【券商聚焦】招商證券首予康諾亞(02162)增持評級 指場短期極度低估了康悦達CM310未來的成長性和潛在空間

金吾財訊 | 招商證券發研報指，康諾亞(02162)作為國內開發Th2型炎症市場頭部企業，目前核心產品CM310已獲批三款適應症，其中針對鼻科的慢性鼻竇炎伴鼻息肉(CRSwNP)和季節性過敏性鼻炎(SAR)是國內唯一獲批品種，和賽諾菲旗下重磅藥物達必妥形成差異化競爭。其中，針對SAR的三期臨牀數據發表在2025年4月權威期刊《自然醫學》雜誌，這是全球首個針對SAR疾病的IL-4Rα三期臨牀研究。未來康諾亞在特應性皮炎領域將進一步拓展到低齡人羣，同時推出自動注射筆上市，針對成人AD已實現了「雙9療效」。從渠道覆蓋看，該機構觀察到公司積極在公立醫院和私立診所開展廣泛市場推廣，該機構認為今年年底醫保談判對公司未來長期發展是積極事件，將極大拓寬康悦達未來針對廣大市場的滲透。II型炎症致病機理目前探究越來越清晰，針對該領域會有更多雙抗或者聯合用藥，成為取代達必妥的新一代療法。康諾亞是中國第一個IL-4Rα、第一個TLSP、第一個TSLP×IL-13雙抗推向臨牀開發的先行者，未來在免疫領域治療靶點呈現多元化趨勢，如OX40L，IRAK4，STAT6等，中國企業未來在多靶點聯合和多抗開發上，存在發展空間和產業優勢。該機構看好康諾亞在II型炎症疾病的深度佈局。我們認為市場短期極度低估了康悦達CM310未來的成長性和潛在空間。

該機構表示，從今年以來，市場已針對部分已經或有潛力通過BD(海外資產合作權益轉讓)實現價格重估的公司給予了價值迴歸。康諾亞在2024年NewCo大潮階段，連續完成4筆NewCo，把管線中的自免雙抗TSLP×IL-13、CD38以及兩款TCE產品CD20×CD3和BCMA×CD3都授權出去。雖然短期來看，在2025年以BD為主線的創新葯行情中其股價跑輸於行業平均。在此時點，該機構認為市場低估了部分通過NewCo在海外進行價值再造的臨牀資產的潛在價值。此外，今年中國通過BD直接出海的資產，大多來自於腫瘤領域。隨着免疫領域機制的深入探究，以及抗體開發工藝的成熟，該機構認為中國代表性的免疫研發企業，有望復刻腫瘤領域的出海路徑，而目前重要的代表領域是T細胞銜接器(TCellEngager，TCE)。該機構從24年同潤生物(CD3/CD19雙抗CN201)和恩沐(CD3/CD19/CD20三抗CMG1A46)的兩款早期資產的授權出海已看出端倪。康諾亞自身的nTCE平臺，目前已經通過內部開發推出多款TCE進入臨牀，該機構認為這個平臺未來將價值重估，隨着資產的臨牀推進而不斷提高。

該機構預計公司2025-2027年營業收入分別為6.1/10.8/19.7億元人民幣。通過DCF方法計算，公司合理股權價值為244億港元，對應目標價82港元(26E22.6xP/S)。首次覆蓋，予以增持評級。