險資猛砸萬億元，散户資金入市潛力大

來源：第一財經

2025.08.22

作者 | 第一財經 周艾琳

從懷疑到驚訝，到將信將疑，到大致確信，再到持續加倉，投資者對A股牛市的認可，往往會經歷多個階段。

本輪牛市，先是有國家隊的資金「託底」，而后有保險資金加速入市助力，在真金白銀的支撐之下，散户的情緒被點燃。這一切背后，A股實則已經歷了較長時間的蜕變——公司治理改革，加大分紅回購力度，中長期資金入市，雙向開放……

隨着上證綜指站上3700點，成交量居高不下，從散户、基金、理財、險資到外資，究竟各方資金的A股加倉之路走到了哪一步？未來還有多少加倉的空間？對此，第一財經記者採訪了各個投資細分領域的一線業內人士，希望可以從資金流向的角度，更清晰地展現A股本輪牛市的發展階段。

散户資金入市潛力大

個人投資者是本輪牛市的「后來者」，但卻一舉點燃了牛市熱度。

高盛數據顯示，6月以來，代表國家隊的資金（相關ETF）幾乎處於「場邊觀望」狀態，個人投資者佔據了主導。

上證綜指在8月20日收於3766.21點，創出十年新高，消費板塊開始發力。8月21日，上證綜指無視美國科技股的大幅回調，繼續創出新高。

A股近期的持續上漲，是由市場活躍度上升所推動的。以上證綜指8月18日突破3700點為例，滬深兩市成交額達到了2.75萬億元，創歷史第三高（僅次於2024年10月創造的紀錄）。按總名義成交額計算，A股目前是多家外資投行交易平臺在亞太區域中最活躍的市場。

散户的熱度還能繼續多久？高盛估計，中國居民家庭有55萬億元的超額儲蓄，中國家庭金融資產中有22%配置於基金股票，這意味着可能有超過10萬億元潛在資金流入市場。儘管有觀點認為這類測算略有極端，但增量資金的潛力確實存在。

無獨有偶，瑞銀證券中國股票策略分析師孟磊對記者表示，近期M2與M1剪刀差正逐步收窄，顯示整體資金的流動性增強，而且部分債券基金產品的淨值出現回撤。

散户投資者在股市中偏愛購買哪類公司？數據顯示，中小型股更受青睞——當前中證1000和中證500的散户持股比例分別為61%和51%，而外資持股僅為2.5%和1.4%。

有觀點認為，中證1000對保證金交易的敞口最大，金額為620億美元（佔市值的3.5%）。更高的散户持倉、更高的換手速度，以及更高的融資融券敞口，使中小市值指數對市場表現、市場情緒和流動性狀況更為敏感。

但積極的一面在於，中小市值指數在行業權重上更為均衡，並且對高科技製造領域的配置更高，與中國戰略政策方向一致。中證1000在金融、房地產、能源和公用事業等傳統行業的權重僅約為10%，而科技硬件、軟件和醫療保健分別佔25%和12%，因此走勢更具韌性。

險資一年猛砸萬億元

險資的加倉可謂「大刀闊斧」。根據國家金融監督管理總局的最新統計，過去一年，保險資金對股票的直接投資金額激增了約10000億元，其中2025年內增長了超6400億元。相關分析顯示，考慮到保險資金的投向限制，上述資金主要投向應是A股市場。

「頭部保險公司基本都是真金白銀增配股市，預計頭部機構單家增持幅度都在千億元級別。」某頭部保險資管投資經理對第一財經記者表示。

另一保險資管債券交易員也告訴記者：「‘資產荒’此前深深困擾險資，之所以30年國債在過去一年被‘瘋搶’，也是因為長期資產極度‘欠配’，險資當時都配不夠，因此收益率一上去就會有買家。」

今年4月，政策的松綁已為資金入市埋下了伏筆。4月8日，金融監管總局發佈《關於調整保險資金權益類資產監管比例有關事項的通知》，優化保險資金比例監管政策，上調權益資產配置比例上限，提高投資創業投資基金的集中度比例，放寬税延養老比例監管要求。

在過去不到兩周的時間里，險資已連續出現兩起舉牌行動。比如，至8月11日，中國平安（601318.SH）與旗下資產管理公司平安資管，合計買入1.4億股中國太保（02601.HK）H股，持股比例升至5.04%，達到舉牌條件。

業內人士認為，就二季度末的數據來看，雖然債券依舊是險資最核心的配置方向，總規模高達17.87萬億元，佔整體資金運用余額的49.25%。但是，近期的股票投資貢獻了預計一半的投資收益，而且隨着債券投資收益率的下降，險資對權益資產的增配力度有望持續增加。

外資有望修正「低配」立場

外資也是不容忽視的增量資金。儘管如高盛、瑞銀等多家外資賣方近年來持續高呼「增配」中國股市，但買方客户並未積極採取行動，尤其是長線外資。但是，這些資金對A股的「低配」立場或將逐漸修正。

相比更謹慎的長線資金，更具投機性的外資對衝基金已經大幅湧入。花旗方面表示：「自今年夏季以來，觀察到北美投資者對A股的做多興趣和交易量明顯增加。我們以極快速度完成了更多客户准入手續以交易中國A股衍生品。這是過去四年中，中國概念交易最活躍的時期之一。」

該機構認為，這種行為並不應該被簡單歸結為「錯失上漲恐懼症」（FOMO），資金流入背后主要是因為，外資要修正「低配」狀態，對中國配置的增量調整，防範上行風險的對衝操作，並且尋找新興市場的相對價值機會（中國股市的估值仍相對較低）。

事實上，長線外資也在逐漸改變立場。摩根士丹利中國股票分析師王瀅對記者稱，中國股票在6月重新錄得12億美元的外資長線多頭（Long-only）資金流入，這一趨勢在7月進一步擴大，淨流入總額上升至27億美元。一些全球大型亞太主動型共同基金顯著減少了對中國的低配倉位。

例如，歐洲資管巨頭安聯投資（AllianzGI）此前正是在中國成立公募基金（安聯基金），新基金在去年9月3日發行，即「9·24行情」前夕，目前淨值為1.5852，累計回報接近60%。在這輪牛市下，A股賺錢效應體現。

安聯中國精選混合基金經理程彧本周在接受第一財經採訪時表示，本輪A股的估值重估大周期背后的核心驅動要素在於，在中國經濟結構轉型背景下，中國企業長期競爭力與長期可持續盈利能力提高，地產等系統性風險緩和，以及政策強託底力度增強（其中包括資本市場高質量發展、增強股東回報等相關政策）。

程彧表示：「這輪估值重估周期不依賴於宏觀經濟與當前企業的盈利水平，也不完全依賴於‘放水’，而是面向中國的長期競爭力與企業長期可持續盈利能力，因此不必對於當前短期的挑戰過於憂慮。」

基金新發規模温和提升

基金規模的變化趨勢往往不難預測，因為從歷史上來看，新發公募基金規模通常滯后於股市表現。

「隨着股市及基金表現回暖，公募基金的新發規模有望逐步提升，從而形成正向循環。」孟磊告訴記者，公募基金上半年僅增持1456億元的A股，而2025年1月22日印發的《關於推動中長期資金入市工作的實施方案》要求，公募持有的A股流通市值未來三年每年至少要增長10%。靜態估算下，2025、2026、2027年公募將需至少增持A股5900億元、6500億元和7100億元。

今年上半年，公募基金發行較為緩慢。主動公募在今年上半年發行922億元，低於2020至2022年同期5138億元的平均水平。這使得A股市場獲得的增量流動性有限。

但也就在近期，公募與私募的新發數量都已明顯高於去年平均水平。今年偏股公募基金整體錄得17%的回報，持平於萬得全A指數，但顯著高於滬深300的8%，扭轉了過去三年跑輸指數的疲軟表現。

理財資金或逐步增配股市

全市場當前存在近30家銀行系理財子公司。由於這類機構的受眾風險偏好極低，並將理財產品作為存款替代類產品，因而很難接受大幅波動。

但隨着A股「慢牛」逐漸形成，且現金、債券收益率過低，一味「卷債券」並非長久之計，邊際增配股市或是不得不邁出的一步。

據第一財經記者對多家國有大行、股份行、城商行旗下理財子公司人士的採訪，目前整體理財資金對股市的配置比例僅在2%～5%，最多不會超過10%，逐步增配是大概率事件。

在近期舉辦的「2025資產管理年會」上，農銀理財副總裁孫建坤錶示，需要在投資端拓展資產配置邊界，從固收類資產向權益類等多元資產延伸。

信銀理財總裁董文賾表示，理財公司可以定位為固收產品的主要供給者、含權產品的重要供給者。他稱，當前多數銀行理財客户希望得到一個波動較低、收益適度的結果交付，但也有不少客户逐漸願意接受波動略高、收益較好的理財產品。基於此，上半年公司加大含權產品創設，提升組合管理能力。

興銀理財總裁汪聖明表示，權益領域機會多為結構性，雖近期大盤存在機會，但對當前理財客羣而言，單一權益資產策略產品化不現實，需以風險預算為前提構建股債多元資產組合。