【券商聚焦】招商證券國際維持翰森製藥(03692)增持評級 看好核心產品的強勁增長以及自有管線的研發前景

金吾財訊 | 招商證券國際發研報指，翰森製藥(03692)25財年上半年業績強勁，營收同比增長14.3%至74億元人民幣，淨利潤同比增長15.0%至31億元人民幣，雙雙超出管理層此前提出的低雙位數增長指引。創新葯銷售目前佔總營收的82.7%，其中包括BD合作收入16.6億元人民幣。該機構估測，其中約一半收入來自GSK支付的里程碑款(B7-H3/H4ADC)，另一半來自默沙東(MSD)支付的首付款(口服GLP-1HS-10535)。管理層此前預測腫瘤產品在25年上半年實現21.3%的增長，該機構估算其銷售額達到37億元人民幣，其中大部分來自阿美樂。在阿美樂的生命周期管理方面，新的適應症(阿美樂聯合化療)正在註冊中，年底的國家醫保目錄(NRDL)談判預計將較為温和，類似於阿斯利康(AstraZeneca)的Tagrisso。管理層維持2025財年阿美樂營收目標為60億元人民幣，並指引其峰值銷售額可達80億元人民幣。其他業務板塊方面，糖尿病業務增長迅速，主要受益於首付款收入；中樞神經系統(CNS)和感染類產品板塊則實現温和增長。

該機構表示，研發是一項長期投入，公司在25年上半年將其19.4%的收入(約14億元人民幣)投入研發。就其核心管線而言，該機構預計將有多款新資產進入註冊階段，包括GLP1/GIP雙受體激動劑(HS-20094，用於治療肥胖適應症處於III期臨牀研究)、B7-H3ADC(HS-20093，用於治療骨與軟組織肉瘤適應症已進入III期臨牀)、B7-H4ADC(HS-20089，用於治療卵巢癌適應症已進入III期臨牀)、口服Tyk2抑制劑(HS10374，用於治療中重度銀屑病已進入III期臨牀)以及IL-23p19注射劑(HS20137，完成II期並進入銀屑病III期)。與此同時，該機構也預計其全球合作伙伴將在即將召開的會議上公佈相關研究結果，例如25年10月的ESMO大會。在表皮生長因子受體(EGFR)市場方面，公司還有多款產品處於II/III期臨牀階段，或即將進入關鍵註冊階段，通過廣泛的臨牀驗證進一步鞏固阿美樂在非小細胞肺癌(NSCLC)領域的市場份額。為應對第三代EGFR-TKI的耐藥問題，公司部署了三大戰略：1)一款雙靶點TKI聯合療法已進入III期臨牀；2)雙特異性抗體(HS-20117)即將推進至III期；3)雙特異性ADC(HS-20122)計劃於年內啟動臨牀試驗。這些項目有望為繼往EGFR-TKI治療失敗且伴有c-MET擴增的患者提供新的治療方案。

該機構看好阿美樂在內的核心產品的強勁增長以及自有管線的研發前景。該機構上調目標價至47.5港元。指企業盈利能力的良好可預見性和管線研發的不斷兑現將是未來重要的估值重估催化劑。維持增持評級。