東海研究 | 非銀：首創證券擬H股上市，預定利率迎下調窗口期

（來源：東海研究）

證券分析師：

陶聖禹 CFA FRM，執業證書編號：S0630523100002

郵箱：tsy@longone.com.cn

// 報告摘要 //

行情回顧：上周非銀指數上漲3.5%，相較滬深300超漲1.8pp，其中券商與保險指數呈現同步上漲態勢，分別為4.8%和1.8%，證券指數超額明顯。市場數據方面，上周市場股基日均成交額22338億元，環比上一周增長19.4%；兩融余額1.95萬億元，環比上一周增長2.4%；股票質押市值2.85萬億元，環比上一周增長2.3%。

券商：首創證券擬H股上市，券商國際化戰略佈局趨勢持續深化。首創證券公告擬發行H股並在香港聯交所上市，以進一步提高公司的資本實力和綜合競爭力，更好地整合國際資源，提升國際影響力。我們認為通過港股融資，一方面可以通過多元資本注入帶來國際經驗的參考借鑑，進而在原有業務基礎上增強實力，並拓寬業務能力邊界，實現資本補強；另一方面也有助於推動國際化戰略的落地和品牌影響力的提升，進而提升公司市場認可度和估值水平，實現公司投資價值提升的A+H聯動。今年以來，券商對香港市場的重視程度持續提升，呈現出三個明顯趨勢：一是增資節奏加快，多家券商對港子公司注入新一輪資本，強化其資管、投行等核心功能；二是業務維度更廣，不再僅侷限於IPO、債券發行等傳統業務，轉向全鏈條服務，包括跨境FOF、ETF互通的結構化產品；三是金融科技與合規基礎建設同步推進，不少券商開始探索鏈上清算、KYC優化、投研系統國際化等路徑，為后續服務外資與全球客户做儲備。我們認為未來券商國際業務將呈現三大核心發展趨勢：一是區域佈局從單一樞紐向全球網絡升級，二是業務模式從通道服務向生態化創新轉型，三是技術驅動從工具應用向底層架構重構深化。

保險：預定利率研究值下調至1.99%，非對稱調整催化分紅險銷售節奏。保險業協會於7月25日組織召開了人身保險業責任準備金評估利率專家諮詢委員會2025年二季度例會，認為當前普通型人身保險產品預定利率研究值為1.99%，環比上季度下降14bps。多家大型險企隨即宣佈將其傳統型/分紅型/萬能型產品預定利率分別從2.5%/2.0%/1.5%下調至2.0%/1.75%/1.0%，並將在8月31日前完成新老產品切換。我們認為此次各大險企的調整有三大看點，一是下調幅度超預期，其中傳統險預定利率下調50bps，而非25bps，主要出於對三季度及之后利率走勢的展望，若僅下調25bps，可能會存在再次連續兩個季度觸發動態調整機制的可能性，導致產品持續性和穩定性受到影響，進而影響到客户投保體驗；二是不同險種非對稱下調，其中傳統險和萬能險預定利率上限分別下調50bps，而分紅險僅下調25bps，非對稱調整導致分紅險競爭力邊際提升，既契合監管對分紅險銷售支持的指引，也助力險企加大分紅險銷售力度，優化負債產品結構；三是調整后產品吸引力仍在。利率持續下行背景下，同業產品亦有同步下調，例如5年期定存利率已降至1.3%，中低風險理財收益已滑落至2%水平附近，而分紅險以「1.75%+分紅」的產品屬性仍有較強的競爭力與吸引力，預計今年7-8月的過渡期或許仍會進一步催化「炒停售」。

投資建議：1）券商：資本市場新「國九條」頂層設計指引明確了培育一流投資銀行的有效性和方向性，活躍資本市場的長邏輯不變，建議把握併購重組、財富管理轉型、創新牌照展業和ROE提升在內的邏輯主線，個股建議關注資本實力雄厚且業務經營穩健的大型券商配置機遇；2）保險：新「國十條」聚焦強監管、防風險框架下的高質量發展，並以政策支持優化產品設計、提升渠道價值，建議關注具有競爭優勢的大型綜合險企。

風險提示：系統性風險對券商業績與估值的壓制、長端利率超預期下行與權益市場劇烈波動，監管政策調整導致業務發展策略落地不到位。

// 正文 //

▌1.周行情回顧

上周寬基指數方面，上證指數上漲1.7%，深證成指上漲2.3%，滬深300上漲1.7%，創業板指數上漲2.8%；行業指數方面，非銀金融(申萬)上漲3.5%，其中證券Ⅱ(申萬)上漲4.8%，保險Ⅱ(申萬)上漲1.8%，多元金融(申萬)下跌0.6%。

▌2.市場數據跟蹤

經紀：上周市場股基日均成交額22338億元，環比上一周增長19.4%；上證所日均換手率1.43%，深交所日均換手率3.18%。

信用：兩融余額1.95萬億元，環比上一周增長2.4%，其中融資余額1.93萬億元，環比上一周增長2.4%，融券余額136億元，環比上一周增長3.2%，股票質押市值2.85萬億元，環比上一周增長2.3%。

▌3.行業新聞

▌4.風險提示

1）系統性風險對券商業績與估值的壓制，包含市場行情的負面影響超預期、中美關係等國際環境對宏觀經濟帶來的影響超預期等系統性風險。

2）長端利率超預期下行與權益市場劇烈波動，導致保險公司資產端投資收益率下降以及負債端準備金多提。

3）監管政策調整導致業務發展策略落地不到位，包括對衍生品、直接融資等券商業務監管的收緊，人身險代理人分級制度推出導致隊伍規模下滑，金融控股公司加強監管等。

// 報告信息 //

證券研究報告：《首創證券擬H股上市，預定利率迎下調窗口期——非銀金融行業周報（20250721-20250727）》

對外發布時間：2025年07月29日

報告發布機構：東海證券股份有限公司

// 聲明 //

一、評級説明：

1.市場指數評級：

2.行業指數評級：

3.公司股票評級：

二、分析師聲明：

本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資諮詢執業資格並註冊為證券分析師，具備專業勝任能力，保證以專業嚴謹的研究方法和分析邏輯，採用合法合規的數據信息，審慎提出研究結論，獨立、客觀地出具本報告。

本報告僅供「東海證券股份有限公司」客户、員工及經本公司許可的機構與個人閲讀和參考。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何機構和個人的投資建議，任何形式的保證證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本公司客户如有任何疑問應當諮詢獨立財務顧問並獨自進行投資判斷。

四、資質聲明：

東海證券股份有限公司是經中國證監會覈準的合法證券經營機構，已經具備證券投資諮詢業務資格。我們歡迎社會監督並提醒廣大投資者，參與證券相關活動應當審慎選擇具有相當資質的證券經營機構，注意防範非法證券活動。