新股前瞻|樂摩物聯：智能按摩椅龍頭再遞表，增長焦慮如何「破局」?

乘着共享經濟和大健康的東風，在商場、影院、高鐵站等公共場所和消費場景中，共享按摩椅成爲了不可或缺的「配置」。經過了早期的瘋狂擴張、跑馬圈地再到市場洗牌之后，行業內的市場份額逐漸穩定，留存的企業則顯得更加歷久彌堅。

近期，智能按摩服務供應商福建樂摩物聯科技股份有限公司(下稱「樂摩物聯」)向港交所遞交上市申請，中信建投國際、申萬宏源香港為其聯席保薦人。值得注意的是，這是樂摩物聯第二次遞表，上一次在2025年1月21日。

作為共享智能按摩椅的頭部企業，樂摩物聯接連向香港市場拋出兩次「橄欖枝」的背后，似乎也暗藏着對未來的增長焦慮。

業務高速擴張，盈利端有所承壓

智通財經APP瞭解到，樂摩物聯成立於2014年，並於2016年推出「樂摩吧」品牌，致力於為消費者在商業綜合體、影院、交通樞紐場所(包括機場、高鐵站等)等消費場景提供機器按摩服務，即消費者掃碼付費便可以享受數十分鍾的按摩服務。

截至目前，公司已為機器按摩服務設立超過48,000個服務網點，投放超過535,000張機器按摩設備，覆蓋中國大陸31個省級行政區及339個城市。公司的服務網點由2022年的21,727個服務網點擴展至2024年末的45,993個服務網點，年複合增速約45.49%。

在消費者覆蓋方面，公司擁有穩固的市場地位，於最后實際可行日期，累計可識別服務人數超過1.65億，註冊會員人數超過3200萬名。

從財務角度來看，樂摩的主要收入來自於機器按摩服務及其他產生。2022-2024年，該公司分別錄得收入3.30億元、5.87億元、7.98億元(人民幣，單位下同)，成功在三年內實現了收入上的翻倍增長。其中，公司2023年收入更是同比大增77.7%，但在2024年收入同比增速約為36%，有所放緩。

從收入來源來看，樂摩的收入主要來自於機器按摩服務，於2024年末，公司98.11%的業務來自於此，其他業務則包括家用按摩設備和按摩小件的在線銷售及數字廣告服務。

在最為賺錢的機器按摩服務業務中，樂摩將經營模式分為直營模式與合夥人模式。直營模式是公司機器按摩服務的主要經營模式，目前約71.0%的服務網點以直營模式運營，剩余29%的服務網點是公司在合夥人模式下進行運營。直營模式為公司帶來了八成以上的營收，合夥人模式則僅為樂摩貢獻14.31%的收入。

從利潤端來看，公司的2022年歸母淨利潤僅為648.1萬元，在2023年暴增12倍以上至8734萬元，2024年則較2023年小幅下滑1.8%，仍然實現了8580.7萬元的利潤。

由此不難看出，2023年成爲了樂摩物聯的「高光時刻」，其毛利率、運營利潤率和淨利率均大幅提升，其中毛利率從25.8%升至41.8%，淨利率從2.0%升至14.9%，在2024年高速增長卻顯露出了一絲「疲態」。

由2025年一季度數據來看，公司單季度實現收入2.21億元，同比增長18.4%，業務仍有擴張趨勢，但淨利潤由上年同期的2637.8萬元下降超10%至2333.8萬元，盈利端依然有所承壓。

細察其招股書能夠看到，這似乎是此前高速擴張伴隨而來的成本「隱患」：2024年，公司銷售成本同比大增49.4%，顯著高於收入增速，期內毛利率下降5.7個百分點。與此同時，公司在三費方面同樣存在增長過快的問題，營銷費用2024年增長47.6%，行政開支增長57.6%。

此外，2022-2024年，公司經營活動現金流逐年增長，但賺錢的速度似乎跟不上花錢的速度。同期內公司投融資所用淨現金逐年擴大，導致現金及現金等價物逐年下降。截至2024年末，樂摩物聯持有的現金及現金等價物為1968.4萬元，亟需「補血」。

「跑馬圈地」后，路向何方?

根據弗若斯特沙利文的資料，中國智能按摩服務市場規模從2020年的人民幣17.21億元增長至2024年的人民幣27.07億元，CAGR為12.0%，預計將從2025年的人民幣31.02億元增長至2029年的人民幣56.06億元，期間CAGR為15.9%。

報告顯示，2022-2024的三個連續年度，按交易額計算，樂摩物聯在中國大陸所有智能按摩服務提供商中排名第一，相應年度的市場佔有率分別為33.9%、37.3%及42.9%。以收入計，於2024年，公司亦於中國機器按摩市場排名第一，市場份額超過50%。可見，在智能按摩椅的佈局方面，樂摩物聯無疑已是不折不扣的頭部企業。

對於樂摩物聯而言，在經歷行業無序增長，市場出清重新洗牌之后，依然牢牢佔據極高的份額，本身已經是市場對其運營和服務的認可。不過，公司想要更進一步維持高速增長，則需要對未來消費場景進行深入洞察。

目前，樂摩的服務網點分佈在包括商業綜合體、影院、交通樞紐及其他場景。若安渠道劃分，截至2024年末，來自商業綜合體、影院、機場、高鐵站以及其他消費場景的機器按摩服務收入分別為4.76億元、2.04億元、7601.5萬元、1191.5萬元、1413.9萬元，分別佔總交易額的60.82%、26.14%、9.71%、1.52%、1.81%。

但由設備數量上來看，2024年末「樂摩吧」在商業綜合體有7.1萬張按摩設備，影院有40.68萬張，機場有2733張，高鐵站有1239張，其他有8588張。這意味着14.5%的投放在商業綜合體的設備卻貢獻了高達六成的收入，而佔比最多的影院設備卻僅貢獻不到三成，在轉換率上難言有效。

此外，共享按摩椅行業的成本壓力依然在持續，場地租金高企且優質點位競標激烈，按摩椅的採購成本和回本周期於企業而言亦是不小的壓力。同時，消費者的習慣依然有待培養，由於按摩椅消費頻次低，其中超70%用户為偶發性消費(等待場景臨時使用)，黏性不足，同時對價格敏感，促銷活動對復購拉動有限。

當前，行業整體轉向場景精細化運營，短期看，智能按摩椅的衞生、運維、盈利仍是關鍵挑戰;長期發展則需依賴技術革新、場景深耕，嚴控成本。若能突破用户體驗瓶頸，在「健康消費」升級趨勢下，仍有潛力成為線下流量經濟的補充業態。

招股書中，樂摩物聯亦提及，IPO募集所得資金淨額將主要用於擴大服務網點的覆蓋範圍和滲透率，持續提升和迭代技術，提升品牌，以及用作支持營運資金及其他一般公司用途。在這樣的背景下，先行上市補充資金，進一步鞏固龍頭地位，再思索轉型路徑，或許是樂摩物聯能夠做出的最佳選擇。