歌爾微赴港IPO+百億套現：姜濱家族的資本局

歌爾股份（002241）分拆子公司歌爾微電子衝擊「MEMS港股第一股」，同期斥資近百億元收購精密製造企業。

《財中社》注意到，實控人姜濱家族累計套現超百億元，其密集資本運作引發市場對其戰略意圖的審視。

曲折上市路：從創業板折戟到再戰港股

作為歌爾股份的子公司，歌爾微電子（下稱「歌爾微」）2025年7月再次向港交所遞交招股書，目標成為「MEMS港股第一股」。其上市之路頗為坎坷：2017年從歌爾股份內部研發部門獨立，2019年完成微電子業務整合，業務涵蓋聲學傳感器、光學MEMS、VR/AR等領域；2021年12月，歌爾微首次嘗試深交所創業板上市，2022年10月通過審覈，卻因疫情和市場環境等因素於2024年5月撤回申請；2025年1月轉向港交所，首次遞交招股書失效后，7月再度遞交。

招股書披露，2022年至2024年，歌爾微營收分別為31.21億元、30.01億元、45.36億元，淨利潤為3.26億元、2.89億元、3.09億元，2025年一季度營收11.2億元，淨利潤1.16億元。市場分析認為，歌爾微的技術實力為其IPO提供支撐，據灼識諮詢數據，其聲學傳感器2024年市場份額達43%，位列全球第一，產品廣泛應用於蘋果AirPods Pro降噪和Apple Watch血氧監測。然而，2023年收入與淨利潤雙降，凸顯市場競爭和客户訂單波動的壓力。

但市場份額優勢並未轉化為盈利能力，歌爾微的盈利指標並不出色，毛利率明顯低於上市同行，2025年一季度的毛利率僅20.6%，而同爲MEMS傳感器行業的敏芯股份（688286）、睿創微納（688002）、四方光電（688665）2025年一季度的毛利率分別為25.98%、45.95%和43.5%。

此外，為籌備上市，2021年歌爾微引入青島國資、中信建投（601066）等15家機構，融資21.5億元，估值超200億元。部分機構簽訂對賭協議，約定2023年6月底前未上市需回購股權，這些協議后被清理，為港股IPO鋪路。股權結構顯示，目前歌爾股份持股83.4%，姜濱家族通過歌爾股份和歌爾集團間接控制86.87%。

頻繁的上市嘗試，折射出歌爾微對資本市場資源的高度渴求。

蘋果依賴症：高度依賴五大客户

歌爾微與母公司歌爾股份深受「蘋果依賴症」困擾。2022-2024年及2025年一季度，歌爾微來自蘋果（AAPL）的收入佔比分別為56.1%、49.4%、62.3%和62%，而歌爾股份2024年蘋果訂單佔比31.96%，仍是第一大客户。蘋果訂單帶來穩定收入，但也使兩家公司業績高度同步。2022年，歌爾股份因AirPods Pro 2良品率問題遭蘋果砍單，淨利潤從42.75億元驟降至17.49億元，股價全年下跌68.7%；同期，歌爾微業績也出現波動。

為降低單一客户依賴，歌爾微嘗試拓展汽車電子等新領域，如為蔚來（NEO）ET7提供車載麥克風模組，客户名單還包括榮耀、三星、谷歌等30余家品牌。然而，新業務佔比有限，蘋果仍是核心收入支柱。市場分析認為，高度依賴單一客户使歌爾微抗風險能力脆弱。

歌爾微來自前五大客户收入的集中度也頗高，2022年至2025年一季度佔總銷售額比重由75.5%提升到了80.5%，存在客户過於集中的風險。

此外，歌爾微與歌爾股份關聯交易顯著，2022年至2025年一季度向歌爾股份銷售金額分別為3.55億元、3.69億元、3.35億元和0.55億元，採購和應收款項也維持高位，獨立性問題或成為監管關注焦點，也令外部投資者對其治理邊界和內部交易風險心存疑慮。

百億收購下的資金隱憂：擴張還是豪賭？

與歌爾微IPO同步，《財中社》注意到，歌爾股份宣佈擬以104億港元（約95億元人民幣）收購香港聯豐商業集團旗下米亞精密科技有限公司和昌宏實業有限公司。這兩家企業在精密金屬結構件領域優勢明顯，2024年合計營收91.1億港元。

有觀點指出，隨着AI眼鏡、VR頭顯等終端需求增長，精密結構件市場潛力巨大。歌爾股份2024年精密零組件業務營收150.51億元，同比增長15.85%，毛利率達21.51%，收購將顯著擴大業務規模。

然而，鉅額收購資金來源備受質疑。2025年一季度末，歌爾股份貨幣資金217.44億元，但負債率達56.05%。自上市以來，公司通過定增、可轉債等方式募資292.53億元。市場分析認為，高負債率下的大規模收購可能加劇資金鍊壓力，整合風險亦不容忽視。

歌爾股份稱將使用自有或自籌資金，市場對其財務穩定性保持警惕。如此激進的擴張策略，是否為深思熟慮的佈局？

姜濱家族的資本騰挪：百億套現引爭議

一邊高調推動IPO與收購，一邊頻繁減持與股權質押，姜濱家族的策略愈發清晰。

20多年前，姜濱所在的國營廠子倒閉，這位下崗技術員「下海」開始創業，姜濱與妻子胡雙美2001年創辦歌爾股份，從山東一間麥克風小廠干到了年營收破千億的全球智能硬件巨頭，2008年上市后進入蘋果供應鏈，迎來爆發式增長。

2012年起，姜濱減持約37.72億元，弟弟姜龍減持約6.41億元，通過員工持股計劃轉讓套現16.32億元，可交換債變現32億元，分紅收益約10億元，累計套現超百億元。2025年財富榜單顯示，姜濱家族財富達270億元，位列山東上市公司榜首。

姜龍的退出更引人注目。2023年4月，他辭去歌爾微董事長及歌爾股份總裁職務，以2327萬元將歌爾微1.85%股權轉讓給歌爾股份，隨后質押歌爾股份6500萬股，市值約19.13億元，質押用途為「個人資金需求」。

部分投資者質疑，此輪分拆與IPO是否更多服務於「家族變現」而非產業升級。頻繁套現和高額質押，為公司治理增添不確定性，姜濱家族的資本操作雖合規，卻難免引發市場對其「明為上市、實為減持」意圖的揣測。

MEMS第一股的空心化隱憂

歌爾微的供應鏈風險不容忽視。2022年至2025年一季度，公司向最大供應商英飛凌採購佔比由52.7%增長至59.1%，並且採購自前五大供應商的金額佔比達到了76.1%。芯片技術壁壘高，全球供應商有限，短期內難以打破依賴。儘管自研芯片出貨量佔比從9.9%提升至30.3%，但外購成本擠壓毛利率至低於同行。此外，英飛凌正面臨專利訴訟，進一步增加供應鏈不確定性。

短期技術跟跑與長期供應鏈依賴，反映出歌爾微雖為「MEMS第一」，卻仍未擺脫核心技術空心化的風險。

目前全球MEMS中高端市場主要由海外大型企業主導，高端MEMS麥克風芯片市場主要被英飛凌和樓氏電子佔據，而壓力傳感器領域則主要是博世、泰科電子和英飛凌。

在國內市場，敏芯股份在MEMS芯片設計和工藝製造方面具有多種品類的能力，實現了MEMS傳感器全生產環節的國產化。儘管其在聲學傳感器賽道的市場份額不及歌爾微，但其MEMS麥克風芯片的出貨量已連續三年位居全球前三，僅次於英飛凌和樓氏。

競爭加劇令歌爾微部分業務正面臨毛利率下滑的壓力。其中，傳感交互模組的毛利率從2024年第一季度的25.6%降至2025年同期的16.6%，這主要是由於低毛利率的遊戲手柄傳感交互模組產品的銷量增加所致。此外，壓力傳感器業務的毛利率也從2024年第一季度的38%下降至30.6%。

歌爾微計劃通過IPO募資3億-5億美元，重點投向傳感器研發、產能擴張及AI算法開發，試圖降低對蘋果和供應商的依賴。然而，技術自主化需長期投入，短期內難以根本改變供應鏈格局。港股市場對財務透明度和公司治理要求嚴格，歌爾微的業績波動、客户集中度及家族套現背景，可能成為上市障礙。

高負債擴張、單一客户依賴和供應鏈風險，使歌爾股份與歌爾微的未來充滿變數。歌爾微若成功上市，或將推高家族財富，但市場對其治理透明度和抗風險能力的審視，將決定其能否在港股站穩腳跟。