險資頻頻舉牌銀行保險H股的「多重算盤」

8月以來，險資舉牌金融板塊上市公司依舊動作頻頻。

8月8日，平安資管買入中國太保H股110萬股，每股交易均價32.28港元，總持股數量達1.38億股，佔中國太保已發行H股股份的5%，觸發舉牌。

8月11日，中國平安買入中國太保H股174萬股，每股交易均價32.07港元，總持股數量達1.4億股，佔中國太保已發行H股股份的5.04%，觸發舉牌。

8月13日，民生人壽保險股份有限公司（下稱「民生保險」）在中國保險行業協會網站發佈公告稱，民生保險於8月11日增持浙商銀行100萬股H股，耗資約277萬港元。增持后，民生保險持有浙商銀行H股2.96億股，持股比例升至5%，觸發舉牌。

面對險資舉牌險企引發市場強烈關注，中國平安相關負責人表示「相關投資屬於財務性投資，是險資權益投資組合的常規操作。」

一位保險資管公司投資部主管何俊峰向記者分析，今年以來險資頻頻舉牌銀行保險板塊H股，不僅僅是基於財務性投資的考量。

「通過舉牌投資方式，險資能夠有效平滑股價波動對當期利潤報表的影響。」他告訴記者。IFRS9規定，保險公司持股比例逾5%的股票可計入FVOCI賬户（以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的金融資產）。保險公司通過舉牌投資，就可以將高股息上市公司持倉納入FVOCI賬户，令相關投資不會顯著影響保險公司利潤報表，對平滑險資利潤波動有着顯著作用。

記者多方瞭解到，今年險資頻頻舉牌銀行保險板塊H股的另一個重要考量，是在低利率與資產荒雙重環境下重構資產配置。

華泰資產副總經理林錫東指出，在低利率環境下，海外保險行業的資產配置策略出現四大調整，分別是拉長債券久期、信用下沉、增配股票與增持另類資產。當前境內保險行業正借鑑海外保險資金資產配置經驗，努力構建適合國內市場的多元資產配置策略，包括通過FVOCI賬户增持紅利資產（高股息上市公司等），滿足自身資產負債匹配、現金流管理及平滑利潤波動的需要。

銀河證券指出，預計「低利率+資產荒」現象仍將延續，令險資對穩健高收益資產具有長期配置需求。當前銀行保險板塊H股股息率約4%，處於行業前列，有望吸引險資持續流入。

記者多方瞭解到，今年險資頻頻增持銀行保險板塊H股，還有另一個「隱祕」任務，就是化解利差損風險與資金期限錯配挑戰。

努力維繫較高投資收益率

數據顯示，今年以來險資舉牌上市公司逾20次，創下近5年以來的最高值。參與舉牌的保險公司包括中國人壽、中國平安、新華保險、泰康保險、陽光保險、瑞眾人壽等，被舉牌的上市公司主要以銀行保險板塊H股為主，也涵蓋科技、綠色產業板塊的高股息上市公司。

何俊峰指出，險資此舉的一大目的，是努力維繫較高的投資收益率。

2024年，中國平安實現綜合投資收益率5.8%，同比上升2.2個百分點；其中壽險及健康險業務綜合投資收益率達到6%，同比上升2.4個百分點。中國太保總投資收益率達到5.6%，同比上升3.0個百分點。

這背后，是去年以來債券市場表現良好與債券價格單邊上漲，給重倉固收類資產的保險資金帶來可觀的投資收益。

但是，隨着今年債券收益率下行受限（債券價格上漲空間減弱）與新債票息收入變薄，保險資金能否延續去年的良好投資收益趨勢，正面臨較大挑戰。

記者獲悉，受近年利率下行等因素影響，保險資金總投資收益率中樞逐步下移，從以往的4%—5%回落到當前的3%—4%。其中，頭部保險公司持有的非標資產平均收益率從2017年的6%，回落至當前的4.5%，隨着非標資產迎來到期高峰，保險資金尋求高回報的再配置壓力逐步顯現。

在這種情況下，銀行保險板塊H股的高股息特點，成為保險資金維繫較高投資收益的新支點。

中國太保董事長傅帆表示，公司一直以來高度重視股東回報。據測算，上市以來，公司累計現金分紅達到約1200億元。

「在當前低利率與資產荒的雙重環境下，金融板塊股票股息率明顯高於10年期國債，且分紅穩定，受到保險資金日益青睞。」鹿客島科技創始人兼CEO盧克林指出。

何俊峰直言，銀行保險H股股息率（4%—5%）已超過保險資金平均收益率中樞水準（3%—4%），可以作為保險資金提升整體投資收益的重要支撐。

趕在AH溢價率收窄前「舉牌」

在8月舉牌投資太保H股前，今年以來平安資管完成多筆銀行板塊H股的舉牌投資。

1月，平安資管受託平安人壽資金，分別投資招商銀行H股與郵儲銀行H股，分別在1月10日與1月8日達到上述兩家銀行H股股本的5%，觸發舉牌事宜。

2月，平安資管受託平安人壽資金，投資農業銀行H股，並在2月17日達到農業銀行H股股本的5%，再次觸發舉牌；

令市場好奇的是，險資舉牌投資的對象緣何主要集中在H股。

中關村物聯網產業聯盟副祕書長袁帥表示，險資熱衷舉牌H股，主要基於兩大因素。一是H股定價相比A股存在一定折價，即多數A+H兩地上市公司的AH股溢價率（A股較H股的溢價）長期維持在20%—30%，險資對H股舉牌投資，可以在降低持股成本情況下獲得與A股同樣的股息分紅，實現更高的投資性價比；二是港股市場以機構投資者為主，相關股票價格波動相對平穩，有助於險資的舉牌+長期持有策略有效實施。

何俊峰向記者透露，8月險資之所以頻頻舉牌銀行保險板塊H股，另一個不容忽視的驅動力是高股息上市公司的AH股溢價率趨於收窄——今年以來，受海外資本追捧中國股票資產等因素影響，寧德時代、恆瑞醫藥、招商銀行的H股價格一度反超A股，出現AH股溢價率「倒掛」，這項新趨勢令險資擔心若AH股溢價率不斷收窄，自己舉牌投資的持股成本將水漲船高。

截至8月20日，AH股溢價率一度小於20%的股票日益增多，主要出現在金融領域，包括郵儲銀行、民生銀行、光大銀行、重慶農商行等。

「這令險資不得不加快舉牌投資步伐，趕在金融板塊股票AH股溢價率進一步收窄前，先鎖定較低的持股成本。」何俊峰指出。中國平安及平安資管之所以「不約而同」地舉牌太保H股，也有這方面的考慮。7月11日當天，中國太保的AH股溢價率達到45.16%，但到了8月13日，其AH股溢價率收窄至20.83%，令中國平安決定趕在太保AH股溢價率跌破20%前，迅速完成舉牌投資以鎖定較低的持股成本。

能否化解利差損與期限錯配挑戰

今年保險資金之所以頻頻舉牌投資銀行保險H股，另一個隱祕任務是化解利差損風險與資金期限錯配挑戰。

林錫東表示，2013年—2022年期間，市場利率中樞較高且高收益資產供給充裕，保險資金資產配置的主要挑戰是識別信用風險與做好流動性管理；2023年起，市場利率中樞持續下行與高説以資產供給收縮，導致保險資金從「安全焦慮」轉向「收益焦慮」，急需在做好風險管理前提下尋求高收益。

「隨着保險資金總投資收益中樞下移至3%—4%，或將帶來保險投資收益率下滑—分紅型/投資型保險產品預期回報率調降—保險產品銷售難度加大—保費增長壓力激增—保險資金投資規模承壓的負反饋效應。」何俊峰認為。保險公司通過頻頻舉牌銀行保險H股獲取高股息，既能對衝非標資產陸續到期所帶來的利差損縮水風險，又能努力維繫較高投資收益，阻止負反饋效應出現。

此外，越來越多保險公司還將高股息上市公司視為新的長久期資產，逐步化解資金期限錯配挑戰。

記者獲悉，當前境內保險資金「長錢短配」現象相當普遍，多家頭部保險公司的資產負債久期缺口擴大至4—7年，遠遠高於日本、德國、英國、美國保險市場的1—2年。

「這背后，是國內保險資金資產配置面臨結構性矛盾——保險資金負債久期較長，但長久期資產供給不足。」何俊峰指出。在監管部門積極引導保險資產加倉權益類資產的趨勢下，保險公司開始將高股息銀行保險板塊H股作為新的長久期資產，通過舉牌+長期持有，逐步壓縮資產負債久期缺口。

新華保險副總裁兼新華資產董事長秦泓波此前表示，去年以來公司多次舉牌上市公司，有助於適應當前形勢下的保險資金資產負債匹配需要，有效縮短新華保險資產負債久期缺口。

何俊峰表示，爲了更好應對利差損風險與資金期限錯配挑戰，保險行業都在努力提升大類資產配置能力。

「我們內部已形成一項共識，區別於擇時收益與擇券收益，資產配置回報纔是險資獲取長期收益的主要貢獻來源。」他告訴記者。他們針對不同類別資產配置採取差異化的策略，比如固收資產配置在豐富久期、信用、槓桿等策略時，通過國債期貨等工具平衡組合風險；在提升權益配置比例過程里，進一步豐富主動+被動的投資方式，挖掘擴張性經濟領域的投資機會；在另類資產配置方面錨定股權融資業務，盤活存量非標業務。

何俊峰直言要做好這些工作，難度不小。一是在落實信用下沉、拉長久期、超配權益等收益增厚策略時，如何有效化解信用風險、利率風險、波動風險、久期錯配、流動性錯配等風險，保險公司內部仍缺乏豐富的投資經驗；二是在挖掘擴張性經濟投資機會方面，保險公司投研部門對AI、大數據、半導體、清潔能源、生物醫藥等新興產業的投研能力仍有待提升，否則將錯失大量增厚收益的投資機會；三是保險公司時時發現，股、債、非標等大類資產價格相關性往往存在長尾效應，令分散投資階段性失效，因此保險公司亟需提升子策略多元化、分散化效應，精細化全天候類別資產的研究能力與配置能力。