【方正金融】香港穩定幣發行人監管制度點評：合規化穩步推進，重視加密貨幣產業鏈投資機會

（來源：金融貳叁事）

張軒銘（聯繫人）

核心觀點

事件：7月29日，香港金融管理局就穩定幣發行人監管制度發佈《持牌穩定幣發行人監管指引》及諮詢總結、《打擊洗錢及恐怖分子資金籌集指引（持牌穩定幣發行人適用）》及諮詢總結、《原有穩定幣發行人過渡條文摘要説明》、《穩定幣發行人發牌制度摘要説明》系列政策文件。

香港穩定幣政策進展符合預期，系列文件對發牌制度、反洗錢等內容進一步明確，目前尚無發行人牌照落地。2025年5月香港特別行政區立法會通過《穩定幣條例草案》、並於8月1號生效，本次系列文件在《穩定幣條例》基礎上對儲備資產管理、穩定幣發行贖回、業務活動、風險管理、原有穩定幣過度安排等指引要求進一步明確，鼓勵潛在穩定幣發行機構積極提交申請；目前香港金管局尚未發出任何穩定幣牌照。

儲備資產細則明確，堅持全額儲備、高流動性資產要求，允許代幣化資產作為儲備資產，對多地發行、貨幣錯配、境外存放等持開放態度。《持牌穩定幣發行人監管指引》明確穩定幣需全額儲備，且要求持牌人應考慮儲備資產風險狀況、確保有適當超額抵押；明確各類穩定幣的儲備資產組合須以參照貨幣計價（個案允許貨幣錯配）。在資產範圍方面，儲備資產應以下形式持有：現金、期限不超過3個月的銀行存款、剩余期限不超過1年債券（政府、央行、公營單位、國際組織或多邊發展銀行發行或擔保）、以債券為抵押隔夜逆回購協議所產生應收現金、投資以上資產的投資基金等；金管局明確儲備資產可由代幣化形式的合資格資產組成。此外金管局對於穩定幣多地區發行安排、儲備資產部分境外存放、個案貨幣錯配等持開放態度，在持牌人向金管局説明相關理由、香港金管局批准基礎上允許持牌人相關舉措。

系列政策對穩定幣發行人財政資源、穩定幣業務發展、發行/贖回/分銷等方面要求進一步明確。《持牌穩定幣發行人監管指引》對於穩定幣發行人財政資源要求、業務活動範圍、分銷要求等進一步明確，具體來看：在發行人財政資源方面，明確發行人已繳股本不低於2500萬港元、需維持足夠流動性淨資產（由股權支持，非借貸）；在業務活動方面，要求持牌人發行穩定幣是周全穩妥的，發行人需制定實際可行商業計劃，以確保其穩定幣業務可持續；在發行/贖回/分銷方面，明確持牌人應建立贖回機制、可進行合理性收費，可與第三方機構合作、為其穩定幣提供分銷、流動性支持（非強制）。

系列政策對原有穩定幣發行人提供過渡期安排，在2025年內推動原穩定幣發行人逐步合規化或有序退出。《原有穩定幣發行人過渡條文摘要説明》針對香港原有穩定幣發行人制定過渡性監管安排，設置申請準備期、臨時牌照期、結業期為原有發行人提供合規轉型或有序退出路徑。具體來看：前3個月內（8/1-10/31）原有發行人需完成提交牌照申請、提交書面聲明及書面承諾、否則11/1進入結業期；前6個月（8/1-1/31）金管局向符合條件原有發行人批給臨時牌照；若未在10/31前完成申請或申請被拒、原發行人則進入結業期（默認1個月），期內僅允許為結束業務而開展活動。

投資分析意見：穩定幣有望成為國際支付體系破局者，以香港先行試點穩定幣戰略意義重大，堅定看好加密貨幣產業鏈投資機會。近期中美加速穩定幣合規化，歸其根本在於中美關係不確定性提升、去全球化趨勢明確，穩定幣有望在新一輪國際支付體系重塑中扮演重要角色，以香港先行試點穩定幣、搭建穩定幣生態戰略意義重大！我們認為，后續香港穩定幣市場中，發行較早、與生態完善的交易平臺綁定較深的穩定幣有望率先突圍，故交易平臺最為受益。建議關注：1）加密貨幣交易平臺：OSL集團、富途控股、Coinbase、老虎證券；2）跨境支付服務商：連連數字、移卡、拉卡拉；3）有望佈局虛擬資產生態的頭部中資券商：中金公司H、中信證券、廣發證券、華泰證券、國泰海通。

風險提示：宏觀經濟波動風險；國際地緣局勢波動風險；后續牌照發放不及預期風險。

   方正金融團隊  

許旖珊

方正證券研究所

所長助理、金融首席分析師

許旖珊：清華大學金融碩士、中央財經大學本科。曾任上海申銀萬國證券研究所非銀首席、總監。2024年證券時報·新財富雜誌最佳分析師入圍、2022年新財富最佳分析師第五名、2022年水晶球最佳分析師第五名。

林宇軒：覆蓋保險。英國利茲大學經濟學碩士，曾任職於上海申銀萬國證券研究所，5年新華保險董辦經驗。2022年新財富第五名團隊核心成員、2022年水晶球第五名團隊核心成員。

賈舒雅：覆蓋保險、銀行。上海財經大學保險碩士、上海對外經貿大學本科，3年保險研究經驗，曾任職於保險資管風險管理崗；對保險產品、渠道有深刻見解。

張軒銘：覆蓋金融科技、券商、多元金融。中國人民大學經濟學碩士、南開大學本科。

楊皓然：覆蓋銀行。上海財經大學金融碩士、管理學本科。