小摩上調Circle(CRCL.US)目標價至89美元但仍維持「減持」，看好平臺內USDC高利潤率增長

智通財經APP獲悉，摩根大通本周發佈Circle(CRCL.US)研究報告，指出其2Q25財報基本符合預期，平臺內USDC表現強勁，核心增長來自平臺內USDC及其他收入。報告維持「減持」評級，但基於平臺內USDC增長強勁，將2026年12月目標價從美元80上調至89美元。

該行認為Q2業績表現良好，基本符合預期，而Circle平臺上的USDC數據更為亮眼。第三季度開局強勁，15億美元后續發行也將藉助市場情緒募資。

8月12日，Circle公佈了2025年第二季度財報，上市以來第一份成績單引起市場關注，數據顯示，Q2營收為2.51億美元，超出小摩預期的2.32億美元，主要得益於分銷成本的降低。

調整后EBITDA為1.26億美元，超出市場共識1.21億美元。GAAP收益為-4.48美元。該業績基本符合預期(不包括某些意外的毛利潤增長)，GAAP虧損主要由IPO相關的股票薪酬以及與可轉債公允價值計量相關的其他費用驅動。

總而言之，小摩認為這是表現穩健的一個季度，既執行了IPO時公佈的戰略，也推出了新業務。此外，該行尤其注意到業務中高利潤率領域的強勁增長，例如：1)Circle平臺上的USDC(2025年第二季度平均為45億美元);2)其他收入(2025年第二季度為2400萬美元)。

小摩提到，儘管本季度表現穩健，但USDC市場份額持平以及仍處於高位的估值使該行維持現有評級。不過，基於平臺內USDC的增長勢頭，該行將2026年12月的目標價上調至89美元。

USDC在Circle高利潤率領域實現增長

小摩稱，公司營收端出現幾項超預期積極表現。基於610億美元的USDC平均余額及4.14%的儲備利率，Circle報告的總儲備收入達6.34億美元，超出摩根大通預期的6.30億美元。

實際RLDC利潤率為38.2%，高於摩根大通預期的35.9%，這一改善源於Circle平臺內USDC余額佔比的提升，實際為45億美元，高於預期的36億美元。

考慮到第二季度末平臺內USDC佔總USDC余額的比例已達約10%，該行現將2027年Circle平臺內USDC的佔比預測從之前的約9.5%上調至14%。

同樣，其他收入(即區塊鏈獎勵、CCTP跨鏈轉賬、贖回手續費、USYC相關收入等)也超出預期，錄得2400萬美元，該行預期為1700萬美元。管理層同時設定2025財年其他收入指引為7500萬至8500萬美元，該行此前預期為7000萬美元;因此，受區塊鏈合作費用及贖回手續費增長推動，該行將2025財年其他收入預期上調至8600萬美元。

Arc區塊鏈的發佈完善了Circle技術體系

該行認為本次財報中最重磅的消息是Circle宣佈推出Arc——一款專為「穩定幣金融」打造的全新Layer-1區塊鏈，預計於2025年下半年上線。管理層將Arc描述為面向支付、外匯、資本市場等領域的可編程基礎設施解決方案，USDC將作為其原生代幣以解決Gas費問題。

該行認為，這款區塊鏈的推出完善了Circle的技術體系，從而強化了其作為「網絡型企業」的定位。儘管CCTP等現有產品已在推動跨鏈流動性方面發揮作用，而Circle的網關(Gateway)有助於促進跨鏈流動性，該行認為Arc藉助一個由穩定的原生貨幣USDC驗證的共享賬本，為流動性、共識和最終性提供了一套全面的解決方案。

此外，Arc為用户推出了新的可選隱私控制功能，讓用户能夠決定其交易在公共區塊鏈上的呈現方式。需要注意的是，USDC目前可在24條區塊鏈上使用，其中三分之一是在2025年新增的，且Circle在2025年第二季度觀測到CCTP(跨鏈轉賬協議)的交易量達165億美元 。

競爭激烈的支付領域正催生「亦敵亦友」關係

此外，Circle在2025年第二季度推出了Circle支付網絡(CPN)，目前已有約100家感興趣的公司在推進合作流程;此外，CPN已在香港、巴西、尼日利亞和墨西哥上線，或將鞏固穩定幣在新興市場及美元化場景中的應用。

雖然小摩將CPN視為推動Circle平臺內USDC發展的眾多因素之一，Circle在此秉持 「開放包容心態」，但該行發現其產品與Coinbase的部分賦能計劃存在直接競爭。Coinbase正通過Coinbase Commerce從商户對消費者(C2B)支付業務入手，不久后還將通過Coinbase Business開展企業對企業(B2B)支付業務，這在一定程度上與CPN當前瞄準的B2B網絡類似。

Circle管理層稱讚Coinbase圍繞USDC打造支付產品，但也承認鏈上支付領域會有眾多網絡和分銷渠道。對該行而言，這種情況表明支付領域競爭極為激烈，但Circle正憑藉其中立的第三方發行方定位實現差異化競爭，尤其是相較於最直接的競爭對手(如Coinbase)。