中金2025下半年展望 | 旅遊酒店及餐飲：服務連鎖正當其時，韌則行遠

中金研究

1H25現製茶飲/餐飲公司密集上市提高板塊效應，在消費環境尚待拐點情況下，具備自身增長動能的公司股價表現領先，也因此獲得相對較高估值水平，而其余部分與宏觀周期相關度高的頭部公司估值仍低於歷史中樞。展望2H25，我們看好在服務消費享有自身成長和潛在政策促進的背景下，強內功綜合性龍頭和高成長性細分龍頭的增長機遇。

Abstract

摘要

服務連鎖正當其時：老框架和新問題。在服務消費佔比提升、支撐連鎖業態發展的基礎設施日漸完備的背景下，越來越多成規模連鎖品牌涌現，蜜雪、瑞幸躋身百億美元市值亦是例證。我們認為具備產品、運營、品牌綜合實力及能迅速迭代組織力的企業更有望勝出，並在面對潮流生命周期的困局時更有望穿越周期。企業持續成長的驅動力主要包括產品店型模式創新（如瑞幸的飲料化產品和全在線運營模式、百勝的肯悦咖啡和必勝客WOW）、向下向上擴容（如華住向下拓展下沉市場和亞朵向上升級產品）、出海與全球化（如蜜雪海外門店數佔比已超10%）、新業態（如亞朵零售業務收入佔比已達30%）等。老框架中也演化出幾個投資人針對現制飲品關注的新問題：我們在報告中具體對比了頭部現制咖啡和茶飲品牌特徵差異、開店空間及合理性、「外賣大戰」影響等。

靜待餐飲文旅政策擴容帶來需求回暖和量價拐點，繼續看好強內功綜合性龍頭和高成長性細分龍頭。餐飲中飲品仍看好頭部品牌受益行業增長及取代單體和腰尾部連鎖品牌市場份額，快餐品類韌性凸顯，正餐品牌同店分化，關注具備差異化的高成長性公司；酒店2H25或仍處於消化供給的行業調整期，看好在下行期持續提升規模和品牌力的龍頭；旅遊關注旺季表現及各景區新項目投產和存量項目調整進展；免税銷售築底，關注海南封關帶動作用、離島免税銷售拐點、市內渠道拓展等邊際變化。

風險

政策及效果弱於預期；競爭加劇；企業未能提升管理能力應對變化等。

Text

正文

1H25板塊表現：密集上市提高板塊效應，逆勢較快增長企業表現領先

股價覆盤：茶飲/餐飲密集上市提高板塊效應，逆勢較快增長企業股價表現領先

1H25社服板塊股價表現總體平穩、內部分化。1）餐飲：現製茶飲/餐飲公司密集上市提高板塊效應；在消費環境相對承壓環境下，能實現同店增長和穩健較快拓店的公司股價表現相對領先（如大部分現制咖啡和茶飲品牌、達勢股份、小菜園和綠茶等），而同店表現相對承壓的公司股價表現也相對落后。2）旅遊：休閒旅遊需求進入常態化增長階段，多數旅遊上市公司短期業績增量有限，股價整體表現平淡。3）酒店：行業仍受到行業周期性壓力影響，除了亞朵憑藉較高速的酒店網絡擴張和零售業務增長、股價表現相對優異之外，其他酒店集團股價整體平淡或承壓。4）免税：離島免税銷售額降幅在上半年逐步收窄，但尚未顯示重回增長趨勢，中免股價仍處於磨底階段。5）人服：作為具有較強順周期屬性的子行業，市場關注就業數據的邊際變化，AI+相關公司股價表現更為優異。6）會展：出海型會展企業受到關税及地緣政治影響，股價較為平淡。

圖表：2025年以來餐飲行業代表公司股價漲跌變化

注：股價數據為2025/1/1至2025/7/18，圖例按照期間漲幅由高到低排序（古茗為漲幅最高）

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：2025年以來旅遊行業代表公司股價漲跌變化

注：股價數據為2025/1/1至2025/7/18，圖例按照期間漲幅由高到低排序（香港中旅為漲幅最高）

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：2025年以來酒店行業代表公司股價漲跌變化

注：股價數據為2025/1/1至2025/7/18，圖例按照期間漲幅由高到低排序資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：2025年以來免税行業代表公司股價漲跌變化

注：股價數據為2025/1/1至2025/7/18，圖例按照期間漲幅由高到低排序資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：2025年以來人服行業代表公司股價漲跌變化

注：股價數據為2025/1/1至2025/7/18，圖例按照期間漲幅由高到低排序資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：2025年以來會展行業代表公司股價漲跌變化

注：股價數據為2025/1/1至2025/7/18，圖例按照期間漲幅由高到低排序資料來源：Wind，中金公司研究部

2H25投資策略：服務連鎖正當其時；老框架和新問題

老框架

一、服務連鎖正當時

成規模連鎖品牌涌現，但對比海外仍有空間。在過去的5-10年，我們觀察到越來越多成規模的連鎖品牌涌現出來，蜜雪、瑞幸今年躋身百億美元市值。但橫向對比海外成熟市場，本土品牌、尤其服務品牌仍有提升空間，相較「中國製造」對歐美的「奮起直追」縮小差距，非必需消費品服務大類中僅有7家中國企業市值超百億美元（vs. 美國27家），具體到酒店/餐飲/遊輪/醫療保健服務子行業，市值超百億美元的中國企業僅有1/4/0/1家，對比美國3/9/2/8家，中國服務連鎖企業仍有較大空間待釋放。

圖表：中國市值超百億美元連鎖企業較美國仍有空間

注：按所在國/地區計算市值超100億美元公司數量，市值截至2025/7/1，行業劃分按照全球行業分類標準（GICS）

資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

服務消費具備韌性和成長性。服務消費是美好生活和長期消費升級的重要抓手之一，且在經濟周期波動當中具備一定韌性。參照日本，我們發現1990-2023年日本家庭外出就餐/娛樂服務/娛樂用品户均支出CAGR約為0.1%/0.1%/0.2%，優於消費總支出表現（-0.2%）。

連鎖較單體擴大標準化及品牌化優勢。連鎖vs.單體：1）靜態對比，連鎖具備標準模式和品牌效應兩大優勢。以酒店為例，連鎖品牌能帶來更好的經營表現和回本周期。2）動態對比，粗放發展時代切換至精益增長的新常態，我們認為連鎖品牌的優勢有望進一步放大。以餐飲為例，連鎖龍頭提升規模優勢、降低履約成本，擴大相對於單體和競爭對手的優勢。

圖表：單體和連鎖酒店的單店模型比較

注：以上為中金測算資料來源：公司公告，中金公司研究部

支撐連鎖業態發展的基礎設施日漸完備。1）供應鏈：以餐飲行業為例，當前我國已形成較為完善的餐飲供應鏈體系，供應鏈平臺、冷鏈物流體系及中央廚房預製菜加工平臺共同鏈接上游原料生產商和下游零售端，助力連鎖餐飲多區域擴張複製。2）信息化自動化：如POS機和移動支付降低了現金管理難度並增強了財務透明度，SaaS系統的普及有效推動連鎖企業擴展管理半徑，送物機器人和炒菜機器人也在酒店和餐廳愈發普及。3）線下線上渠道：以購物中心、社區商業等為代表的點位持續增加或為連鎖業態提供潛在的開店空間，而線上平臺能夠帶來線上流量及提升消費者洞察。4）組織管理形態：由具備品牌力和較為優質管理體系的品牌推動加盟模式或可實現品牌方與加盟商之間的共贏，品牌方逐步擺脫快速獲利等負面意識，加盟商羣體專業程度也逐漸提高。

二、企業勝出法則

產品、運營、品牌、組織的綜合實力+迭代能力是核心。公司通過不斷打磨上述能力形成強大內功，以實現持續獲客、合理的盈利水平以及良性可持續的門店擴張。

圖表：連鎖品牌核心競爭力評判體系

資料來源：中金公司研究部

成本派勝率更高，重在成本效率最大化。成本派以較低的價格滿足最大公約數的基本需求（如飽腹、解渴、安全、衞生等），重在成本效率、最大化發揮規模效應。

品牌價值派/體驗派也有市場，講求綜合實力和品牌塑造。品牌價值派/體驗派除滿足消費者基本需求外，還可滿足其他精神需求（如社交、悦己、引發情感共鳴等），並非唯成本和效率，而是平衡非標體驗和標準化管理。

三、時點選擇

以餐飲和酒店為例看服務連鎖生命周期。考慮到需求側市場空間天花板、消費者偏好的持續迭代演變、及供給側企業管理能力的邊界，我們認為大多數服務品牌會經歷生命周期的不同階段。以餐飲和酒店品牌為例，將其生命周期大致劃分爲導入期、成長期、成熟期、衰退期/第二成長曲線四大階段，我們認為不同階段或存在不同的投資邏輯與重點關注指標。

圖表：服務連鎖生命周期及不同時點關注指標（以餐飲和酒店品牌為例）

資料來源：公司公告，中金公司研究部

成長期和成熟期均具備一定的投資價值。1）投資回報率最高的階段或為成長期，但同時承擔的風險也可能較高，需要着重關注門店數量快速擴張下的同店經營表現，如果大幅走弱可能存在品類或品牌開店空間不及預期的風險。2）成熟期則屬於比較穩健的投資選擇，投資回報率可能不及成長期、但穩定性更高。參考海外餐飲和酒店龍頭，除盈利能力提升外，我們看到分紅、回購等均有望貢獻投資回報。

四、潮流生命周期的困局

許多服務連鎖品牌面臨潮流生命周期的困局。以現製茶飲為例，品牌的更迭較快，多數品牌生命周期短、無法從「網紅」品牌變為「長紅」品牌，尤其是10元以上的中高端價格帶，消費者對於產品創新、門店體驗、聯名營銷等的訴求較為多元，因而更加考驗公司能否形成產品、運營、品牌綜合實力以及隨市場變化和不同發展階段迅速迭代自身組織能力。我們觀察到千店以上的18箇中高端現製茶飲品牌中，7個品牌在過去一年呈現淨關店狀態（如書亦燒仙草、CoCo都可、7分甜等）。曾經備受消費者青睞的高端現製茶飲品牌喜茶、奈雪的茶也在近年來發展勢頭弱於蜜雪冰城、古茗、霸王茶姬等品牌，市場份額有所承壓。

圖表：中高端茶飲品牌表現分化及喜茶、奈雪份額有所承壓

注：圖為各品牌2025年1月較2023年底門店數變化情況

資料來源：窄門餐眼，灼識諮詢，公司公告，歐睿數據，中金公司研究部

圖表：高端現製茶飲轉向大眾定位時面臨挑戰

資料來源：中金公司研究部

困境反轉難但並非不可能。瑞幸、海底撈、必勝客等都是成功實現過困境反轉的品牌。以海底撈為例，2020-2022 年面對高度不確定的疫情發展態勢，海底撈在擴張策略上遭遇了預判差異的挑戰，導致過快擴張下管理和運營質量下滑，公司主動優化門店網絡，同時積極調整組織架構和提升運營管理能力，為后續重回穩健增長打下良好基礎，23 年以來已有明顯成效，整體翻檯率由1H23的3.3提升至2H23的4.2，23年扣非淨利率超 10%（已超19年水平）。

新問題

一、成長驅動力來源於何處？

1#產品、店型、模式創新：

► 產品創新：各品牌通過打造核心單品建立品牌認知和貢獻穩定銷售（如霸王茶姬2024年以伯牙絕弦為代表的銷量前三產品貢獻GMV超六成，瑞幸的生椰拿鐵上市4年累計銷量突破12億杯，蜜雪冰城24年冰鮮檸檬水銷量佔比約15%），並通過高頻次產品推新持續擴充消費者覆蓋面和提升復購（如瑞幸通過高頻次飲料化咖啡創新和非咖類飲品吸引消費者）。

► 店型創新：品牌探索多元化門店模型，如肯德基以肯悦咖啡肩並肩模型提升消費者認知並帶動同店收入單位數百分比提升，必勝客以WOW門店助力品牌滲透下沉市場（開店資本開支降低到主店一半）。

► 模式創新：品牌通過挖掘商業模式創新點佔領高地，如瑞幸通過全流程在線運營模式提升消費者洞察和降低試錯成本（消費者均為線上下單，且大部分來自瑞幸自有APP/小程序；公司通過分析消費者行為來賦能新品研發並進行鍼對性產品推廣，不同年限用户的留存率和消費頻次均處於穩步提升態勢）。

圖表：現制咖啡和茶飲品牌的產品創新和大單品

資料來源：公司公告，中金公司研究部

2#向下向上擴容：1）向下擴容：以酒店為例，我們觀察到以華住為例的部分酒店集團已開始深度佈局下沉市場，挖掘低線城市帶來的門店增長潛力；以餐飲為例，蜜雪冰城加快鄉鎮市場開店步伐。2）向上擴容：以酒店為例，我們觀察到以亞朵為例的部分酒店集團仍持續推動高端產品系列打造和新版本升級，以期通過高質量產品吸引消費者並驅動增長。

3#出海與全球化：以現製茶飲和咖啡為例，運營標準化程度高，且海外消費者對於茶飲具有一定接受度、對於咖啡接受度更高，因此具備較高出海擴張潛力。分品牌看：1）蜜雪冰城依託國內供應鏈體系、平價產品定位、與國內類似的精簡門店模型在東南亞市場快速擴張，2024年海外門店數佔比已達到約 10.5%。2）霸王茶姬在海外市場定位中高端品牌並提供相對有性價比的產品，截至1Q25於馬來西亞已達到157家門店，且過去兩年同店GMV基本保持穩健增長趨勢；24年底以來進入的新加坡和美國等新市場首批門店也表現優異。3）瑞幸咖啡2025年6月30日正式進入美國市場，首批2家紐約門店開業即推出新客1.99美元全飲品優惠，公司通過地推活動強化品牌曝光。

4#新業態：以亞朵的零售業務延伸為例，在「打造始於住宿的生活方式品牌」的願景下，公司深耕睡眠領域，通過產品研發和品質優勢、以及不斷提升的品牌力，為公司增長創造第二增長曲線，陸續發力枕頭、被子、牀笠等品類，24年零售業務收入佔比已達30%、並在25年持續高增長。

二、咖啡茶飲頭部公司之間的特徵對比？

我們在報告原文中對比了現制咖啡和茶飲頭部公司不同維度的特徵。

► 賽道對比：從價格帶的角度而言，10元以下價格帶消費者訴求更基礎、格局集中，10元以上價格帶消費者訴求更多元、格局相對更分散，成本派（絕對低價格和相對高品質）與品牌價值派（絕對高品質與相對低價格）均存在發展空間，但前者確定性更強。從茶飲vs.咖啡的角度而言，咖啡較茶飲增速更快、且成癮性更強、sku可收斂。

► 全價值鏈毛利率對比：某頭部現製茶飲品牌因輕乳茶品類和建立起的較強品牌價值感，全價值鏈毛利率領先。而主動降價后的某頭部現制咖啡品牌全價值鏈毛利率不高於頭部茶飲品牌，或部分由於目前消費者對咖啡接受度仍不及茶飲。

三、咖啡茶飲頭部公司開店空間？

我們在報告原文中分析了頭部現制咖啡和茶飲公司開店空間，可能超預期和低於預期的來源，並測算了中國現制飲品行業集中度的變化路徑。在中期3-5年維度，中國現制飲品行業CR4（GMV口徑）可能由24年的32%提升至中期的36%，相較於中國瓶裝飲料行業和海外現制飲品行業現在的集中度（24年同口徑下分別為38%和52-82%），仍具備一定合理性，優質頭部連鎖品牌的開店空間來源於行業的增長、以及取代單體和腰尾部連鎖品牌的市場份額。

四、「外賣大戰」對咖啡茶飲品牌的影響？

GMV端：外賣單量增長與堂食分流並存。「外賣大戰」顯著拉動了各咖啡茶飲品牌的外賣業務收入（如奈雪6月外賣收入同比+46%、Tims外賣業務增長推動同店從Q1的-8%收窄到Q2的3%），同時也推動了外賣業務佔比提升（如茶百道4-5月外賣佔比超60%、奈雪6月外賣佔比接近60%）。但外賣增長對堂食訂單的分流效應顯現，不同品牌受影響程度出現分化，如奈雪堂食下滑超10%，而古茗和茶百道堂食仍保持增長（部分由於去年315事件帶來的低基數）。

利潤端：實收率承壓但其他因素對衝，預計對大部分品牌門店端利潤額為非負面或正面影響。外賣訂單實收率普遍低於堂食（如茶百道外賣到手率略微提升至70%+，但因外賣到手率低於堂食導致綜合到手率下降），但平臺承擔大部分補貼、平臺佣金優化以及門店固定成本攤薄形成對衝，我們預計對大部分品牌門店端利潤額為非負面或正面影響。

中長期：高基數與供給出清延緩的隱憂。高基數下各品牌明年同店壓力增大，同時「外賣大戰」在一定程度上延緩了行業供給出清速度。但我們認為今年業績增長不止由「外賣大戰」帶動、綜合實力強的優質頭部品牌仍有望在明年及未來實現領先行業和相對穩健的經營表現。

餐飲：推薦強內功綜合性龍頭和高成長性細分龍頭

飲品：1H25多數飲品品牌同店銷售受益於去年同期低基數與外賣補貼實現高增，我們預計2H25同店增速或環比回落但仍有望延續增長趨勢；明年需關注高基數壓力。外賣補貼短期或對競爭格局造成一定擾動，但中長期仍看好頭部品牌提升市場份額。

► 1H25多數飲品品牌同店銷售實現增長，我們預計2H25同店增速或環比回落但仍有望延續增長趨勢；明年需關注高基數壓力。受益於去年同期低基數及外賣平臺價格競爭等因素，1H25多數飲品品牌同店銷售實現增長。展望2H25，我們預計Q3旺季疊加外賣平臺補貼延續或帶動多數飲品品牌同店延續增長趨勢，但低基數效應走弱下同店增幅或環比Q2回落。同時，我們建議持續關注外賣平臺補貼力度的動態變化，后續外賣補貼逐漸退坡或造成明年高基數壓力。

► 外賣補貼短期或對競爭格局造成一定擾動，但中長期仍看好頭部品牌提升市場份額。年初以來我們觀察到行業競爭格局延續改善趨勢。當前外賣平臺補貼或短期提振中小品牌門店業績並對競爭格局造成一定擾動，但中長期來看，我們預計外賣補貼退坡后各品牌仍將保持理性價格策略，且中小品牌在外賣補貼退坡后或面臨更大同店下滑壓力，我們仍看好頭部品牌受益於供應鏈、運營能力和品牌勢能等綜合優勢而提升市場份額。

餐飲：快餐品類韌性凸顯，正餐品牌同店分化（強勢能品牌同店表現領先、多數品牌同店承壓仍呈現邊際改善跡象）。1）快餐品類維持穩健同店增長。2）正餐品牌中，強勢能品牌同店表現跑贏同行；多數品牌同店仍然存在壓力，但呈現一定改善趨勢。建議持續關注暑期旺季和部分品牌調整舉措對同店提振作用。

圖表：飲品和餐飲品牌同店同比變動情況

注：海底撈採用可比店翻檯率同比數據，其余採用同店收入同比數據資料來源：公司公告，中金公司研究部

酒店：2H25或仍處於消化供給的行業調整期

三季度景氣度或低於預期，關注四季度商旅需求恢復。1Q25行業RevPAR下滑5%，4、5、6月RevPAR分別下滑約10%、7%、5%，月度降幅呈收窄趨勢。儘管五一假期展現出了休閒旅遊需求的韌性，但根據6月末和7月初的酒店RevPAR和航空客流量數據，暑期的休閒旅遊需求或較五一有所退坡，7月首周行業RevPAR下滑8%（其中ADR-3%，OCC-5%）。考慮到供給同比仍有增長，休閒需求較五一假期有所退坡，我們預計三季度行業整體RevPAR同比或維持負增長，建議關注四季度商旅需求的恢復進程。

圖表：2024年以來中國大陸酒店行業周度RevPAR、ADR、OCC同比變動趨勢

資料來源：STR，中金公司研究部

一季度行業龍頭同店RevPAR有所分化，關注后續相對趨勢。考慮到整體RevPAR受到新開店結構因素影響，我們建議繼續關注龍頭同店RevPAR后續的相對趨勢。考慮到部分龍頭在行業調整期仍保持了領先的開店、新簽約及RevPAR恢復態勢，我們看好行業龍頭憑藉較為突出的產品能力、服務水平及運營效率持續擴大相較於中小連鎖品牌和單體酒店的領先優勢，持續實現市場份額的提升。

旅遊：關注旺季表現及各公司項目培育進展

我們預計暑期出遊人次穩健增長，價格或仍有壓力。根據國鐵集團6月30日消息，2025年暑期（7-8月）全國鐵路預計發送旅客9.53億人次，同比增長5.8%。民航方面，根據航班管家數據，2025年暑期民航整體客運量預計1.5億人次（僅含境內航司承運數據），日均超240萬人次，預計同比增長5.4%；航旅新零售數據顯示，暑期前三周（7月1日至7月21日），境內航線經濟艙平均票價為844.1元（含税），同比下降6.1%。此外出境遊延續常態化增長，航班管家數據顯示暑運前三周民航國際客運航班量恢復至19年同期約89%（vs. 2024/1H25恢復度約75%/88%）。

1H25國內旅遊目的地表現分化，建議關注暑期旺季表現。黃山景區1-5月接待人次較19年同期+43%（vs. 1H24接待人次較19年同期+32%）；受極端天氣影響，長白山景區1H25接待人次同比-5%；我們估計烏鎮/古北水鎮景區五一假期接待人次同比-11%/-19%。3Q24部分景區受極端天氣增加等因素影響人次表現相對承壓，我們建議關注今年暑期旺季表現。

圖表：2020年以來節假日國內旅遊人數及收入較疫前同期恢復程度

注：恢復程度為疫情后數據較2019年同期的百分比；2023年清明假期旅遊人次及收入較2019年恢復程度為依據2023年清明節當日旅遊人次及收入同比2022年增速（分別同比增長22.7%和29.1%）和2022年清明假期3天旅遊人次及收入較2019年恢復程度計算

資料來源：國家統計局，文化和旅遊部，中國旅遊研究院，中金公司研究部

免税：離島免税銷售築底，關注海南封關帶動作用

離島免税整體銷售築底：客流穩定，客單價回升，滲透率承壓。根據海口美蘭機場及三亞鳳凰機場官方微博數據，25年1-5月兩大機場加總日均運輸旅客數同比提升約2%，海南客流整體保持穩定。1-6月離島免税銷售同比分別下滑13%/13%/5%/7%/1%/5%，呈築底趨勢，其中客單價5月已恢復至同比+8%，但離島免税滲透率同比仍有所下滑，5月購買人次同比下滑21%。

圖表：海南離島免税銷售額變動趨勢

資料來源：海口海關，中金公司研究部

圖表：2024年以來離島免税月度購物人次變化走勢

資料來源：海口海關，中金公司研究部

圖表：2024年以來離島免税月度客單價變化走勢

資料來源：海口海關，中金公司研究部

圖表：2021-2025年海南離島免税月度滲透率變化

注：離島免税購物滲透率=海南離島免税購物人次/海南離港旅客數資料來源：海南省統計局，海口海關，中金公司研究部

投資風險

► 政策及效果弱於預期：2024年底以來已有部分提振餐飲文旅消費政策出臺，12月12日中央經濟工作會議提出擴大服務消費、促進文化旅遊業發展、積極發展冰雪經濟等。我們認為政策有望刺激消費需求回暖，但如果政策刺激及落地效果弱於預期，則對消費復甦的潛在助益較小。

► 競爭加劇：若線下連鎖業態各個子行業中競爭格局逐步惡化，在激烈的競爭環境中脫穎而出並實現可持續的業務增長將成為一大挑戰。比如當前外賣補貼可能延緩中小品牌的供給出清速度，同時現制飲品龍頭品牌仍保持較快拓店速度，可能會產生競爭分流的壓力。若企業擴張節奏慢於預期，則可能會喪失搶佔優質資源的機會，降低企業影響力，進而導致行業競爭力與長期盈利能力無法達到預期。

► 企業未能提升管理能力應對變化：隨着連鎖企業門店規模等持續增長，對於員工管理和擴張方式的要求將會進一步提升，對現有的管理模式和效率產生考驗。若在規模高速擴張中管理效率和質量有所下滑，將會對公司的品牌形象和經營業績造成影響。

Source

文章來源

本文摘自：2025年8月2日已經發布的《旅遊酒店及餐飲2025下半年展望：服務連鎖正當其時，韌則行遠》

林思婕 分析員 SAC 執證編號：S0080520080005 SFC CE Ref：BPI420

蔣菱鋼，CPA 分析員 SAC 執證編號：S0080523040002 SFC CE Ref：BSD447

賴晟煒 分析員 SAC 執證編號：S0080524070013 SFC CE Ref：BUN389

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