股價一個月飆漲翻倍，東方甄選離「線上山姆」還有多遠？

8月8日，東方甄選（1797.HK）股價再度走強，截至發稿漲超9%，最新市值300億元。自今年7月以來，東方甄選股價累計漲幅達120%，市值上漲約150億元。

短短一個月時間內，東方甄選股價實現翻倍上漲，與公司經營情況企穩不無關係。據飛瓜等機構數據，今年6月，東方甄選估計GMV達到8.7億元，同比上漲28%；自營產品GMV達到3.5億元，同比增長15%，增速雙雙由負轉正。

此外，7月30日，新東方-S（9901.HK）公佈了2025財年第四財季（2025年3-5月）業績情況。華西證券研報推算，東方甄選第四財季的收入約為1.5億美元，同比下滑約30%，下滑幅度環比收窄。非公認會計原則下營業利潤約為0.79億元，營業利潤率約為7%，較上一財季的3%環比改善。

一年多之前，東方甄選與董宇輝官宣分手，彼時公司市值單日便蒸發了近四分之一。經歷了一年多的艱難探索后，東方甄選逐漸洗去身上的「流量標籤」，轉而走上了深耕供應鏈的道路。

不過，與流量時期相比，這條新路「道阻且長」，東方甄選想要真正將其走通，並實現「線上山姆」的目標，仍有很長的路要走。

「供應鏈價值」成果初顯

在過去的幾年中，東方甄選的發展模式經歷了多輪嬗變。

轉型直播帶貨之初，東方甄選曾將產品與供應鏈價值放在首位。2022年6月，公司前執行董事、CEO孫東旭曾表示，「我們不是一家直播公司，也不是造星的MCN機構，而是一家農產品科技公司和文化傳播公司。」

隨着董宇輝的爆火，頭部主播帶來的「流量價值」反而成為拉動東方甄選增長的主要因素。2023財年及2024財年（2022年6月至2024年5月），公司的營業收入分別為45.10億元、70.73億元；歸母淨利潤分別為9.71億元、17.20億元。

到了2024年7月，董宇輝與東方甄選「分道揚鑣」。爲了實現「體面分手」，在董宇輝離職后，東方甄選除向其支付承諾的福利及補償外，還向其派發了與輝同行截至2024年6月底的所有余下未分配利潤，合計約1.30億元。

這一事件大幅拖累了東方甄選的業績表現，2025財年第二季度（2024年9-11月），東方甄選實現營收21.87億元，歸母淨虧損0.97億元。若剔除出售與輝同行的財務影響，公司持續經營業務淨溢利將達到0.33億元。

今年6月，東方甄選頭部主播頓頓（王若頓）也宣佈離職。雖然頓頓並不像董宇輝一樣知名度「破圈」，但其常駐的「東方甄選美麗生活直播間」曾擁有400多萬粉絲，是東方甄選主賬號以外最火的垂類直播間。

連續遭遇頭部主播離職，東方甄選開始注意到，流量價值並非完全可控。也因此，公司選擇退守供應鏈價值營壘，以降低流量變動對公司的影響。

今年1月，東方甄選曾表示，相比過去關注流量導向需求，未來公司將更加關注家庭的實際需要，將集中資源於那些用户訪問頻率高、需求穩定的業務領域，如日常消費品、食品和家居用品等。

目前，東方甄選已經在上述類目中取得了一定的成績。公司官微顯示，截至25年5月底，東方甄選烤腸累計銷售超2.6億根，雞蛋累計銷售超2.6億顆，刺梨汁24年銷售額近1億元等等。此外，今年6月18日，公司衞生巾產品全網上線，累計銷量已突破150萬包，對應銷售額超1500萬元。

能否成為「線上山姆」？

對於東方甄選而言，無論是GMV增速轉正，還是部分類目取得銷售突破，都只是公司發展過程中的一個小小里程碑。東方甄選真正想做的，是將自身打造為「線上山姆」。

山姆是沃爾瑪旗下的大型倉儲式會員制商店，與普通超市不同，山姆需要顧客辦理會員卡才能進行購物。早在1996年，山姆就在深圳開設首店，歷經近三十年的發展，目前山姆中國的門店數量已達到55家，有效會員數超過800萬人。2024年，山姆在中國的營業額突破1000億元。

在許多大型連鎖超市陷入經營困局的當下，山姆中國能夠實現快速發展，源於公司獨特的經營模式，其中第一步即篩選客羣。在山姆中國看來，公司主要服務的客羣為中產家庭人羣，爲了將上述客羣篩選出來，公司設置了每年260元、680元的會員費門檻。

明確客羣畫像后，山姆中國便開始進行鍼對化選品。目前，山姆中國按照「寬SPU，嚴SKU」的模式運營，即在保持品類豐富的同時，嚴格控制每個品類下的產品數量。目前，山姆中國僅擁有約4000個SKU，且每年還要淘汰30%-40%，以保持新鮮度。

在精選商品的同時，山姆中國還堅持低價策略。爲了維持低價、低毛利狀態，山姆中國一邊深耕供應鏈，降低流通成本，並經營自有品牌產品，一方面在選址上做文章，將門店設置在遠郊位置，以降低租金成本，進而維持基本的利潤水平。

目前看來，東方甄選正在向山姆模式靠攏。首先，東方甄選也推出了專屬的甄選會員，價格為199元/年。成為甄選會員后，購買公司產品可以享受優惠價格。此外，正如前文所述，在與流量價值分道揚鑣后，東方甄選開始進一步深耕供應鏈，並推進自有品牌建設。

但細究起來，東方甄選與山姆模式之間仍存在差異。在客羣選擇方面，東方甄選雖然也推出了會員模式，但非會員也可以在公司平臺上以及直播間中購物，只是不能享受到會員優惠價格。

與深耕中國市場近三十年的山姆中國相比，東方甄選這種折中的選擇或也是無奈之舉。東方甄選是直播電商出身，此前依賴直播引流獲客。如果要為這類客户設置消費門檻，可能會對拓展客羣造成負面影響。

但降低門檻后，東方甄選或難以像山姆中國一樣積累大量的高粘度用户。沃爾瑪財報顯示，2024年，山姆中國15%的收入由會員費構成，而卓越會員（會員費680元/年）的消費貢獻了公司60%的營收。與之相比，2025上半財年，東方甄選APP付費會員僅貢獻了整體GMV的13.6%。

此外，雖然東方甄選與山姆中國一樣強調供應鏈的重要性，但東方甄選卻難以像山姆中國一樣，以低價方式提升用户黏性。與山姆中國相比，東方甄選雖然不經營線下門店，不需要為此支付相關成本。但作為一家直播電商，東方甄選需要在投流、廣告等方面投入大筆資金。

2025上半財年，東方甄選的銷售及營銷開支高達4.59億元，佔公司總營收的21%以上。這讓公司不得不提升產品的價格，維持高毛利。財報顯示，同期公司的毛利率水平為33.6%。而據媒體報道，2024年，山姆中國的毛利率水平在20%以下。

當然，山姆模式並非「供應鏈價值」的唯一解，即使學習山姆模式，也不一定能獲得成功。例如，會員制商店盒馬X就走到了關停的邊緣。今年7月底，盒馬X會員店北京店宣佈停業，至此盒馬X會員店僅余4家，據媒體報道，盒馬X會員店將於本月底全部停業。

即使是山姆自身，一旦出現選品策略與消費者需求脱節、產品同質化等情況，也會影響公司的口碑。近期，山姆會員店下架了太陽餅、米布丁等爆款產品，上架了好麗友、盼盼、衞龍等大眾品牌商品，這一選品方式遭到了消費者的大規模吐槽，一定程度上影響了山姆中國的口碑。

值得注意的是，近年來，山姆中國的線上化進程持續加速，2024年公司線上營收貢獻率接近50%。由於山姆中國與東方甄選的客羣畫像較為相似，前者在線上的擴張會對后者造成擠壓。

這也意味着，東方甄選若想成為「線上山姆」，總有一天會與真正的山姆開展正面競爭。