閃回科技三闖聯交所：「以價換量」毛利率僅同行1/4 1元「骨折價」向實控人朋友輸送利益 天價贖回迎來倒計時

　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：君

　　2025年8月14日，閃回科技第三次向聯交所遞交上市申請，擬發行不超過6764.7萬股境外上市普通股並在聯交所上市，仍由清科資本擔任獨家保薦人。

　　閃回科技擬將本次募集資金用於：（1）進一步提升我們的技術及研發工作力度以及升級我們的基礎設施；（2）加強與上游採購合作伙伴的戰略合作，以持續鞏固目前在中國線下以舊換新手機回收服務的市場地位，並將交易服務擴展至香港及其他東南亞國家；（3）加強營銷及推廣力度以提升品牌形象、擴大市場潛力更高的銷售渠道以穩定增加銷量，並進一步提高利潤率及交易效率；（4）戰略投資及╱或收購其所提供的產品及╱或服務與目前所提供者相輔相成並與增長戰略相匹配的企業；（5）營運資金及一般企業用途。

　　閃回科技於2024年10月8日收到證監會《境外發行上市備案通知書》，截至目前該備案通知書有效期僅剩不到2個月。更為嚴峻的是，閃回科技前兩次衝擊港股市場均以失敗告終，若本次上市申請再遭撤回、拒絕或未於規定期限內完成，將面臨接近8億元的鉅額贖回負債，甚至可能瀕臨破產邊緣。

　　經營業績層面，閃回科技深陷持續虧損泥潭，近4年一期合計淨虧損3.37億元，而同行萬物新生今年一季度已實現扭虧為盈。隨着行業內卷加劇、價格戰步入深水區，閃回科技毛利率持續下降，嚴重擠壓利潤空間，截至2024年其毛利率僅為萬物新生的四分之一左右，「以價換量」推動營收增長的策略還能持續多久？

　　1元轉讓是否利益輸送？

　　閃回科技是一家從事提供消費電子產品回收服務的中國公司，專注於二手手機。

　　2017年1月至3月，深圳閃回獲種子輪投資，共融資400萬元。其中，君通投資以代價60萬元認購深圳閃回經擴大股權約14%，認購價格約為1元/註冊資本，較其余投資者折價約73.2%~85.7%。

　　據招股書披露，君通投資為一家於2017年3月9日在中國成立的有限合夥企業，乃為劉劍逸、謝思引、尹學軍及葛東持有深圳閃回的股權而成立。其中，劉劍逸為閃回科技創始人及實控人，其余3人均為劉劍逸朋友。

　　儘管閃回科技解釋稱，向君通投資提供了更高的折讓，是因為相信公司的業務可受益於其有限合夥人的經驗及業務網絡，但堪稱「股折價」的優惠力度，依舊難掩利益輸送的嫌疑。

　　2021年8月30日，南海成長以代價3000萬元自君通投資收購深圳閃回約4.21%股權，即88.79萬註冊資本，收購價格約為33.79元/註冊資本。按原1元/註冊資本的認購價格測算，君通投資4名合夥人透過本次交易大賺近32.8倍。

　　2023年12月29日，閃回科技完成D輪融資：向Anji Guorong BVI配發及發行50.38萬股D-1輪優先股，佔公司已發行股本約2.33%，代價為800萬美元。據此測算，截至最后一輪融資，閃回科技的投后估值約3.43億美元（約合人民幣24.66億元）。

　　截至目前，劉劍逸及余海容透過ShanHuiShou BVI、MGY Wisdom BVI及MGYAlliance BVI合共擁有佔已發行股份總數約45.35%的實益權益，共同構成閃回科技的控股股東。謝思引、尹學軍及葛東仍分別持有閃回科技約1.28%、0.57%及0.38%股權，按最新估值測算，分別價值約3155.85萬元、 1405.34萬元及936.89萬元，合計約5500萬元。

　　閃回科技董事會由4名執行董事，1名非執行董事，及3名獨立非執行董事組成。其中，劉劍逸擔任董事長、執行董事兼總經理，主要負責管理集團日常運營及整體業務；余海容擔任執行董事兼首席執行官，主要負責管理集團日常運營；何小敏擔任執行董事兼首席生產官，負責供應鏈部的日常管理以及集團后臺系統的執行；林樂新執行董事兼首席技術官，負責管理技術及開發團隊並監督集團內的技術及開發工作。

　　值得一提的是，閃回科技非執行董事蔣文於2014年9月至2025年1月曾擔任小米集團的戰略投資部合夥人，主要負責小米集團的投資規劃。自2025年1月起，蔣文擔任小米集團生態鏈部門主管，主要負責小米集團的生態系統管理。

　　目前，小米集團及雷軍分別持有閃回科技6.83%及10.73%股權。

　　三大巨頭壓頂 市場份額僅1.3%

　　近年來，中國二手消費電子產品交易服務市場高度分散且競爭激烈。根據弗若斯特沙利文的資料，按2022年中國手機交易總額計，五大市場參與者及閃回科技分別佔手機回收服務行業的市場份額約為22.8%及1.5%，到了2024年，分別降至18.6%及1.3%，反映市場競爭白熱化。

　　按2024年回收的二手手機交易總額計，閃回科技雖是中國第三大手機回收服務提供商，但市場份額僅為1.3%，遠低於第一名及第二名，且並未與第四名拉開差距。

　　另據公開資料，中國三大閒置交易平臺為轉轉、閒魚、愛回收。

　　其中，轉轉是以C2B2C模式為主的平臺，於2015年11月上線，其市場定位為消費者提供二手交易綜合服務。2020年5月，轉轉戰略合併二手手機B2C交易平臺找靚機，進一步鞏固線上二手手機用户交易的第一地位。合併后，轉轉集團估值超過18億美金。

　　2024年11月15日，在《聯合國氣候變化框架公約》第29次締約方大會（簡稱COP29）上，轉轉戰略負責人、可持續發展委員會主席陳曉晨發佈了轉轉2025年上門回收「千城計劃」。預計至2025年底，轉轉的上門回收業務將覆蓋全國範圍內的千座城市，其中涵蓋眾多縣級市。

　　值得一提的是，小米集團雖是閃回科技的重要股東，但同時也是轉轉的戰略股東。2021年6月，轉轉完成1億美元D1輪融資，本輪由小米集團戰略領投，尚珹資本、順為資本跟投，開元資本擔任獨家財務顧問。此外，轉轉戰略股東還包括騰訊、58同城和青島西海岸新區國資平臺（青樾基金）。

　　閒魚前身為「淘寶二手」，是阿里巴巴旗下閒置交易平臺，於2012年10月上線。2024年4月，閒魚月活用户已達1.62億，同比增長19.1%。截至2024年11月，閒魚的註冊用户數破6億，閒魚年度的用户複合增長率已經接近30%。2024年初，閒魚的日均GMV突破10億元。

　　萬物新生（愛回收）成立於2011年，定位為「互聯網+環保」類型的循環經濟企業，單一最大股東為京東集團，持有其約34.02%股權。萬物新生集團旗下4大業務線包含：電子產品回收及環保處置平臺「愛回收」，全球二手3C產品線上交易平臺「拍機堂」，優質二手產品銷售平臺「拍拍」以及海外業務「AHS Device」。截至2025年8月18日，萬物新生總市值已達9.3億美元。

　　也就是説，三大巨頭的背后分別站着騰訊、阿里巴巴及京東。隨着行業內卷白熱化，閃回科技能否維持住現有市場份額？

　　毛利率畸低 深陷持續虧損泥潭

　　經營業績層面，閃回科技陷入「增收不增利」的困境，營收雖屢創新高，但持續虧損，尚未實現盈利。

　　2021-2024年及2025年上半年，閃回科技分別實現營業收入7.5億元、9.19億元、11.58億元、12.97億元及8.1億元，近4年複合年增長率約為20%；淨虧損4870.8萬元、9908.4萬元、9826.8萬元、6644.3萬元及2463.3萬元，合計淨虧損3.37億元。

　　閃回科技深陷持續虧損泥潭的主要原因之一系毛利率畸低且持續下滑。2021-2024年，閃回科技的毛利率從8.2%下滑至4.8%，2025年上半年雖小幅回升至6.3%，但仍顯著低於同行業可比公司。

　　2021-2024年，萬物新生的毛利率分別高達26.28%、23.03%、20.26%及19.85%，約是閃回科技的4倍。

　　從淨利率的角度來看，兩者差距更加顯著。2021-2024年，閃回科技的淨利率分別為-6.5%、-10.78%、-8.48%及-5.12%，萬物新生的淨利率分別為-10.50%、-25.01%、-1.21%及-0.05%。2025年一季度，萬物新生錄得淨利潤7270萬元，同比扭虧為盈。

　　更為嚴峻的是，前兩次衝擊港股上市失敗，讓閃回科技的對賭危機迎來倒計時。

　　2021-2024年及2025年上半年，閃回科技的贖回負債從3.07億元激增至7.91億元。同期贖回負債賬面值變動分別約為-0.46億元、-0.69億元、-0.87億元、-0.22億元及-0.32億元，是造成公司持續虧損的另一主要誘因。截至2025年6月底，閃回科技贖回負債佔流動負債的83%，淨資產為-7.13億元，嚴重資不抵債。

　　即便除去贖回負債影響，閃回科技的資產負債率依舊高達67.74%，而萬物新生僅為30.14%（截至2025年3月底）。

　　根據閃回科技與相關投資者訂立的股東協議，若公司上市申請遭撤回、拒絕或未於規定期限內完成，則贖回權將自動恢復。彼時，閃回科技須清償鉅額贖回負債，而截至2025年6月底，其現金及現金等價物僅1.2億元。

　　上市成功與否，將直接關係到閃回科技的生死存亡。

責任編輯：公司觀察