農業銀行亮了！回調半個多月的銀行股反彈，對債券替代性如何？

　　債券利息恢復徵稅，如何影響機構對銀行股的配置策略？

　　8月5日，A股銀行板塊再度震盪走強，尤其隨着農業銀行股價續創新高，市場上不乏「銀行股又行了」的調侃。在此之前，銀行股經歷了半個多月的回調，中證銀行指數在7月中下旬累計跌超7%，后市分歧加大。

　　對於近期銀行股反彈，有機構人士對第一財經表示，「資產荒」背景下，銀行股的穩定分紅依然具有較強吸引力，高位回調讓不少個股性價比提升。「國債、地方債、金融債利息收入恢復徵稅，比價效應下，非銀機構尤其保險資金長期增配銀行股的動力可能會更強。」該人士表示。

　　另從業績快報和機構預測來看，銀行業今年上半年業績較一季度大概率會略有改善。目前披露上半年業績快報的5家區域性銀行中，有3家實現歸母淨利潤雙位數增長。

回調半個多月，銀行股又行了

　　5日，A股市場全天震盪走高，滬指收漲0.96%重回3600點上方，再創年內收盤新高，全市場超3900只個股上漲。銀行板塊在當天午后震盪走強，中證銀行指數全天漲1.6%，報8087.4點，個股全線飄紅。

　　其中，浦發銀行以4.72%漲幅領漲，齊魯銀行漲幅接近3%，常熟銀行、浙商銀行、江陰銀行、民生銀行、青島銀行、農業銀行等10余隻個股漲幅超過2%。其中，農業銀行A股股價續創新高，收報6.54元/股。

　　銀行板塊此輪反彈始於上周五，中證銀行指數3個交易日漲了2.63%，跑贏大盤約1.4個百分點。個股中，浦發銀行漲7.34%，青島銀行漲6.53%，南京銀行、江蘇銀行漲幅也在4%以上。齊魯銀行、農業銀行、常熟銀行、廈門銀行、民生銀行、滬農商行、長沙銀行、江陰銀行漲幅超過3%。

　　從銀行類型來看，此輪反彈漲幅靠前的個股主要為股份行及區域銀行，農業銀行是漲幅TOP 15里唯一一家國有大行。回顧年初至7月10日期間的個股表現，農業銀行、工商銀行、建設銀行分別以20.92%、19.24%、17.56%漲幅位列A股上市銀行第19位、第24位、第28位。

　　7月中旬以來，伴隨板塊輪動、市場情緒回升等，行至高位的銀行股回調半月有余，中證銀行指數自7月11日至7月底跌了7.27%，同期上證指數漲了1.81%。在這期間，農業銀行是42只銀行股中唯一飄紅的個股，股價逆勢上漲1.95%，頻頻創出新高。

　　縱觀年初以來表現，農業銀行以27.98%漲幅位列上市銀行第4位，僅次於浦發銀行、青島銀行、廈門銀行。同期，其他國有大行中，漲幅最高的是工商銀行（16.85%），其次是建設銀行（14.82%），其余3家大行漲幅不足10%。

　　從最新收盤價來看，國有大行中，建設銀行A股股價最高，報9.64元/股；交通銀行、工商銀行股價報7.77元/股、7.76元/股；農業銀行股價報6.54元/股；郵儲銀行、中國銀行股價分別報5.85元/股、5.65元/股。

　　市淨率方面，國有大行市淨率在0.69倍至0.87倍之間，其中農業銀行最高，交通銀行最低；股息率方面，目前除建設銀行外，其余5家大行股息率仍在3%以上，工商銀行最高（3.97%），中國銀行、農業銀行分別以3.79%、3.7%位列第二位、第三位。

　　從港股表現來看，年初以來，建設銀行以31.97%漲幅在國有大行中領漲，農業銀行漲超28%，工商銀行、郵儲銀行、中國銀行漲幅也都在23%以上，交通銀行漲幅最小但也接近20%。

　　按照最新收盤價，農業銀行是唯一一家AH股溢價率較年初上升的國有大行，最新為33.71%，較年初提升約3.5個百分點。同期，伴隨港股股價較快抬升，其余5家大行AH股溢價率均有不同程度下降，其中，交通銀行、郵儲銀行AH股溢價率已從30%以上降至20%以下。

比國債性價比又提升了？

　　對於銀行股此輪反彈，上述機構人士表示，一方面是因為低利率、資產荒背景下，銀行股持續且穩定的分紅依然具有較強吸引力，股價經過回調性價比凸顯；另一方面，隨着國債等債券利息收入恢復徵收增值税，比價效應下，銀行股對債券的替代優勢有所增強。

　　上周五，財政部、國家税務總局發文宣佈，自8月8日起，新發行的國債、地方債、金融債利息收入將恢復徵收增值税。據機構分析，新規實施后，銀行自營投資國債、地方債、金融債的票息部分增值税率為6%，資管產品税率為3%，公募基金的免税優勢可能不復存在，但同業存單暫不受影響。

　　儘管新規明確了「新老劃斷」原則，但據不少機構測算，機構投資者依然面臨明顯的增量税負壓力。財通證券報告顯示，以6%增值税測算，上述調整在2025~2027年帶來的增量税收分別約為321億元、648億元、988億元。到達穩態后，假設目前相關存量債券均取消免税，則每年提供財政收入約2086億元；如果以2021年~2024年債券余額增速均值11.3%計算，到2035年增量税收可達6576億元。

　　受訪人士認為，債券利息收入恢復徵稅的確會在一定程度上影響銀行的利潤，但影響相對有限。綜合來看，新規在一定程度上可以增加包括銀行在內的紅利股相對債券的收益。

　　上述機構人士指出，非銀機構增持銀行股的動力依然較大。另從長期來看，追求長期穩定回報的保險資金預計還會繼續配置銀行股，產品預定利率下調后可能會進一步增配。

　　從銀行股息率角度，儘管隨着股價上漲已有所回落，但較國債收益率仍具優勢。Wind數據顯示，截至5日收盤，A股銀行股股息率中位數仍在4%左右，近9成個股股息率在3%以上。

　　今年以來，保險資金增持銀行股熱情高漲，年內險資20多次舉牌已超過去年全年次數。目前10余家舉牌的保險公司增持對象以H股為主（含A+H股），銀行是被舉牌最多的行業，其中僅平安人壽就7次舉牌銀行股，郵儲銀行、農業銀行、招商銀行等是被密集增持對象。

　　值得注意的是，7月財政部印發通知，將險資淨資產收益率和資本保值增值率的考覈方式調整為「當年度指標+三年周期指標+五年周期指標」，權重分別設定為30%、50%、20%，進一步加強長周期考覈。這被視為保險資金加大紅利資產配置力度的一大驅動因素。

　　此外，中國社會科學院金融研究所資本市場研究室研究員、國務院參事尹中立撰文指出，近兩年銀行股持續上漲背后，真正原因是保險行業新會計準則的實施。「根據新的會計準則，當保險資金買入銀行股達到一定的條件（持股超過一定比例標準）后可以按照權益法覈算，如果買入的銀行股價格小於銀行的每股淨資產，其差價部分可以計入當年的利潤。2023年至2024年我國銀行股的價格普遍低於淨資產，有些銀行股的價格不足淨資產的一半，意味着保險資金買入銀行股可以獲得100%的賬面盈利。」他在文章中以部分險企舉例稱，險企實施新會計準則與開始大規模買入銀行股的時間點高度吻合。

　　展望后市，隨着半年報披露窗口期臨近，市場對中報干擾的擔憂增加。不過，據中金公司測算，考慮到息差降幅收窄、其他非息收入壓力緩解，上半年上市銀行營收和淨利潤同比將分別實現持平和1%增長，較一季度-2%和-1%的增幅略有改善。截至8月5日，已有5家銀行業績快報預喜，其中3家實現歸母淨利潤雙位數增長，且增幅超過16%。