東方證券-保利發展-600048-2025半年度業績快報點評：中報業績略低於預期，中長期看好資產優化帶來的估值修復-250808

（來源：研報虎）

核心觀點

　　中報業績略低於預期，周期下行對后端結轉的影響仍在體現。2025年上半年，公司實現營收1168億元，同比-16%，主要由於結轉規模收縮，2025全年計劃竣工面積較2024年實際下降22%；公司部分低毛利率項目結轉導致毛利率承壓，利潤總額同比-30%至99億元；歸母淨利潤同比-63%至27億元，表現略低於預期。2025全年，結轉規模預計仍處於下行通道，結轉毛利率可能繼續承壓。但公司近年來積極獲取核心城市的優質項目，同時積極推進調規、換地以優化土地庫存，隨着此類具備較強盈利前景的項目陸續交付，盈利能力有望築底。

　　在行業出清格局愈加明朗的形勢下，積極投資拿地，在「好房子」時代注入發展動能，進一步鞏固地產龍頭地位。受行業需求整體收縮與供貨節奏影響，公司2025年上半年實現銷售金額1452億元(同比-16%)，面積714萬方(同比-25%)，均價2.03萬元/方(+12%)，公司仍穩居克而瑞銷售規模榜單行業首位。近年來地方推出不少位於核心區域、配套成熟的優質地塊，同時，多地調整土地及房屋規劃，例如調整土地性質、優化容積率計算規則、放寬層高限制等，公司積極把握土地市場窗口機會，積極投資拿地。根據克而瑞房企新增貨值排行榜，公司在2025年1-7月新增土地價值512億元(+95%)，新增土地建面231萬平(+54%)，排名前列。公司不斷新增項目以強化在上海、杭州等高能級城市的戰略深耕，在「好房子」時代注入發展動能，進一步鞏固地產龍頭地位。

盈利預測與投資建議

　　根據公司上半年業績以及經營情況，我們認為雖然公司短期業績不及預期，但這是周期下行對於后端結轉影響的體現，在前端公司積極投資拿地，同時通過調規、換地優化土地庫存，我們看好中長期公司資產優化帶來的估值修復。

　　我們下調了2025年公司營收增速、開發業務毛利率，同時調整了期間費用率。調整后公司2025-2026年EPS預測值為0.49/0.50元(原預測值為1.03/1.05元)，並引入2027年預測值0.70元。參考可比公司2025年平均估值17倍PE，對應目標價8.33元，維持買入評級。

　　風險提示：房地產銷售大幅低於預期。逆周期政策不及預期。資產減值損失超預期。拿地強度不及預期。