國泰海通：白酒股價或先於需求側出現拐點 產業重塑凸顯「類債資產」屬性

國泰海通證券發佈研報稱，政策變量加速白酒行業出清，當下產業加速向業績底邁進，預計最早在2026上半年有望達到業績底，結合批價等高頻信號，白酒股價有望先於需求側出現趨勢級拐點；同時，產業邏輯在顛覆中重塑，份額邏輯將逐步取代量價邏輯，長周期下，把握白酒的「類債資產」 屬性。

國泰海通證券主要觀點如下：

中周期：把握產業「三大底」，拐點將至。該行認為白酒在中期維度內的核心矛盾仍在於需求側，產業調整的本質是渠道底、業績底和庫存底這「三大底」圍繞需求側的先后展開，從順序看，渠道底>業績底>庫存底；對投資而言，白酒板塊作為順周期成長股，只有經歷業績底后方迎來趨勢性配置機會，站在當下，政策變量將顯著收窄產業調整時間，從節奏看，當下已處於渠道利潤底，並向業績底加速邁進，預計最早在2026上半年有望達到業績底，結合批價等高頻信號，白酒股價有望先於需求側出現趨勢級拐點。

變革階段的視角：慢變量加速，把握白酒商品屬性變化。該行認為國內的經濟結構及人口特徵等變量決定了白酒這一商品在經歷持續的價格出清和品牌分化后，其高端消費屬性將持續弱化，快消屬性持續增強，在此維度下，白酒企業的成長邏輯將由量價邏輯演變為份額邏輯，具備份額邏輯的企業將展現持續的競爭優勢。

從中周期到長周期：從「周期成長」到「類債資產」，白酒投資邏輯重塑。長期視角下，伴隨白酒商品屬性變化，份額邏輯取代量價邏輯，大多數白酒個股成長性都將弱化，白酒或將不再是順周期成長股，其中少數個股憑藉其競爭優勢內化為「類債資產」，穩定的ROE對白酒定價將愈發重要。該行認為，板塊需要相當長的時間完成這種定價切換，代價是行業必須重構穩定的增長預期及穩定的分紅和回購預期。

風險因素：食品安全、產業政策調整等。