新股前瞻|核心產品尚處研發早期，如何看待亦諾微醫藥管線「含金量」？

隨着市場流動性復甦、政策支持疊加產業基本面改善，創新葯板塊景氣度正不斷提升，IPO市場亦隨之顯著回暖。數據顯示，2025年上半年，已有10家生物醫藥企業成功登陸港交所，數量超過2024年全年，募資總額則達到174.89億港元，接近2021年鼎盛時期。

在此情形下，一家專注「小眾」賽道的創新葯企業赴港上市，獲得市場密切關注：近日，亦諾微醫藥向港交所主板提交上市申請，花旗、中金公司為其聯席保薦人。公開資料顯示，自完成最后一輪C+輪融資后，公司投后估值升至4.85億美元(約超過38億港元)。

亦諾微醫藥的研發管線主要佈局於相對「冷門」的溶瘤免疫療法領域，目前公司核心產品正處於II期臨牀試驗階段，距離真正商業化還有着不少距離。但值得一提的是，同樣主打溶瘤療法的CG Oncology在去年登陸納斯達克時股價迎來飆升，市值更是超過22億美元，有着CG Oncology的「珠玉在前」，亦諾微醫藥此次若能成功上市，亦有望收穫不俗漲幅。

核心產品已達成對外授權合作

亦諾微醫藥是一家專注於臨牀需求導向的生物科技公司，致力於通過自主知識產權生物工程化技術，發現、開發、生產及商業化新型溶瘤免疫療法和工程化外泌體療法。公司設計並打造風險均攤的產品組合，包括用於治療實體瘤的具有同類最佳潛質的溶瘤免疫療法候選藥物和具臨牀應用前景或可直接商業化的創新型工程化外泌體治療產品。

公開信息顯示，目前公司並無獲批上市或商業化的藥品，報告期內持續處於虧損狀態。2023年、2024年及2025年1-3月，亦諾微醫藥實現收入分別約為677.2萬元、320萬元、128.7萬元(單位為人民幣，下同);同期年內虧損分別約為4.82億元、5.24億元、2.04億元。

據智通財經APP瞭解，公司收益主要來自對外授權及合作安排，如公司於2020年就MYR-T3011與上海醫藥(02607)達成授權合作，已收到上海醫藥的2000萬元首付款和3000萬元專利授權款項，此后達到特定里程碑后，公司還可獲得最高11億元的后續里程碑付款，及較高個位數至較低兩位數百分比的銷售分成。

於2023年、2024年及2025年3月31日止三個月，公司研發開支有所下降，分別為1.36億元、1.12億元和1892.5萬元，分別佔營運開支總額(相當於研發開支及行政開支的總和)的79.1%、70.4%和62.1%。其中，核心產品的研發開支分別佔同期研發開支總額的79.2%、67.7%和52.8%，主要因臨牀開發進度相關的試驗及測試開支減少所致。

財務狀況方面，2023-2024年，公司負債淨額從12.74億元增長41.68%至18.05億元，截至2024年年末現金及現金等價物從去年同期的2.32億元減少至1.12億元。財務狀況緊張，或也成為亦諾微醫藥急於赴港上市的原因之一。

溶瘤療法「小眾」賽道商業化前景幾何?

對於一家創新生物醫藥企業，除了基本的財務數據以外，更重要的顯然是公司研發管線的商業化前景。

根據招股書披露，亦諾微醫藥的產品管線包括兩款臨牀階段溶瘤免疫療法候選藥物、兩款臨牀前階段工程化外泌體治療候選藥物以及三款可直接商業化的工程化外泌體產品(包括一款已通過INCI途徑註冊商業化的工程化外泌體產品)。

其中，核心產品MVR-T3011是一種基於HSV-1的新型溶瘤免疫療法，其藥物作用機制為通過將強效的腫瘤裂解與表達抗PD-(L)1抗體和IL-12相結合，靶向治療全譜系膀胱癌及包含頭頸鱗癌的更廣泛實體瘤類型。此外，MVR-T3011是全球首款通過系統靜脈給藥完成I期研究基於溶瘤免疫的HSV-1產品，能夠攻克轉移性腫瘤或局部遞送難以觸及的解剖學難治性腫瘤。

智通財經APP瞭解到，溶瘤免疫療法是一種利用溶瘤病毒治療癌症的方法，通過讓溶瘤病毒選擇性地在腫瘤細胞內複製，可有效破壞腫瘤，同時不會損害正常組織。

溶瘤免疫療法的興衰還要追溯到2015年。當時，安進的溶瘤病毒療法T-Vec獲批上市，成為美國首個獲批的溶瘤病毒療法，曾帶動如默沙東、強生等一批醫藥企業紛紛加碼溶瘤病毒療法，但后續實驗表明T-Vec療效和商業化前景不如預期，專注溶瘤病毒的Biotech公司Oncorus也因療效受限與資金鍊斷裂於2023年退市。

在經歷一段時間的沉寂后，2024年5月，CG Oncology的在研溶瘤病毒療法CG0070在Ⅲ期臨牀試驗中取得了積極結果，Replimune的溶瘤病毒療法RP1的臨牀表現對比T-VEC也出現了免疫活性的顯著增強，使得溶瘤療法再次受到行業關注。

儘管當前溶瘤免疫療法這一賽道尚處於萌芽階段，但資本市場已對潛在市場前景表示高度認可：憑藉一款進展到臨牀3期的膀胱癌溶瘤病毒候選療法，CG Oncology市值已達到20億美元左右。

而縱觀國內藥企，佈局溶瘤免疫療法的也並不罕見。據醫麥客不完全統計，2024年至少有13家佈局溶瘤病毒的國內企業取得了IND進展，其中2家IND獲FDA批准，10家IND獲CDE批准，1家IND獲CDE受理。

可以看出，大部分國內藥企的研發還處於臨牀驗證階段。截至目前，亦諾微醫藥已於2023年11月在美國順利完成MVR-T3011單藥靜脈給藥治療晚期實體瘤I/IIa期臨牀試驗中的I期階段，2025年6月MVR-T3011在治療非肌層浸潤性膀胱癌(NMIBC)的全球多中心II期臨牀試驗中，為首位患者成功實施了給藥。

未來，公司計劃最早於2026年第四季度在美國及中國展開針對卡介苗未治型NMIBC(包括乳頭狀癌和原位癌)的II期臨牀試驗，進一步擴展至MIBC適應症(MIBC約佔全部新確診膀胱癌病例的25%)。公司計劃於2026年上半年透過IIT在中國開展MVR-T3011結合抗PD-(L)1抗體聯合療法治療MIBC的研究。

根據招股書披露，透過膀胱內灌注，MVR-T3011在靶向治療多種亞型非肌層浸潤性膀胱癌(NMIBC)和肌層浸潤性膀胱癌(MIBC)方面展現出巨大潛力，而膀胱癌位列全球十大常見實體瘤之一，2024年新增病例數達63.74萬例，其中NMIBC更是約佔所有新確診的膀胱癌病例的75%。在NMIBC複發率、惡化率或治療無應答率居高不下的當下，MVR-T3011的臨牀需求將有廣闊的潛在空間。

目前，MVR-C5252已於2022年8月就治療惡性腦膠質瘤獲得由FDA授予的孤兒藥資格認定(ODD)，公司正與杜克大學合作，在美國開展治療高級別腦膠質瘤的FDA註冊I期IIT，以對該候選藥物進行評估。

根據智通財經APP瞭解，亦諾微醫藥的其他候選藥物還包括可直接商業化的工程化外泌體MVR-EX103(專為治療肌膚相關問題，是全球首個獲得INCI認證的工程化外泌體)、MVR-EX104(旨在實現毛囊間充質干細胞、毛囊及毛發三個層次的全周期毛發再生，公司已提交MVR-EX104的INCI註冊申請)、MVR-EX105(旨在通過局部應用促進脂肪減少及肌肉維持);供臨牀應用的工程化外泌體MVR-EX101(通過協調地遞送四種活性蛋白來加速多層次傷口癒合，治療慢性和急性傷口)、MVR-EX107(用於治療肺纖維化)等。

綜合來看，儘管公司兩款核心產品尚處研發早期，未來商業化前景仍存在諸多不確定性，但在創新葯行情強勁的當下，作為首批上市的溶瘤療法創新葯公司之一，亦諾微醫藥仍有望吸引諸多市場資金關注。