中加基金配置周報|中美關税繼續暫停，美國核心通脹走高

　　重要信息點評

　　1、據央行統計，今年前七個月，社會融資規模增量累計為23.99萬億元，比上年同期多5.12萬億元；人民幣貸款增加12.87萬億元。7月末，M2同比增長8.8%，M1增長5.6%，社會融資規模存量增長9%。中國《金融時報》發文指出，受季節因素影響，信貸數據波動明顯。但單月貸款讀數通常不足以準確反映經濟活躍程度，也難以完整體現金融支持實體經濟的力度，分析經濟金融形勢時無需對單月數據過度關注，更不宜過度炒作單月信貸增量讀數波動。

　　2、7月份，全國規模以上工業增加值同比增長5.7%，社會消費品零售總額同比增長3.7%。1-7月，全國固定資產投資同比增長1.6%，其中房地產開發投資下降12%。國家統計局表示，受多重因素影響，7月份部分經濟指標有所波動，投資增長面臨的壓力是階段性的。

　　3、美國7月CPI同比持平於2.7%，低於預期的2.8%，環比則上漲0.2%符合市場預期。7月核心CPI同比上漲3.1%，高於預期的3%，創2月份以來新高。數據公佈后，市場預計美聯儲在9月會議上降息的概率超過90%。

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　　4、美國7月PPI同比飆升至3.3%，為今年2月以來最高水平，遠超預期的2.5%；環比則上漲0.9%，為2022年6月以來最大漲幅。同時，舊金山聯儲主席戴利明確表示，反對在9月會議上實施50個基點的大幅降息，認為此舉可能釋放不必要的緊急信號。芝加哥聯儲主席古爾斯比也敦促美聯儲在通脹完全受控前不要「倉促」降息。

　　5、美國7月零售銷售環比增長0.5%，連續第二個月較大幅度增長，前值上修至0.9%。7月零售銷售同比漲幅達到3.9%，經通脹調整后實際零售銷售同比增長1.2%，連續第十個月實現正增長。

　　6、三部門聯合印發《個人消費貸款財政貼息政策實施方案》，明確2025年9月1日至2026年8月31日期間，符合條件的個人消費貸款可享受財政貼息。貼息範圍包括單筆5萬元以下消費，以及單筆5萬元及以上的家用汽車、養老生育等重點領域消費。每人在同一家機構最高可享3000元貼息。

　　7、央行發佈公告稱，將於8月15日開展5000億元買斷式逆回購操作，期限為6個月（182天）。疊加8月8日開展的7000億3個月期買斷式逆回購，本月央行買斷式逆回購已累計超額續作3000億元，有效注入中期流動性。

　　8、央行發佈第二季度貨幣政策執行報告提出，下一階段要落實落細適度寬松的貨幣政策，把握好政策實施的力度和節奏，保持流動性充裕。把促進物價合理回升作為把握貨幣政策的重要考量，推動物價保持在合理水平。發揮好貨幣政策工具總量和結構雙重功能，用好結構性貨幣政策工具，加力支持科技創新、提振消費、小微企業、穩定外貿等。

　　9、中美雙方發佈《中美斯德哥爾摩經貿會談聯合聲明》。美方承諾繼續調整對中國商品（包括香港特別行政區和澳門特別行政區商品）加徵關税的措施，自8月12日起繼續暫停實施24%的對等關税90天。中方自8月12日起繼續暫停實施24%對美加徵關税以及有關非關税反制措施90天。在不可靠實體清單方面，中方繼續暫停4月4日公告相關措施90天，停止4月9日公告相關措施。

　　10、在通脹升溫、降息預期受挫之際，美國財長貝森特緊急澄清並非施壓美聯儲降息，稱「沒有告訴美聯儲該怎麼做」，試圖淡化其周三關於美聯儲「可能會進入一系列降息周期」的言論。他強調，自己只是在討論中性利率模型，而非對貨幣政策施壓。

　　11、美國總統特朗普稱，可能會允許英偉達在中國銷售「特供版」Blackwell人工智能芯片，該版本芯片性能很可能比H20芯片更為強大。外交部對此迴應稱，中方已多次表明在美輸華芯片問題上的原則立場，希望美方以實際行動維護全球產供鏈穩定暢通。

　　12、美國總統特朗普表示，計劃在未來兩周內宣佈對鋼鐵、芯片和半導體加徵關税。其中，半導體關税可能遠超此前提到的100%。他表示，「我的税率會定在200%還是300%？」

　　13、俄羅斯總統普京和美國總統特朗普8月15日在阿拉斯加會晤，會談持續2小時40分鍾，但未達成協議。普京表示真誠希望俄烏結束衝突，特朗普稱會議富有成效，許多事項已達成一致。特朗普隨后在專訪中透露，目前各方正在安排烏克蘭總統澤連斯基與俄羅斯總統普京的會晤，特朗普説，他認為自己也會參加。特朗普承認，在本次會晤中，其與俄羅斯總統普京有獨處的空間。

　　市場影響因素

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　上周央行OMO投放7118億，同時到期11267億，共計淨回籠4149億。此外，8月MLF到期量為3000億。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　生產數據方面，上周高爐開工率回落，同時水泥瀝青開工率上升。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　地產數據方面，土拍面積減少背景下溢價率回落，同時商品房成交面積下降，二手房價格走弱，地產數據表現不佳。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　汽車銷量方面，25年7月汽車批發及零售銷量同比增速分別為12.08%及6.10%，汽車銷量維持較高水平。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　進出口數據方面，上周出口運價走弱，同時韓國8月前十日出口數據有所走弱。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　價格數據方面，農產品價格上周有所回升。其中，蔬菜價格上行，水果價格下行，同時豬肉價格降至20.05元。纖維方面價格有所下行。反內卷政策推升通脹預期帶動食品價格有所回升。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　PPI影響因素方面，工業品指數上周有所上行，其中煤價、銅價、鋁價、鋼材價格及玻璃價格回升，油價、瀝青價格、水泥價格及MDI價格則有所回落。工業品指數上周有所上行，其中煤價、銅價、鋁價、鋼材價格及玻璃價格回升，油價、瀝青價格、水泥價格及MDI價格則有所回落。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日；期貨漲跌幅以結算價作為計算標準。

　　期貨價格方面，上周各類期貨價格有所分化，其中大豆漲幅最大，黃金跌幅最大。ICE布油收於66.13美元，跌0.69%，COMEX黃金收於3381.7美元，跌3.14%。

　　上周美元指數下行42.03，美國財政部長呼籲美聯儲進行降息疊加特朗普預計對鋼鐵、芯片及半導體加徵關税使得美元指數走弱。在此背景下人民幣上周貶值1個基點，日元升值57.3個基點。

　　市場回顧

　　一、基金市場 

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　基金申報與發行方面，上周共計申報基金43支，其中普通混合型基金11支，債券類基金（6支）少於股票類基金（19支），FOF基金申報7支。發行一邊，上周基金共計發行99.46億，其中股票型基金發行規模有所回落。

　　二、股票市場 

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　A股表現來看，上周主要板塊有所上行，其中上證50漲1.57%，漲幅最小；創業板漲8.58%，漲幅最大。通脹數據表現較好疊加中美關税繼續暫停90天背景下A股有所上行。偏股基金指數漲2.35%。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　A股各風格指數中，高PB指數漲6.44%，表現最好；低PB指數跌0.99%，表現最差。市場風格小盤成長佔優。

　　數據來源：Wind，中加基金，行業分類為申萬一級．時間截至2025年8月15日。

　　行業方面，上周31個申萬一級行業中22個上漲，9個下跌。其中，特朗普表示可能會放寬AI芯片出口限制背景下國內TMT板塊情緒大幅回升，其中通信、電子及計算機分別漲7.66%、7.02%及5.38%，漲幅居前。此外，中美關税繼續暫停背景下市場風險偏好回升，成長板塊佔優，非銀金融及電力設備分別漲6.48%及5.84%，表現較好。另一方面，紅利價值板塊則出現了一定幅度的回落，其中銀行及公用事業分別跌3.19%及0.55%，跌幅居前。同時，經濟及社融數據承壓背景下順周期板塊情緒上也有所回落，其中鋼鐵及煤炭分別跌2.04%及0.87%，表現不佳。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　港股方面，恆生指數漲1.65%，恆生科技指數漲1.52%。國內風險偏好回升疊加美元回落背景下港股有所上行。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　美股方面，上周有所上行，其中，納斯達克指數漲0.81%，表現最差；小盤600指數漲3.15%，表現最好。中美關税暫停疊加特朗普表示可能放寬AI芯片出口限制背景下美股有所上行。需要注意的是，隨着美國政策再次通過關税手段進行新一輪貿易戰，全球經濟均會面臨一定影響，關注美國高利率背景下能否實現經濟軟着陸。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　其他海外市場方面，

　　英國市場漲0.47%，表現最差；日本市場漲3.73%，表現最好。發達市場較新興市場表現佔優。

　　二、債券市場

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　上周貨幣市場利率有所下行，DR007二十日均值降至1.49%，資金面較上上周更為寬松。

　　數據來源：Wind，中加基金，時間截至2025年8月15日。

　　債券融資方面，上周利率債淨融資額5712.98億，維持大額淨發行；信用債淨融資額-357.16億，較此前有所減少。上周債券淨發行量有所下降。

　　數據來源：Wind，中加基金，時間截至2025年8月15日；分位數為過去5年分位數。

　　債券市場方面，上周主要債券中，信用債利率有所上行，其中3Y及5YAA+上行4BP，上行幅度最大。同時利率債長端上行大於短端，5Y及10Y國開債上行8BP，上行幅度最大。雖然經濟及社融數據表現不佳，但市場風險偏好仍在上行使得債市承壓。往后看，雖然美國關税政策對國內出口形成一定壓制，但國內反內卷政策近期明顯推升通脹預期，后續關注政策落地對通縮的實際改善效果。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日；分位數為過去5年分位數。

　　期限利差方面，上周利差大體上行30年國債利率升至2.05，大部分券種期限利差維持較低分位數區間。

　　數據來源：Wind，中加基金，截至2025年8月15日；信用利差為信用債與相同期限國開債之間的利差；分位數為過去5年分位數。

　　信用利差方面，上周信用債上行幅度更小使得利差收窄。歷史來看，信用債利差分位數維持歷史極低區間。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　同業存單方面，上周發行利率有所上行，其中發行規模最多的1Y國有銀行上行1BP，為1.64%；9M國有銀行維持不變，為1.62%。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　美債方面，上周利率震盪上行，其中20Y及30Y上行7BP，上行幅度最大。一方面，美國財政部長呼籲美聯儲降息帶動美債利率下行；另一方面，核心CPI及PPI走高又推升美債利率，在此背景下美債利率出現了一定的震盪上行。同時，隨着關税政策大面積落地，后續關注國際政治環境擾動下美國經濟能否平穩落地。

　　資產配置觀點

　　國內基本面數據承壓，美國核心通脹走高

　　上周，國內發佈7月進出口及通脹數據，其中出口數據由6月的5.9%回升至7月的7.2%，顯示出口維持較強韌性。通脹方面，反內卷政策逐步出台背景下核心CPI環比上升0.4%，但PPI環比下降0.2%，通脹數據的分化顯示價格因素仍處於磨底階段，后續關注盈利能力持續改善的行業板塊。往后看，隨着關税暫停到期，雖然貿易衝突出現了一定的反覆，但逆全球化仍將繼續。內需方面，地方生育補貼有所加碼，后續可能仍會有刺激政策繼續出臺，但實際效果需要觀察，海外不確定性加大背景下經濟基本面仍將持續波動。海外方面，美國發布7月服務業PMI數據，由6月的50.8降至50.1，低於市場預期的51.5，顯示關税不確定性對美國經濟造成了一定的負面衝擊。貿易衝突方面，特朗普上周表示由於印度向俄羅斯購買石油，因此將對印度的關税由25%增加至50%，后續關注是否會對中國採取類似措施。降息預期方面，美國服務業PMI數據走弱使得市場降息預期一度有所增加，但對印度增加關稅后市場對通脹的擔憂有所增加，9月降息的預期出現了一定的回落，與此前的90%保持不變。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　股票市場觀點

　　五年分位數角度，目前A股估值處於偏低水平。

　　近期萬得全A預測PE18.48倍，處於99%分位水平，股權溢價率2.88%，處於49%分位水平。市場估值分位數位於中性偏高區間。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　分行業看，預測PE約65%行業高於過去5年估值中位數，PB方面約55%行業高於過去5年估值中位數，電子、計算機、軍工估值相對較高。

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日；分位數為過去5年。

　　往后看，配置方向上關注：

　　1、經濟總量彈性不大使得債券利率維持歷史低位，關注現金流較為穩定的銀行、家電等行業。

　　2、貿易戰升級利好的自主可控及供應鏈安全方向。

　　債券市場觀點

　　數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月15日。

　　中短期看，由於地產政策仍以託底為主，內需大幅企穩回升仍然面臨一定的難度；同時全球貿易衝突使得出口也面臨一定的壓力，在此背景下反內卷政策對通脹的實際影響有待觀察，但低利率環境下機構行為對債市波動起到了一定的放大作用，使得債券收益率短期出現了較大幅度的波動。往后看，隨着債券市場逐步調整到位，可以逐步加倉調整幅度更大的信用債及長久期利率債。轉債方面，近期股票市場的持續上漲進一步推升轉債估值，預計轉債市場將面臨一定的估值泡沫風險。

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責任編輯：郭栩彤