全球宏觀經濟與市場7月回顧

（來源：大成國際資產管理）

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資產表現

過去一個月，各大類資產表現如下：

-股市：關税告一段落，全球股市反彈，市場波動率有所下降。A股滬深300指數上漲3.5%，上證指數上漲2.4%；港股恆指上漲2.9%，恆生科技上漲2.9%，恆生國企上漲4.9%；美股標普500上漲2.2%，道指上漲0.1%，納指上漲3.7%，美股波動性大幅下降,VIX指數下降24.8%；歐股下跌，歐元區斯托克50指數上漲0.3%，日股日經225指數上漲1.4%；新興市場指數上漲1.7%。

-債市：美債收益率上行。10Y美債利率上漲15BP至4.44%，5Y美債上行18BP至3.96%，2Y美債上漲24BP至3.96%。中國十債收益率上行8BP至1.71%

-匯率：美元大幅走弱。美元指數跌3.2%到100.0，美元兑在岸人民幣上漲0.0%到7.23；歐元兑美元下降0.04%到1.14；美元兑日元上漲4.7%至150.8。

-大宗：COMEX黃金下跌0.4%到3348美元/盎司創新高，NYMEX油價漲5.04%。

表：全球資產表現（20240630-20250731）

分行業看，全球股市除醫療保健指數有下跌之外，其余各行業指數均有上漲。

發達國家行業指數中醫療和必須消費分別下跌2.4%，2.5%，信息技術，能源，公用事業指數漲幅較大，漲幅在2%以上。

新興市場國家中，公用事業，必須消費，能源，金融有下跌，跌幅分別為2.9%，1.2%，0.7%，0.6%。

MSCI中國指數除了金融指數下得0.6%，其余各行業有上漲，整體來看，在關税戰階段性緩和后，全球股市均有上漲。

表：行業指數表現（20240630-20250731）

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資金監測

本周EPFR跟蹤的全球資金整體流入發達市場及新興市場分別為-122.45/25億美元。具體看，除美國、日本、韓國外全球市場普遍獲資金流入。

中國資產各個板塊主動資金均呈流出趨勢，公用事業、能源、板塊流出規模小，均為0.04億美元。港股通/外資中介/內資中介分別淨流入193/-51/-107億港元。南向資金淨流入佔日均流通市值比重最高的行業為能源、醫療保健、原材料；外資淨流入佔日均流通市值比重最高的行業為信息技術、必選消費。

細分板塊來看，上周南向及外資託管資金均流入的板塊為多元金融、家電、影視傳媒、菸草、食品飲料。其中，南向資金環比增持半導體（華虹半導體）、汽車零部件（耐世特）、紡織服裝（特步國際）等板塊。外資則環比增持互聯網（嗶哩嗶哩-SW）、影視傳媒（美圖公司）、遊戲（網易-S）等板塊。

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中國

數據跟蹤

中國二季度GDP增速5.2%，好於市場預期0.1%，海內外投資機構均上調中國經濟增長預期。6月CPI同比0.1%轉正，PPI同比-3.6%，PPI跌幅進一步走擴。生產端7月份製造業PMI達到49.3，仍在榮枯線之下，工業產值同比增長6.8%，水泥電力分別同比-5.3%，1.7%，工業生產恢復放緩。

投資端，固定資產投資同比增長2.8%，基建投資同比增長4.6%，房地產投資同比-11.5%，投資端增速也有所放緩。房地產量價仍疲軟，70城住宅均價同比下降3..69%，同比跌幅有小幅收窄，新房銷售金額累計同比下降5.5%，跌幅進一步走擴，穩地產或仍需政策發力。十債收益率到1.70%，小幅上升，美元兑人民幣匯率7.15，人民幣小幅上漲。

表：中國宏觀經濟數據跟蹤  

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美國

數據跟蹤

特朗普關税談判取得一定進展，全面關税預期退坡，隨着非農就業數據調整，引發市場對經濟衰退擔憂，同時市場降息預期進一步抬升，引發美股市場震盪。

通脹方面，美國6月CPI為2.7%，PCE2.9%，均符合市場預期。美國就業市場表現仍強，5-6月非農就業人數下修到1.9萬人和1.4萬人，大幅下修，失業率保持在4.2%相對低位。

工業生產方面，美國工業產值月同比增長0.73%，ISM製造業PMI為48.0，仍在榮枯線以下。

消費方面，社零同比上升3.9%，密歇根大學消費者信心指數回升到61.7，居民消費意願在關稅后持續上升。

表：美國宏觀經濟數據跟蹤

5

歐元區

數據跟蹤

歐元區經濟仍然維持恢復較慢，俄烏局勢和對美關係仍是核心關注點。Q2歐盟GDP增長0.1%，增速較上個季度放緩0.4%。

物價方面5月歐元區CPI同比2.0%,維持穩定。就業方面歐元區失業率6.2%，維持穩定。

工業生產方面，工業產值同比增長1.7%，Markit歐元區製造業PMI回升到49.8，均有所回升。3月份歐元區零售銷售同比1.8%，小幅回落。

貨幣政策方面，歐元區央行主要在融資利率達到2.15%，三個月Euribor利率下調18bp到1.13%。

表：歐元區宏觀經濟數據跟蹤

6

日本

數據跟蹤

日本經濟持續弱復甦。工業生產方面，日本工業產值同比4%，稍高於市場預期。Markit製造業PMI降至48.9，仍在榮枯線以下。

消費方面，社零數據同比增長2.0%，符合市場預期。外貿方面出口同比增速-0.5%，同比增速回落，進口同比-3.9%，也有所回落。

物價方面，5月份東京CPI為1.7%，進一步抬升，日本再通脹初見端倪。日本央行1月無擔保隔夜拆解利率維持穩定0.48%，美元兑日元匯率進一步小幅上升到150。

表：日本宏觀經濟數據跟蹤

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未來一個月重點關注

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宏觀

牛市該怎麼去應對？首先，每次牛市風格各有不同，例如2015年、2020-2021年都是很快的牛市、2024年是非典型牛市，但今年貌似是個比較典型的牛市，無論是上漲節奏、波段走勢、行業輪動等要素，以及整體市場情緒從懷疑到爆發，到后面得到基本面的支持，2025年港股是很正統的牛市走勢。

牛市做投資需要注意的點：一是要注意研究廣度。熊市公司質地非常重要，真正值得投資的公司比較少，因此要注重估值的計算，想清楚風險。牛市需要注重靈活度，尤其注意研究廣度。二線、三線公司有可能一把就把漲幅打滿，賠率相當驚人，牛市的時候千萬不要眼光狹隘。在牛市環境下大家都要擴寬研究廣度，保持開放性思維。

二是身處牛市要保持迭代進化的思維，既要看公司更要看市場，保持進化速度。牛市像是摁了快進鍵，慢一點都不行，開盤集合競價和盤中買差異都很大。而且要多交流、多開會、多聽一些別人的意見。

三是心態角度，牛市要適度保持弱者思維，即認識到市場的力量，順勢而為；熊市是強者思維，要跑贏就意味着他人的認知是錯的。但牛市中，后進場的資金規模是前面的幾倍，無論是成交量還是個股籌碼結構，因此牛市中股票的交易邏輯要順大勢，要適度增加博弈性思維。

整體來看，牛市是讓人激動的，令人振奮的，但同時也更需要我們保持勤奮工作。思路上需要順大勢、逆小勢。

美債

7月16日，傳特朗普要罷免鮑威爾的消息。目前，美國利息支出佔財政收入的比重已經達到了18%。鮑威爾堅持認為關税對通脹的影響還沒有顯現，不降息。低利率的訴求讓特朗普對鮑威爾的怨氣由來已久。

但特朗普沒有解僱鮑威爾的權力，解僱的流程也沒有健全，解僱也沒有先例。但聯儲主席主動辭職的先例是有的，因此特朗普可能會逼迫博威爾辭職。博威爾一是聯儲主席（明年5月到期），二是理事主席（2028年到期），特朗普可能會逼迫鮑威爾把理事主席都辭職了。

繼任者肯定是忠誠度最重要，但上臺后，繼任者能否順應特朗普的要求做事也不可知。繼任者一般來説，會聲明

中性情形：鮑威爾正常離任，繼任者開始降息。包括特朗普提前確認繼任者，有影子主席。這對市場影響較小，因為市場已經朝着這個方向預期。

樂觀情形：鮑威爾正常離任，繼任者延續觀望態度，暫停降息。則市場預期降息落空。

悲觀情形：鮑威爾提前離任，繼任者提前降息。7月16日已經演繹了一次，市場股債匯三殺。根據Polymarket，市場只預期鮑威爾提前離任的概率僅為19%，但對市場的影響已經很大了。鮑威爾提前離任會帶來法律、政策、市場多方面的影響，特別是短期降息會讓短期利率下行，長端走陡。短期會利好美股，但長期通脹風險和政策不確定性會對美股不利。綜合來看，無論是樂觀還是悲觀情形，對美債都是不利的。

本月美債收益率先上后下，核心邏輯是對通脹反彈的擔憂，美債30年端一度突破5.0%。關税政策對通脹的傳導效應已經逐步顯現，較多細分品類出現漲價態勢，部分商品通過服務進一步擴散通脹。就業數據成爲了更關鍵的數據。組合操作角度，7月中旬，美債10年期到4.5%左右，加倉拉長了久期，目前10年期到了4.37%左右。