風偏回升權益漲，油價大跌英鎊強| 國泰海通資產配置·全球跟蹤2025年8月第2期

（來源：一觀大勢）

▶跨資產比較：風險優於避險，權益漲幅居前。上周，（1）資產表現：上周，多數主要股指上漲，整體市場回暖。商品分化明顯，COMEX銀價漲幅明顯，銅價小幅回升，而油價承壓大幅下跌。中債走勢穩健，延續上上周小幅上漲。美元指數略有回落，英鎊和歐元兑美元均呈上揚態勢。（2）相關性：1年滾動相關係數顯示，A股與港股、美股與日股、A股與南華商品間較強正相關。A股與中國國債較強負相關。A股與滬金、美元、REITs、印股間弱相關。邊際上，較上上周，A股與國債間負相關、美股與日股間正相關的程度邊際增強。（3）相對價值：A股相對國債、美股相對美債的風險溢價水平均有所回落，金銅比繼續上升。

▶權益：多數股指上漲，俄股漲幅領先。上周，市場對美聯儲貨幣政策轉向的預期升溫，推動風險偏好回升，全球主要股指多數止跌反彈，其中俄羅斯RTS還因美俄元首會晤計劃而大幅上漲。（1）發達市場中，美股全面回升，納斯達克漲幅居前（+3.9%），標普500（+2.4%）和道瓊斯工業指數（+1.3%）均有所修復。歐洲主要股指顯著反彈；亞洲市場中，日經225上漲2.5%，港股恆指上漲1.4%。（2）新興及前沿市場中，俄羅斯RTS漲幅明顯（+7.9%），越南胡志明指數大漲6.0%；韓股表現突出，韓國綜指上漲2.9%，KOSDAQ大漲4.7%；印度股市則延續調整態勢。

▶債券：中債牛陡，信用利差長端擴大；美債熊平，美聯儲9月降息概率近90%。具體來看，（1）中債：中債收益率曲線整體下移，10Y-2Y期限利差擴大，呈「牛陡」特徵。5年期及以下信用利差微幅收窄，10年期信用利差則有所擴大；（2）美債：收益率曲線整體上移，1年以下收益率普遍下行，1年及以上收益率普遍上升，10Y-2Y期限利差收窄，呈「熊平」特徵。市場交易員預期美聯儲9月降息概率近90%，年底前累計降息3次。

▶商品與匯率：原油大跌，英鎊大漲。上周，（1）商品：OPEC+為重奪全球原油市場份額，決定9月大幅增產，提前完成當前供應恢復計劃，逆轉2023年由8個成員國實施的減產安排。此舉緩解了市場對俄油制裁引發供應短缺的擔憂，推動油價持續下跌。同時，特朗普與普京擬會晤提升了市場對俄烏停火的預期。（2）匯率：英央行宣佈降息，但英鎊不跌反升，因降息偏「謹慎」，9人委員會中4人支持維持利率，5人支持降息。英國通脹5、6月連續反彈至3.6%，英央行仍致力於將通脹率降至2%，兼顧經濟增長與就業穩定。

▶風險提示：數據時效性；宏觀環境顯著變化；資產走勢超預期；地緣摩擦。

01

跨資產：風險優於避險，權益漲幅居前

風險優於避險，權益漲幅居前。上周，多數主要股指上漲，整體市場回暖。商品分化明顯，COMEX銀價漲幅明顯，銅價小幅回升，而油價承壓大幅下跌。中債走勢穩健，延續上上周的小幅上漲。美元指數略有回落，英鎊和歐元兑美元均呈上揚態勢。

相關性方面，美股與港股、滬金與LME銅間正相關程度邊際上升。1年滾動相關係數顯示，從整體看，A股和港股、美股和日股、A股和南華商品間較強正相關，相關係數分別達0.7、0.6、0.5。A股和中國國債較強負相關，相關係數達-0.5。A股與滬金、美元、REITs間弱負相關，A股與印股間弱正相關。從邊際看，與上上周相比，A股與印股、A股與國債間負相關程度，以及美股與日股間正相關程度邊際上升。

從相對價值看，權益與債券市場方面，A股、美股風險溢價水平均邊際下降。截至8月8日，滬深300相對10年國債的風險溢價水平為5.8%，較前值下降0.09%，百分位為66.9%；標普500相對10年美債的風險溢價為-0.7%，較前值下降0.12%，百分位為3%。

權益與商品方面，A股相對商品的風險溢價水平邊際上升。通過取股票風險溢價與商品風險溢價的差值作為股票相對於商品的風險溢價后發現，A股相對商品的風險溢價水平的分位數為59.4%，較前值邊際上升。

金屬與原油方面，金銅比顯著上升。上周金價、銀價、銅價走強，油價走弱。金油比為52.6，較前值上漲3.8；金銅比為780.8，較前值上漲14.3；金銀比為90.6，較前值下降1.5。

02

權益：多數股指上漲，俄股漲幅領先

多數股指上漲，俄股漲幅領先。市場對美聯儲貨幣政策轉向的預期升溫，推動風險偏好回升，全球主要股指多數止跌反彈，其中俄羅斯RTS還因美俄元首會晤計劃而大幅上漲。（1）發達市場方面，美股全面回升，其中納斯達克漲幅居前（+3.9%），標普500（+2.4%）和道瓊斯工業指數（+1.3%）均有所修復。歐洲主要股指顯著反彈，STOXX50上漲3.5%，德國DAX（+3.1%）和法國CAC40（+2.6%）表現突出。亞洲市場中，日經225上漲2.5%，港股恆生指數上漲1.4%，恆生科技指數漲幅為1.2%。（2）新興及前沿市場方面，俄羅斯RTS指數漲幅明顯，漲幅接近7.9%，越南胡志明指數大漲6.0%。韓股表現搶眼，韓國綜合指數上漲2.9%，KOSDAQ大漲4.7%。印度股市延續調整。其他市場方面，巴西股市上漲2.6%，墨西哥上漲2.1%，印尼股市微跌0.1%。

03

債券：中債牛平，美債熊平

中債：收益率曲線「牛陡」，信用利差長端擴大。上周，中債收益率曲線整體下移，10Y-2Y期限利差擴大，呈「牛陡」特徵。其中，1年期國債收益率下行2.3bp至1.35%，3年期下行2.9bp至1.42%，10年期下行1.7bp至1.69%。10Y-2Y期限利差較前值擴大1.3bp至0.29%。信用債方面，5年及以下AAA級信用債收益率下行，10年AAA級信用債收益率上行。對應地，5年及以下信用利差收窄，10年信用利差擴大。

美債：收益率曲線「熊平」，美聯儲9月降息預期概率接近90%。上周，美債收益率曲線整體上移，10Y-2Y期限利差收窄，呈「熊平」特徵。具體看，1年以下美債收益率普遍下行，1年及以上美債收益率普遍上行。其中，1年期美債收益率上行6bp至3.93%，2年期上行7bp至3.76%，10年期上行4bp至4.27%。10Y-2Y期限利差較前值收窄3bp至0.51 %。截至8月10日，市場交易員預期美聯儲9月降息概率接近90%，年底前降低3次。

上周，英央行實施「謹慎式」降息25bp，將基準利率下調至4%。降息公佈后，交易員削減了對英央行進一步寬松的押注，目前預計年內還將再降息17個基點。從2025年的政策節奏來看，英央行在2月議息會議上首次降息25 bp，3月暫停，5月再度降息25 bp，6月再次暫停。本次降息落地后，今年累計降息幅度已達75 bp。美聯儲理事鮑曼明確表態支持年內降息三次。她指出，在基礎通脹持續朝2%目標回落、總需求疲軟以及勞動力市場出現脆弱跡象的背景下，美聯儲應關注就業目標面臨的風險。后續建議關注美國7月CPI、PPI數據相較預期變化對美聯儲降息概率的影響。

04

商品與匯率：原油下跌，英鎊大漲

4.1. 焦煤大漲，原油大跌

上周，商品價格延續下跌走勢，但跌幅有所收窄，主要受油價拖累。其中，南華商品指數和 CRB 商品指數均下跌 0.4%。期貨結算價方面，原油顯著回落，其余品種普遍上漲，焦煤漲幅尤為突出，達 9.4%。自年初以來，14 類主要商品中已有 6 類實現上漲，包括黃金、白銀、銅、鋁、鐵礦石和焦煤，漲勢覆蓋面進一步擴大。其中，COMEX 黃金和白銀價格分別累計上漲 32.7% 和 28.6%。庫存方面，COMEX 黃金庫存下降 0.3%，降幅低於過去 3 年的年均水平（-0.8%）；白銀庫存增速徘徊在 0% 附近，與過去 3 年年均下降 0.4% 的情況形成反差；銅庫存增長 1.7%，雖低於過去 3 年的年均增速（13%），但與過去 2 年年均下降 2.1% 的走勢相反。

原油方面，為重奪全球原油市場份額，OPEC+同意於 9 月再度大幅提高產量，提前一年完成當前階段的供應恢復計劃。這一舉措將徹底逆轉 2023 年由 8 個成員國實施的減產安排，其中包括阿聯酋計劃逐步增加的額外配額。此次增產基本消除了市場對俄油制裁可能引發供應短缺的擔憂，推動國際油價持續下行。同時，特朗普與普京擬會晤的消息，也提升了市場對俄烏停火的預期。

金屬方面，中國央行已連續第 9 個月增持黃金，7 月末黃金儲備達到 7396 萬盎司。在降息預期走強及貿易協議樂觀情緒的帶動下，銅等基礎金屬多數收漲。

4.2. 美元貶值，英鎊大漲

上周，英鎊大幅上漲。美元指數下跌 0.4%，歐元、英鎊和人民幣兑美元分別升值 0.5%、1.3% 和 0.4%，而日元小幅貶值 0.2%。自年初以來，美元指數累計下跌 9.4%，歐元、英鎊和日元兑美元依然處於升值區間，漲幅分別為 12.4%、7.4% 和 6.1%。

英央行宣佈降息，但英鎊不降反升，主要因為本次降息呈現「謹慎」特徵。貨幣政策委員會 9 名成員中，有 4 人投票支持維持利率不變，5 人支持降息，幾乎平分秋色，顯示英央行在降息問題上依然謹慎。這一立場支撐了英鎊的堅挺。此外，英國通脹已連續 5 月和 6 月反彈至 3.6% 的高位，英央行仍堅持通過基準利率等政策工具將通脹率降至 2% 的目標，同時兼顧經濟增長和就業穩定。