國海研究 | 人形機器人產業變革與投資機遇—晨聽海之聲0724

（來源：國海證券研究）

深度報告·1篇:

國海機械·張鈺瑩團隊 |機器人行業專題報告：人形機器人產業變革與投資機遇——基於政策驅動及產業進展維度

國海能源開採·陳晨團隊 | 2025Q2煤炭基金重倉股持倉佔比0.36%，煤價上漲利好+板塊具有賠率優勢，配置價值凸顯——煤炭開採行業專題研究

國海電子·姚丹丹團隊 | 美芯晟（688458）科創板公司動態研究：信號鏈收入大幅增長，毛利率優化釋放利潤

國海輕工·林昕宇團隊 |影石創新（688775）公司點評：影石Insta360 X5發佈功能升級，彰顯創新實力

機械：機器人行業專題報告：人形機器人產業變革與投資機遇——基於政策驅動及產業進展維度

報告作者：張鈺瑩

報告發布日期：2025年7月24日

報告摘要：本篇報告解決了以下核心問題：1）梳理了國內部分地方政府的產業政策，各地紛紛出臺明確規劃，佈局具身智能產業集羣；2）梳理了人形機器人上游產業鏈的部分核心零部件，主要包括電機、減速器、絲槓和靈巧手；3）人形機器人板塊及個股覆盤。

1、佈局：梳理產業政策，各地如何佈局具身智能產業集羣？

我國政府高度重視人形機器人產業的發展，積極從頂層設計入手，通過一系列高瞻遠矚的政策部署，為產業發展鋪就堅實道路。從國家到地方層面，已陸續出臺一系列政策文件，覆蓋技術研發、產業培育、應用推廣等多個環節，為產業規範化、規模化發展提供了明確指引和有力支撐。

2、入局：人形機器人核心產鏈梳理

梳理了人形機器人的硬件本體進展、軟件佈局、靈巧手進展及上游產鏈情況，重點介紹了以電機+減速器+絲槓為主的關節模組。關節模組是人形機器人實現靈活運動的關鍵部件，可分為直線和旋轉兩種，其中，直線關節將旋轉運動轉換為直線運動輸出，具有較好的支撐性能和承重性能，主要用於高負載且運動旋轉角度較小的場景，例如膝部、肘部，腳踝等部位；旋轉執行器可實現繞單軸旋轉，輸出旋轉運動，使人形機器人可以完成各種角度的旋轉動作，通常應用在需要高扭矩的關節處，例如肩關節、腰部、髖關節等。

靈巧手是機器人的手部末端執行器，我們認為，通常情況下，靈巧手採用電機+減速器作為驅動核心：通常以電機為核心驅動器，配以減速器作為驅動模塊，再搭配下一環節的傳動連接件；括模組如何連接后續的傳動零件又存在多種可選方案，包括絲桿、絲槓、連桿、腱繩、齒輪傳動組、同步帶+同步輪等。

3、破局：個股覆盤，如何把握人形機器人的投資機遇？

我們覆盤了智元鏈，梳理了智元的發展歷程、產品、資本佈局、政府與上市公司的合作情況等，以代表個股爲例，對2024年7月至2025年7月的股價變化情況進行了歸因，認為：板塊驅動主要依賴以特斯拉optimus等龍頭公司為主的硬件研發+大模型AI進展為主的創新引擎。我們認為人形機器人目前處於技術突破、商業化落地初期，后續有望迎來量產空間，維持人形機器人行業「推薦」評級。

風險提示：人形機器人行業進展不及預期風險；中美貿易摩擦超預期風險；靈巧手核心技術迭代不及預期的風險；重點關注公司業績不及預期風險；研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。

電子：美芯晟（688458）科創板公司動態研究：信號鏈收入大幅增長，毛利率優化釋放利潤

報告作者：姚丹丹/李明明

報告發布日期：2025年7月24日

事件：2025年7月14日，美芯晟公告2025年半年度業績預告：2025年上半年，公司預計實現營業收入2.65億元，同比增長37%左右；預計實現歸屬於上市公司股東的淨利潤為500萬元，同比增長131%左右，扭虧為盈；預計實現歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤為-330萬元，同比增長88%左右。

其中2025Q2單季度，公司預計實現營業收入1.40億元，同比增長41.33%，環比增長12.00%；預計實現歸屬於上市公司股東的淨利潤約為132.89萬元，同比扭虧為盈；預計實現歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤約為-167.65萬元，同比減虧808.59萬元。

投資要點：規模效應凸顯、產品結構優化、精益管理提效帶動利潤率提升。2025H1，公司毛利率提升、淨利率大幅轉正，主要得益於：1）高毛利的信號鏈芯片與無線充產品佔比提升；2）自主BCD與光學激光工藝並協同供應鏈降本提良率，貫穿設計到量產；3）精益管理提效、規模效應顯現，收入毛利增速快於費用，淨利轉正。

 分產品線來看，光學傳感器在各下游有序放量，同比大幅增長，無線充與模擬電源升級迭代帶動結構優化。1）信號鏈芯片：公司光學傳感器產品線包含紅外接近光檢測、單環境檢測、環境光與接近檢測2合1、光學追蹤（錶冠）、DTOF激光測距、閃爍光、屏下色温和接近檢測、健康監測，應用於手機、手錶、TWS耳機、掃地機器人、智能衞浴、無人機、投影儀等多個領域，2025H1，光學傳感器業務持續滲透智能手錶頭部企業，其需求量的上升推動了光學傳感器業務同比大幅增長，激光測距（DToF）芯片與掃地機器人龍頭企業深度合作，已進入規模交貨階段，在智能手機、AIoT等不同應用終端上的多款光學方案應用也在加速驗證和推廣中。2）無線充芯片：隨着無線充電生態的拓展、終端需求的增加、工藝技術升級迭代，2025H1公司無線充電產品線保持了較快增速；未來無線充電業務隨着成本優化預計將進一步拓展下沉市場，公司亦將通過產品結構改善，在有望進一步擴大市場份額的同時，毛利率穩步提升。3）模擬電源：公司未來將憑藉在模擬電源產品線的設計迭代來優化成本，同時將專注於高價值的細分市場和汽車照明領域。

分下游應用來看，手機及配件市場已有深耕，汽車和機器人等新興應用領域逐漸起量。1）手機及配件：公司無線充電與模擬信號鏈已深耕手機及配件領域，未來公司將加速佈局手機端光學傳感解決方案，已向多家行業頭部終端廠商送樣驗證。2）汽車：公司汽車電子產品涵蓋汽車照明芯片、車載無線充電芯片、CAN SBC芯片、CAN總線接口收發器等，未來公司將加速模擬電源產品線向汽車照明領域戰略轉型，重點佈局前照燈、環繞燈、氛圍燈等高價值產品。3）機器人等：公司DToF已進入掃地機器人頭部企業規模交付階段，此外，公司佈局機器人核心技術，包括DToF傳感器、光學編碼器、AI傳感器、CAN SBC和PHY芯片，推動智能化和自主學習，應用於多場景。

 盈利預測和投資評級：我們預計公司2025-2027年營收分別為6.10/9.67/13.01億元，同比分別+51%/+58%/+35%，歸母淨利潤分別為0.20/0.86/1.78億元，同比分別+129%/+340%/+107%，2026、2027年對應當前股價的PE分別53/26倍，考慮到公司光傳感器產品線的卡位、光傳感器國產化率提升空間較大、新品放量對公司整體利潤率的提升、以及公司在新興應用領域的佈局，首次覆蓋，給予「買入」評級。

 風險提示：新品研發不及預期，下游需求不及預期，市場競爭惡化，價格下滑超預期，毛利率進一步下滑等風險。

能源開採：2025Q2煤炭基金重倉股持倉佔比0.36%，煤價上漲利好+板塊具有賠率優勢，配置價值凸顯——煤炭開採行業專題研究

報告作者：陳晨/張益/徐萌

報告發布日期：2025年7月24日

投資要點：2025Q2，主動型基金重倉股中持有煤炭行業股票的市值佔比降低至0.36%，環比-0.08pct（統計口徑為申萬一級煤炭行業，基金為主動型，包括普通股票型、偏股混合型以及靈活配置型），從持倉佔比來看，2025Q2煤炭板塊持倉處於2008年以來較低水平，煤炭板塊擁擠度低，賠率優勢或較明顯。

 2025Q2，持有基金數方面，持有中國神華、陝西煤業、中煤能源、中煤能源HK、中國神華HK基金數量位列前5名。季度環比持倉變動方面，基金加倉（萬股）最多的公司為淮河能源、中煤能源HK、昊華能源、華陽股份、新集能源；基金減倉（萬股）最多的公司分別為中國神華、中國旭陽集團HK、陝西煤業、山西焦煤、山煤國際。分煤種來看，1）動力煤：2025Q2加倉股數較多的主要有中煤能源HK、昊華能源、新集能源，減倉股數較多的主要有中國神華、陝西煤業等；2）煉焦煤及焦炭：2025Q2加倉股數較多的主要有冀中能源、平煤股份等，減倉股數較多的主要有山西焦煤、恆源煤電等；3）無煙煤：2025Q2加倉股數較多的主要有華陽股份、蘭花科創。

 整體看，目前煤炭板塊基金重倉股持倉佔比延續低配，板塊擁擠度較低。同時，旺季來臨，煤炭基本面持續向好，動力煤、煉焦煤價格保持上漲，煤炭板塊底部配置價值凸顯。另外，從大方向來看，煤炭開採行業供應端約束邏輯未變，需求端可能階段性起伏波動，價格亦呈現一定震盪和動態再平衡，頭部煤炭企業資產質量高，賬上現金流充沛，呈現「高盈利、高現金流、高壁壘、高分紅、高安全邊際」五高特徵。建議把握低位煤炭板塊的價值屬性，維持煤炭開採行業「推薦」評級。重點關注：（1）穩健型標的：中國神華、陝西煤業、中煤能源、電投能源、新集能源。（2）動力煤彈性較大標的：兗礦能源、晉控煤業、廣匯能源。（3）焦煤彈性較大標的：淮北礦業、平煤股份、潞安環能、山西焦煤。

 風險提示：1）經濟增速不及預期風險；2）政策調控力度超預期的風險；3）可再生能源持續替代風險；4）煤炭進口影響風險；5）重點關注公司業績可能不及預期風險；6）煤價大幅下滑風險。

輕工：影石創新（688775）公司點評：影石Insta360 X5發佈功能升級，彰顯創新實力

報告作者：林昕宇/趙蘭亭/孫馨竹

報告發布日期：2025年7月24日

事件：2025年7月17日影石創新旗艦產品X5發佈功能升級，在續航、色彩過渡、夜景模式、APP后期一鍵成片功能等方面進一步解決消費者痛點。

投資要點：Insta360 X5為公司最新一代全景相機產品，多項性能行業領先 影石Insta360 X5為公司在2025年4月發佈的新一代全景相機，硬件方面，搭載1/1.28英寸傳感器+2塊專業影像芯片+5nm AI芯片，讓X5畫面更清晰明亮，色彩更逼真；創新推出可拆換鏡片，解決日常使用磨損對畫質影響的痛點；長續航模式下，續航時間延長至185分鍾。軟件方面，首創AI三芯影像系統，算力提升140%；較上一代影石Insta360相比，增加夜景錄像模式和動態跟拍模式，晝夜畫質全面躍升。在軟硬件全面升級下，X5給全景相機增加了多種玩法，如子彈時間、星空延時、移動延時等等，也可通過Insta360 App中的AI剪輯工具自由構圖和剪輯，降低后期處理難度，實現直出平面視頻，增強拍攝的社交屬性。

 本次升級切實解決消費者痛點，進一步提升產品差異化優勢，彰顯創新實力。本次升級迭代的功能組件主要包括：1）推出影調增強模式，解決明暗交錯拍攝環境中，畫面過曝過黑的問題，讓成片色彩和明暗過渡更真實自然；2）全新單鏡頭夜景錄像模式，使X5在單鏡頭運動相機模式下，也能拍攝高質量夜景畫面；3）一鍵成片功能進階，通過智能算法完成場景識別、精準選段、智能構圖、全景運鏡、卡點配樂等精細操作，Vlog出片更精彩高效；4）針對摩托騎行、潛水等專業拍攝需求增加配件和附加功能，如ND濾鏡、GPS圖傳遙控器、浮力調節手柄、抖動還原、水下色彩還原等，同時擴大產業合作生態鏈，與寶馬旗下摩托車品牌BMW Motorrad推出聯名限定款，與SENA騎行耳機深度適配等。本次新品上線3個月后即發佈更新，且針對產品使用過程中消費者關注較多的夜間拍攝、后期處理、專業運動拍攝等需求進一步升級細化，降低新手消費者使用門檻，切實解決拍攝痛點，表現出公司對消費者需求的高度關注，和軟件技術開發的高效。

 電商數據表現優異，爆款單品引領增長。從電商數據來看，影石在618全周期銷售額同比增長160%，三大平臺天貓、京東、抖音分別實現GMV同比增長136%、155%、248%，三大平臺全面高增。其中爆款產品X5全景相機登頂天貓運動相機熱銷榜TOP1、GO 3S拇指相機登頂抖音運動相機榜TOP1、Ace Pro 2街拍套裝佔據抖音運動相機榜TOP2&3，爆款產品持續出圈，帶動品牌知名度提升。根據久謙中臺數據，2025H1在天貓、京東、抖音三大核心平臺影石Insta 360品牌整體銷售額同比增長101%。需求端專業拍攝和日常旅行拍攝需求提升，供給端產品功能豐富操作更加便捷，帶動品牌收入持續高增長。

 盈利預測和投資評級：預計2025-2027年營業收入分別為83.78億元、113.41億元、145億元；2025-2027年淨利潤分別為11.75億元、16.49億元、23.03億元，對應PE分別為56X、40X、28X，考慮到全景相機使用場景不斷豐富，公司產品創新能力強，對消費者需求感知準確，有望充分受益於行業增長，品牌競爭力進一步提升，首次覆蓋，給予「買入」評級。

 風險提示：行業競爭加劇的風險、新品推廣不及預期的風險、原材料價格大幅波動的風險、國際貿易摩擦與監管政策變化的風險、產品迭代不及預期導致競爭力下降的風險。