東陽光藥港股上市遇冷：「爆款依賴症」難解，新增長點在哪？

8月7日，港交所迎來一場備受矚目的上市儀式。東陽光藥（06887）採用創新資本運作模式——港股首例「吸收合併私有化+介紹上市」，通過換股合併子公司東陽光長江藥業，以代碼「06887」登陸主板市場。

這一複雜操作本被寄予厚望，然而資本市場的反應卻異常冷淡。

上市首日，公司股價收盤僅上漲4%，而次日收跌6.09%，8月14日報55.35港元，較首日最高62.3港元下滑達11.16%。投資者用腳投票的背后，是一家藥企因核心產品收入「腰斬」而暴露的生存困境，以及市場對其能否成功轉型的集體質疑。

可威失速：「爆款獨舞」難以為繼

東陽光藥的核心產品「可威」（磷酸奧司他韋）曾一度佔據國內90%市場份額，被冠以「流感神藥」稱號。這款藥物撐起了公司業績大半邊天，2023年貢獻55.46億元收入，佔公司總營收的86.9%。

然而，神藥光環正在快速消退。2024年，「可威」銷售收入降至25.81億元，同比遭「腰斬」，佔比萎縮至64.2%。公司總收入由2023年的63.86億元下降至2024年的40.19億元，同期淨利潤更是從10.14億元下滑至2480萬元，跌幅高達97%。

市場份額同樣下滑。2023年東陽光藥還佔據中國磷酸奧司他韋市場64.8%的份額，到2024年已滑落至54.8%，一年內失去10個百分點的江山。

業績下滑持續蔓延至2025年。第一季度公司收入同比下滑40.7%，主要由於2023年底流感高發期推高了基數，而2025年初實際流感暴發「嚴重程度不高，且持續時間較預期短」。

輝煌為何難續？市場格局劇變是主因。目前中國有超過70家制藥公司生產磷酸奧司他韋，更有超過120家企業角逐整個抗流感藥物市場。

新型抗流感藥物如帕拉米韋和瑪巴洛沙韋也在加速搶佔市場，2024年市場份額分別達到12.4%和10.8%，不斷侵蝕傳統藥物的生存空間。

上市新動作：資本運作創新與市場冷眼

面對核心產品失速，東陽光藥選擇了一條獨特的資本運作路徑。與傳統IPO不同，公司採用了「吸收合併私有化+介紹上市」模式，成為港交所首例。

具體操作中，東陽光藥向其控股子公司東陽光長江藥業的股東發行H股，換取后者持有的股份。吸收合併完成后，東陽光藥通過介紹方式實現上市，東陽光長江藥業則退出資本市場舞臺。

這一設計的核心目的是整合資源。合併前，東陽光藥負責藥品研發及境外銷售，東陽光長江藥業僅負責藥品在中國境內的商業化。合併后，兩家公司之間的不競爭協議限制將解除，實現「研發、生產及商業化的垂直一體化」經營。

理論上，這一整合能消除關聯交易，提高運營效率，擴大規模經濟效應。但市場並未買賬。上市首日平淡收場，隨后連續三個交易日承壓下跌。

分析指出，介紹上市無新股發行，未引入增量資金，股價下跌可能是原有股東因溢價吸收合併后獲利拋售所致。更深層的原因則是投資者對公司業績基本面的擔憂——當「現金牛」產品面臨下滑，再精巧的資本運作也難以掩蓋增長動能不足的隱憂。

新增長點能否扛起大旗？

面對困局，東陽光藥正在開闢多元化轉型路徑。慢病治療領域或成為突破口，該業務板塊2024年貢獻收入10.68億元，佔總收入比重達26.6%，首次超過四分之一。

其中，治療胃酸相關疾病的艾司奧美拉唑鎂腸溶膠囊表現亮眼，銷售額從2022年8973萬元升至2024年2.06億元。公司已商業化的慢病藥物主要覆蓋糖尿病、高尿酸血癥、高血壓及胃酸相關疾病領域，包括五款胰島素產品及四款主要仿製藥。

投資者普遍關心：當「可威」市場份額可能繼續下滑，新業務能否及時填補業績缺口？數據表明，該業務短期內難以替代「可威」曾經的市場地位。

一方面，2024年慢病藥物收入佔比雖提升至26.6%，但僅相當於「可威」巔峰時期的三分之一；另一方面該業務更是沒能阻擋利潤下滑，2024年公司淨利潤錄得2480萬元，同比下滑97.55%。

創新葯研發更是長周期、高投入的征途。目前，公司在中國佈局49款1類在研創新葯物，其中一款已提交新葯上市申請（NDA），十款處於Ⅱ期或Ⅲ期臨牀試驗階段。

儘管公司在研管線豐富，但多數產品尚處早期階段，距離商業化變現尚有距離。在研產品中，甲磺酸萊洛替尼膠囊（食管鱗癌）和甲磺酸莫非賽定膠囊（慢性乙肝）的III期臨牀進展較快，但上市時間表仍未明確。

政策環境同樣帶來挑戰。就在東陽光藥提交上市申請次日，浙江省醫保局公示藥品掛網調整名單，東陽光長江藥業生產的「可威」磷酸奧司他韋膠囊因「不符合要求」被暫停掛網，提示着政策風險始終存在。