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市場周報 | 蜂巢基金：上周權益市場延續上漲，成長風格繼續佔優，債券市場收益率大幅上行
2025-07-28 14:15
（來源：蜂巢基金）
主筆：蜂巢基金投研團隊吳穹、王宏、李磊
市場表現
權益市場全數上漲。具體來看，全周上證指數上漲1.67%，深證指數上漲2.33%，滬深300、創業板指、中小板指分別上漲1.69%、上漲2.76%和上漲2.44%。
根據申萬一級行業分類，漲跌幅分類如上圖所示。
要聞回顧
重要資訊
01
香港金融發展局主席洪丕正表示，穩定幣不應作為短期炒作工具，而是一場長期戰局，關鍵在於推動支付基礎設施和資產市場數字化。香港將於8月1日正式實施穩定幣監管制度，提供清晰的合規框架，有助於吸引全球機構在港開展發行、託管和交易業務。香港不意在與美元穩定幣競爭，而是專注鞏固自身在金融科技基礎設施上的戰略定位。
02
經黨中央批准，海南自貿港將於今年12月18日啟動全島封關運作。一批政策舉措陸續對外公佈，將於全島封關之日起施行。其中：「一線」進口的「零關税」商品税目比例將由21%提高至74%，在島內享惠主體之間可以免進口税收流通，加工增值達到30%的可免關税銷往內地。
03
證監會部署下一階段改革發展七大重點任務。其中提出，全力鞏固市場回穩向好態勢；推出深化創業板改革的一攬子舉措；從資產端、資金端進一步固本培元，加快推進財務造假綜合懲防意見落地；持續提升監管執法效能；精準防控資本市場重點領域風險，統籌化解處置房企債券違約風險和支持構建房地產發展新模式。
債券市場
債市數據
利率債方面，全周各期限收益率全數上行。具體來看，國債1年期上行3.45bp，3年期上行7.34bp，5年期上行7.92bp，7年期上行7.31bp，10年期上行6.72bp；國開債1年期下行4.30bp，3年期上行7.50bp，5年期上行9.53bp，7年期上行9.39bp，10年上行9.05bp。
信用債方面，全周各期限收益率全數上行。目前，半年、1年、3年、5年AAA中短期票據的收益率分別為1.68%、1.74%、1.89%、1.99%，AAA企業債收益率分別為1.63%、1.69%、1.83%、1.94%，AAA城投債收益率分別為1.67%、1.74%、1.88%、1.99%。
利率分析
資金方面，央行合計淨投放1095億，其中逆回購投放16563億，到期17268億；MLF投放4000億元，上周到期2000億；國庫現金定存投放1000億，到期1200億。上周一税期已過、跨月未至，資金面如期轉松，隔夜利率重回1.40%附近，上周二R001、DR001一度下探至1.36%、1.31%。然而伴隨央行税期逆回購投放悉數回籠，資金面逐步收斂，上周四隔夜利率迅速攀升至1.65%以上，R001單日上行27bp至1.69%、DR001也大幅上行28bp至1.65%，7天資金也迅速提價，R007、DR007上行近10bp，分別至1.60%、1.58%。與此同時，央行加大投放力度，上周四尾盤央行公佈7月MLF續作4000億。上周五公開市場央行逆回購投放量大幅升至7893億，淨投放6018億，反映央行對資金面依舊呵護，資金面壓力略有緩和，隔夜利率回落，R001、DR001分別下行14、13bp，分別收至1.55%、1.52%。7天資金利率受跨月影響仍延續上行態勢，R007、DR007分別升至1.69%、1.65%。從融出結構看，銀行間日均融出規模為3.9萬億，較前前一周3.4萬億有所回升，且大行融出量為4.6萬億，高於上上一周4.2萬億，不過銀行淨融出規模自上周三起開始回落，從4.1萬億逐日下滑至上周五的2.9萬億。本周是跨月行情，且有1.6萬億元的逆回購資金到期，考慮到當前央行態度偏呵護，預計央行會維持一定的投放力度，疊加月末財政資金釋放，資金價格有望迎來修復。
市場方面，上周在股票持續上漲導致市場風險偏好抬升、雅魯藏布江水電站對需求端刺激、上周四資金趨緊和債基贖回等因素影響下，疊加基金組合都處於高久期狀態，導致債市情緒極弱，全周債券收益率大幅上行。隨着上周四央行續作4000億的MLF及上周五公開市場投放7893億的跨月資金，顯示央行對資金面還是處於呵護態度，預期無須擔心資金面對債市不利影響。贖回方面，上周四贖回達到周內最高峰，上周五零售贖回數據已經明顯好轉，贖回衝擊大幅緩解。但從上周五債市表現看，目前債券情緒主要集中在股市上漲和商品價格大幅上漲導致的風險偏好抬升，在基金整體久期處於高位時情緒依然偏弱。目前10年國債接近1.75，以3月高點1.9作為錨，隨着5月份降息10bp，且資金價格較3月大幅下降，因此我們認為10年國債近期高點難破1.8，不過考慮當前風險偏高和債市情緒，除非降息，否則10年國債利率難破7月低點1.64，下限1.65-1.70，上限1.75-1.80。后續若要打破當前區間，預計需要基本面數據、股票或商品發生明顯變化。
信用分析
上周在權益、商品市場回暖，「反內卷」、央行淨回籠資金等因素影響下，債市收益率全面反彈，理財開啟預防性贖回，一般中長期純債基金單日淨值下跌接近10bp或迎來贖回潮，從三方數據來看，7月24日的贖回力度與去年10月贖回潮相當。信用債上周迎來補跌，信用利差走擴3-7bp，展望未來，短期債市處在逆風狀態，股票及商品的持續上漲對債市抑制明顯，但是基本面和資金面整體對債市偏支撐，反內卷敍事影響目前仍然是情緒層面。
權益市場
上周市場延續上漲，成長風格繼續佔優，國證價值和國證成長分別上漲1.32%和2.79%，美股三大指數均新高，港股同樣反彈。美元指數在98附近震盪，離岸人民幣再度升值突破7.15后回調到7.17附近。
上周市場繼續上漲，兩個重大催化，一個來自於雅江水電站重磅啟動帶來對基建、建材、器械設備等的推動，另一個來自於半導體先進製程國產替代的持續發展推動板塊的上行，前者代表傳統順周期資產，后者代表大科技板塊，攜手上漲，市場成交量温和提升到1.8萬億以上，港股的成交量也在小幅上行，可見在市場趨勢上行之后，場外資金正在持續流入。
海外方面，美國和日本達成了貿易協議，並確認和我方將在本周舉行新一次會談，關税風險被price in后，充沛的流動性和科技發展的敍事再度主導風險情緒，美、歐、日、韓等全球主要股市都創新高或者在高位附近。上周安費諾、谷歌等率先披露財報，在AI推動下業績再超預期，特斯拉雖然賣車壓力很大導致季度業績下滑，但新戰略下的robotaxi和機器人業務進展順利，而本周微軟、META、亞馬遜等也將逐步披露季報和指引，META在上上周就率先公告了要進一步擴展千億算力投資，展示了海外巨頭持續加碼all in人工智能的決心，人工智能浪潮還會繼續發展。
與海外相比，A股顯然還處於窪地，上周觀察到可觀的新增資金流入，而新增資金先去相對低位的基建、科創板等也符合一般的認知。后續看，流動性推動下的資金進入股市的趨勢有望繼續，而更重要的，反內卷政策的逐步推出，有望扭轉市場對經濟過於悲觀的預期，推動實際利率的下行，雙擊之下市場有望帶來更加持續的行情。當然，目前對反內卷直接演繹成上游資源的供給側改革，實際上是有誤解的，當前內卷的環節主要在下游，在下游需求尚未改善之前，上游價格先大漲，則下游的成本盈利壓力會進一步大增。
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