中金：維持泡泡瑪特跑贏行業評級 上調目標價至370港元

　　中金發布研報稱，考慮到泡泡瑪特（09992）IP、品類、區域共振，上調25/26年經調整淨利潤預測13%/15%至110/141億元，現價對應25/26年36/27倍經調P/E。維持跑贏行業評級，考慮到盈利預測調整上調目標價12%至370港幣，對應25/26年42/32倍經調P/E，有17%上行空間。

　　中金主要觀點如下：

　　1H25經調淨利潤超該行預期

　　1H25收入138.8億元，同增204%，基本符合預告，期內溢利46.8億元，同增386%，超此前預告（+350%），經調整淨利潤47.1億元，同增363%，略超該行預期。在全球化、集團化戰略推進下，公司品牌及旗下IP全球認可度快速提升，業績增速、盈利能力進一步向好，1H25收入利潤均超24全年。

　　品牌全球破圈，傳遞多元潮流文化，四大區域快速增長

　　分區域看，中國/亞太/美洲/歐洲及其他營收分別實現82.8/28.5/22.6/4.8億元，同增135%/258%/1142%/729%，門店數量相比2024年末分別增加12/5/19/4家至443/69/41/18家，亞太加強精細化運營，美國市場快速拓展覆蓋範圍，歐洲深化區域總部建設，提前佈局劍橋等地標門店；線上方面，抽盒機、內容電商等各渠道效能提升，34個國家上線自研APP（登頂美國APPStore購物榜），搭建消費場景，各區域線上均實現更快增速，佔比分別為36%/38%/59%/33%。

　　IP矩陣「一超多強」，品類多點開花

　　1）IP方面，1H25五大IP營收破10億元、13個IP營收破億元，THE MONSTERS/MOLLY / SKULLPANDA/ CRYBABY /DIMOO分別同增668% /74% /112% /249% /193%至48.1 /13.6 /12.2/12.2/11.1億元，THEMONSTERS躋身世界級IP行列，收入佔比34.7%，星星人等新鋭IP增勢迅猛，2H24推出后1H25規模即達3.9億元，針對多元風格IP公司採取差異化運營，IP生命力進一步提升，業績會上管理層亦再次表達對IP健康度的重視。

　　2）品類方面，毛絨/手辦/MEGA/衍生品營收分別同增1276%/95%/72%/79%，毛絨為10個IP推出近20款產品，款式、尺寸、材質不同，毛面料亦升級，增加可玩性，實現收入61.4億元，佔比提升34.4ppt至44.2%，手辦佔比持續下降至37.3%。1H25內地即新增會員1304萬人至5912萬人（24全年增1173萬人），復購率突破50%。

　　盈利能力提升速度超預期，看好長期空間

　　1H25公司毛利率實現70.3%，同比提升6.3ppt，主因海外佔比以及供應鏈議價能力提升；經銷及銷售/一般及管理費用率同降6.7/4.0ppt至23%/5.6%，經調整淨利率33.9%，同/環比提升11.6/5.8ppt，經營槓桿持續釋放。展望后續，該行認為公司海外存在「再造不止一個泡泡瑪特」機遇，單一IP遠未及天花板並有望邁向全球超級IP，積木、飾品、樂園及內容生態等有望打開業務上限，繼續看好公司長期空間。