奧克斯再遞港股招股書，毛利率承壓負債率高企

出品 | 潮起網「於見專欄」

2025年7月16日，奧克斯電氣有限公司再次向港交所主板遞交招股書，擬通過港股上市募集資金，中金公司擔任獨家保薦人。這已經是奧克斯在今年1月15日首次遞表失效后的再度嘗試。

作為國內空調市場曾經的「價格屠夫」，奧克斯的上市之路不僅關乎企業自身的命運，更折射出中小家電企業在巨頭環伺下的生存焦慮。

透過招股書披露的核心數據與行業競爭態勢，不難發現其上市進程暗藏多重挑戰，長期發展更是危機四伏。

財務隱患，毛利率與負債率的雙重壓力

奧克斯的財務報表始終籠罩着一層陰影，其核心問題集中體現在盈利質量與償債能力的雙重短板上。招股書顯示，2022年至2025年第一季度，公司營收分別為195.28億元、248.32億元、297.59億元和93.52億元，呈現出增長的態勢。然而，其盈利水平卻並未與之同步提升。

奧克斯長期堅持的低價策略，通過壓縮單品利潤來換取市場份額，這對其毛利率產生了負面影響。2022年至2024年，奧克斯的毛利率分別為21.3%、21.8%和21.0%。

其中家用空調毛利率較低，僅分別為20.0%、20.5%和19.2%。到了2025年第一季度，這一數據雖未單獨列出，但從整體營收與利潤的增長趨勢對比來看，毛利率壓力依然存在。

據瞭解，在盈利能力層面，奧克斯的毛利率低於其他頭部廠商，2024年前三季度為21.5%，低於格力電器和美的集團的30.21%和26.76%。

進一步拆解成本結構可見，奧克斯的原材料成本佔比高達78%，顯著高於格力的72%與美的的74%。這意味着其在供應鏈議價能力與成本控制上存在明顯劣勢。

以空調核心部件壓縮機為例，奧克斯依賴外部採購的比例超過90%，而格力旗下的凌達壓縮機自給率達85%，美的與東芝的技術合作也使其壓縮機採購成本低於行業平均5%-8%。

2024年銅、鋁等原材料價格同比上漲12%，直接導致奧克斯單台空調的生產成本增加約150元，而其終端售價僅提升80元，進一步擠壓了利潤空間。

與低毛利率形成鮮明對比的是其高企的資產負債率。招股書數據顯示，2022年末至2024年末，奧克斯的資產負債率分別為88.3%、78.8%、84.6%，遠超行業平均的65%。到了2025年第一季度末，這一比例依然維持在高位。

其中，短期借款佔比尤為突出，2024年前三季度短期借款達67.3億元，佔流動負債的42%，而同期貨幣資金僅為45.2億元，存在22.1億元的資金缺口。對比來看，格力電器同期貨幣資金與短期借款的比值為2.3:1，海爾智家為1.8:1，均具備充足的短期償債緩衝空間。

更值得警惕的是其現金流狀況。2022至2024年前三季度，奧克斯經營活動現金流淨額分別為12.3億元、18.5億元、9.8億元，而投資活動現金流淨額持續為負，分別為-23.6億元、-19.8億元、-15.2億元，主要依賴籌資活動填補資金缺口。

這種「借新還舊」的模式使得財務費用居高不下，2024年前三季度財務費用達4.2億元，佔淨利潤的38%，嚴重侵蝕盈利成果。若上市進程遇阻或融資成本上升，其資金鍊斷裂的風險將顯著增加。

強敵環伺下，奧克斯打響市場份額保衞戰

中國空調市場的競爭早已進入「白熱化」階段，奧克斯在存量市場中面臨着來自上下兩端的擠壓。從行業格局看，2024年格力、美的、海爾三家合計佔據65.3%的市場份額，形成穩固的第一梯隊；而奧克斯以6.8%的份額位列第四，且較2022年的9.2%下滑明顯。進入2025年，這一競爭態勢愈發激烈。

在線上渠道，奧克斯曾憑藉電商紅利迅速崛起，2018年線上份額一度達到28.57%。但隨着小米、華凌等互聯網品牌入局，以及格力、美的加大線上投入，價格戰愈演愈烈。2025年上半年（1-26周），奧克斯線上份額降至6.39%，排名跌至第七位。

奧克斯招股書數據也進一步驗證了其線上市場增長乏力。其線上產品均價為2350元，較小米（2100元）缺乏價格優勢，較美的（2800元）又存在品牌溢價短板，陷入「高不成低不就」的尷尬境地。

招股書顯示，2024年前三季度線上收入佔比雖達68%，但線上渠道的營銷費用率（7.8%）顯著高於線下（4.2%），進一步壓縮了利潤空間。

線下渠道的短板則更為明顯。奧克斯長期依賴經銷商代理模式，截至2024年三季度末，線下經銷商數量為1200家，僅為格力（3500家）的三分之一，且多分佈在三四線城市。

在一二線市場，其門店覆蓋率不足5%，與格力、美的的「一城百店」佈局形成巨大差距。2024年，奧克斯線下市場份額僅為0.94%，排名第十一，甚至落后於志高、TCL等二線品牌。

這種渠道失衡使得其難以承接高端市場需求——2024年萬元以上高端空調市場中，奧克斯佔比不足0.3%，而格力、美的合計佔比達82%。進入2025年，這一局面仍未得到有效改善。

海外市場的拓展同樣步履維艱。奧克斯的海外收入佔比從2022年的18%提升至2024年前三季度的23%，但其中85%來自ODM代工業務，自主品牌收入佔比不足5%。

在東南亞市場，其代工產品主要供應當地小品牌，均價較格力自主品牌低30%；在歐洲市場，因未能通過歐盟ERP能效認證，2024年出口量同比下滑40%。

對比來看，海爾智家通過收購Candy、Fisher&Paykel等品牌，海外自主品牌收入佔比達45%，美的則依託庫卡機器人的渠道網絡，實現高端產品在歐美市場的突破。

奧克斯這種「為他人作嫁衣」的代工模式，不僅利潤微薄（海外業務毛利率僅12%），還面臨訂單波動風險——2024年三季度，因某海外大客户轉向TCL代工，其海外收入環比下滑22%。2025年第一季度，雖然海外收入佔比達57.1%，但ODM業務佔比過高的結構問題依然突出。

技術創新：核心技術缺失的發展瓶頸

空調行業的競爭早已超越價格層面，進入「技術為王」的新階段，而奧克斯在覈心技術領域的短板正成為制約其發展的致命瓶頸。

最突出的問題在於壓縮機技術的缺失。壓縮機作為空調的「心臟」，直接決定產品的能效比與穩定性，其成本佔空調總成本的35%-40%。但奧克斯的壓縮機完全依賴外部採購，主要供應商為美芝、海立等企業，這使其在成本控制與技術迭代上始終受制於人。

2024年實施的新能效標準（GB21455-2023）要求空調APF值提升10%-20%，倒逼企業升級壓縮機技術。格力電器憑藉自主研發的「凌達」壓縮機，其一級能效產品佔比達90%，美的通過與東芝合作的「美芝」壓縮機，一級能效產品佔比達85%，而奧克斯因採購的壓縮機性能限制，一級能效產品佔比僅為60%，且成本較競爭對手高8%-10%。

在2024年中國家電協會的能效測評中，奧克斯送檢的15款產品中，有6款未達新國標要求，被迫下架整改，直接影響了市場供應。

研發投入的不足則加劇了技術落后的局面。招股書顯示，2022年至2024年前三季度，奧克斯的研發開支分別為3.98億元、5.67億元和5.09億元，累計費用尚不足15億元，研發費用率僅為2%、2.3%和2.1%。相比之下，美的集團5年內累計研發投入已近600億元。

2025年第一季度，奧克斯的研發投入情況依然沒有顯著改善。研發投入的差距直接體現在專利數量與技術成果上：截至2024年三季度，奧克斯累計獲得發明專利僅328項，而格力電器達12560項，美的集團達18732項。

在智能空調領域，奧克斯的「APP遠程控制」功能仍停留在基礎操作層面，而格力的「AI自適應調節」、美的的「IoT全屋聯動」已實現場景化智能控制，用户體驗差距顯著。

技術儲備的薄弱還影響了其產品結構升級。2024年，健康空調（具備自清潔、除菌功能）市場規模同比增長35%，智能空調市場規模增長28%，但奧克斯此類產品佔比僅為30%，且溢價能力不足——其健康空調均價較基礎款僅高15%，而格力、美的的溢價空間達30%-40%。

更嚴峻的是，隨着空調行業向「低碳化」轉型，熱泵空調、光伏直驅空調等新技術成為發展方向，美的已推出光伏空調產品並實現批量出貨，格力的熱泵空調在北歐市場佔有率達12%，而奧克斯尚未有相關產品落地，技術儲備的代差正在拉大。

結語

從行業發展規律來看，家電企業的上市融資本應是技術升級與品牌升級的助推器，但奧克斯當前的財務狀況、市場地位與技術實力，使其上市之路更像是一場「紓困求生」的冒險。

若不能在上市后扭轉低價依賴、補齊技術短板、優化渠道結構，其即便成功登陸資本市場，也難以擺脫「增收不增利」的困境。

而對於投資者而言，或許需清醒認識到：在空調行業集中度持續提升的當下，缺乏核心競爭力的企業終將被市場淘汰，奧克斯的上市考驗，或許纔剛剛開始。期待這個價格屠夫，除了價格戰以外，還有突破困境的另一個法門。