債市有微瀾 「慢牛」行情下需保持定力

（來源：經濟參考報）

跨過月末，隨着「反內卷」相關預期的降温，債市情緒有所回穩——利率進入超跌修復階段，10年期國債收益率行至1.71%附近。分析人士認為，在貨幣政策「一馬當先」（體現靈活性和預見性）的背景下，「股債雙牛」依舊可期。

利多因素逐漸釋放

7月以來，債市呈現大幅盤整格局。10年、30年期國債收益率起步於1.64%、1.85%，最后一路震盪上行，月末一度觸及1.75%、2.00%，上行幅度達到了11BP、15BP。

顯然，受近期「反內卷」改革預期的影響，股票和商品表現較好對債券市場形成了一定擾動。

「不過，考慮到下半年貨幣政策有望保持寬松，且基本面對債券依然有利，因此近期市場的調整反而會是介入機會。」一位機構交易員告訴記者，「8月或是債市博弈‘勝負手’的時點。」

華西證券首席經濟學家劉郁認為，當前有幾大理由支撐債牛持續演繹。

首先，7月的PMI和票據市場數據顯示，需求端仍然偏弱。同時，短期政策刺激預期正在回撤。當前，管理層對上半年經濟的定調較為樂觀，這將使得由基本面轉弱到刺激型政策落地，大概率還需要一定的等待時間。

「PMI數據顯示，在7月高温多雨的天氣影響下，下游投資需求釋放受阻，生產分項環比下降、景氣擴張放緩，疊加行業推動‘反內卷’，多重因素都將對生產節奏產生影響。」華創證券固收首席分析師周冠南預計，「7月工業增速或放緩至6.3%附近。」

再者，商品行情的降温，同樣對債市形成利好。商品市場大幅普漲的第一階段或已過去，此前超漲的品類，悉數進入價格修正區間。眼下，雖然每日仍有部分商品上漲，但其背后普遍有供需改善的支持，市場風險偏好正迴歸理性化。

債市調整速度放緩

除了上述因素外，來自流動性的利好因素同樣不容忽視。

「8月資金利率有望觸及年內低點。」前述交易員指出，「就歷年8月資金面的運行節奏來看，R001、R007基本可保持平穩，資金利率上行起點多落於跨月前夕。尤以今年的8月1日為例，隔夜、7天期資金利率在央行大額回籠的背景下，依然下行至1.35%、1.49%，這或許就是積極信號。」

記者在採訪中發現，目前大部分持樂觀態度的業內人士判斷，8月機構資金大概率將回流債市。

「7月基金被贖回的負債或依然停留在銀行間市場，隨着8月債市進入修復階段，這部分資金有望陸續迴流交易盤，此前利率上行的擾動同樣會成為利率下行的推力。」劉郁稱，「此外，調整之后的超長期地方債、超長期國債老券收益率已多上行至壽險‘新成本線’——2.0%附近或之上，這預示着8月份超長端利率債收益率或在險資配債的推動下，走出超額下行行情。」

中央國債登記結算有限責任公司提供的數據顯示，截至8月6日收盤，銀行間利率債市場收益率一改前期快速跳升走勢，呈現出波動下探的格局。舉例來看，中債國債收益率曲線3M期限穩定在1.31%附近；2年期收益率微跌1BP至1.42%；10年期收益率下探1BP至1.70%一線。

「慢牛」有望繼續

展望下半年，在外部環境仍面臨較大不確定性、基本面弱修復過程持續的大背景下，債市「慢牛」有望繼續演繹。而在此期間，貨幣條件以及機構行為均可能成為觸發小波段行情的變量。

「由此，對於債市，建議各機構依舊保持定力。」周冠南表示，「面對窄區間震盪市場，把握確定性的票息價值對於組合收益至關重要，交易則需要根據區間走勢靈活操作。具體而言，各機構在尋找票息高點時，建議綜合考慮絕對收益視角和相對收益視角，動態跟蹤債券比價，靈活調整配置品種；同時根據機構配債空間和偏好變化，把握各品種的結構性機會。」

交易策略方面，首先，可結合季節性及關鍵事件進行擇時——8月至10月，債市擾動因素有所增加，各機構需關注穩增長政策加碼及機構贖回帶來的擾動；11月至12月，各機構可提前佈局下一年的寬松預期，把握搶跑交易。其次，可根據波動區間進行點位選擇——在震盪市場中，根據定價區間點位及時進行佈局和止盈交易的勝率較高。再者，聚焦品種選擇，10年期國債作為交易品種的性價比較高，可持續關注。

「下半年，可關注超長端債券性價比抬升的做多窗口，靈活調整、快進快出。」周冠南稱。

「從上漲空間視角來看，由於貨幣政策的基調未變，因此8月全面降準、降息的概率相對不高，這意味着長端利率或難突破前低。」劉郁指出，「不過，即便利率下界受限，可若以10年、30年期國債收益率的年內低點作為參考，二者仍存在10BP至12BP的下行空間，疊加久期考量，潛在收益較為可觀。」

中金公司的判斷則更為樂觀，二季度以來人民幣從年初的貶值轉向持續升值，貨幣政策放松面臨的外部掣肘減弱，而內部面臨的提振有效需求修復等訴求在持續走強，綜合考慮當前國內通脹水平仍處於偏低位置，通過貨幣政策放松可以有效引導實際利率下行、提振實體信心、盤活資金活性、緩解金融機構息差等，更有利於實現「穩就業、穩企業、穩市場、穩預期」等相關目標。也就是説，現階段可繼續看好下半年債券市場，債券收益率有望進一步向下突破，建議投資者積極配置。