的，那它還算防禦性嗎?我看到投資級信用利差，這被認為是信用市場中更具防禦性的一部分。我的意思是，這是否會質疑它作為防禦性資產的意義，因為那里的估值也很高?

霍華德:嗯，首先，麗莎，你所説的債務、固定收益、債券或者我所説的信用，所有這些不同的詞都指同一件事，它們在性質上與股票不同，因為你確實有一個合同約定的回報率。你可以說合同約定的回報率沒有歷史上那麼高，或者它相對於國債提供的信用風險補償溢價沒有歷史上那麼高，但你不能説它們不承諾7%、12%的回報。一個承諾7%、12%回報的投資，你會支付一些費用，偶爾會遇到信用損失，但我認為在未來10年內提供大約6%左右的回報是極有可能的。一個在未來10年內接近6%的合同保證，我認為比在當前高估值下持有股票更具防禦性。這就是重點。而且，你剛纔説信用利差比1998年以來任何時候都緊張。如果你看看1998年的情況，你假設在1998年投資一個高收益債券組合，過去17年(27年)你的表現如何?我認為表現得很好，我的觀點是，它有很大的可能性表現良好，而股票在估值過高時，則有相當大的可能性表現不佳。

主持人:美國仍然是防禦性投資的焦點嗎?

霍華德:嗯，你知道，我在備忘錄中説過，我認為美國仍然是世界上最好的投資地。使美國卓越的那些特質--創新精神、自由市場、法治、資本市場、增長和活力、偉大的公司-這些都依然存在。但正如我在備忘錄中説的，我們是最好的地方，但可能比以前稍微沒那麼好了。世界可能認為美國比以前稍微沒那麼好了，我無法反駁這一點。我的意思是，從根本上來説，作為投資環境，我認為情況有點惡化了。

主持人:現在有沒有哪個地方您看到更多的機會，僅僅基於估值，以及可能基於合同法和其他真正導致強勁投資背景的方面變得更加完善?

霍華德:嗯，正如我所説，我仍然認為我們是世界上最好的投資地。而且，你知道，我們是一輛價格昂貴的好車。你可以在世界其他地方買到一些不如我們但更便宜的車。你更喜歡什麼呢?是便宜一點的普通車，還是貴一點的好車?所以，你知道，世界其他地方沒有我們的活力。而且，世界上很多地方相對於美國來説都過度監管。但是，如果它們相對於美國來説處於折價狀態，那麼在投資組合中擁有一些它們的代表性份額也是合理的。