中金：維持新秀麗(01910)跑贏行業評級 目標價20港元

智通財經APP獲悉，中金發布研報稱，鑑於新秀麗(01910)銷售動能不及預期及經營槓桿不利，下調2025和2026年收入預測3%至34.2億美元及36.5億美元。 該行下調公司2025和2026年淨利潤預測17%和9%至2.71億美元及3.16億美元。考慮到公司穩固的市場龍頭地位，該行維持跑贏行業評級及目標價20港元(估值切換至12倍2026年市盈率，對應14倍2025年市盈率)，目前價較當前股價具備21%上行空間。當前股價對應11.4倍2025年及9.8倍2026年市盈率。

中金主要觀點如下：

2Q25業績不及預期

新秀麗公佈2Q25業績：淨銷售額8.65億美元，按固定匯率計算同比下降5.8%;調整后EBITDA為1.41億美元(EBITDA利潤率為16.3%，去年同期為19.0%);調整后淨利潤7,140萬美元(去年同期為8,690萬美元)。公司業績低於該行預期，主要由於亞洲及北美表現遜於預期。

在業績電話會議中，管理層指出：

1)公司在2021至2023年疫后出行復甦期間銷售大幅增長，銷售額複合增長率37%，顯著高於行業銷售年均4.5%的增速。公司2024至2025年銷售表現迴歸正常化。2024至2029年全球客運出行長期增速預計約4%，管理層預計公司將長期受益於出行需求增長。

2)銷售展望：公司3Q25迄今表現與2Q25相近，對應銷售額低單位數下降。受基數效應、消費情緒回升及美國關税前景明朗化推動，管理層預計公司銷售額今年下半年較上半年略有改善。非旅行品類滲透率提升(銷售佔比為36.2%，去年同期為34.4%)。生活方式及户外品牌Gregory(銷售佔比低於3%)按固定匯率計算今年上半年銷售額同比增長14.7%。

3)利潤率展望：受美國關税影響，該行預計公司2025年毛利率在59–59.5%之間，但公司正採取相應措施抵消該影響。美國確認對主要生產國(印尼、泰國、柬埔寨、越南)進口產品徵收20%關税。公司計劃利用1H25提前採購的庫存，以及2H25的提價措施，幫助緩解毛利率壓力。亞洲高毛利銷售佔比下降進一步拖累毛利率，部分由直銷佔比提升(由去年同期的38%升至1H25的40%)及途明優於集團平均的銷售表現抵消(按固定匯率計算，途明銷售額同比減少2.5%，而集團整體銷售額同比降低5.2%)。

風險提示：宏觀不利因素;資產減值損失;外部競爭加劇，內部品牌間互相競爭;外匯匯率風險;二次上市時間不確定性。