華安證券-醫藥生物行業周報：醫藥細分行業持續發散，各細分行業進入邏輯挖掘期-250729

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（來源：研報虎）

主要觀點：

本周行情回顧：板塊上漲

　　本周醫藥生物指數上漲1.9%，跑贏滬深300指數0.21個百分點，跑贏上證綜指0.23個百分點，行業漲跌幅排名第19。7月25日（本周五），醫藥生物行業PE（TTM，剔除負值）為28X，位於2012年以來「均值-1X標準差」和「均值-2X標準差」之間，較7月18日PE上漲0.5，比2012年以來均值（33X）低5個單位。本周，13個醫藥III級子行業中，11個子行業上漲，2個子行業下跌。其中，醫療研發外包為漲幅最大的子行業，上漲8.29%；化學制劑為漲幅最小的子行業，下跌2.02%。7月25日（本周五）估值最高的子行業為疫苗，PE(TTM）為62X。

本周個股表現：A股七成個股上漲

　　本周474支A股醫藥生物個股中，343支上漲，佔比72.36%。

　　本周漲幅前十的醫藥股為：海特生物（+46.93%）、振東製藥（+42.89%）、塞力醫療（維權）（+31.73%）、辰欣藥業（+30.75%）、仁度生物（+27.82%）、康芝藥業（+25.37%）、易明醫藥（+24.88%）、苑東生物（+24.32%）、康泰醫學（+24.06%）、邁普醫學（+23.40%）。

　　本周跌幅前十的醫藥股為：ST蘇吳（-22.34%）、永安藥業（-13.73%）、力生製藥（-13.67%）、首藥控股（-13.48%）、澤璟製藥（-12.74%）、科興製藥（-10.91%）、信立泰（-10.51%）、上海誼眾（-10.46%）、浙江震元（-10.12%）、神州細胞（-10.11%）。

　　本周港股114支個股中，76支上漲，佔比66.67%。

周觀點：醫藥細分行業持續發散，各細分行業進入邏輯挖掘期

　　本周申萬醫藥指數繼續跑贏滬深300指數。本周領漲的個股特點是具備某個領域的創新屬性或者具備潛力大品種，器械公司也得到市場的關注；而領跌個股則以前期漲幅較大的個股爲主，st、熱門個股居多，均為市場熱度過大。港股創新葯依舊領漲，HSCIH周漲幅達0.69%，保持平穩。

　　本周的醫藥板塊變化在於醫保局在「反內卷」的指引下，要求集採政策不能唯低價從而引發市場對於「仿製藥和醫療器械」板塊的關注，醫療器械的高值耗材由於一直被集採壓制股價一直低位徘徊，本周的定調，讓市場重新關注低位的醫療器械和IVD板塊，人工晶體、鏡下耗材、骨科、神經外科等得到資金的青睞；而同時，業績穩定，走過了集採的仿製藥公司，也因為其創新的佈局而得到市場的關注。今年來，我們一直維持醫藥板塊底部的判斷，並重點把推薦標的放在了硬科技的創新（創新葯、創新器械等），其中創新葯變為市場熱點，並持續在發酵中，市場很多的非主流公司也因為具備創新葯的佈局和管線而大漲，並引發市場的更大的關注。我們認為在醫藥板塊，創新的硬科技依舊會是市場的主要方向之一，創新板塊包括創新葯、創新器械、AI醫療等，也包括新技術的腦機接口、機器人和干細胞等細分的方向。在創新葯板塊引發市場對醫藥板塊關注的同時，我們一方面着眼於創新葯標的持續挖掘，接下來我們認為藥品公司的思路會聚焦「藥品龍頭公司（具備技術平臺+大市值）+存量藥品業務穩定而有額外新增量如投資參股、BD等參與了創新」；另外一方面也需要關注籌碼結構出清而低估值的標的，拉長到2025年底維度看，一些標的也相對容易跑出絕對收益（冷門的IVD、器械等）。

　　總體投資思路上，主要分為（1）創新葯板塊；（2）其他板塊的思路和思考。

　　第一，創新葯板塊：對應賽道為思路對應的公司，除了覆蓋的明確推薦外，均作為行業梳理：核心推薦澤璟製藥*、博安生物*、君實生物*，並建議配置醫藥板塊龍頭標的。

　　腫瘤IO2.0為創新葯核心主線，關注核心資產BD機會，創新葯大藥靶點賽道梳理：

　　賽道1：PD-1+抗腫瘤血管生成（PD-1/VEGF）：康方生物AK112、三生製藥SSGJ707、宜明昂科IMM2510、君實生物JS207、榮昌生物RC148、禮新醫藥LM299，以及神州細胞、華海藥業等；

　　賽道2：PD-1+treg清除機制（PD-1/CTLA4）：康方生物AK104、和鉑醫藥HBM4003、宜明昂科IMM27M（CTLA4單靶點）、君實生物JS007、基石藥業CS2009（PD-1/VEGF/CTLA4三靶點）

　　賽道3：PD-1+促進CD8Tcell擴增（PD-1/IL-2）：信達生物IBI363、君實生物JS213、博安生物PR201、奧賽康ASKG322（IL-2前藥1期）

　　賽道4：PD-1+激活T細胞（PD-1/TIGIT）：海外對標阿斯利康（多項NSCLC 3期）、澤璟製藥ZG005（PD-1/TIGIT 2期）、匯宇製藥HY-0007（PD-/TIGIT/IL-151期）

　　賽道5：其他解決未滿足臨牀需求的管線：CNS小分子——綠葉製藥LY03012等（NET/DAT/GABAAR三靶點解決抑郁患者自殺傾向）等；TCE——澤璟製藥ZG006等（CD3/DLL3/DLL3）、和鉑醫藥HBM7022（CLDN18.2/CD3）、HBM7020（BCMA/CD3等）；

　　HIV——艾迪藥業長效預防制劑ACC027及整合酶抑制劑ACC017等產品組合。

　　賽道6：新技術領域前瞻佈局：雙抗ADC——基石藥業、康寧傑瑞等；CAR-T——科濟藥業、雲頂新耀；siRNA——石藥集團、前沿生物、麗珠集團等；

第二，其他板塊的思路和思考：

　　（1）醫療硬科技：硬設備/硬耗材/創新葯，邁瑞醫療*、聯影醫療*、開立醫療*、華大智造*、亞輝龍*、愛博醫療*等；惠泰醫療*、邁普醫學*等，關注高值耗材相關的標的例如安傑思、南微醫學、心脈醫療、微電生理等；澤璟製藥*、博安生物*、君實生物*、科倫藥業*、綠葉製藥*、艾迪藥業*、億帆醫藥*等，同時關注新諾威、恆瑞醫藥、康方生物、信達製藥；

　　（2）醫療消費：眼科、口腔、體檢、醫美等，愛爾眼科*、通策醫療*、美年健康*、固生堂*、普瑞眼科等、中藥otc、家用器械；

　　（3）出海（海外業務佔比相對較高）：邁瑞醫療*、新產業*、美好醫療*、瑞邁特*、科興製藥*、億帆醫藥*、君實生物*、康哲藥業*等；關注安傑思、南微醫學、九安醫療、凱萊英*、康龍化成、藥康生物*、甘李藥業*、邁普醫學*；

　　（4）大國央企醫藥企業做大做強：天士力*、中國醫藥、重藥控股、環球醫療*、華潤三九*、國藥控股等標的；

　　（5）相對新的技術方向落地（AI、腦機接口、機器人、干細胞等）：AI醫療相關的標的包括潤達醫療、美年健康、迪安診斷、金域醫學、固生堂等；腦機接口相關標的包括誠益通、翔宇醫療、愛朋醫療、三博腦科、麥瀾德*等；機器人相關標的包括天智航、康基醫療、三友醫療*等；干細胞標的包括中源協和、九芝堂（維權）等。

本周新發報告

　　行業專題報告：《CXO2025中期策略：最壞時刻已過，積極關注出海與國內復甦》；行業專題報告：《2024年&2025Q1醫療服務、生物製品板塊業績總結和投資展望》。

風險提示

　　政策風險，競爭風險，股價異常波動風險。