欣強電子IPO前送「豪禮」，空降44歲總經理獲4.2億天價股權激勵

（來源：海豚財經）

作為一家典型的家族企業，臺灣俞氏家族對欣強電子的持股比例超過95%，股權集中度之高極為罕見。IPO前夕，欣強電子突然給予外部空降總經理價值4.2億元的天價股權激勵，且未給出充分合理解釋，引發利益輸送質疑。再考慮到公司疑點重重的關聯交易，欣強電子本次IPO前景恐怕並不明朗。

IPO前兩年「突擊分紅」

近日，欣強電子（清遠）股份有限公司（以下簡稱「欣強電子」）創業板IPO申請獲受理，保薦機構為民生證券。本次IPO，欣強電子計劃募資9.62億元，主要用於公司多層高密度互連印製電路板改擴建項目。

招股書顯示，欣強電子主要從事印製電路板的研發、生產和銷售，主要產品包括剛性板、HDI板、柔性板、剛柔結合板，廣泛應用於存儲、通訊、消費電子等領域。據CPCA公佈的《2024年中國電子電路行業主要企業營收榜單》，公司在綜合PCB百強企業中排名71位。

截至招股書籤署日，欣強電子控股股東為YU FAMILY，持有欣強電子94.35%的股份，YU FAMILY的註冊國家為新加坡。公司實際控制人為俞孝璋、俞宛伶及俞金爐，三人通過直接和間接方式共同持有公司95.04%股份。其中，俞金爐系俞孝璋、俞宛伶的父親，俞宛伶系俞孝璋的姐姐。三人均來自中國臺灣。

作為一家典型的家族控制企業，俞金爐一家三口目前均在欣強電子任職。其中，俞孝璋系公司董事長兼總經理，俞宛伶、俞金爐系公司董事。據招股書披露，俞金爐出生於1950年，曾長期在欣強電子擔任董事長兼總經理，目前已是75歲高齡。2024年1月，俞金爐卸任欣強電子董事長、法人，由其子俞孝璋接任，俞金爐目前只在欣強電子擔任董事一職，但其2024年薪酬高達241.69萬元，位列公司高管團隊第一名。

2024年11月，欣強電子與民生證券共同簽署了上市輔導協議，正式開啟了IPO的輔導之旅。2025年4月，根據民生證券出具的《上市輔導工作進展報告》，有關欣強電子的公司治理及內部控制制度、募集資金投向安排等項目問題受到了重點關注。

事實上，民生證券對欣強電子在內部控制制度以及公司治理等方面的擔憂不無道理。直到公司開啟IPO輔導之初，欣強電子共有YU FAMILY、欣承投資等四名股東，公司股權仍由俞孝璋、俞宛伶及俞金爐三人100%控股。

本次發行前，YU FAMILY、欣承投資、欣立投資及金宥公司直接持有公司的股份比例分別為94.35%、4.59%、0.44%及0.63%。本次發行前，俞孝璋、俞宛伶分別持有AKO BVI60.00%、40.00%的股權，AKO BVI持有YU FAMILY100.00%的股權，YU FAMILY持有公司94.35%的股份；俞孝璋持有欣承投資4.66%的合夥份額並擔任執行事務合夥人，俞金爐持有欣承投資0.10%的合夥份額，欣承投資持有公司4.59%的股份；俞宛伶持有欣立投資49.00%的合夥份額並擔任執行事務合夥人，俞金爐持有欣立投資1.00%的合夥份額，欣立投資持有公司0.44%的股份；俞宛伶持有金宥公司23.10%的股權，俞孝璋持有金宥公司17.24%的股份，金宥公司持有公司0.63%的股份。

招股書顯示，在公司提報IPO輔導的前兩年（2022年—2023年），欣強電子先后分紅9000萬元和9055.65萬元，佔同期淨利潤的106%和68.9%。通過這一安排，欣強電子上市前就有近1.81億元的現金流入了俞氏家族。

除了突擊分紅之外，欣強電子還存在向實控人拆借資金的行為。2023年3月，因時任公司董事長的俞金爐存在臨時資金需求，欣強電子向其拆借資金150萬元，直到2023年12月，俞金爐才歸還了該筆拆借本金及利息。

從過往案例看，比例家族持股企業更容易出現內控不規範的情形，有關大股東資金佔用、違規資金拆借以及變相利益輸送等情況，多數都出現在「一股獨大」的上市公司中，其根本原因還是缺乏合理的監督和約束機制。就欣強電子而言，公司關聯方資金拆借、突擊分紅等問題大概率會受到監管層的重點問詢。

空降總經理獲4.2億股權激勵

招股書顯示，欣強電子在IPO輔導期間進行了最后一輪股權轉讓。招股書顯示，2025年5月，欣強電子控股股東YU FAMILY分別轉讓2005.00萬股、100萬股及190萬股股份給欣承投資、欣立投資及金宥公司，此次股份轉讓價格為2.80元/股。欣強電子表示，該轉讓股份分別用於三個持股平臺的員工激勵，受激勵員工增資價格為2.80元/出資額，對應2024年淨利潤的市盈率倍數為7.68倍，估值總額為12.85億元。

此次欣強電子低價股權激勵發生在遞交招股書前夕，且價格過低，引發了對其藉助股權激勵變相利益輸送的質疑。

據招股書披露，欣強電子此次IPO擬公開發行不低於本次發行后公司總股本的10%，募集募資金額約為9.62億元，由此計算估值約96億元。欣強電子上述三個員工持股平臺的增資價格僅相當於IPO估值水平的八分之一左右。

尤其值得注意的是，欣強電子於2025年5月19日引進陳德福擔任總經理，原創始人之子俞孝璋不再擔任總經理。陳德福通過員工持股平臺欣承投資持有2005萬股，佔欣強電子股份比例4.37%，按后者此次IPO估值計算價值約4.2億元。陳德福此次入股成本僅5614萬元，意味着他此次入職大禮包高達3.6億元！

那麼，陳德福為何能讓欣強電子如此不惜代價聘請他來擔任總經理呢？

招股書顯示，陳德福出生於1981年，2001年—2004年曾在貴公司實控人旗下的詮腦電子擔任工程師。珠海方正科技高密電子有限公司製造部總監、總經理及首席運營官。珠海方正科技高密電子為國有企業，控股股東為珠海國資委旗下華發集團控股的上交所上市公司方正科技集團（600601）。公開信息顯示，華發集團現任董事長、總裁為陳宏良。

不過，海豚財經查詢發現，珠海方正科技高密電子歷史董監高名單中並沒有陳德福的名字，而關於陳德福的公開報道也寥寥無幾。

招股書顯示，欣強電子此次股權激勵安排中，除了實際控制人家族成員外，陳德福為最大獲益者，持有2005萬股、價值約4.2億元的激勵股份，其他董監高持股大多為10萬—50萬股，例如，公司老員工、副總經理鄭耿訓股權激勵為50萬股，是董監高中除了實際控制人家族成員以及空降的總經理陳德福之外最多的，但遠低於陳德福。

海豚財經查詢后發現，在印製電路板領域，陳德福並不是業內知名人士，過往職業生涯中也沒有公開報道的重大業績。所以陳德福在欣強電子IPO前空降為總經理，且突擊入股，成為除實控人家族之后的第二大股東，就顯得非常突兀。欣強電子成立20年來，直到2024年5月都是家族100%控股企業，從未向外部人員出讓過股份，為何突然在IPO前夜向外部職業經理人低價轉讓4億元的激勵股份？這一天價激勵的理由和合理性在哪里？這一激勵安排是否涉嫌利益輸送？招股書對此並未提供任何解釋。

公司營收逆市下滑

財務數據顯示，2022年—2024年，欣強電子實現營收分別為8.69億元、10億元、9.99億元，同比增速分別為15.13%、-0.13%；歸母淨利潤分別為8498.39萬元、1.32億元、1.68億元，同比增速分別為55.26%、27.45%。

不難看出，過去三年來欣強電子業績增速出現了明顯放緩，2024年度公司營收甚至出現負增長，這與蓬勃發展的PCB行業趨勢明顯不符。近兩年來，全球AI服務器需求激增，推動了高端PCB技術創新與市場需求增長。Prismark統計數據顯示，2024年，全球PCB總產值達735.65億美元，同比增長5.8%。其中作為全球最大產區的中國大陸產值達到412.13億美元，同比增長9%。

通過深挖公司招股書可以看出，產品結構的單一化以及銷售區域的集中度問題成為欣強電子經營業績表現上遠遠「跑輸」行業平均水平的兩個重要原因。

首先，欣強電子產品主要應用於存儲領域這一領域。招股書顯示，報告期內，欣強電子來自存儲領域的銷售佔比分別為56.06%、69.69%和60.87%，存在一定產品結構集中的風險。2024年，消費級存儲市場受手機、PC需求疲軟持續承壓，因此存儲第三方模組廠商市場存在一定波動。

其次，從銷售區域來看，欣強電子高度依賴海外市場。報告期各期，公司外銷收入分別為50,705.34萬元、55,852.71萬元及46,307.20萬元，佔當期主營業務收入比重分別為59.46%、57.14%和47.61%，其中在中國臺灣的銷售收入佔主營業務收入的比例分別為32.17%、38.88%、30.56%，存在銷售區域過於集中的風險。

需要看到的是，儘管PCB行業市場空間巨大，但行業集中度仍舊不高，市場競爭也在不斷加劇。根據中國電子電路行業協會的統計數據，2024年中國大陸PCB產值排名第一的為鵬鼎控股，2024度營業收入為351.40億元，市場份額約為11.97%，排名前十的廠商合計市場份額約為54.85%。對比來看，欣強電子2024年度營收僅為10億元，市場份額僅為0.34%，在綜合PCB百強企業中排名近為71位。

研發費用投入不足或許是欣強電子銷售規模遠落后於競爭對手的一個主要原因。2022年—2024年，欣強電子研發費用支出分別為3,390.66萬元、3,470.62萬元、3,775.87萬元，佔同期營業收入的比例分別為3.90%、3.47%、3.78%。同期，同行可比上市公司研發費用率平均值分別為5.22%、6.01%和5.58%。

不難看出，欣強電子研發費用率遠不及同行平均水平，近兩年研發費用率更是位列行業倒數第一。考慮到行業競爭的不斷加劇，欣強電子若不能順應快速變化的市場與行業發展趨勢，不斷加大投入、創新產品，以鞏固或提高公司市場佔有率及競爭力，很可能會在未來的市場競爭中處於不利地位，進而影響公司業績。

關聯交易毛利率異常遭質疑

面對着與競爭對手之間巨大的規模差距，欣強電子計劃利用上市募資的形式來擴大產能。本次IPO，欣強電子擬募集資金9.62億元，主要用於公司高多層高密度互連印製電路板改擴建項目。項目達成后，公司將新增年產38萬平方米高多層高密度互連印刷電路板產能，公司生產能力將實現大幅提高。

然而，從過去三年情況看，欣強電子現有產能尚未滿產，這也令外界對其募投項目達產后的產能消化能力存在質疑。數據顯示，截至2024年末，欣強電子共有產能48.18萬平方米，其中自產產能為40.98萬平方米。2024年，公司產能利用率僅為85.07%，相比去年同期下滑超過8個百分點。

可以看出，一旦這38萬平方米的募投項目產能達產之后，欣強電子自有產能將會有接近翻倍的增長。一旦市場增速低於預期或公司市場開拓不力，公司新增產能的消化必然會存在一定的市場風險。

值得一提的是，除了依賴自產產能生產之外，欣強電子還十分依賴於合資公司來進行產品銷售，這也給公司帶來關聯交易佔比過高的風險。據招股書披露，未來開拓市場，欣強電子選擇與合營方共同成立了香港欣強、深圳智創及香港國際等合營公司，並由合營公司承接訂單后主要向發行人採購PCB 產品再對客户進行銷售，這些都構成了關聯交易。

招股書顯示，報告期，欣強電子向合營公司深圳智創及香港智創的關聯銷售金額合計分別為6,165.21萬元、5,686.16萬元及12,483.75萬元，向欣強科技關聯銷售金額分別為11,516.78萬元、0萬元及0萬元，關聯交易合計佔比分別為20.35%、5.69%和12.5%。2022年，欣強電子成立了臺灣分公司，原相應客户與欣強科技之間的業務已由臺灣分公司承接，導致公司結束了與欣強科技之間的關聯銷售。

欣強電子同時披露，報告期內，公司向深圳智創、香港智創合計銷售PCB產生的毛利率為25.77%，而深圳智創、香港智創合計對外銷售公司生產的PCB毛利率為29.79%，公司關聯交易具有公允性。

除了與深圳智創、香港智創以及欣強科技之間的重大關聯交易，欣強電子還與深圳國際及香港國際等合資公司發生一般性關聯交易。報告期內，欣強電子向深圳國際及香港國際的關聯銷售金額合計分別為3,609.47萬元、2,260.07萬元及1,029.68萬元，但毛利率僅為6.47%，而深圳國際及香港國際合計對外銷售公司生產的PCB毛利率則高達32.29%，利潤的大頭均讓關聯方賺走。

梳理欣強電子錯綜複雜的關聯交易不難看出，報告期內欣強電子有近15%的營收是依賴於關聯方銷售來進行，雙方之間的合作關係將是影響公司營收的一個關鍵因素。此外，欣強電子對深圳國際及香港國際等關聯方的銷售毛利率僅有6.47%，明顯低於深圳智創、香港智創等關聯方，也大幅低於公司整體毛利率水平，這也引發了外界對其關聯交易定價不透明、不合理的質疑。

近年來，關聯交易問題一直是A股IPO審覈的重點關注領域。有數據顯示，2023年近40%的IPO被否案例均涉及關聯交易問題，其中既包括關聯交易定價的公允性問題，也包括關聯交易的必要性和持續性問題。就欣強電子而言，公司不僅存在錯綜複雜的關聯交易，且金額巨大，同時不同關聯方之間的銷售毛利率差異巨大，是否涉嫌通過關聯方進行轉口貿易以達到轉移利潤、逃避税收的目的？這或將會引起監管層的重點關注和問詢。

股市有風險，投資需謹慎。