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市場周報 | 蜂巢基金：上周權益市場調整，價值風格佔優，債券市場全面修復，收益率有所下行
2025-08-04 15:58
（來源：蜂巢基金）
主筆：蜂巢基金投研團隊吳穹、王宏、李磊
市場表現
權益市場全數下跌。具體來看，全周上證指數下跌0.94%，深證指數下跌1.58%，滬深300、創業板指、中小板指分別下跌1.75%、下跌0.74%和下跌1.95%。
根據申萬一級行業分類，漲跌幅分類如上圖所示。
要聞回顧
重要資訊
01
中共中央政治局召開會議，決定今年10月召開二十屆四中全會，研究關於制定國民經濟和社會發展第十五個五年規劃的建議。會議強調，做好下半年經濟工作，要保持政策連續性穩定性，增強靈活性預見性。要落實落細更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策。用好各項結構性貨幣政策工具，加力支持科技創新、提振消費、小微企業、穩定外貿等。在保障改善民生中擴大消費需求。依法依規治理企業無序競爭。推進重點行業產能治理。積極穩妥化解地方政府債務風險，嚴禁新增隱性債務，有力有序有效推進地方融資平臺出清。增強國內資本市場的吸引力和包容性，鞏固資本市場回穩向好勢頭。
02
國務院常務會議審議通過《關於深入實施「人工智能+」行動的意見》，大力推進人工智能規模化商業化應用，推動人工智能在經濟社會發展各領域加快普及、深度融合。會議部署實施個人消費貸款貼息政策與服務業經營主體貸款貼息政策，更好激發消費潛力、提升市場活力。
03
財政部、税務總局公告，自8月8日起，對新發行的國債、地方政府債券、金融債券的利息收入，恢復徵收增值税。對8月8日之前已發行的國債、地方政府債券、金融債券及8月8日之后續發行部分的利息收入，繼續免徵增值税直至債券到期。
宏觀分析
2025年7月製造業PMI為49.3%，前值49.7%；非製造業PMI為50.1%，前值50.5%。整體看，7月製造業PMI再度下行、弱於季節性，除價格反彈、多數分項回落，服務業PMI也略有回落。具體看，訂單和生產環比分別為0.8、0.5個點，訂單放緩幅度略大於生產，顯示本輪放緩是從需求向供給傳導。價格方面，原材料購進價格指數和出廠價格指數分別比上月上升3.1和2.1個點，這一組數據則意味着「反內卷」取得了初步效果，預計7月PPI環比跌幅將收窄。庫存方面，7月PMI原材料、產成品庫存分別回落0.3、0.7個百分點，上游原材料可能與反內卷限產有關，下游可能受需求偏弱導致。其他方面，建築業景氣顯著回落，主要是受近期部分地區持續高温、暴雨洪澇災害等不利因素影響，建築業施工有所放緩所致；服務業商務活動指數總體穩定，比上月略降0.1個百分點至50%，在暑期假日效應帶動下，與居民出行消費相關的運輸、文化娛樂等行業景氣度較高，而房地產、居民服務等景氣度較低。
債券市場
債市數據
利率債方面，全周各期限收益率多數下行。具體來看，國債1年期下行1.01bp，3年期下行3.26bp，5年期下行3.62bp，7年期下行2.02bp，10年期下行2.65bp；國開債1年期下行2.52bp，3年期下行3.50bp，5年期下行3.20bp，7年期下行3.47bp，10年下行4.64bp。
信用債方面，全周各期限收益率多數下行。目前，半年、1年、3年、5年AAA中短期票據的收益率分別為1.66%、1.70%、1.86%、1.96%，AAA企業債收益率分別為1.64%、1.69%、1.79%、1.93%，AAA城投債收益率分別為1.68%、1.70%、1.86%、1.97%。
利率分析
資金方面，央行上周合計淨投放69億，其中逆回購投放16632億，到期16563億，逆回購余額16632億，在央行公開市場呵護下，跨月資金維持平穩。跨月前夕，上周一至上周三單日逆回購淨投放均在千億以上，資金價格連續下臺階，隔夜利率回落至OMO利率以下，R001較周初大幅下行19bp至1.36%；7天資金價格同樣走低，R007下行8bp至1.61%。跨月當日，央行縮量淨回籠478億，但資金面依然維持均衡，隔夜資金價格雖有抬升，但幅度弱於季節性，R001單日上行20bp至1.56%，7天資金利率R007則繼續下行3bp至1.58%。進入8月，資金面轉松，隔夜利率迅速回落，R001、DR001分別收至1.35%、1.31%，7天資金利率也下行至1.40%水平，R007、DR007分別報1.49%、1.42%。長期資金方面，1個月AAA同業存單下行幅度最大，環比降6.9bp至1.49%，其余期限收益率降幅則在3.6-5.1bp不等。融出資金方面，日均融出規模為3.71萬億，其中大行融出則持續穩定在4萬億水平，股份行轉為融出資金，日均淨融出2210億，城商行淨融入規模也在縮減，日均淨融入435億。
市場方面，上周信息量巨大，在「反內卷」交易降温、政治局會議無超預期政策、中美貿易談判結果一般、PMI數據不及預期以及股票商品市場情緒降温等因素刺激下，上周債券市場全面修復，收益率有所下行。具體看，上周一因商品情緒降温，現券市場有所修復，市場搶跑帶動收益率大幅下行；上周二股票情緒一般，消息面清淡，但債券市場因擔心中美貿易談判和政治局會議，市場情緒偏弱，收益率大幅上行；上周三在中美貿易談判結果一般、政治局會議無超預期政策等落地后，現券情緒全面修復，債券收益率大幅下行，上周四PMI數據一般，資金面寬松，市場延續上一日偏樂觀情緒，收益率略有下行，上周五無明顯消息，債市窄幅震盪運行。隨着政治局會議、中美貿易談判等事件落地，整體低於市場預期，預期債券市場后續焦點會轉為基本面和「反內卷」政策落實效果。
信用分析
上周銀行理財規模環比降886億元至30.99萬億元，7月理財僅增長2469億元，環比增幅弱於往年，上周財政部和税務總局決定從8月8日起對國債、地方債、金融債徵收增值税，信用債税收沒有變化，利差計算的基準收益率均抬升，信用利差中樞或將下移。
權益市場
上周市場調整，價值風格佔優，國證價值和國證成長分別下跌1.72%和下跌2.16%，美股、港股均回調。美元指數先衝上100又跌回99以下，離岸人民幣貶值到7.22后回調到7.19附近。
上周，美國和主要國家的關税談判先后落地，剩下的擬「一口價」徵收，我國和美國在斯德哥爾摩會談后將原暫停的關税繼續延迟90天，關税對全球市場的影響越來越淡化。美聯儲7月議息會議維持利率，符合市場預期；但上周五出現變數，美國非農就業大幅低於預期，且大幅下修5、6月數據，PMI、消費者預期也低於預期，雖然我們此前就討論過前幾個月非農強勢的過於刻意，但如此幅度的下修也大超預期，9月降息的預期大幅提升，而美股新高的勢頭就此打斷。不過，上周微軟、蘋果、meta、亞馬遜等巨頭都公佈了季報，除了亞馬遜以外均超預期，顯示科技巨頭的業務仍然高度景氣。
港股上周表現較差，主要和美元指數飆升、人民幣短期貶值關係較大，影響國際資本流動，外資交易臺數據短期流出，與基本面關係不大。不過上周五美國非農數據有望逆轉這個趨勢，港股特別是恆生科技板塊處於較低位置和較低估值，性價比明顯。
A股，上周中上證指數再度站上3600，各指數情緒較好，上半周市場博弈政治局會議政策，房地產、反內卷等板塊強勢，但實際上市場總體對會議並沒有太多進一步加碼的預期，因目前宏觀環境、海外情況等相比4月有所緩和，我們目前更重要的是儘快解決內部問題，如反內卷、生育政策、託底內需等，上周育兒補貼制度已正式推出，這部分錢有可能很快通過消費流入市場，是新增量。從政策預期角度來看，目前最重要的是十五五規劃，我們預期行業戰略以新質生產力為重，人工智能、自主可控、人形機器人、深海經濟、衞星互聯網、低空經濟、生物科技、新材料等領域應該是十五五的重點，同時理順競爭格局、強化反內卷、改善地方政府激勵等頂層設計也會納入，我們將重點跟蹤高層領導的講話、會議等信息。
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