中藥化學制劑雙下滑，麗珠集團能否靠「大單品」挽救頹勢

華夏時報記者 張斯文 于娜 北京報道

麗珠集團近期業績表現呈現營收下滑與利潤增長並存的態勢，這一現象主要源於費用端的優化措施。儘管通過削減銷售、管理費用及緩解資產減值壓力實現了利潤增長，但該模式的可持續性引發關注。

與此同時，公司研發投入持續縮減，多項在研項目的終止不僅反映出研發戰略的調整，也引發了市場對其創新能力持續性的擔憂。核心管線推進緩慢與早期項目終止頻發，進一步加劇了研發管線的不確定性。

在覈心業務層面，化學制劑與中藥製劑板塊收入雙雙下滑，政策調整與市場需求變化成為主要壓力來源。化學制劑受醫保談判和集採影響顯著，中藥製劑則面臨需求回落壓力，雙重因素下公司未來增長面臨多重挑戰。

費用削減帶動利潤增長

麗珠集團業績進入了下降通道。

具體來看，公司2024年一季度至2025年一季度營業收入連續7個季度同比下滑，其中2024年二季度降幅最大，為-7.24%；2025年一季度降幅雖然收窄至-1.92%，但未扭轉下滑趨勢。

儘管部分季度環比出現波動，但營收規模整體呈下行態勢，主要受化學制劑（尤其是消化道產品）收入下滑拖累。

然而，這份很難令投資者滿意的報表里面，仍有奇怪之處，在營收下滑1.92%的背景下，歸母淨利潤實現了4.75%的增長。

這種「奇蹟」並非業務突破，而是源於費用端的顯著優化。2025年一季度，公司三項費用同比下降1.37億元。

因此，銷售費用率和管理費用率雙降變相「提升」了公司利潤，從而得以掩蓋了核心業務收入的持續疲軟。

這並非是公司第一次使用這種「伎倆」，麗珠集團在去年已經採用了類似手法，已經是「慣犯」了。

數據顯示，2024年公司銷售費用32.55億元，較2023年的35.98億元減少3.43億元。同時，管理費用從6.54億元降至6.13億元，減少0.41億元。

據此推算，兩者合計貢獻利潤增量約3.84億元，是2024年歸母淨利潤增量1.63億元的235%。由此可見，減費手段是公司利潤增長的核心推手。

不僅如此，2024年公司資產減值損失為1.82億元，較2023年的3.10億元減少1.28億元，同比降幅41.44%。主要原因是2023年計提了大額存貨減值（如子公司麗珠單抗新冠疫苗庫存減值），而2024年僅因終止PD-1項目計提開發支出減值0.92億元，減值壓力顯著緩解。

據推算，這一變動直接增加當期利潤1.28億元，進一步增加淨利潤。

如果説削減銷售和管理費用尚屬「節流」保利的常規操作，那麼麗珠集團壓縮研發投入的做法，則不免引發投資者焦慮。

研發投入縮減多項在研項目終止

近年來，麗珠集團研發費用加速下滑。

2023年研發費用13.35億元，同比下降6.44%；2024年進一步降至10.33億元，同比降幅擴大至22.58%；2025年一季度研發費用2.16億元，同比仍下降9.28%，延續縮減態勢。

從研發費用佔比看，2025年一季度研發費用佔營業收入比例為6.79%，較2023年的10.5%顯著下降。

而今年年初，麗珠集團剛剛經歷了新葯研發的「滑鐵盧」。

資料顯示，麗珠集團PD-1項目（LZM009）始於2016年，2017年獲中美臨牀試驗批件，彼時國內尚無同類上市產品。

但隨着君實生物、信達生物等企業PD-1藥物2018—2019年陸續上市，國內PD-1市場競爭白熱化，到2025年國內已有近20款PD-1/PD-L1藥物。

然而，麗珠該項目進度滯后，始終未能上市。2025年1月，公司以「聚焦優勢項目」為由終止該項目，計提開發支出減值9242.5萬元，直接減少2024年歸母淨利潤1.06億元。

PD-1項目終止是麗珠研發戰略收縮的標誌性事件，反映出公司在腫瘤免疫領域佈局的失敗。而項目終止導致公司在腫瘤領域管線出現空白，與國內頭部藥企的差距進一步拉大。

盤古智庫高級研究員江瀚對《華夏時報》記者表示，麗珠PD-1項目的終止確實反映了「跟隨式創新」模式在當前競爭環境下的挑戰。其次，在眾多PD-(L)1產品已經上市的情況下，后入者面臨市場空間被擠壓的風險。第三，藥企應更加註重差異化立項，例如尋找未滿足醫療需求的領域或開發聯合治療方案，以區別於現有產品。

梳理公司正在重點推進的有以下項目：目前來看，LZM012（IL-17A/F單抗），這款藥物在銀屑病Ⅲ期臨牀達優效終點，第12周PASI 100應答率49.5%（對照組40.2%），起效速度與長期療效優於司庫奇尤單抗，有望成為國內首個IL-17A/F抑制劑，2025年已提交上市前溝通申請。

JP-1366（P-CAB）藥物的反流性食管炎適應症Ⅲ期臨牀完成，2025年8月報產，為國內第二款P-CAB片劑，2024年國內P-CAB市場規模12.48億元（同比增長81.22%），競爭格局尚寬松。

司美格魯肽注射液目前在Ⅱ型糖尿病適應症2024年報產（技術審評中），減重適應症Ⅲ期準備中，有望切入代謝疾病大市場。

但麗珠集團仍有不少進展滯后與終止項目。

例如，公司早期的項目終止頻繁，2024—2025年終止ADC（A04）、CAR-T、HER2-ADC等多個早期項目，原因包括「國際技術迭代快」「臨牀價值分化」「生產成本高」等，反映早期立項評估不足。

此外，公司核心管線推進緩慢，四價流感重組蛋白疫苗2025年Q3啟動I期臨牀，進度落后於國內同行；抗癲癇藥物NS-041仍處Ⅱ期，抗凝藥H001Ⅱ期數據尚未披露，均未進入關鍵階段。

化學制劑與中藥製劑收入雙降

麗珠集團2024年整體營業收入同比下降4.97%，核心驅動因素為化學制劑與中藥製劑兩大板塊收入顯著下滑。

其中，化學制劑受國家醫保談判降價及集採政策衝擊，中藥製劑則因疫情后需求回落導致高基數效應消退，兩大板塊合計貢獻營收降幅的80%以上，成為業績增長的主要阻力。

化學制劑作為麗珠集團第一大收入來源，2024年收入同比下降6.87%，主要受「醫保談判降價」「納入集採」兩大政策因素影響。

資料顯示，麗珠集團核心產品注射用艾普拉唑鈉在2023年底醫保談判中降價11%，儘管新增「預防重症患者應激性潰瘍出血」報銷適應症，但「以量補價」策略受行業整治及醫院集採考覈影響，上量不及預期，導致消化道領域收入同比下滑11.6%。

注射用伏立康唑中標第八批國家集採、雷貝拉唑鈉腸溶膠囊被列入第九批集採目錄，兩款產品合計收入佔比約3%，但價格降幅超50%，進一步拖累板塊增長。

中藥製劑方面，去年收入下滑19.27%。

首先是抗病毒顆粒需求驟降，2023年初流感頻發推動抗病毒顆粒銷量激增，2024年病毒影響減弱后，該產品恢復正常銷售水平，同比回落幅度超過30%。

其次，公司參芪扶正注射液增長有限。儘管參芪扶正注射液受益於醫保適應症解限（癌種覆蓋擴大），在等級醫院推廣中實現穩定增長，但收入貢獻僅佔中藥板塊的25%，不足以對衝抗病毒顆粒的下滑影響。

原料藥及中間體遭遇集採壓力。原料藥業務2024年收入基本持平，同比微增0.06%。

未來，面對行業政策變化與市場競爭壓力，麗珠集團如何在業務轉型與創新突破中尋找新的平衡點，《華夏時報》記者將持續關注。