【券商聚焦】招銀國際維持中國利郎(01234)「買入」評級 指下半年展望轉趨審慎

金吾財訊 | 招銀國際研報指，中國利郎(01234)上半年業績遜於預期，主因DTC轉型與營運費用增加。25財年指引大致維持，但細節略有調整。管理層重申了25財年10%的零售流水增長目標，但新零售相關銷售額增長預期由原本15%上調至20%，而門店擴張目標則轉為較保守，由100家微調至50至100家。這些微調主要映射出線上銷售強勁、線下偏弱的趨勢，與2025年中國運動服及服裝行業整體脈絡一致。

該機構認為銷售增長預期合理，但該機構對利潤率的預測則轉趨審慎。即便25財年上半年零售銷售額增幅僅為高個位數，管理層仍有信心全年實現10%增長。該機構判斷此預期具備合理基礎，包括：1）輕商務品類表現亮眼，25年上半年增長32%，較24財年的27%進一步加速，受惠於精準品牌及產品定位（如針對年輕消費者的格式服、商務休閒）及全渠道佈局（新零售、購物中心、奧特萊斯）；2）DTC轉型后產生的低基數效應（下半年應該不再有分銷權的回購）及去年暖冬影響所帶來的同比基數下降。然而，該機構對盈利能力的判斷轉為更保守，考慮到：1）營運開支增幅超預期（如人力成本與電商費用），2）產品組合及零售折扣可能不如預期（因庫存積壓），3）隨DTC佔比提升，宏觀環境疲弱及25年下半年同店銷售增長放緩，營運槓桿效應或低於預期。

該機構維持「買入」評級，下調目標價至4.42港元（前值：4.96港元），基於25財年10倍預測市盈率。該機構將25/26/27財年淨利潤預測分別下調11%，理由包括業績不及預期、銷售增長不如預期、DTC相關費用及人力成本高於預期、營運槓桿表現較弱。現價估值對應8倍25財年預測市盈率，維持「買入」主因股息回報具吸引力，預測25財年股息率達9%。