首例！跨境換股過會，無業績補償承諾

（來源：梧桐樹下官方號）

文/梧桐兄弟

近日，至正股份（603991）發行股份購買資產項目獲得上交所審覈通過。

至正股份以重大資產置換、發行股份及支付現金的方式，收購全球前五半導體引線框架供應商AAMI87.47%股權，並同步進行香港智信所持AAMI股權回購交易，完成交易后上市公司將實際持有AAMI約99.97%股權。

該項目成為2024年新《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》實施后首單跨境換股審覈通過的案例。

一、重大資產置換+發股+跨境換股+現金收購

本次交易前，目標公司AAMI的股權結構圖如下：

在境內，上市公司擬通過重大資產置換、發行股份及支付現金的方式收購AAMI上層出資人持有的有關權益份額，包括（1）以其持有的至正新材料100%股權作為置出資產，與先進半導體持有的嘉興景曜之GP財產份額和相關權益的等值部分進行置換，針對置換差額部分，由上市公司以支付現金和發行股份方式向先進半導體進行購買；（2）支付現金購買滁州智元中先進半導體作為GP擁有的全部財產份額和相關權益；（3）發行股份購買嘉興景曜中厚熙宸浩、陳永陽、伍傑、通富微電作為LP擁有的全部財產份額和相關權益；（4）發行股份購買滁州智元之LP滁州廣泰中領先半導體、通富微電、海納基石、海南博林、張燕、伍傑作為LP擁有的全部財產份額和相關權益；（5）發行股份購買滁州智閤中芯繡諮詢持有的1.99%股權。

在境外，上市公司擬發行股份及支付現金收購ASMPT Holding持有的AAMI49.00%股權，在上市公司取得AAMI控制權的同時，AAMI將支付現金回購香港智信持有的AAMI 12.49%股權。

同時，上市公司擬向不超過35名特定投資者發行股份募集配套資金。

本次交易完成后，目標公司將成為上市公司控股子公司，考慮到同步進行的香港智信所持AAMI股權回購交易，上市公司將直接和間接持有AAMI約99.97%股權，上市公司全資子公司正信共創將擔任滁州智元、嘉興景曜的普通合夥人。

相關股權結構及控制關係如下圖所示：

總體而言，本次交易擬置入資產涉及的上市公司支付對價及支付方式如下：

在境外，上市公司向ASMPT Holding支付現金對價的同時，AAMI將支付現金回購香港智信持有的AAMI 12.49%股權，回購金額為43,772.13萬元人民幣。

本次交易前上市公司總股本為74,534,998股，根據最終確定的交易金額，本次交易擬向交易對方發行63,173,212股。本次交易前后上市公司股權結構如下表所示：

本次交易前，上市公司控股股東為深圳市正信同創投資發展有限公司，實際控制人為王強先生；本次交易完成后，上市公司的實際控制人仍為王強先生，按配套融資發行22,360,499股測算，王強先生通過正信同創、先進半導體、領先半導體合計持有上市公司37,177,337股股份，佔屆時上市公司總股本的23.23%，且ASMPT Holding已出具《關於不謀求上市公司實際控制權的承諾》。因此，本次交易不會導致上市公司控制權發生變更。

本次交易完成后，ASMPT Holding將成為上市公司的重要股東。其母公司ASMPT系全球領先的半導體封裝設備龍頭企業。

根據中聯評估出具的《資產評估報告》（中聯滬評字[2025]第8號），以2024年9月30日為評估基準日，目標公司AAMI 100%股權的評估值為352,600.00萬元，相較德勤會計師出具的《審計報告》（德師報（審）字（25）第S00067號）歸屬於母公司股東口徑賬面淨資產296,593.77萬元，增值56,006.23萬元、增值率18.88%。根據上述評估結果、AAMI上層持股主體中除下層投資外的其他淨資產及交易各方友好協商，本次交易擬置入標的資產作價合計306,870.99萬元。

值得注意的是，本次交易無業績補償承諾。

二、上市公司連續三年虧損，2022年開始向半導體行業轉型

上市公司主營業務為線纜用高分子材料業務及半導體專用設備業務。線纜用高分子材料業務通過子公司至正新材料開展，定位於中高端線纜用綠色環保型特種聚烯烴高分子材料市場，主營電線電纜、光纜用綠色環保型聚烯烴高分子材料的研發、生產和銷售，產品被作為絕緣材料或外護套料廣泛應用於電線電纜及光纜的生產過程中；半導體專用設備業務通過子公司蘇州桔雲開展，上市公司自2022年開始向半導體行業轉型，於2023年並表了從事半導體專用設備業務的蘇州桔雲，蘇州桔雲主要從事半導體后道封裝專用設備的研發、生產和銷售，主要產品包括清洗設備、烘箱設備、腐蝕設備、塗膠顯影設備、去膠設備、分片設備等。2024年，上市公司半導體專用設備業務營業收入佔比超過30%。

最近三年，上市公司分行業的主營業務收入及佔比情況如下：

最近三年，上市公司主要數據如下：

根據上市公司財務報告及上會會計師出具的《備考審閲報告》，本次交易前后上市公司主要財務數據情況如下：

三、AAMI原為港股上市公司ASMPT的物料業務分部

目標公司AAMI原為港股上市公司ASMPT的物料業務分部，2020年分拆成為獨立公司。AAMI是全球前五的引線框架供應商，產品廣泛應用於汽車、計算、工業、通信及消費類半導體。AAMI在安徽滁州、廣東深圳和馬來西亞三地均設有生產工廠。

2023年度和2024年度，AAMI收入分別為220,530.39萬元和248,621.11萬元，歸母淨利潤分別為2,017.77萬元和5,518.84萬元。

根據德勤會計師出具的《審計報告》（德師報（審）字（25）第S00451號），報告期內，AAMI的主要財務數據如下：

報告期內，目標公司主營業務毛利率分別為13.77%和12.44%，毛利率存在一定下滑，主要受半導體行業周期性、下游終端需求、銷售價格走勢、產能利用率、製造工藝水平等因素綜合影響。

報告期各期末，目標公司應收賬款賬面價值分別為36,135.42萬元和54,164.06萬元，佔流動資產的比例分別為18.72%和24.15%。

報告期各期末，AAMI的存貨賬面價值分別為33,210.32萬元和53,077.23萬元，佔流動資產的比例分別為17.20%和23.66%。

四、重組委會議現場問詢的主要問題等

1.請上市公司代表説明:AAMI市場法評估選取可比公司考量因素的合理性，是否符合準則相關規定以及行業慣例，估值是否公允。請獨立財務顧問代表和評估師代表發表明確意見。

2.請上市公司代表結合行業發展、可比公司情況、至正新材料歷史估值、近年生產經營情況、未來發展趨勢、評估方法選取的主要考慮等，説明置出資產估值合理性。請獨立財務顧問代表和評估師代表發表明確意見。

3.請上市公司代表:(1)結合應收款項、存貨和銷售商品提供勞務收到的現金等項目的變動情況，説明AAMI2024年收入確認是否準確。(2)結合寄售業務合同約定，存貨管理方式和責任，存貨結轉、盤點及余額變動等情況，説明寄售式下相關內部控制是否健全有效。請獨立財務顧問代表和會計師代表發表明確意見。

此外，根據問詢函，還有如下幾個問題值得關注：

問題：關於上市公司實際控制權

重組報告書披露：（1）本次交易前，上市公司控股股東為深圳市正信同創投資發展有限公司（以下簡稱正信同創），王強通過正信同創持有上市公司27%的股份，為上市公司實際控制人；（2）本次交易后，考慮配套募集資金情況下，王強實際控制上市公司股權比例下降至23.23%，上市公司第二大股東為本次交易對象ASMPT Holding，持有上市公司18.12%股份。

請公司披露：結合本次交易完成后，王強、ASMPT Holding的持股比例及控制股份表決權情況，以及各自持有上市公司股份的鎖定期安排，披露交易完成后王強能否對上市公司繼續實施控制，本次交易是否會導致上市公司實際控制人認定發生變化，是否存在通過特定交易安排影響實際控制人認定結果的情形。

問題：關於市場法評估

重組報告書披露：（1）本次交易最終選用市場法評估結果作為本次評估結論，市場法估值35.26億元，增值率為18.88%，資產基礎法評估值為30.85億元，增值率為4.03%；2020年目標公司估值3.6億美元，本次交易相較與2020年估值相比有較大提高；（2）篩選可比公司過程中，涉及封裝材料的可比上市公司共有79家，參考機構出具的研究報告，2023年全球引線框架行業市場份額排名前7的公司（剔除目標公司），在對業務結構、經營模式、等因素進行篩選后，選定三家為可比上市公司；（3）因韓國HDS與被評估單位生產分佈情況和主要客户結構不同，未選取韓國HDS作為可比公司；（4）價值比率的篩選過程中，因變量P和自變量B的擬合優度都明顯高於因變量EV和自變量EBITDA，但未選取市淨率作為比準價值比率；（5）對於流動性折扣，評估人員參考新股發行定價估算方式進行測算。

請公司披露：（1）本次評估沒有選擇其他評估方法且最終選取市場法的原因，兩種評估方法產生的差異率與同行業可比公司或類似交易案例的對比情況；（2）結合市場環境和目標公司生產經營具體情況，説明其相較2020年估值水平有較大提高的合理性；（3）結合客户結構、產品結構、收入結構和產能分佈等因素，進一步分析從79家公司中選取7家候選的原因、將韓國HDS從可比公司剔除的原因，最終選取長華科、順德工業和康強電子三家作為可比公司的原因，並模擬測算如將韓國HDS納入可比公司對估值的影響；（4）選擇企業價值/息税前利潤（EV/EBITDA）作為比準價值比率的原因及合理性，與可比交易案例的可比性，其他比率的適用性；（5）在市淨率線性迴歸結果較優的情況下，未選擇市淨率作為比準價值比率的原因，並模擬測算如市淨率作為比準價值比率將對估值的影響；（6）流動性折扣計算方式的依據，在股價波動影響因素較多的情況下，相關計算是否可靠，與可比交易案例的可比性。

問題：進一步論證交易完成后對目標公司AAMI採取的整合管控措施是否充分、可行、有效；在現有治理結構和管理模式下，上市公司擬向AAMI派遣關鍵崗位人員的計劃安排，保留ASMPT委派2名董事的必要性，如何有效防範AAMI出現失控風險以及上市公司的應對措施。

問題：進一步分析滁州工廠AMA已有產能的消化措施，説明2026年產能利用率的估算過程及其依據，是否存在產能過剩的情況，報告期內滁州工廠相關資產是否要計提資產減值準備，未來是否存在減值風險。