方正證券：為何全球股市都在創新高？

　　炒股就看金麒麟分析師研報，權威，專業，及時，全面，助您挖掘潛力主題機會！

　　來源：追尋價值之路 作者：金晗 原文標題：《【方正總量】全球股市新高：邏輯與展望》

　　核心結論

　　近期A股市場成交活躍，上證指數點位創近十年新高。海外市場方面，美國、日本、英國代表性股指本月均刷新歷史最高點位，德國、巴西於7月上旬創歷史新高。在全球股市創新高的浪潮中，近期A股大漲既得益於市場對中國經濟長期健康發展、資本市場改革成效的深度認可，也受到全球宏觀環境改善、外部市場流動性充沛的影響。A股大漲並非孤立現象，除了剖析國內因素，本報告嘗試從全球經濟股市的角度出發，去探尋這一輪全球股市走牛背后的核心驅動力。總結下來，我們認為有三點原因值得重點關注：

　　一是全球資本支出進入快速增長階段，上市公司盈利能力出現改善。2024年以來人工智能的爆發式發展帶動上市公司資本支出迅速提升。以美股為例，2025財年，微軟、META、谷歌、亞馬遜四家公司的資本支出有望超過3172億美元，較2024財年增長約49.6%。標普500指數ROE（TTM）從2024年底的17.6%提升至2025年8月的18.4%，盈利能力持續改善。

　　二是主要經濟體開啟降息周期，通脹壓力逐步緩解，流動性日益寬松。2025年全球多數地區貨幣政策進入寬松周期，美聯儲、歐洲、英國、中國、韓國、印度等央行通過降息、降準或者不同程度的貨幣寬松舉措釋放流動性。

　　三是地緣衝突與關税風險持續降温，企業投資信心回升，消費者信心改善，經濟增速預期不斷上調。隨着美國與英國、越南、日本、歐盟、韓國等陸續達成初步關税協議，以及中美關税暫停期再次延長，國際貿易環境有所恢復。數據層面，全球地緣政治風險和經濟政策不確定性指數呈現回落態勢。

　　展望后市，近期國際政治環境有所緩和，股票市場風險偏好顯著提升。美股方面，由於近期估值和集中度重新回至偏高區間，短期或面臨調整壓力，板塊輪動的概率提升，中長期仍維持看好。港股方面，當前港股估值優勢凸顯，南下資金主要流向的人工智能、新消費等核心資產代表新興產業發展趨勢，並且具有一定稀缺性，后續有望補漲。A股方面，推薦增配科技成長資產，圍繞中報業績預期增速較高或者有所改善的領域佈局。

　　報告正文

　　1 全球股市風險偏好穩步提升

　　1.1 國內國外股市屢創歷史新高

　　近期A股市場成交活躍，截至8月19日，上證指數最高突破3746點，盤中點位創近十年新高。過去一周，A股市場日度成交額連續突破2萬億元，滬深兩市融資融券余額超過2.1萬億元，距離2015年6月的最高值2.27萬億元僅咫尺之遙，市場情緒高漲。此外，香港股市方面，恆生指數8月14日盤中點位創2021年11月以來階段性高點，年初至今上漲超過25%，漲幅全球領先。臺灣股市方面，臺灣加權指數8月19日盤中點位創下全歷史新高，市場表現同樣十分強勁。

　　無獨有偶，放眼海外市場，美國、日本、英國各自最具代表性股指本月均刷新歷史最高點位，德國DAX指數於7月10日盤中創歷史新高，巴西IBOVESPA指數於7月4日盤中創歷史新高。另外，韓國綜合指數雖然尚未創歷史新高，但韓國綜合指數7月底的最高價已十分接近2021年6月的歷史最高點位。

　　截至2025年7月底，全球主要股票交易所總市值已突破136萬億美元，其中美國股票總市值位居榜首，約66.6萬億美元，接近全球股票市場總市值的一半。具體來看，其余市值較高的股票市場還有中國、日本、中國香港、印度、加拿大、英國、法國、德國以及中國臺灣、沙特、瑞士、韓國、澳大利亞、瑞典、阿聯酋、荷蘭、西班牙、意大利、印尼、巴西等，這些基本代表了全球股市研究的重點。

　　1.2 盈利提升對指數近期貢獻大

　　從過去3年（2022/8-2025/8）的指數收益率拆分來看，大多數市場主要依靠估值提升實現上漲，其中英國、法國、德國、韓國股市以及A股、臺股的盈利貢獻為負。而日本、印度股市憑藉盈利大幅提升實現上漲，克服了估值下行的不利影響。

　　除了估值與盈利外，股息率對於增厚股市投資收益也有重要貢獻。上述寬基指數大多為價格指數，需要額外再加上股息率回報，纔是投資指數的綜合回報率。而少數為全收益指數，過去3年股價漲跌幅已包含股息率貢獻。例如：滬深300、恆生指數、標普500、富時100、法國CAC40、日經225、韓國KOSPI等為價格指數，萬得全A、德國DAX、巴西IBOVESPA為全收益指數。

　　從過去1年（2024/8-2025/8）的指數收益率拆分來看，盈利提升對股市上漲貢獻加大。美國標普500指數、日經225指數、韓國KOSPI指數、臺灣加權指數等上漲皆由盈利提升作為主導。不過也有不少市場由估值主導或盈利、估值共同驅動。

　　1.3 發達市場估值進入偏高區間

　　從估值來看，目前絕大多數市場的市盈率和市淨率已高於2010年以來的中位數水平，許多發達市場的估值甚至已經到了90%分位數以上的顯著偏高位置。

　　具體來看，市淨率分位數高於90%的有美國標普500指數（PB：5.46倍）、英國富時100指數（2.13倍）、法國CAC40指數（2.02倍）、德國DAX指數（2.06倍）、日經225指數（2.26倍）等。市盈率分位數高於90%的市場較少，主要有美國標普500指數（PE：27.4倍）、德國DAX指數（20.1倍）。這也從側面反應出許多市場當前股價雖然處於高位，但具有盈利改善作為重要支撐因素。從上述表格還能看到，當前新興市場的市盈率和市淨率顯著低於發達市場，估值分位數也不及發達市場，特別是中國資產（MSCI中國指數涵蓋A股、H股、B股、紅籌股以及境外上市股票例如美國存託憑證等）估值在全球十分具有性價比。

　　在全球股市創新高的浪潮中，近期A股大漲既得益於市場對中國經濟長期健康發展、資本市場改革成效的深度認可，也受到全球宏觀環境改善、外部市場流動性充沛的影響。A股大漲並非孤立現象，除了剖析國內因素，本報告嘗試從全球經濟股市的角度出發，去探尋這一輪全球股市走牛背后的核心驅動力。總結下來，我們認為有三點原因值得重點討論，一是全球資本支出進入快速增長階段，上市公司盈利能力出現改善；二是主要經濟體開啟降息周期，通脹壓力逐步緩解，流動性日益寬松；三是地緣衝突與關税風險持續降温，企業投資信心回升，消費者信心改善，經濟增速預期不斷上調。

　　2 資本支出提速改善企業盈利

　　2.1 全球資本支出快速增長

　　2020-2022年全球資本支出處於低速增長期。受新冠疫情衝擊、全球供應鏈緊張及俄烏衝突等影響，2020-2022年消費者信心與企業投資信心相對不足。而2023年以來受疫后復甦、地緣衝突邊際緩和等影響，資本支出開始加速。2024年以來人工智能的爆發式發展更是帶來了上市公司資本支出的迅速提升。

　　根據彭博一致預期對資本支出的預測，2025年MSCI全球指數每股資本支出增速有望達21.3%，為2010年以來的最快增速。新興市場每股資本支出增速預計從2024年底-2.6%提高至2025年底的43.4%，發達市場每股資本支出增速預計從2024年底7.7%提高至2025年底的17.6%。資本支出增速靠前的有巴西IBOVESPA指數、臺灣加權指數、香港恆生指數、標普500指數、富時100指數等。

　　在本輪人工智能技術爆發式發展階段，美國科技巨頭公司資本支出顯著提速。AI 模型訓練和推理對算力的需求呈指數級增長，直接推動上市公司在硬件設備、數據中心等領域的資本開支激增。AI 技術的顛覆性迫使企業提前佈局以避免被淘汰，資本開支從「選擇性投入」轉向「戰略性必選項」。AI 技術的商業化落地需要持續的算法優化和場景適配，迫使企業加大研發投入並推動資本開支快速增長。

　　最新披露財報顯示，微軟公司2025財年（2024/6/30-2025/6/30）資本支出達646億美元，同比增長45.1%。Meta公司2025年中報（2025/1/1-2025/6/30）資本支出達295億美元，同比增長102%。谷歌公司2025年中報（2025/1/1-2025/6/30）資本支出達396億美元，同比增長57.3%。亞馬遜公司2025年中報（2025/1/1-2025/6/30）資本支出達572億美元，同比增長75.8%。預計整個2025財年，上述四家公司的資本支出有望超過3172億美元，較2024財年增長約49.6%。

　　根據彭博一致預期對資本支出的預測，美國標普500指數2025年與2026年的每股資本支出增速預測為21.2%和6.5%，顯著高於過去10年的增速平均值4.7%。日本日經225指數2025年與2026年的資本支出增速預測為18.5%和-0.05%，韓國KOSPI指數2025年與2026年的資本支出增速預測為-0.1%和5.0%。

　　根據彭博一致預期對資本支出的預測，2025年德國、英國上市公司每股資本支出增速顯著高於法國。德國DAX指數2025年每股資本支出增速預測為18.6%，英國富時100指數2025年每股資本支出增速預測為21.2%，兩者顯著高於法國CAC40指數2025年每股資本支出增速預測值1.6%。截至2024年底的實際每股資本支出增速同樣顯示德國、英國的資本支出增速高於法國。頗為巧合的是法國CAC40指數年初至今和過去三年漲跌幅均落后於英國和德國，且英國富時100和德國DAX指數近期已創歷史新高，而法國CAC40指數仍未突破歷史新高。

　　中國科技企業在人工智能核心技術領域的突破改寫了全球競爭格局，政策與市場的雙重驅動加速了資本支出的釋放。中國企業在人工智能領域的資本支出激增，不僅是技術追趕的必然選擇，更是產業升級的內在要求。場景落地層面，中國企業展現出的 「AI +產業」 融合速度領跑全球。從芯片到算法，從硬件到服務，全鏈條的高強度投入正在重塑全球AI產業格局，使中國從「應用市場大國」加速向「技術創新強國」轉變，未來兩年中國企業資本支出有望保持較高水平。

　　2.2 上市公司盈利能力改善

　　從過去12個月的淨資產收益率ROE（TTM）來看，上市公司盈利能力改善是推動股市向上的重要因素之一。2024年底，MSCI全球、發達市場、新興市場的ROE（TTM）分別為13.7%、14.1%、11.7%，2025年8月，MSCI全球、發達市場、新興市場的ROE（TTM）分別升至14.2%、14.6%、12.6%。

　　美國標普500指數的ROE（TTM）絕對值處於全球領先水平，年初以來，標普500指數的ROE（TTM）從2024年底的17.6%進一步提升至2025年8月的18.4%。日經225指數的ROE（TTM）從2024年底的10.5%降至2025年8月的10.1%，韓國KOSPI指數的ROE（TTM）從2024年底的7.0%升至2025年8月的7.3%。

　　歐洲方面，英國、法國、德國的ROE絕對值水平較為接近，2025年年初以來，英國富時100指數的ROE上升而法國、德國出現下降。年初以來，英國富時100指數的ROE（TTM）從2024年底的9.9%提升至2025年8月的10.7%。法國CAC40指數的ROE（TTM）從2024年底的11.5%降至2025年8月的10.0%，德國DAX指數的ROE（TTM）從2024年底的9.1%微降至2025年8月的8.9%。

　　2025年年初以來，MSCI中國的ROE（TTM）從2024年底的11.3%提升至2025年8月的11.7%。香港恆生指數的ROE（TTM）從2024年底的10.9%小幅上漲后回落至相近水平，而恆生科技指數的ROE（TTM）從2024年底的9.8%升至2025年8月的11.4%。臺灣加權指數的ROE（TTM）從2024年底的11.7%進一步升至2025年8月的13.2%。

　　3 全球貨幣政策進入寬松周期

　　3.1 主要央行開啟降息進程

　　2025年全球多數地區貨幣政策進入寬松周期，美聯儲、歐洲央行、英國、中國、韓國、印度等央行通過降息、降准以及不同程度的貨幣寬松舉措釋放流動性（日本、巴西除外）。美聯儲上半年維持利率不變，但市場預測美聯儲9月降息的概率已達到82.9%，到年底可能累計進行50bp至75bp降息。美聯儲的降息行動可能進一步帶動全球重要經濟體央行利率下行，並最終提高全球流動性水平。

　　3.2 全球通脹壓力明顯緩解

　　2025年7月，美國CPI同比2.7%，預期2.8%，前值2.7%；CPI環比0.2%，預期0.2%，前值0.3%；核心CPI同比2.9%，預期2.9%，前值2.8%。7月美國CPI數據略低於市場預期，反映關税影響仍較為有限，很大程度仍源於庫存託底，但后續關税衝擊或持續體現。在就業市場大幅走弱+通脹壓力仍相對可控背景下，9月美聯儲降息是大概率事件。

　　2025年7月歐元區通脹數據與6月持平，維持在歐洲央行設定的中期目標水平。歐盟統計局8月1日公佈的初步統計數據顯示，歐元區7月通脹率按年率計算為2.0%，剔除能源、食品和菸酒價格的核心通脹率為2.3%，兩者均與6月持平。德國、法國、意大利和西班牙7月通脹率分別為1.8%、0.9%、1.7%和2.7%。

　　2025年6月，日本CPI同比升3.3%，前值升3.5%。核心CPI同比從29個月以來的高點3.7%降至3.3%。日本的整體通脹水平較上月有所緩和，但仍然遠高於日本央行2%的通脹目標。從發佈時間稍早的東京都區部最新通脹數據來看，7月CPI同比增速繼續下行，核心CPI同比增速持平。預計下半年日本通脹壓力將逐步減弱，為貨幣政策正常化創造條件。而最大的外部變量是美國關税政策對日本經濟的影響程度，日本央行貨幣政策的調整需在通脹與經濟增長之間取得平衡。

　　4 地緣風險降温提振市場信心

　　4.1 地緣衝突與關税風險降温

　　近期地緣衝突與關税風險出現降温，市場信心得到明顯提振。俄烏問題在多方斡旋下，呈現出一系列新進展，為這場持續三年半的衝突帶來了新的和平曙光。繼8月15日美俄元首會晤后，8月18日，特朗普、澤連斯基與北約祕書長呂特、歐盟委員會主席馮德萊恩、德國總理默茨、意大利總理梅洛尼、法國總統馬克龍、英國首相斯塔默、芬蘭總統斯圖布進行了多方會晤，各方表態使得和談前景初現。從數據來看，全球地緣政治風險和經濟政策不確定性指數都呈現回落態勢。

　　關税方面，隨着美國與英國、越南、日本、歐盟、韓國等陸續達成初步關税協議，以及中美關税暫停期再次延長，全球關税風險不斷降温，國際貿易環境有所恢復。但是需要注意的是，美國的關稅制裁併未停止，如美國在8月對巴西和印度發起了新的關稅制裁。此外，美日、美歐和美韓協議的多項細節並未得到最終確定。

　　4.2 IMF上調全球經濟增速預期

　　2025年7月29日，國際貨幣基金組織（IMF）發佈最新一期《世界經濟展望更新》，在全球貿易局勢有所緩和、金融環境改善的背景下，IMF將2025年全球 GDP增速預期從4月的2.8%上調至3.0%，2026年從3.0%上調至3.1%。其中，新興市場2025年和2026年預計分別增長4.1%和4%，較今年4月預測值分別上調0.4和0.1個百分點；發達經濟體的增長預期則小幅上調0.1個百分點，至1.5%和1.6%。在各國當中，中國的經濟增長預期調升幅度最大。2025年的經濟增速預期從4%上調至4.8%，提高0.8個百分點。調整原因包括今年一季度中國經濟活動強勁，以及中美關税談判取得積極進展提振了市場信心。IMF將美國2025年增速上調0.1個百分點至1.9%，歐元區2025年增速上調0.2個百分點至1.0%。

　　2025年7月，海外投資信心指數延續過去兩月的回升趨勢。通常情況下，投資信心指數出現正值表示投資者對經濟前景較為樂觀，落入負值則意味着投資者預期經濟增長將放緩甚至出現衰退。德國7月Sentix投資信心指數從前值的-5.9上升-0.4，投資者預期持續好轉但仍有壓力。歐元區和日本7月Sentix投資信心指數繼6月轉正后進一步上升至4.5和6.9，顯示投資者對經濟前景預期顯著改善。美國7月Sentix投資信心指數從6月的-5.4大幅上升至5.3，回升至正值。

　　4.3 美股、港股、A股市場展望

　　展望后市，近期國際政治環境有所緩和，股票市場風險偏好顯著提升。8月12日，美國繼續暫停實施對中國24%關税90天。8月15日，美俄元首在美國阿拉斯加舉行會晤。而此前美國與英國、歐盟、日本等達成的一系列貿易協議，降低了貿易保護主義帶來的不確定性，為全球經濟復甦營造了良好的政治氛圍。經濟數據方面，美國、歐元區、日本等地投資信心指數、經濟景氣指數出現明顯改善。美國月度零售銷售額出現復甦，消費者實際購買力保持增長態勢，通脹預期快速回落，消費者對短期物價壓力的擔憂有所緩解。

　　美股觀點：美國經濟韌性較強、通脹大體可控與美聯儲降息預期支撐近期美股市場。美股財報季部分科技巨頭業績超預期，進一步鞏固市場對科技股前景的信心。往后看，雖然二季度美國實際GDP環比折年率好於預期，但受庫存和進出口項擾動較大，國內消費和投資總體走弱，下半年美國經濟大概率仍在温和下行通道。美股當下估值和集中度重新回至偏高區間，短期繼續上漲空間或相對有限，板塊輪動的概率提升。長期來看，美股以科技板塊為代表的龍頭公司憑藉在全球範圍的競爭優勢，盈利能力仍保持強勁，在未來較長時間內ROE大概率將持續顯著高於歐洲、日本等地股市，因此中長期仍建議保持對美股資產的配置。

　　港股觀點：2025年4月初以來，外圍擾動因素不少，海外地緣政治衝突頻發但規模尚且可控，以港股為代表的中國資產短暫調整后持續回升走強，表現非常堅挺。往后看，在南向資金流入的趨勢下，內資對港股定價權的提升使得市場對外部衝擊的敏感度下降，成為港股市場的重要支撐力量。今年南下資金主要流向港股市場中人工智能、新消費等核心資產，代表新興產業發展趨勢，並且具有一定稀缺性，后續有望補漲。當前港股估值優勢凸顯，隨着國際環境改善，外資迴流預期增強，有望推動港股反彈。

　　A股觀點：關注科技創新、中小盤成長等方向的投資價值。在經濟高質量發展要求及政策支持下，科技創新和研發投入將不斷加大，新興產業和未來產業有望加速發展。以創新為驅動的新質生產力，有望成為中國經濟新的增長引擎。在當前PPI等價格指標持續處於負增長的環境中，近期「反內卷」政策加速推進釋放了積極信號，對於后續企業盈利改善具有重要意義。「反內卷」政策推動行業從低水平價格戰轉向技術創新競爭，產能過剩的中游製造業和原材料行業中的優質中小盤公司有望率先受益。在資本市場支持科技創新的政策導向下，推薦增配科技成長資產，圍繞中報業績預期增速較高或者有所改善的領域佈局。

新浪聲明：此消息系轉載自新浪合作媒體，新浪網登載此文出於傳遞更多信息之目的，並不意味着贊同其觀點或證實其描述。文章內容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。

責任編輯：凌辰