「併購六條」發佈至今併購重組過會案例匯編……（20250811版）

（來源：併購優塾產業鏈地圖）

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併購六條‌，是2024年9月24日發佈的《關於深化上市公司併購重組市場改革的意見》的簡稱，旨在深化併購重組市場改革，支持經濟轉型升級。政策包含六大核心內容：‌1、‌助力新質生產力發展；2、加大產業整合力度‌；3、提升監管包容度‌；4、‌提高支付靈活性和審覈效率；5、強化中介機構服務；6、‌加強監管執法。

過會時間：2025年7月11日

本次交易，安孚科技將以發行股份及支付現金的方式，購買九格眾藍、袁莉、華芳集團、張萍、錢樹良和新能源二期基金持有的安孚能源31%的股權，從而將安孚科技持有安孚能源的股權比例從62.25%提升至93.26%，進一步提升對安孚能源及其核心資產南孚電池的控制權。本次交易作價11.52億元。

本次交易，標的資產100%股權評估結果41.96億元，溢價率28.13%。對應標的資產2024年淨利潤（2024年安孚能源收入46.38億元，淨利潤8.29億元），其PE為5.06倍。

案例要點：

1）本次交易的背景和交易方案設計的原因及合理性；

2）標的資產亞錦科技維持高貨幣資金規模的合理性，其費用水平的變動趨勢與同行對比情況；

3）南孚電池銷售模式分為經銷模式、平臺模式和直銷模式，是否存在成立時間較短、專門或主要銷售南孚電池產品、向南孚電池採購規模是否與其自身規模不匹配、與公司存在關聯關係或其他關係等異常情形；

4）本次收購安孚能源31%股權與前期收購亞錦科技51%股權時，南孚電池全部股權評估值較前次評估值增加了114,765.70萬元，增值率為11.59%，量化分析南孚電池前后兩次評估值差異的原因。

過會時間：2025年7月4日

本次交易，中國船舶以向中國重工全體換股股東發行A股股票的方式換股吸收合併中國重工。雙方換股價格經除權除息調整后，中國船舶的換股價格為37.59元/股，中國重工的換股價格為5.032元/股。由此確定中國重工與中國船舶的換股比例為1:0.1339，即每1股中國重工股票可以換得0.1339股中國船舶股票。 

中國船舶擬購買資產的交易金額為換股吸收合併中國重工的成交金額，約1151.5億元。交易金額超過中國船舶、中國重工各自資產金額的50%，對兩家公司均構成重大資產重組。

對應被吸並方（中國重工）2024年淨資產計算其PB為1.37倍（2024年淨資產為843.19億元）。

案例要點：

1）被吸並方艦船建造採用「時段法」確認收入，除此之外採用「時點法」確認收入。艦船建造等業務是否滿足「時段法」的確認條件，履約進度的確認依據及準確性，是否取得客户確認。

2）報告期內，中國船舶主營業務毛利率分別為9.51%和9.94%，中國重工主營業務毛利率分別為8.81%和10.19%；吸並雙方各類業務毛利率變動存在差異的原因，主營業務毛利率是否與可比公司可比。

3）本次交易以定價基準日前120個交易日的股票交易均價確定換股價格的合理性。

過會時間：2025年6月23日

芯聯集成擬發行股份及支付現金購買芯聯越州72.33%股權項目，成功獲上交所重組委審覈通過。

本次交易採用市場法估值，標的資產100%股權評估結果為81.52億元，溢價率132.77%，本次交易72%股權作價58.9億元。對應其2023年收入計算的PS為3.78倍（2023年收入為15.6億元，淨利潤為-11.16億元）。

案例要點：

1）報告期內，芯聯越州及其子公司新增擁有的專利涉及與中芯國際專利共有確權的情況，共有確權的具體情況、原因和進展，相關專利權屬是否清晰；

2）硅基MOSFET、IGBT和SiC MOSFET等主要產品在標的公司營業收入中的佔比情況，前述產品的市場規模、市場競爭格局等情況。

3）標的公司和上市公司持續虧損、經營業績未達前次預期的具體原因。

過會時間：2025年6月19日

本次交易，上市公司國信證券通過發行A股股份的方式向深圳資本、鯤鵬投資、深業集團、深創投、遠致富海十號、成都交子、海口金控購買其合計持有的萬和證券96.08%的股份，本次交易不涉及現金支付，亦未設置業績補償機制。

此次交易，萬和證券採用資產基礎法，其100%股權評估價值為54.04億元，溢價率為0.47%。交易作價為51.9億元，對應其2023年淨資產53.76億元，PB為0.97倍。

案例要點：

1）報告期內，各業務（財富管理、自營投資、投資銀行等）收入存在較大波動的原因，與同行變動趨勢是否一致，產生差異的原因。

2）報告期內，標的資產公允價值變動收益分別為-2.54 億元、1.28 億元和0.69億元，投資收益分別為1.55億元、1.72億元和1.88 億元。其投資收益與公允價值變動收益盈虧相反的原因，在公允價值變動收益為負的情況下，后續年度投資收益為正的合理性。

3）標的資產持有2項長期股權投資，分別為萬和弘遠投資有限公司100%股權和萬和證券投資有限公司100%股權，均未計提減值準備的合理性；以及萬和投資於2024年11月減資，註冊資本由15億元減少至1億元，其減資的原因。

過會時間：2025年6月6日

深交所審批通過TCL科技擬通過發行股份及支付現金的方式，收購深圳市重大產業基金持有的深圳華星半導體21.5311%的股權。

本次交易將以現金對價約72億元人民幣和股份對價約43.6億元人民幣的方式進行（合計115.6億元）。交易完成后，TCL科技對深圳華星半導體的持股比例將顯著提升，合計控制其84.2105%的股權。

本次交易的標的資產深圳華星半導體100%股權評估結果為536.99億元，溢價率為21.47%。對應其2023年淨資產測算，PB為1.28倍（2023年收入219.02億元，淨利潤10.44億元，淨資產420.36億元）。

案例要點：

1）標的資產深圳華興半導體產品主要為大尺寸TFT-LCD顯示器件，其採購方式分為直接向供應商進行採購和通過上市公司統一採購平臺香港華星進行採購，通過香港華星採購的交易價格「平進平出」。這種採購模式的必要合理性，其採購價格的公允性，是否符合行業慣例；

2）報告期內標的資產收入分別為162.6億元、214.76億元、195.67億元；淨利潤分別為-25.93億元、10.44億元、21.49億元。2023年收入較2022年增長為32.04%，其收入大幅增長及淨利潤扭虧為盈的原因；

3）報告期內標的資產毛利率分別為-14.31%、11.25%和20.8%，呈不斷增長趨勢，同行毛利率分別為-1.52%、10.98%、17.15%。標的資產毛利率波動較大且高於同行平均水平的原因及合理性。

過會時間：2025年5月29日

深交所審批通過富樂德發行股份、可轉換公司債券購買資產富樂華100%股權，並募集配套資金。

本次交易，富樂德擬向上海申和等59名交易方發行股份、可轉換公司債券購買其持有的富樂華100.00%股權，並擬向不超過35名特定投資者發行股份募集配套資金，交易作價為65.5億元（其中股權支付61.9億元，可轉債支付3.6億元）。

富樂華100%股權評估值為65.5億元，溢價率為115.71%。對應其2023年收入計算，PS為3.93倍。（2023年收入為16.68億元，淨利潤為1.91億元）。

案例要點：

1）富樂華2022-2024年前三季度毛利率從35.71%降至27.60%，主要產品DCB和AMB毛利率分別下滑至20.40%和37.12%。其毛利率持續下滑的合理性；

2）富樂華應收賬款賬面價值分別為2.44億元、3.49 億元和4.91億元，佔總資產的比例分別為8.10%、9.61%和12.67%，其應收賬款余額逐年增長的合理性；

3）收益法預估中，預測期內AMB、DCB等產品的銷售預測是否合理、謹慎。

過會時間：2024年12月17日

國聯證券收購民生證券的重組方案通過上交所審覈，成為新「國九條」后首個過會的券商併購重組項目。

本次交易擬通過發行A股股份的方式收購民生證券99.26%的股份，其100%股權評估結果為2,988,878.57萬元，溢價率為86.23%；本次交易作價為294.92億元，對應民生證券2023年淨資產156.05億元，其PB為1.88倍。同時募集配套資金，兩家券商合併后資產超1600億元。

案例要點：

1）民生證券核心業務開展情況，業務佣金率的確定依據和同行業對比情況，是否具有競爭力？

2）本次標的資產評估採用市場法P/B作為比準價值比率，並選擇交易案例比較法進行評估的合理性？

3）本次標的資產用資產基礎法評估時，買入返售金融資產、融出資金、應收賬款、其他債權投資、其他應收款評估值與賬面價值基本一致，評估風險損失的可能性0%的合理性？

過會時間：2025年4月18日

上交所審議通過松發股份重大資產置換及發行股份購買資產的方式收購蘇州中坤投資有限公司、蘇州恆能供應鏈管理有限公司、恆能投資（大連）有限公司及陳建華持有的恆力重工集團有限公司100%股權。

本次交易為跨界併購，從交易方案來看，松發股份本次收購主要分為2個步驟：

一是資產置換，將全部資產和經營性負債與中坤投資持有的恆力重工50%股權的等值部分進行置換；

二是發行股份購買資產，具體包括向中坤投資購買上述重大資產置換的差額部分，以及向蘇州恆能、恆能投資、陳建華購買其合計持有的恆力重工剩余50%的股權。

本次交易作價80.06億元，對應恆力重工2024年淨資產32.77億元，PB為2.44倍。

案例要點：

1）2024年1-9月，恆力重工前五大客户合計銷售佔比89.43%，未來是否存在收入來自於單一客户或佔比超過50%的情況？

2）造船行業存在一定周期性，分析説明造船行業正處於需求景氣上行早期階段的判斷依據，預計近一個上行周期的持續時間和船舶訂單的可持續性？

3）恆力重工未來關聯採購金額是否將逐年增加以及佔比是否會持續擴大，關聯採購的合理性及公允性？

過會時間：2025年4月17日

深交所重組委員會通過羅博特科發行股份及支付現金購買資產斐控泰克81.18%的股權、ficonTEC Service GmbH（FSG）和ficonTEC Automation GmbH（ FAG）各6.97%股權。在此次收購前，羅博特科已經間接持有斐控泰克18.82%的股權，而通過此次收購后將持有ficonTEC 100%的股權。

本次交易總對價為10.12億元，斐控泰克81.18%股權作價為9.27億元，ficonTEC 6.97%股權作價為8,510.37萬元。

案例要點：

1）目標公司報告期內虧損和經營活動現金流量為負，持續經營能力是否存在不確定性；

2）本次評估採用企業價值與營業收入比率（EV/S）而非其他價值比率的合理性；

3）報告期內，斐控泰克存貨賬面價值分別為22,243.16萬元、24,946.76萬元、27,532.34萬元，存貨中在產品、發出商品佔比合計達 84.10%、74.43%、79.65%，存貨賬面余額較高及構成的合理性。

過會時間：2025年3月28日

本案，沈陽機牀擬通過發行股份方式，購買沈陽中捷航空航天機牀有限公司100%股權、沈陽機牀中捷友誼廠有限公司100%股權和天津市天鍛壓力機有限公司78.45%股權，並募集配套資金總額不超過17億元。

其中，中捷廠100%股權、中捷航空航天100%股權、天津天鍛78.45%股權的交易價格分別為80238.97萬元、21575.73萬元、70600.57萬元，交易價格合計17.24億元。

案例要點：

1）中捷廠、中捷航空航天主要產品銷量與單價的波動情況及原因，業績是否存在季節性特徵；

2）標的資產採用經銷模式的商業合理性和必要性；

3）標的資產存貨跌價準備計提是否充分；

4）天津天鍛供應商、客户存在重疊的原因及合理性。

過會時間：2025年3月27日

本次交易通過發行普通股及支付現金的方式購買中國華電集團有限公司持有的火電資產。

本次交易總對價為71.67億元，標的之一的江蘇公司100%股權評估值為90.85億元，扣除永續債48億元后的評估值為42.85億元，80%股權的交易對價為34.28億元；對應其淨資產70.01億元，計算PB為1.29倍。

案例要點：

1）募集項目中，華電望亭擴建項目產能能否消化，擴產的必要性和合理性？

2）標的公司福新廣州、福新江門、貴港公司收入及利潤下滑的原因，相關因素對標的公司業績是否具有持續性影響，是否存在業績大幅下滑或虧損的風險？

3）江蘇公司、貴港公司關聯採購金額較大，以及江蘇公司存在較多向關聯方提供設備銷售收入的原因,相關關聯交易的合理性？

過會時間：2025年3月13日

寧波精達發行股份購買資產無錫微研100%股份，並募集配套資金。本次交易估值方法採用收益法，100%股權評估值為36200萬元，增值率91.56%。交易完成后，無錫微研將成為寧波精達全資子公司。

本次交易總對價為3.6億元，對應無錫微研其2023年淨利潤0.39億元，計算PE為9.23倍（2023年收入為2.61億元，淨利潤為0.39億元）。

案例要點：

1）根據2024年標的公司實際經營情況，光伏導輪加工業務收入將不及評估預期，報告期內該業務產能利用率逐期下降，該業務不及預期的原因及未來可實現性？

2）標的公司境外收入增長較快且最近一期新增2個前五大客户（均未境外客户），分析其境外收入增長原因及可持續性，以及向新增境外客户銷售主要內容和金額是否與客户經營情況相匹配？

3）標的公司銷售和管理費用都主要為職工薪酬，且這兩項費用率均高於同行平均水平，分析人均薪酬變動原因，與同行是否存在較大差異；為何其兩項費用率均高於同行平水平？

過會時間：2025年2月21日

賽力斯併購案獲證監會批准通過，其以發行股份方式購買重慶產業母基金、兩江投資集團、兩江產業集團持有的龍盛新能源100%股權，交易價格約81.64億元。該價格對應標的公司龍盛新能源2024年上半年淨資產計算PB為1.07倍（2024年6月淨資產為75.97億元）。

案例要點：

1）本次交易收購虧損標的資產的合理性？

2）本次評估均不適用市場法及收益法及其衍生方法，而採用資產基礎法評估的原因及合理性？

3）標的公司專門為服務新能源汽車生產製造而成立，將其擁有的土地、房產及設備等出租，定期收取租金，客户僅為賽力斯，且業績持續虧損，標的公司是否存在流動性風險和可持續經營能力？

過會時間：2025年1月24日

朗新集團擬通過發行股份及支付現金的方式向無錫朴元投資合夥企業(有限合夥)購買其持有的邦道科技有限公司10.00%股權，作價為3.24億元。本次交易前，公司已持有邦道科技90.00%股權，並將其納入合併報表範圍。本次重組完成后，公司將實現對邦道科技100%的控制。

案例要點：

1）本次收購剩余少數股東10%股權的必要性？

2）上市公司及其子公司位列標的資產的前五大客户，是否存在渠道資源依賴、轉讓訂單等商業機會讓渡的情形？

3）標的資產的應收帳款大幅增長的原因及合理性，以及對其逾期、壞賬風險考慮是否充分？

過會時間：2025年1月16日

烽火電子擬以發行股份及支付現金的方式購買長嶺電氣、金創和信、陝西電子合計持有的長嶺科技98.3950%股權，交易作價為114,719.68萬元，增值率為45.79%。

案例要點：

1）專利資產評估的收入分成法究竟是如何估值的，評估是否具有合理性？

2）極高佔比的應收賬款、存貨是否具有合理性，是否存在風險？

3）標的公司的營運資金壓力較大，經營活動現金流為負，是否存在流動性風險？

過會時間：2025年1月14日

華達科技擬通過發行股份及支付現金方式收購江蘇恆義44%的股權並募集配套資金。本次交易，44%股權作價5.94億元（其中股份支付2.97億元，現金支付2.97億元），交易完成后，華達科技對江蘇恆義的持股比例從56%提升至100%，實現全資控股。

案例要點：

1）標的公司的評估溢價率135.16%的原因及合理性？

2）標的公司2024年全年收入預測不及預期，其未來收入增長是否有可實現性？

3）標的公司的經營活動現金流較差，且抵押自有房產獲取生產經營需要的資金，是否存在流動性風險？

過會時間：2025年1月9日

國泰君安向海通證券全體A股和H股換股股東發行股票，換股價格以定價基準日前60個交易日市場交易均價確定，A股、H股的換股比例均為1:0.62（同股同權），即每1股海通證券A（H）股股票換0.62股國泰君安A（H）股股票。總交易金額為976.15億元，溢價率為0%。

案例要點：

1）本次吸收合併完成后，存續公司將整合合併雙方業務資源，其是如何實現協同效應，是否有利於提高上市公司質量？

2）吸並雙方的換股價格以各自定價基準日前60個交易日股票交易均價作為定價基礎，A股和H股採用相同換股比例，A+H股採用相同換股比例的合理性，是否有利於保護吸引雙方投資者權益？

3）本次募集配套資金總額不超過人民幣100億元，擬用於國際化業務、交易投資業務、數字化轉型建設、補充營運資金等用途。其募集資金投資項目的必要性，以及是否存在配募失敗的風險？

過會時間：2024年12月30日

本次交易前，三友醫療已持有水木天蓬51.8154%股權，本次為剩余股權收購；本次交易，是由三友醫療發行股份及支付現金購買資產，並募集配套資金，收購水木天蓬剩余股權比例48.1846%，交易作價4.16億元。從而實現對水木天蓬100%完全控股。

案例要點：

1）標的資產收入、毛利、期間費用等關鍵財務指標的差異原因，以及是否具有合理性？

2）標的資產產品價格下滑的原因，是否存在進一步下滑風險，以及預測收入的可實現性和合理性？

3）此次交易實行差異化定價，不同交易對手方的估值定價不同，是否具有合理性？

過會時間：2024年11月17日

中鎢高新通過發行股份及支付現金的方式，購買五礦鎢業、沃溪礦業合計持有的湖南柿竹園有色金屬有限責任公司100%股權（以下簡稱柿竹園），交易價格為51.94億元，溢價率296.48%。

案例要點：

1）柿竹園的礦業權類無形資產評估，大幅增值4,033.06%的原因是什麼？

2）柿竹園的存貨、土地、房屋及建築物、長期股權投資等資產增值的合理性？

3）柿竹園與上市公司及實控人存在的關聯交易中，定價是否公允？

4）柿竹園的採礦權於2026年到期，后續的採礦權續期是否存在障礙？

過會時間：2024年10月29日

麥捷科技發佈公告，計劃通過發行股份及現金方式，收購安可遠100%股權和金之川20%少數股權，交易總額18,020.00萬元，溢價率分別為41.59%、9.8%。

案例要點：

1）標的公司安可遠股權歷史沿革的瑕疵，例如「以增資名義實施股權調整」的風險，該如何解釋？

2）標的公司安可遠和金之川業績下滑，但還要溢價收購，必要性如何解釋？

3）標的公司安可遠的關鍵經營數據合理性，如固定資產產能利用率、存貨減值風險，該如何化解？

過會時間：2024年10月14日

上市公司甘肅能源發行股份及支付現金方式，向控股股東甘肅省電力投資集團有限責任公司（簡稱「電投集團」）購買資產，標的資產為甘肅電投常樂發電有限責任公司（簡稱「常樂公司」）66%股權。

案例要點：

1）常樂公司是祁韶±800kV 特高壓直流外送的配套火電調峰電源，常樂一期（1-4號發電機組）主要送電湖南省，常樂二期在建擴建項目（5-6號機組）主要送電甘肅省內，其背后的商業模式是怎樣運行的？

2）收益法評估下，常樂公司未來的發電量、電價等關鍵要素是如何預測的？常樂公司歷史發電利用小時數遠高於同行業可比公司是否具有合理性？

3）上市公司與控股股東電投集團在電力業務上存在同業競爭關係，那麼本次併購交易關於同業競爭承諾是如何解決的？

4）常樂二期擴建募投項目總投入金額巨大，上市公司未來的償債資金來源是什麼？

—— 研討會 ——

2025年8月22日-24日，邀請在併購領域從業經驗豐富的4位重磅專家，舉辦為期3天干貨《併購全流程實戰、交易架構搭建、資本交易税收處理、上市公司併購落地、產業基金併購》專題研討會，本活動，將聚焦併購全流程實戰，深度解析交易架構搭建、税務優化方案及風險識別技巧，產業基金併購核心能力等四大關鍵業務方向，力求為大家奉上乾貨滿滿、與衆不同的內容！